證券分析師對第三人民事責(zé)任問題初探

摘要：證券分析師是一個(gè)需要高度技術(shù)性和高度信譽(yù)性的行業(yè)群體，但是現(xiàn)在卻出現(xiàn)了越來越多的問題，如虛假預(yù)測，參與股市內(nèi)幕交易等，對證券投資人特別是中小投資者的利益造成了巨大的損害，引起社會(huì)越來越多的關(guān)注。而目前我國只有區(qū)區(qū)幾個(gè)相關(guān)規(guī)定的調(diào)整，遠(yuǎn)不夠詳盡。通過本文的論述，希望對證券分析師對第三人責(zé)任的相關(guān)問題加以明確。

關(guān)鍵詞：證券分析師；證券咨詢；民事責(zé)任

證券分析師，也就是證券投資咨詢?nèi)藛T，是指依法取得證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格和執(zhí)業(yè)資格，就證券市場、證券品種走勢及證券投資的可行性，通過口頭、書面、網(wǎng)絡(luò)或者其他形式向證券投資機(jī)構(gòu)或個(gè)人投資者提供分析意見并指導(dǎo)其進(jìn)行證券買賣的專業(yè)人員?！蹲C券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》規(guī)定“證券、期貨投資咨詢?nèi)藛T申請取得證券、期貨投資咨詢從業(yè)資格，必須具備下列條件：（一）具有中華人民共和國國籍；（二）具有完全民事行為能力；（三）品行良好、正直誠實(shí)，具有良好的職業(yè)道德；（四）未受過刑事處罰或者與證券、期貨業(yè)務(wù)有關(guān)的嚴(yán)重行政處罰；（五）具有大學(xué)本科以上學(xué)歷；（六）證券投資咨詢?nèi)藛T具有從事證券業(yè)務(wù)兩年以上的經(jīng)歷，期貨投資咨詢?nèi)藛T具有從事期貨業(yè)務(wù)兩年以上的經(jīng)歷；（七）通過中國證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一組織的證券、期貨從業(yè)人員資格考試；（八）中國證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件?！贝送?，從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)的人員，必須加入一家有從業(yè)資格的證券投資咨詢的機(jī)構(gòu)后，方可從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)。本文擬從五個(gè)方面探討證券分析師對第三人的民事責(zé)任。

一、證券分析師對第三人民事責(zé)任性質(zhì)定位

證券分析師所從事的證券分析業(yè)務(wù)所涉及的法律關(guān)系主要有兩種：一種是通過與投資者簽訂證券信息咨詢服務(wù)協(xié)議而發(fā)生的合同關(guān)系；另一種是證券分析師向不特定的社會(huì)公眾投資者提供證券信息服務(wù)而形成的關(guān)系。這種關(guān)系是基于公眾投資者對證券分析師的信賴而產(chǎn)生的一種特殊信賴關(guān)系。本文所論述的是證券分析師對第三人的民事責(zé)任，即是這種對不特定的公眾投資者的民事責(zé)任。

對證券分析師對第三人應(yīng)負(fù)責(zé)任的性質(zhì)，眾說紛紜、莫衷一是，筆者認(rèn)為，證券分析師的民事責(zé)任是一種侵權(quán)責(zé)任，理由如下:

1.違約責(zé)任與侵權(quán)責(zé)任的責(zé)任產(chǎn)生的依據(jù)不同。違約責(zé)任的產(chǎn)生的依據(jù)是違反當(dāng)事人之間的約定義務(wù)，侵權(quán)責(zé)任產(chǎn)生的依據(jù)是加害人違反法律直接規(guī)定的法定義務(wù)；而約定義務(wù)與法定義務(wù)的區(qū)別就在于當(dāng)事人之間事先是否存在意思自治的合意。證券分析師向不特定的證券投資者提供證券分析預(yù)測信息的行為，他們與不特定的證券投資者之間并不存在合同關(guān)系。證券分析師所違背的義務(wù)也就不是一種合同義務(wù)，而是法律規(guī)定的一種特殊義務(wù)。

2.責(zé)任競合說雖然可以留給受害人很大的自由選擇空間，但是會(huì)使法院的判決出現(xiàn)相似案件判決結(jié)果大相徑庭的局面，不利于保持司法的嚴(yán)肅性和一致性。

3.保護(hù)第三人效力的契約說是在德國判例法里出現(xiàn)的一種學(xué)說，但德國聯(lián)邦法院對這種學(xué)說并不是持很積極的態(tài)度，理論界也沒有太多的理論分析加以支持。并且誠實(shí)信用原則只是一個(gè)保底原則，不夠明確。

4.采取侵權(quán)責(zé)任說更有利于保護(hù)受害投資者的利益。侵權(quán)責(zé)任擺脫了合同責(zé)任對合同關(guān)系人相對性的限制，擴(kuò)大了受保護(hù)的第三人的范圍，對投資者利益的保護(hù)更顯周全。并且此說在我國法律規(guī)定和實(shí)踐中已得到廣泛的應(yīng)用。在證券市場發(fā)達(dá)的美國，一般都是認(rèn)定為侵權(quán)責(zé)任。

