淺談上市公司權(quán)益性融資中道德風險防范

周 元

摘要:權(quán)益性融資是上市公司融資的主要方式,由于信息的不對稱性、契約的不完備性和個人追求自身利益最大化等原因,權(quán)益融資中股東和經(jīng)營者之間將會存在一些利益沖突,發(fā)生道德風險行為。文章從我國上市公司權(quán)益融資的現(xiàn)狀出發(fā),對權(quán)益融資中出現(xiàn)的道德風險的形式、危害及其成因進行了論述,并在此基上提出了相應的治理措施。

關鍵詞:上市公司;權(quán)益融資;道德風險

隨著我國市場經(jīng)濟體制的逐步完善和金融市場的快速發(fā)展,上市公司的融資結(jié)構(gòu)和效率越來越成為企業(yè)發(fā)展的關鍵。由于我國證券市場和上市公司監(jiān)管機制還不完善,因此在上市公司的權(quán)益性融資過程中普遍存在著道德風險防范不當?shù)娜焙?影響了上市公司的業(yè)績和形象。

一、權(quán)益性融資中道德風險的危害

權(quán)益性融資,是指企業(yè)通過出讓所有權(quán)直接向資金供給者(股東或投資者)籌集資金的融資行為,它構(gòu)成企業(yè)的自有資金,是上市公司偏好的籌資方式。它主要包括公開發(fā)行融資、換股并購和以權(quán)益為基礎的融資。權(quán)益性融資中的投資者,有權(quán)參與企業(yè)的經(jīng)營決策和獲得企業(yè)的紅利,但無權(quán)撤退資金。因此,權(quán)益性融資涉及到公司的資產(chǎn)所有者、經(jīng)營合伙人和投資者之間分派公司的經(jīng)營和管理責任的問題,存在大量潛在的風險。

金融道德風險是20世紀80年代西方經(jīng)濟學家提出的一個經(jīng)濟哲學范疇的概念,即從事經(jīng)濟活動的人在最大限度地增進自身效用的同時做出不利于他人的行動;或者說,當簽約一方不完全承擔風險后果時所采取的自身效用最大化的自私行為。由于我國上市公司的經(jīng)營者與資產(chǎn)所有者之間普遍存信息不完全對稱性與契約不完備性,導致金融道德風險頻現(xiàn),主要表現(xiàn)在以下方面:

(一)上市公司經(jīng)營者努力經(jīng)營的意愿降低,導致資金使用效率降低

在我國上市公司的權(quán)益融資中,經(jīng)營者(經(jīng)理)在偏重選擇融資成本極低的股票,在關注節(jié)約融資成本的同時,卻沒有對股票融資帶來的負面問題做充分的準備,例如,忽視對投資項目的可行性研究,從而造成資本使用效率低,投資回報不盡如人意。由表1可知,1992-2002年,我國上市公司經(jīng)營效績呈明顯下降趨勢,這種趨勢在一定程度上反映了經(jīng)營者努力水平的下降。

(二)上市公司投資策略短期化或過度投資,導致企業(yè)價值降低

一方面,經(jīng)營者本質(zhì)上對于風險厭惡,使他們在投資決策時往往會選擇風險較低的投資項目而放棄對股東有利的高風險投資項目。另一方面,經(jīng)營者更加關心企業(yè)規(guī)模擴大問題,因為隨著企業(yè)規(guī)模的擴大,經(jīng)營者的金錢收益和非金錢收益也會增大。在這種利益驅(qū)使下,經(jīng)營者就會減少現(xiàn)金股利的分配,采用擴大企業(yè)規(guī)模,如加速進入衍生市場或拉長產(chǎn)業(yè)鏈等。由于新投資項目或與企業(yè)主營業(yè)務范圍處于不相關的領域或者經(jīng)營者熟悉程度不夠,從投資決策效率化的角度來看,這類投資均屬于過度投資,存在較高的風險等級。對資產(chǎn)所有者而言,這就是一種非效率的投資行為,將使企業(yè)價值降低。

