上市公司可持續(xù)發(fā)展有效途徑的探討

摘要：在當前資本市場中，我國上市公司的盈利能力不斷提高，但是上市公司的可持續(xù)發(fā)展問題也隨之而來，如何處理好我國上市公司的可持續(xù)發(fā)展問題將成為我們關注的焦點。本文從上市公司發(fā)展的動力機制出發(fā)，對我國上市公司的現(xiàn)狀進行了論述，分析了阻礙上市公司可持續(xù)發(fā)展的原因，并提出建立上市公司可持續(xù)發(fā)展機制的有效途徑。

關鍵詞：上市公司；可持續(xù)發(fā)展；理性思考

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A 文章編號：1003－9031（2009）05－0047－04

一、引言

近年來，隨著我國經濟的持續(xù)增長，國內上市公司的業(yè)績有大幅度的提高。但上市公司的可持續(xù)發(fā)展問題也隨之而來，如何處理好我國上市公司的可持續(xù)發(fā)展問題將成為我們關注的焦點。從研究的文獻來看，上市公司的可持續(xù)發(fā)展可以從狹義和廣義兩個層面研究：狹義層面是指上市公司自身如何快速健康地成長；廣義層面是指上市公司作為宏觀經濟的微觀主體，如何與自然、人文和社會資源的可持續(xù)發(fā)展保持和諧統(tǒng)一。[1]資本市場發(fā)達的國家已經從廣義層面探索上市公司長期成長的機制，如美國紐約證券交易所建立了道一瓊斯全球可持續(xù)發(fā)展指數(shù)（Dow Jones Sustainability Index），從經濟、環(huán)境和社會等方面綜合評價那些具有社會責任感的知名企業(yè)。

目前，對于上市公司可持續(xù)發(fā)展問題的狹義層面，國外經濟學者羅伯特·希金斯（1977）和詹姆斯·范霍恩（1988）都對公司可持續(xù)發(fā)展進行了深入地研究。前者將公司可持續(xù)發(fā)展定義為在不需要耗盡財務資源的情況下公司銷售所能增長的最大比率，[2]后者將其定義為保持與公司現(xiàn)實和金融市場狀況相符合的銷售額增長率。[3]而國內學術界的成果主要集中在兩方面，一是對上市公司持續(xù)發(fā)展不力的成因進行定性分析；二是通過構建一系列評價指標，定量研究上市公司的經營業(yè)績和財務狀況能否持續(xù)發(fā)展。上述研究成果由于評價的指標不一致性，所以會產生不同的結果。本文主要從上市公司戰(zhàn)略方面對我國上市公司的可持續(xù)發(fā)展問題提出自己的看法，并提出了相關的解決途徑。

二、上市公司可持續(xù)發(fā)展的內涵及動力機制

1.上市公司可持續(xù)發(fā)展的內涵

可持續(xù)發(fā)展（Sustainable Development）是20世紀80年代提出的一個新概念。1987年世界環(huán)境與發(fā)展委員會在《我們共同的未來》報告中第一次闡述了可持續(xù)發(fā)展的概念，得到了國際社會的廣泛認同?？沙掷m(xù)發(fā)展是指既滿足現(xiàn)代人的需求以不損害后代人滿足需求的能力。換句話說，就是指經濟、社會、資源和環(huán)境保護的協(xié)調發(fā)展。借鑒經濟可持續(xù)發(fā)展的內涵，我們可以把上市公司的可持續(xù)發(fā)展理解為如下兩層含義：第一，上市公司如何科學地進行規(guī)劃和管理，在追求的過程中既考慮近期經營業(yè)績，又考慮長期持續(xù)的利潤增長，提升其競爭優(yōu)勢和市場價值，以使公司保持持久發(fā)展的狀態(tài)；第二，上市公司的發(fā)展目標應與國民經濟的可持續(xù)發(fā)展保持一致，努力實現(xiàn)公司與外部環(huán)境的和諧統(tǒng)一。

衡量上市公司可持續(xù)發(fā)展的指標較多，每股收益、每股凈資產和凈資產收益率一般被看作是重中之重的財務指標，每股收益是分析每股價值的一個基礎性指標，它突出了分攤到每一份股票上的盈利數(shù)額，是股票市場上按市盈率定價的基礎。每股凈資產是指股東權益與股本總額的比率，這一指標反映每股股票所擁有的資產現(xiàn)值，每股凈資產越高，股東擁有的資產現(xiàn)值就越多。凈資產收益率是公司稅后利潤除以凈資產得到的百分比率，是用以衡量公司運用自有資本的效率的財務指標。