二、證券分析師對第三人責(zé)任的侵害行為表現(xiàn)

證券分析師實(shí)施了侵害行為具體表現(xiàn)在三個(gè)方面：

1.虛假預(yù)測

它不同于上市公司和其他證券中介機(jī)構(gòu)的虛假陳述。上市公司處于信息的源頭，體現(xiàn)在對重大事實(shí)的不實(shí)陳述、遺漏和誤導(dǎo)；其他證券中介機(jī)構(gòu)主要體現(xiàn)在對上市公司的虛假陳述出具肯定無保留意見；證券分析師則是運(yùn)用各種信息（包括上市公司提供的信息）進(jìn)行虛假預(yù)測，其重心在于預(yù)測的內(nèi)容是否真實(shí)。盡管上市公司也可以進(jìn)行某些預(yù)測，但僅限于“軟信息”的范圍，更多的還是體現(xiàn)在對已發(fā)生事實(shí)的描述上。證券分析師的虛假預(yù)測包括多種手段。他既可以編造莫須有的事實(shí)進(jìn)行預(yù)測，也可以根據(jù)現(xiàn)有真實(shí)的信息材料，作出不符合常理的預(yù)測。

2.內(nèi)幕交易

按照我國《證券法》第68 條規(guī)定，“內(nèi)幕人”的范圍包括了由于法定職責(zé)而參與證券交易的社會(huì)中介機(jī)構(gòu)及有關(guān)人員，這顯然包括了證券分析師。證券分析師的重要職能就是收集上市公司的信息，然后作出準(zhǔn)確的投資預(yù)測，這必然要求其與上市公司加強(qiáng)溝通；而證券分析師的評價(jià)也直接關(guān)系到上市公司的股價(jià)和聲譽(yù)，因此，上市公司也存在與證券分析師交流的必要。然而這也可能帶來負(fù)面后果，即上市公司把公司的一些重要信息只對證券分析師進(jìn)行披露，而證券分析師則可能運(yùn)用這些內(nèi)幕信息進(jìn)行證券交易或向特定人披露，形成內(nèi)幕交易。

3.操縱市場

證券分析師的特殊職能，為其與相關(guān)市場主體聯(lián)合操縱市場創(chuàng)造了可能：一方面，證券分析師通過虛假預(yù)測來影響股價(jià)；另一方面，相關(guān)市場主體在二級市場買賣股票，從中獲取暴利。

從以上規(guī)定可以看出，證券分析師對第三人所為侵害行為主要是對第三人提供虛假的預(yù)測分析以及基于此種虛假分析而進(jìn)行的非法牟取私利的活動(dòng)，證券分析師如果有此種行為，就應(yīng)當(dāng)追究其責(zé)任。

三、第三人主體的認(rèn)定

第三人是指與證券分析師沒有合同關(guān)系的、但聽取和使用證券分析師提供的預(yù)測性信息，作出相應(yīng)投資活動(dòng)的投資者。比照《關(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》，筆者認(rèn)為，第三人須符合如下條件方可有權(quán)主張賠償:

1. 第三人所投資的證券必須是與證券分析師虛假陳述直接相關(guān)聯(lián)的證券。也就是說第三人必須是合理投資者信賴證券分析師的欺詐性預(yù)測進(jìn)行了買賣證券的行為的投資者。因投資其他證券而受到損失不能向此分析師主張賠償。

2.第三人依據(jù)證券分析師的預(yù)測作出投資決策時(shí)，不知道或者不可能知道證券分析師的預(yù)測有重大的欺詐，也就是說第三人必須出于善意。投資者明知或者有理由知道證券分析師的預(yù)測含有重大欺詐仍作出投資決策的，由于其投資是在沒有受到欺詐的情況下作出的，不得主張賠償。

3. 第三人必須是在虛假陳述實(shí)施日及以后，至被揭露日或者更正日及以前買入該證券;在虛假陳述被揭露日或者更正日及以后賣出該證券或者繼續(xù)持有該證券而受有誘多虛假陳述損失的投資者和因聽信證券分析師所作虛假陳述而賣出該證券而遭受損失的誘空虛假陳述的受損者。

4. 第三人應(yīng)該指沒有專業(yè)投資技能的一般投資者，而不包括機(jī)構(gòu)投資者，如基金。因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者一般都擁有專業(yè)研究機(jī)構(gòu)或?qū)I(yè)研究人員以及職業(yè)經(jīng)營管理人員，對證券分析師的預(yù)測有能力作出審慎的判斷，沒有理由被欺詐，故不宜納入第三人的范圍。

5. 第三人必須是證券分析師可以合理預(yù)見的使用其提供的信息的投資者。所謂合理預(yù)見，指證券分析師依其職業(yè)常識知道或者應(yīng)當(dāng)知道哪些人將受到其預(yù)測分析的影響。

