美國股票期權由盛到衰的原因分析及其對我國的啟示

趙迎春

［摘要］本文首先論述了美國股票期權的發(fā)展歷程，其次從外部環(huán)境以及股票期權制度自身方面對美國股票期權激勵制度有盛到衰的原因進行了分析，最后論述了對我國實施股票期權激勵制度的幾點啟示。

［關鍵詞］美國 股票期權 啟示

從20世紀70年代到80年代初,美國企業(yè)高級管理人員的薪酬主要是由現(xiàn)金構成的，只有很少一部分的高級管理人員持有股票期權。經(jīng)營者股票期權作為一種激勵機制，還處于初期發(fā)展階段。20世紀80年代后期，經(jīng)理股票期權逐步得到重視，如雨后春筍一樣快速發(fā)展。在90年末達到高潮。進入2000年之后，美國的經(jīng)理股票期權激勵趨勢卻開始有所下降。隨著安然公司等財務丑聞的爆發(fā)，許多公司開始重新考慮期權的實踐?？v觀股票期權在美國的發(fā)展歷程，不難發(fā)現(xiàn)其經(jīng)歷了一個由低到高再回落的過程。

一、美國股票期權盛行的原因

1.公司治理結構的變化。機構投資者的介入和力量的增強，使其不滿意于公司經(jīng)理人的薪酬受業(yè)績影響較小的局面，迫使公司授予更多的股票期權給經(jīng)理人，并且選擇直接反映機構投資者利益的股票價格作為新的績效薪酬的衡量標準。

2.股市發(fā)展推動了經(jīng)理股票期權的發(fā)展。1980年之后美國股市場大多年的大牛市使得許多持有經(jīng)理股票期權的經(jīng)理人變得富有，促進了更多的經(jīng)理人要求用經(jīng)理股票期權的方式代替其他薪酬形式。在授予期權之后，通過相關性研究，期權也確實可以在一定程度上解釋股市的增長，兩者在一定程度上起到了良好的互動作用。

3.會計和稅收制度的影響。在美國當時的稅收條款下，授予期權不構成公司和雇員的稅收項目。對于公司而言，授予經(jīng)理人的期權不需要作為費用扣減，不會影響公司的利潤水平，從而不會影響公司股價的進一步走高。在美國的稅收規(guī)則條件下，授予期權不構成公司和雇員的稅收項目。至于以后會發(fā)生什么則取決于期權是否合格或不合格。對于不合格的期權，差價構成個人收入的稅收項，并相應從公司的薪酬支出中扣減。對于合格期權即激勵期權，雇員行權時不用支付什么，當他最終賣掉股票時，支付資本利得稅，然而公司并不將資本利得作為薪酬費用扣減。1994年的稅法沒有直接影響期權的實踐，在內部收入條款162(M)下，超過10億美元的薪酬支付給公司的前5位高管，這通常被認為是不合理的，因為沒有作為費用扣減。稅法中內部收入條款沒有增加以績效為基礎的薪酬的限制條款和內容，以及包括行權的支付。這部法規(guī)導致與其他基本工資和股票相比，期權相對便宜。

4.股票期權制度本身的優(yōu)越性。股票期權是一種真正低成本的激勵方式，使公司在不支付現(xiàn)金的情況下增強公司凝聚力，實現(xiàn)經(jīng)理人激勵。在股票期權制度下，企業(yè)支付給經(jīng)理人的僅僅是一個期權，是不確定的預期收入，這種收入是在市場中實現(xiàn)的，公司始終沒有現(xiàn)金流出，同時當經(jīng)理人以現(xiàn)金行使期權時，公司的資本金會增加，若經(jīng)理人不行使期權時，對公司的現(xiàn)金流量不產生任何影響。

二、美國股票期權衰退的原因

1.會計、信息披露制度的改變。安然事件之后，關于期權費用化的爭論越演越烈。2004年，美國國會通過了新的“股票期權會計改革方案”，要求大部分公司自2005年6月30日起將其股票期權費用化。這一會計處理導致了盈利能力的降低，對股價上升產生了阻力。

2.股票行情走低。即使在股市總體走高的時候，部分公司的股票期權還是會出現(xiàn)“價外期權”的狀況。Hall和Knox(2002)研究表明,即使在1999年美國牛市的高峰，還是有近l/3的經(jīng)理股票期權成為“價外期權”。在熊市的時候。這一比例勢必加大，從而嚴重影響經(jīng)理人的實際收益，從而降低激勵效力。對于在熊市的時候價外期權的再定價問題，董事會和機構投資者往往十分敏感，通過再定價方案十分困難。因此，在股票行情低靡的時候，一些經(jīng)理人會選擇現(xiàn)金而非股票期權的形式，因此經(jīng)理股票期權的數(shù)量會有一定幅度的減少。

3.股票期權制度實施過程中，本身暴露出了的一些問題。1996年至2005年期間，將近30%的美國公司操縱執(zhí)行官的股票期權，200多家公司涉嫌股票期權丑聞。許多丑聞影響的公司都是在硅谷的高科技行業(yè)。如著名的科技公司蘋果電腦的首席執(zhí)行官史蒂夫·喬布斯也被卷入股票期權丑聞。32家涉嫌倒簽丑聞公司的59位高級執(zhí)行官已經(jīng)先后辭職升。許多公司因為倒簽丑聞?chuàng)p失了一批有經(jīng)驗的管理層，毫無疑問對公司造成了很大的混亂。投資者意識到股票期權被濫用可能導致的負面影響，要求改革股票期權的呼聲越來越高。

我國的股票期權發(fā)展剛剛處于起步階段，研究美國的發(fā)展歷史和經(jīng)驗教訓，可以得出以下一些重要的啟示，使ESO在發(fā)揮其強大激勵作用的同時，在我國的實施可以盡量少走彎路。

