中國金融深化與經(jīng)濟發(fā)展關(guān)系的實證分析

陳　宏

一、引言

由美國次貸危機引發(fā)的金融風暴迅速惡化，引起了全球經(jīng)濟動蕩。美國此次金融危機爆發(fā)的原因是多方面的，如經(jīng)濟結(jié)構(gòu)問題、道德風險與監(jiān)管缺失等，但最重要的因素還是金融深化不當引發(fā)的虛擬經(jīng)濟泡沫化。因此，從美國金融危機吸取教訓，研究我國金融深化與經(jīng)濟發(fā)展之間的關(guān)系具有重要的意義。

從1992年中共十四大明確提出建立社會主義市場經(jīng)濟體制的目標以來，我們國家的經(jīng)濟發(fā)展取得了舉世矚目的成就，國內(nèi)生產(chǎn)總值由1992年的26923.5億元上升為2007年的249529.9億元。中國的金融深化進程也正式開始于1992年，隨后金融深化程度急劇上升，M2/GDP指標從1992年的0.94上升到2007年的1.62。那么，我國金融深化與經(jīng)濟發(fā)展是否存在互相促進、互為因果的關(guān)系呢？本文將對這一問題進行實證分析。

二、金融深化與經(jīng)濟發(fā)展關(guān)系理論回顧

關(guān)于金融深化與經(jīng)濟發(fā)展之間的關(guān)系，理論界一直存在分歧。

第一種是“面紗”論，認為金融對經(jīng)濟發(fā)展沒有重要的作用。薩伊定律認為貨幣不過是罩在實體經(jīng)濟之上的一層“面紗”，貨幣數(shù)量的變化只會造成物價水平等比例地變動，對生產(chǎn)供給、產(chǎn)出和就業(yè)沒有什么實質(zhì)性的影響。理性預期學派的代表人物羅伯特·盧卡斯（Robert Lucas，1986）宣稱經(jīng)濟學家“過分強調(diào)”了金融因素在經(jīng)濟發(fā)展中的作用。

第二種是“引擎”論，認為金融對經(jīng)濟發(fā)展具有重要的推動作用。托賓（Tobin J，1978）首次將貨幣因素引入了經(jīng)濟增長模型，并認為貨幣供應量對長期經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生實質(zhì)性的作用。另一位有影響的經(jīng)濟學家?？怂梗↗ohn Hicks，1969）在分析英國的產(chǎn)業(yè)革命時發(fā)現(xiàn)，金融體系對資本形成、從而對英國工業(yè)化起了非常關(guān)鍵的作用。美國斯坦福大學教授羅納德·麥金農(nóng)（McKinnon，1973）和他的同事肖（Shaw，1973），提出了著名的“金融抑制”和“金融深化”理論，認為發(fā)展中國家應該進行金融自由化，以推動整個國民產(chǎn)出水平的穩(wěn)定增長。

第三種是“互動”論，一部分經(jīng)濟學家認為金融深化與經(jīng)濟發(fā)展之間應有一種互動的關(guān)系。Patrick（1966）最早提出金融發(fā)展與經(jīng)濟增長因果關(guān)系。Demetrides & Hussein（1996）與Greenwood & Smith（1997）等人的研究認為金融深化和經(jīng)濟發(fā)展兩個變量是互為因果的，即金融深化和經(jīng)濟發(fā)展之間存在雙向因果聯(lián)系。

對于中國金融深化與經(jīng)濟發(fā)展之間的關(guān)系，國內(nèi)大部分學者的經(jīng)驗分析和實證研究并不支持“面紗論”的主張。熊紅軼，張先峰（2006）通過分析，得出GDP和M2之間是單向因果關(guān)系，經(jīng)濟的增長促進了貨幣的增長的，但是貨幣的增長并沒有帶來經(jīng)濟增長。方燕，姜婧一（2006）通過實證研究得出，金融中介體與經(jīng)濟增長之間是很強的正關(guān)系。曲均冰（2007）以金融資產(chǎn)總額作為金融深化的指標，得出了金融市場與經(jīng)濟增長之間存在很強的正關(guān)系。