2.上市公司可持續(xù)發(fā)展的動力機制

要考查上市公司是否存在可持續(xù)發(fā)展的可能性，就必須從其發(fā)展的動力機制著手。動力機制的研究主要是根據(jù)促進上市公司可持續(xù)發(fā)展的主要途徑提出的，上市公司作為一個系統(tǒng)，其可持續(xù)發(fā)展依賴于動力機制與平衡機制的介入和強化來完成。動力機制是上市公司可持續(xù)發(fā)展的源泉，平衡機制是對上市公司可持續(xù)發(fā)展的強化，動力機制和平衡機制的共同作用形成上市公司可持續(xù)發(fā)展的運行機制，上市公司可持續(xù)發(fā)展的動力機制是在一定的內外部環(huán)境條件下，通過利益動力和競爭壓力相互作用所形成的函數(shù)，其中利益動力起決定性作用。[4]

利益動力是上市公司作為經濟人的重要驅動力量，其作用結果直接體現(xiàn)在上市公司的經營業(yè)績水平上。由于在理論上，企業(yè)上市后，提高了信譽等級、改善了資本結構，具有低風險再融資優(yōu)勢，在把握戰(zhàn)略投資機會和吸引戰(zhàn)略資源方面處于有利的競爭地位，以上因素都會提高上市公司的利益動力。但是在利益動力的驅使下，許多公司為了達到上市目的，違法制造虛假發(fā)行文件，已上市企業(yè)不惜通過關聯(lián)交易、粉飾報表等手段獲取配股增發(fā)的資格。這種扭曲了的強烈的利益驅動使上市公司的經營業(yè)績不盡如人意，我國股票市場上存在著相當比例的經營業(yè)績不理想甚至嚴重虧損的上市公司。

競爭壓力體現(xiàn)了市場機制優(yōu)勝劣汰的作用，在市場壓力的作用下，富有競爭力的上市公司存續(xù)了下來，缺乏競爭力的則被市場淘汰。競爭力使上市公司通過降低成本、改善服務等方式更好地滿足消費者，從而使生產、消費消耗更少的社會資源，滿足更多消費者或更大程度提高消費者效用。但在我國證券市場中，競爭壓力的作用在上市公司中體現(xiàn)得并不明顯。

三、上市公司可持續(xù)發(fā)展的主要障礙

近年來，隨著外資的大量涌入，使得中國市場上的競爭也日趨激烈。隨著新經濟時代的到來，傳統(tǒng)的、低效益的上市公司將會逐漸被淘汰，而智能化、網絡化、高附加值的科技型企業(yè)將在證券市場逐漸占據(jù)主導地位。[5]隨著傳統(tǒng)產業(yè)環(huán)境的急劇變化、甚至衰退，越來越多的上市公司不得不滯留在衰退產業(yè)中忍受煎熬，甚至面臨著生存危機。目前我國上市公司可持續(xù)發(fā)展能力較弱，這主要表現(xiàn)在上市公司業(yè)績的成長性和穩(wěn)定性不夠。部分行業(yè)上市公司已陷入虧損的深淵，上市公司產業(yè)分布或產業(yè)結構的非合理性影響了上市公司發(fā)展的可持續(xù)性，并且上市公司多數(shù)定位在傳統(tǒng)行業(yè)和產業(yè)升級轉移出來的剃度產業(yè)，這是一種有悖經濟發(fā)展要求的非持續(xù)發(fā)展模式。同時，上市公司產權制度和治理結構的不合理性也制約了它的發(fā)展的持續(xù)性。

1.上市公司資本結構存在問題

就目前而言，無論是西方發(fā)達國家，還是發(fā)展中國家都沒有一個真正完善的資本市場，上市公司資本結構是否優(yōu)化合理，直接會影響公司的行為及公司的價值，影響投資者的利益和證券市場的健康發(fā)展。大量資本市場的實證研究從不同角度和層面揭示了眾多上市公司在資本結構上存在過度的盈利管理行為，其結果是會計信息被歪曲，盈利報告所反映的僅是管理當局的愿望，而不是公司的實際經營狀況。由于市場較為看重上市公司的經營業(yè)績指標，導致公司經營者在追求經營業(yè)績最大化的同時會忽視各種資源的協(xié)調配合。公司上市后，配股又成為上市公司的最佳融資渠道，甚至虧損的上市公司為了爭取配股，采取了盈余管理辦法，使證券市場的資源優(yōu)化配置功能受到損害。[6]