四、證券分析師對第三人民事責(zé)任的因果關(guān)系認(rèn)定

認(rèn)定證券分析師的侵權(quán)行為與投資者損失之間的因果關(guān)系應(yīng)該采取主客觀雙重標(biāo)準(zhǔn)。

首先，從主觀上講，分析師的分析預(yù)測是否足以影響到投資人按其分析進(jìn)行投資活動(dòng)，即投資者對此分析產(chǎn)生了合理的信賴，而這一標(biāo)準(zhǔn)更多的是一種心理上的衡量標(biāo)準(zhǔn)，在實(shí)際中只要投資者按照證券分析師所作的分析預(yù)測進(jìn)行了投資活動(dòng)，并且分析師無法證明該投資者不為善意，就可以認(rèn)定投資者對分析師的虛假陳述產(chǎn)生了合理的信賴。

其次，從客觀上講，分析師所作的惡化虛假預(yù)測；預(yù)測時(shí)所使用的語言是否具有極大的誘惑性，如“強(qiáng)力買進(jìn)”等，而不是客觀公正的；是否借助此種預(yù)測進(jìn)行了其他為自己牟取私利的活動(dòng)。還有其作為分析依據(jù)的虛假事實(shí)是否具有重大性，即是否足以影響投資人作出判斷，而進(jìn)行投資。如果出現(xiàn)了上面所講的違法行為，我認(rèn)為就應(yīng)當(dāng)認(rèn)定有因果關(guān)系。

當(dāng)然，在復(fù)雜多變的證券市場上，造成投資人所示的原因可能不只一種，也就是說投資者的損失是由多種原因造成的，證券分析師的侵害行為只是其中的一個(gè)因素。例如，在隨著大盤下跌的背景下，投資者原來持有的股票下跌，而他又聽信了分析師的虛假預(yù)測買進(jìn)另一只股票，結(jié)果該只股票也是下跌，顯然股價(jià)的下跌不完全是由證券分析師的行為引起的。這時(shí)，我們就應(yīng)當(dāng)考慮大盤下跌的因素，評析證券分析師的行為在損失原因中的比例，這樣才能得出證券分析師應(yīng)當(dāng)承擔(dān)責(zé)任的范圍。然而此種比例如何計(jì)算還需要找得合理的方法，有待于專業(yè)人士的努力。

五、證券分析師對第三人責(zé)任的歸責(zé)與免責(zé)

我們認(rèn)為，在認(rèn)定證券分析師對第三人民事責(zé)任的歸責(zé)原則時(shí)，應(yīng)考慮到證券分析師所從事的職業(yè)具有相當(dāng)?shù)奶厥庑?。他們在進(jìn)行證券分析時(shí)，要受上市公司事前和事后的影響，而且一旦信息公開，信息在證券市場上持續(xù)作用的時(shí)間較長，也就是證券分析師有可能對他人的虛假陳述行為承擔(dān)一種期限不確定的擔(dān)保責(zé)任。再加上證券市場本身具有不確定性，存在風(fēng)險(xiǎn)，投資者受益或受損是經(jīng)常的事情，如果法律強(qiáng)制證券分析師對第三人承擔(dān)責(zé)任，而不考慮其行為有無主觀上的過錯(cuò)，這種無過錯(cuò)責(zé)任對于證券分析師而言未免過于苛刻，對證券分析師是不公平的。因此，我們不主張證券分析師對第三人的責(zé)任采用無過錯(cuò)責(zé)任。

但是，采用一般的過錯(cuò)責(zé)任原則同樣不利于保護(hù)受害者，原因在于證券分析師作為專業(yè)人員，與證券投資者相比，在信息獲得中處于優(yōu)勢地位，一般的公眾投資者不能對證券專業(yè)知識非常了解，而只能被動(dòng)地了解、接納公開信息。正因?yàn)槿绱?，我國首例證券分析師民事賠償案件——“湘中藥”案，法院采用的是過錯(cuò)推定責(zé)任。

在最高法院《關(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》中規(guī)定了包括對證券分析師在內(nèi)的眾多證券市場虛假陳述主體采用推定過錯(cuò)責(zé)任。即在確定證券分析師承擔(dān)過錯(cuò)責(zé)任的前提下，基于保護(hù)受害人的目的，對證券分析師采取舉證責(zé)任倒置的過錯(cuò)原則。過錯(cuò)推定，是指若原告能證明其所受損害是由被告所致，而被告不能證明自己沒有過錯(cuò)，法律上應(yīng)推定被告有過錯(cuò)并應(yīng)負(fù)民事責(zé)任。即如果投資者能證明其所受的損失是由于信賴證券分析師的分析、預(yù)測或建議而作出投資決策造成的，而證券分析師不能證明自己沒有過錯(cuò)，法律上就應(yīng)推定證券分析師有過錯(cuò)并應(yīng)承擔(dān)損害賠償責(zé)任。

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[責(zé)任編輯：王建武]