三、金融深化與經(jīng)濟發(fā)展的動力學關(guān)系及研究假說

與自然科學的動力學研究一樣，物體運動狀態(tài)發(fā)生變化的根本原因是物體之環(huán)境與物體之間的作用力。同樣地，經(jīng)濟主體發(fā)生任何行為，都必然由主體與其身處的環(huán)境之間的作用引起。因此，分析金融深化與經(jīng)濟發(fā)展關(guān)系的計量經(jīng)濟學模型必須以金融深化與經(jīng)濟發(fā)展的互動關(guān)系為基礎和前提。

1.經(jīng)濟發(fā)展作用于金融深化的機制分析

一是金融在商品經(jīng)濟發(fā)展的過程中產(chǎn)生，并伴隨著商品經(jīng)濟的發(fā)展而壯大。可從以下的兩個角度進行分析：第一，在需求方面，歷史上任何一種金融工具、金融組織的出現(xiàn)，其最初大概都主要是遵循著“需求追隨型”的發(fā)展路徑。商品生產(chǎn)與交換發(fā)展導致了貨幣的產(chǎn)生，社會分工水平的提高拓展了整個社會的生產(chǎn)種類、經(jīng)營范圍和空間，誘發(fā)生產(chǎn)經(jīng)營者通過外部融資來進行產(chǎn)品的創(chuàng)新、組織的創(chuàng)新、市場創(chuàng)新、管理創(chuàng)新等等，因此會對整個社會金融數(shù)量的增加和結(jié)構(gòu)的完善產(chǎn)生內(nèi)在的要求；第二，在供給方面，分工水平的提高改變了社會的生產(chǎn)方式和組織方式，提高了生產(chǎn)的效率，增加了收入，拓寬了收入的來源，提高了經(jīng)濟能力，繁榮的經(jīng)濟為金融業(yè)的發(fā)展提供了充足的資金來源，高速的經(jīng)濟發(fā)展為金融業(yè)創(chuàng)造了眾多的貸款、投資項目和大量的中間業(yè)務客戶，從而為金融的發(fā)展奠定了良好的基礎。

二是商品經(jīng)濟發(fā)展的不同階段對金融的需求不同，由此決定了金融發(fā)展的結(jié)構(gòu)、階段和層次。改革開放之前，我國只存在單一的國家所有和集體所有的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)形式，相應的也只存在中國人民銀行這唯一既充當中央銀行角色又充當商業(yè)銀行角色的銀行。改革開放后，國有商業(yè)銀行相繼設立，股份制的出現(xiàn)，股份制銀行在我國誕生，如交通銀行、深圳發(fā)展銀行、招商銀行等。

2.金融深化作用于經(jīng)濟發(fā)展的機制分析

一是金融深化為經(jīng)濟的發(fā)展提供了必要的資金支持，這是金融對經(jīng)濟的最主要的促進作用，為經(jīng)濟發(fā)展提供了良好的融資渠道。金融市場的出現(xiàn)，使資金的所有權(quán)和使用權(quán)相分離，在儲戶與企業(yè)之間形成了一個中間層，這個中間層可以有效地緩解了儲戶和企業(yè)之間的矛盾，將儲戶與企業(yè)的直接聯(lián)系轉(zhuǎn)化為與金融中介和金融市場的聯(lián)系，從而大大降低了儲戶的流動性風險，也能更有效地集中和組織經(jīng)濟社會中的金融剩余。

三是金融深化提高了資源配置和經(jīng)濟發(fā)展的效率。通過銀行的中介活動，能夠在各種可能的投資機會之間更有效地分配稀缺資源。商業(yè)性金融機構(gòu)是理性的經(jīng)濟主體，也以追求利益最大化為目標，因而多以比較利益原則指導其在資金配置中發(fā)揮作用，即在競爭的市場上，將資金導向那些預期收益較好，發(fā)展?jié)摿^大的行業(yè)和企業(yè)。

三是金融為各類經(jīng)濟業(yè)務提供了方便快捷的結(jié)算手段，促進了企業(yè)業(yè)務的拓展。

四是金融市場的發(fā)展為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、企業(yè)兼并重組、股份化、資源優(yōu)化配置實現(xiàn)帕累托最優(yōu)提供了渠道，而且金融市場的完善和市場投資者的日益成熟也對企業(yè)加強經(jīng)營管理，改善生產(chǎn)經(jīng)營，提高績效產(chǎn)生了巨大的刺激作用。