三、重要啟示

1.建立適合我國國情的長期激勵機制。從美國暴露出來的股票期權問題可以看出任何一種制度并不是完美無缺和一成不變的，需要隨著市場的變化而不斷的改革和完善。美國的股票期權問題是制度完善中的問題，而我國則是制度建設中的問題。一方面不能過于神化股票期權，另一方面也不能因為它出現(xiàn)的某些弊端而否定它的作用。美國股票期權存在問題為我們提供了寶貴的借鑒，也為我們建立自己的長期激勵制度贏得了時間。股票期權作為一種制度安排，必須有與之相適應的市場環(huán)境和與之相匹配的制度環(huán)境。要有一個有效的證券市場和成熟的經(jīng)理人市場作支撐，并且要在一定的政策結構下、與其他制度的互動中才能發(fā)揮作用。我國目前股市還是一個弱有效的市場，沒有一個真正意義上的經(jīng)理人市場，缺乏相關配套的法規(guī)。年薪制在我國由于缺乏成熟的條件，變成了經(jīng)營者增加固定收入的一種方式，與經(jīng)營者的業(yè)績失去了相關性，沒有發(fā)揮應有的激勵作用。如果照搬美國的股票期權模式，必定會造成“水土不服”的現(xiàn)象，并不能真正解決我國企業(yè)特別是國有企業(yè)經(jīng)營者長期激勵的問題。因此，要根據(jù)我國的具體情況，借鑒美國股票期權正反兩方面的經(jīng)驗，建立適合我國國情的長期激勵機制。

2.我國股票期權的施行才剛剛開始，很多的法律制度都不太完善，因此，要在會計、稅收、信息披露、適時監(jiān)管等方面對股票期權加以明確的規(guī)范，讓經(jīng)理人和董事會有比較明確的衡量標準，謹慎的決定股票期權的使用。例如在會計方面，要明確股票期權在等待期內的每個資產負債日都要對其公允價值進行重估，否則會引起會計上的期權價值低估，導致利潤虛增。在稅收上，要明確股票期權是否構成公司和經(jīng)理人的稅收項目，在經(jīng)理人執(zhí)行股票期權并在二級市場拋售股票后是否需要對差價收入納稅等問題。在信息披露方面，要強化公司的財務披露義務，要求公司進行實時披露，尤其是對高層管理人員的薪酬情況進行詳細的披露。在監(jiān)管方面，相關的上市公司管理部門要不定期的對實施股票期權激勵制度的公司進行監(jiān)督和檢查，尤其是在期權的定價、執(zhí)行日期的確定、會計處理方面進行較詳細的審查，防止發(fā)生人為的操縱性為。

3.經(jīng)理股票期權和股票價格之間有十分直接的聯(lián)系，只有資本市場是有效的，才能真正通過股價反映經(jīng)理的價值，從而給予經(jīng)理應有的薪酬。在一個無效的市場環(huán)境中，經(jīng)理股票期權激勵將會誘導經(jīng)理人通過操縱股價來獲得收益,從而使激勵作用發(fā)生扭曲。尤其是在目前股票市場持續(xù)低迷的大環(huán)境下，更需要注意股票期權計劃細節(jié)上的設計，使其既不會因為股票市場的低迷達不到激勵的效果，又要防止違規(guī)違紀行為的發(fā)生。

4.構建國有企業(yè)經(jīng)理人選撥制度。我國的國有企業(yè)，特別是國有資產占絕對地位的上市公司是否應該實行股票期權一直是一個爭論的焦點問題。雖然在政策上出臺了《國有控股上市公司股權激勵試行辦法》，在政策上允許了國有公司試行股票期權制度，但是有的學者認為，因為國有控股上市公司的高級經(jīng)理人員是由國家任免，缺乏相應的經(jīng)理市場選拔機制，所以不應該對其授予股票期權，否則有背公平的原則。針對以上的觀點，我認為唯有構建國有企業(yè)經(jīng)理人選撥制度，才能保證上市公司經(jīng)理人員是在競爭性的人才市場選撥中產生的，保證經(jīng)理人員具備在激勵充分條件下管理好上市公司的基本素質與能力，才有資格獲得股票期權。鑒于我國現(xiàn)階段國有企業(yè)經(jīng)理人市場不太成熟和國有控股上市公司經(jīng)理人任命的實際情況，可以暫緩推行股票期權制度，或者在實行時對經(jīng)理人的業(yè)績進行嚴格的考核，在授予期權的過程中持謹慎的態(tài)度，制定更加嚴格的期權條款。

5.在實施股票期權的范圍上，不要一味的追求廣，尤其是在目前我國經(jīng)濟環(huán)境下，要限制股票期權的實施范圍?？梢栽谛》秶鷥冗M行試點，總結經(jīng)驗和方式、方法。就我國目前的資本市場發(fā)展狀況、法律法規(guī)完善程度以及企業(yè)的公司治理結構還不適宜大范圍的實施股票期權激勵計劃，否則后果不堪設想。

6.通過考察2000年后美國股票期權衰退的原因會發(fā)現(xiàn)，目前我國也存在著上述情況，尤其是股票市場行情的走低、上市公司中“內部人”控制普遍，公司董事會對經(jīng)理層的權力制約失效、高層經(jīng)理人員的薪酬決定機制弊端嚴重的情況下，很可能會促使上市公司的高層管理人員為了提高個人股票期權的收益而人為的提高報告收益，甚至發(fā)生“倒簽”股票期權的欺詐行為。再者，就我國目前的股票行情看，實施股票期權產生的激勵效果也有待進一步考察實證。因此，目前我國在實施股票期權計劃過程中，要加強監(jiān)管，適當放慢股票期權的實施步伐。

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