(三)上市公司缺乏正確的權(quán)益融資觀念,容易損害公司的信譽和形象

第一,許多上市公司沒有融資成本的概念,只是想從流通股東那里大肆圈錢,或者透支上市公司的信用,利用上市公司的資產(chǎn)或者信用從銀行大量借貸。第二,經(jīng)營者偏好多留利的股利政策。在我國上市公司治理結(jié)構(gòu)不完整的情況下,經(jīng)營者在治理結(jié)構(gòu)不完整的情況下,經(jīng)營者為了營造自己的“小王國”,獲得更多可供自己支配的資金,在制定股利政策時總是偏好少發(fā)現(xiàn)金股利,保留更多的現(xiàn)金流量,以獲得由企業(yè)規(guī)模擴大所帶來的金錢和非金錢收入。第三,部分公司在募集資金成功后急忙改變投向。由于經(jīng)營者客觀上對項目的了解并不深刻,或者主觀上另有企圖,就會造成一旦資金到手,再謀劃新的投向,或出現(xiàn)了資金閑置的現(xiàn)象,造成更大的潛在風險。

(四)上市公司在公司控制權(quán)交易上的道德風險——權(quán)錢交易,必然造成國有資產(chǎn)大量流失

一旦國有上市公司的代理人越權(quán)轉(zhuǎn)讓國有控制權(quán),就會促成市場投機者對控制權(quán)進行爭奪,投機者只要有了控制權(quán)即按照慣例去侵犯和掠奪中小股民,然后再通過夸張的甚至虛假的資產(chǎn)重組實現(xiàn)再融資,進一步借助證券市場的泡沫實現(xiàn)對財富的再掠奪。

二、權(quán)益融資中道德風險的成因

(一)法律法規(guī)缺失或者不完善

由于沒有建立起有效的信用治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)控機制,防范金融道德風險的法制建設嚴重滯后,因此在我國許多企業(yè)發(fā)展過程中,必然過多地依賴心理契約,這就造成了更大的不確定性。一方面,守信者沒有得到充分的激勵,另一方面,失信者也沒有得到與之行為相適應的懲罰。換言之,正是由于失信人員違法違規(guī)成本極低,客觀上一定程度地縱容了權(quán)益融資中的道德風險。

(二)外部金融監(jiān)管缺乏系統(tǒng)性

道德風險具有發(fā)生頻率高、破壞性強和查處難度大的特點。目前我國的金融監(jiān)管機構(gòu)還缺乏對于金融道德風險全面監(jiān)管的措施和手段,同時,現(xiàn)有的各項規(guī)章制度的執(zhí)行情況往往不夠理想,留有相當?shù)膹椥钥臻g,客觀上也為道德風險的產(chǎn)生創(chuàng)造了條件。

(三)內(nèi)部監(jiān)管控制機制不健全

內(nèi)部控制度方面存在三個薄弱環(huán)節(jié):對經(jīng)營者缺乏有效的長期性激勵機制;對上市公司管理層業(yè)績的考核指標和考核體系不規(guī)范;我國金融市場監(jiān)管機制缺乏效率。

(四)政府體制改革未到位

由于市場經(jīng)濟體制改革和政府職能的轉(zhuǎn)變尚未完全到位,行政行為與市場經(jīng)濟準則還有較大的差距,“越位”、“缺位”、“錯位”等現(xiàn)象依然較為突出;行政管理體制不完善、企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清、職責不明,為“道德風險”和“失信行為”提供了生存和蔓延的“溫床”。

三、防范權(quán)益融資中道德風險的措施建議

(一)加強金融監(jiān)管法律制度的建設

金融監(jiān)管體系的健全首先要強調(diào)監(jiān)管機構(gòu)建制,其次要以主動的、預警的、市場化的方式更新監(jiān)管理念,推進金融監(jiān)管工作方式向具體、可操作方面前進。具體來講,第一,證監(jiān)會、國資委和國務院其他金融經(jīng)濟監(jiān)管部門應加強協(xié)調(diào),建立專門的道德風險評估體系,對融資運作過程進行監(jiān)督。第二,金融監(jiān)管機構(gòu)和央行要對人大負責,通過立法保證金融機構(gòu)相對行政體系的獨立,提高監(jiān)管過程的透明度,防止行政干預。第三,鼓勵媒體和社會公眾對上市公司和金融市場進行監(jiān)督。

(二)完善上市公司內(nèi)部風險控制制度

1、防范道德風險,確保資金安全。一是要建立以資本金約束和資本的風險配置為基礎和導向的內(nèi)部風險控制;二是要逐步改變傳統(tǒng)融資業(yè)務審查模式,確保審查的客觀公正;三是要加強對大款額項目的合同要件等法律文書的有效性審查;四是要加強有針對性的業(yè)務考核,實施業(yè)務責任人考核制度。