綜上所述，經(jīng)濟發(fā)展和金融深化之間并不是單一的單方向的促進關(guān)系，兩者之間存在著相互推動和相互制約的關(guān)系。具體來說，蓬勃的經(jīng)濟發(fā)展會支持金融體系不斷完善，而健全的金融體系的發(fā)展反過來又為進一步推動經(jīng)濟發(fā)展提供了條件。基于以上分析，我們提出以下假說：

假說1：以金融深化作為被解釋變量Y，經(jīng)濟發(fā)展作為解釋變量X，二者存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

假說2：以經(jīng)濟發(fā)展作為被解釋變量Y，金融深化作為解釋變量X，二者存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

四、金融深化與經(jīng)濟發(fā)展的實證分析

1.樣本數(shù)據(jù)的選擇

根據(jù)金融深化與經(jīng)濟發(fā)展的動力學關(guān)系導向的原則，本文采用貨幣和準貨幣M2作為我國金融深化的衡量指標，M2是由貨幣M1包括流通中的現(xiàn)金M0、活期存款和準貨幣包括定期存款、儲蓄存款及其他存款組成，之所以選用M2作為金融深化的衡量指標，是因為M2是中央銀行貨幣政策的主要目標，而且其數(shù)據(jù)在銀行、金融中介機構(gòu)的資產(chǎn)中所占的比重較大，能夠反映金融深化的程度。用國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）作為經(jīng)濟發(fā)展的指標。樣本數(shù)據(jù)取1990－2007年的年度數(shù)據(jù)，均以現(xiàn)價來表示，數(shù)據(jù)如表1所示。

數(shù)據(jù)來源：《中國統(tǒng)計年鑒2008》和各期《中國金融年鑒》

2.金融深化與經(jīng)濟發(fā)展的格蘭杰因果關(guān)系檢驗

為了驗證金融深化指標與經(jīng)濟發(fā)展之間的確切關(guān)系，首先對兩者進行格蘭杰檢驗。格蘭杰（Granger）因果關(guān)系檢驗的目的是為了找出兩個變量X、Y之間的因果導向關(guān)系，即X是Y的原因或Y是X的原因或兩者互為因果關(guān)系。

根據(jù)經(jīng)濟計量學的相關(guān)理論，只有證明隨機變量是平穩(wěn)序列之后，才能進行格蘭杰因果檢驗。如果隨機變量是非平穩(wěn)序列，進行格蘭杰因果檢驗時所得出的結(jié)論很可能是錯誤的。因此，進行格蘭杰因果檢驗之前應當先對所研究變量進行單位根檢驗。

(1)單位根檢驗

本文采用ADF（Augmented Dicky-Fuller）檢驗法，利用EViews 6統(tǒng)計分析軟件，得出M2、GDP的單位根檢驗結(jié)果如表2所示。

表2的結(jié)果表明M2，GDP的原水平序列都是非平穩(wěn)的；取對數(shù)之后再次進行檢驗，仍然非平穩(wěn)；對M2與GDP指標的對數(shù)取差分后再進行檢驗，ADF的統(tǒng)計量小于5%的顯著水平下的臨界值，兩變量均通過單位根檢驗，表明dlnM2和dlnGDP是平穩(wěn)變量，可以對其進行格蘭杰因果檢驗。

(2)變量的格蘭杰因果關(guān)系檢驗

利用EViews 6統(tǒng)計分析軟件，得出格蘭杰因果檢驗的結(jié)果見表3。

表3中P概率值的統(tǒng)計含義是，若拒絕原假設則犯第一類錯誤的概率，P概率值越小，表明因拒絕原假設而犯第一類錯誤越小，因此拒絕原假設的概率越大。從表2的結(jié)果可以看出，P值分別為0.04137和0.01354，可以在5%的顯著性水平拒絕原假設，即我國經(jīng)濟發(fā)展是金融深化的格蘭杰原因，金融深化也是經(jīng)濟發(fā)展的格蘭杰原因，兩者之間存在雙向的因果關(guān)系。這表明我國的金融深化促進了經(jīng)濟發(fā)展，同時經(jīng)濟發(fā)展也促進了金融深化。

3.金融深化與經(jīng)濟發(fā)展回歸分析

為更進一步準確計量金融深化與經(jīng)濟發(fā)展因果關(guān)系的數(shù)量特征，需要對其進行進一步的回歸分析。在計量模型建立前，首先利用SPSS統(tǒng)計分析軟件，根據(jù)表1的數(shù)據(jù)作散點圖表來顯示M2與GDP間的關(guān)系。