2、落實監(jiān)督機制,加大稽查力度。一是在上市公司內(nèi)部成立獨立的監(jiān)管部門,并強調(diào)其獨立性和專業(yè)性,專門從事融資等資金管理和風險預警監(jiān)測,從體制上防范以權(quán)謀私和行政干預的道德風險。二是要加大稽核檢查的頻度和力度,把常規(guī)性檢查和有目的的專項檢查有機結(jié)合起來,通過對業(yè)務具體操作的例行檢查和常規(guī)糾錯,及時發(fā)現(xiàn)問題,改進薄弱環(huán)節(jié),促進上市公司自身合理經(jīng)營和健康發(fā)展。

3、建立激勵機制,配套責任制度。通過建立激勵制約機制,即合理的獎懲制度防范來自上市公司內(nèi)部的道德風險。例如,可以考慮讓內(nèi)部員工持有股份,使其個人利益與企業(yè)利益一致,同時制訂相應的責任制度,包括資產(chǎn)報酬激勵和行為約束機制。

(三)重視金融倫理道德教育

加強金融倫理道德教育是從根本上防范金融業(yè)道德風險的長效制度。用倫理道德來防范金融風險,在一定程度上具有正式制度不可替代的作用。上市公司如果把員工的金融倫理道德培養(yǎng)作為企業(yè)文化建設的一部分,那么不但有益于本公司的道德風險防范,同時也為推進資本市場、金融市場從業(yè)人員的精益求精、恪守信用、廉潔奉公的金融職業(yè)道德規(guī)范的建立做出了重要貢獻。

(四)設計量化的權(quán)益融資風險控制系統(tǒng)

1、設立指標量化經(jīng)營者的努力水平。由于上市公司經(jīng)營者的努力水平與監(jiān)督的敏感度高低有直接關系,因此,資產(chǎn)所有者可以通過全過程監(jiān)測、績效判斷、逆境診斷及對策以及危機管理等量化的指標對企業(yè)經(jīng)營者的經(jīng)營業(yè)績進行監(jiān)督。

2、確定權(quán)益融資風險評價標準。衡量上市公司權(quán)益籌資風險,需要選用一定的標準作為參考,以便對企業(yè)的權(quán)益籌資風險做出科學的評價。通常而言,科學合理的對比標準包括歷史標準、預定目標、行業(yè)標準和社會公認標準。

3、計算權(quán)益籌資風險評價指標。由上市公司(企業(yè))的財務部門對企業(yè)會計報告期的資產(chǎn)負債表、利潤表和現(xiàn)金流量表信息進行加工處理,剔除偶發(fā)性因素的影響,計算出報告期的權(quán)益籌資風險指標。

4、建立權(quán)益融資風險預警控制區(qū)域。企業(yè)在設置權(quán)益籌資風險預警控制區(qū)域時,還應考慮非量化因素對控制區(qū)域的影響因素。主要包括方面:決策者對風險的態(tài)度;企業(yè)內(nèi)部控制制度的實施狀況;企業(yè)抗風險的能力企業(yè)抗風險的能力越強;企業(yè)管理人員的素質(zhì)高低。企業(yè)加強權(quán)益籌資風險管理的目標,就是要把權(quán)益籌資風險控制在可控風險區(qū)域。

綜上所述,上市公司權(quán)益融資應結(jié)合企業(yè)與項目發(fā)展的階段性以及信息不對稱程度,有效設計企業(yè)內(nèi)外監(jiān)管體系與量化的約束指標,在資產(chǎn)者與經(jīng)營者利益趨于一致的同時,降低監(jiān)督和激勵的成本,把道德風險控制在最低的范圍內(nèi)。

參考文獻:

1、盧文瑩.金融風險管理[M].復旦大學出版社,2006.

2、孫梅.從當前我國金融道德失范談加強我國金融道德規(guī)范[J].時代經(jīng)貿(mào),2007(2).

3、苗晴,孔玉生.試論金融道德風險及其規(guī)范[J].江蘇商論,2007(9).

4、周小川.保持金融穩(wěn)定,防范道德風險[J].金融研究,2004(4).

5、江厚鋒,趙淵賢.我國上市公司的股權(quán)融資中的道德風險與公司治理問題研究[J].商場現(xiàn)代化,2006(8).

*本文受江蘇省教育廳高校哲學社會科學基金項目資助。項目名稱:人民幣匯率波動對江蘇上市公司權(quán)益風險的影響研究;編號:08SJB7900020。

(作者單位:南京工程學院經(jīng)濟管理學院)