由圖1可以看出，經(jīng)濟發(fā)展和金融深化之間存在著很強的線性關(guān)系，而且樣本點大致分布在一條直線的周圍，因此可以用一元線性回歸模型來描述兩者的關(guān)系。

(1)經(jīng)濟發(fā)展對金融深化作用的影響

以經(jīng)濟發(fā)展指標GDP為解釋變量X，金融深化指標M2為被解釋變量Y，利用SPSS軟件建立一元線性回歸模型，結(jié)果如下。

aDependent Variable: 貨幣和準貨幣

從軟件分析結(jié)果可以得到F=2107.220，顯著性Sig≈0.000，顯著地通過了F檢驗，說明Y與X的線性回歸高度顯著。R2＝0.993，說明模型的擬合程度也比較高。從表4的Coefficients系數(shù)表中得到回歸方程為 ，回歸系數(shù) 檢驗的t值＝45.904，顯著性Sig.≈0.000，說明Y與X的影響程度顯著。

由以上回歸分析我們可以看出，經(jīng)濟對金融的影響是以1.806的乘數(shù)產(chǎn)生作用的，即GDP每增長1億元，M2相應增長1.806億元，這充分說明了經(jīng)濟發(fā)展對金融深化的巨大作用。

(2)金融深化對經(jīng)濟發(fā)展作用的影響

以金融深化指標M2為解釋變量X，經(jīng)濟發(fā)展指標GDP為被解釋變量Y，利用SPSS軟件建立一元線性回歸模型，結(jié)果如下。

a Dependent Variable: 國內(nèi)生產(chǎn)總值

從軟件分析結(jié)果可以得到F＝2107.220，顯著性Sig≈0.000，顯著地通過了F檢驗，說明Y與X的線性回歸高度顯著。R2＝0.993，說明模型的擬合程度也比較高。從表5的Coefficients系數(shù)表中得到回歸方程為 ，回歸系數(shù) 檢驗的t值＝45.904，顯著性Sig≈0.000，說明Y與X的影響程度顯著。

由以上回歸分析我們可以看出，金融對經(jīng)濟的影響是以0.563的乘數(shù)產(chǎn)生作用的，即M2每增長1億元，GDP相應增長0.550億元，這充分說明了金融深化對經(jīng)濟發(fā)展的巨大作用。

五、結(jié)語

第一，通過格蘭杰因果關(guān)系檢驗，可以發(fā)現(xiàn)我國經(jīng)濟發(fā)展與金融深化兩者之間存在雙向的因果關(guān)系。這表明我國的金融深化促進了經(jīng)濟發(fā)展，同時經(jīng)濟發(fā)展也促進了金融深化。

第二，從經(jīng)濟發(fā)展與金融深化相互作用的回歸分析結(jié)果看，金融深化對經(jīng)濟發(fā)展的影響是很顯著的，同時經(jīng)濟發(fā)展對金融深化的作用也是很顯著的。二者之間這種顯著的正相關(guān)關(guān)系驗證我們提出的假說1與假說2。由此，我們得出實證分析的結(jié)論：金融深化與經(jīng)濟發(fā)展是互相促進、互為因果、密不可分的。

運行良好的金融體系能夠維護和促進一國經(jīng)濟的健康、穩(wěn)定發(fā)展。但是，金融體系的崩潰卻可能導致一國乃至全球經(jīng)濟的衰退。1997年的東南亞金融危機以及最近美國爆發(fā)的金融危機已經(jīng)給予我們足夠的警示，那就是經(jīng)濟發(fā)展與金融深化的不協(xié)調(diào)終究會成為長期發(fā)展的瓶頸，其后果可能是災難性的。因此，應該正確認識金融深化與經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)系，充分重視金融深化對經(jīng)濟發(fā)展的推動作用，積極防范金融對經(jīng)濟的不良影響，使金融深化與經(jīng)濟發(fā)展達到良性循環(huán)。在深化金融體制改革、建立結(jié)構(gòu)合理的金融結(jié)構(gòu)體系和以市場競爭機制為基礎高效率金融機構(gòu)的同時，要加大監(jiān)管力度，從而提高整個社會的投資質(zhì)量，促進經(jīng)濟又好又快發(fā)展。