2.股權結構的不合理

股權結構是公司治理的核心內容，反映了所有權在公司內的安排。我國上市公司，股權結構具有四個突出特點：一是流通股的比重非常低，絕大部分股份不能上市流通；二是非流通股過于集中，導致一股獨大；三是流通股過于分散，機構投資者比重過??；四是上市公司的最大股東通常為一家控股公司，而不是自然人。[7]

以上不合理的股本結構導致多方面的問題，一是由于國家干預企業(yè)過多，政府職能錯位，結果導致政企不分，企業(yè)目標政治化，或是出現(xiàn)內部人控制，上市公司無法使得中小股東利益最大化；二是權力過于集中的控股結構刺激和便利了大量的損害上市公司利益的關聯(lián)交易；三是普通股東對上市公司缺乏有效的監(jiān)督權力；另外，二級市場上，股票的價格信號和價格形成機制不一致，導致上市公司融資行為異常，阻礙股權市場有效競爭和合理配置資本。

3.內部人控制現(xiàn)象嚴重

青木昌彥教授較早提出了關于“內部人控制”問題的相關理論。我國在經濟體制轉軌過程中，“內部人控制”現(xiàn)象表現(xiàn)突出。由于內部人集控制權、執(zhí)行權和監(jiān)督權于一身，控制和操縱上市公司股東大會、董事會和監(jiān)事會，特別是對內部人的監(jiān)督權，從而極易出現(xiàn)偏離上市公司中小股東最大利益而追求獲取私人收益最大化的腐敗行為和機會主義行為。

“內部人控制”一方面表現(xiàn)為董事會被公司經營管理者控制，實現(xiàn)方式主要是經理人員和董事的重合。另一方面表現(xiàn)為董事會被政府主管部門控制。董事會本應是所有者的代表，對經理有著監(jiān)督控制和評價的職責。我國很多上市公司董事執(zhí)行決策聽命于政府，而不是基于公司的日常經營和發(fā)展狀況。董事會如果由政府主管部門或由經理人員控制，而不能獨立得把控公司的正常運作，就會失去對經理的監(jiān)督約束功能，使其演變成“內部人”實現(xiàn)自身利益的合法機構。

4.專業(yè)化經營和多元化發(fā)展難以協(xié)調

隨著經濟的發(fā)展，上市公司可以拓展的領域也在不斷地擴大。由于上市公司有著雄厚的資金實力，其可以投資的方向也越來越多。于是上市公司想通過多元化的經濟來規(guī)避企業(yè)的投資風險，但是這也導致其誤入盲目投資、過度鋪張的陷阱。同時，也讓上市公司沉迷其中，2006年股市火爆以來，少數(shù)上市公司的盈利主要來自股權投資的收益，其主業(yè)收入增長則相當緩慢。事實上，多元化本身并不存在著投資錯誤的問題，問題在于上市公司涉入過多的投資領域，同時又無法兼顧各個投資成效，造成投資的浪費和經營不善的后果。但是，若只讓上市公司只專注某個市場領域，采取專業(yè)化經營，也會使得其面臨若該領域經營不善而導致的破產風險。因此，上市公司往往在專業(yè)化經營和多元化經營上難以抉擇。最終導致專業(yè)化經營的企業(yè)缺乏實施多元化戰(zhàn)略的能力，多元化經營的企業(yè)又因為專業(yè)化程度低而缺乏持續(xù)的核心競爭力。要想在專業(yè)化經營和多元化經營找到一個協(xié)調發(fā)展的平衡點，也成為上市公司不斷摸索的謎底。

四、建立上市公司可持續(xù)發(fā)展機制的有效途徑

1.改善上市公司的資本結構

針對以上提出的問題，改善上市公司的資本結構的途徑有：（1）利用股份回購改善股本結構。股份回購這種方式可以在短期內使公司的負債比率趨于合理，有利于優(yōu)化上市公司的資本結構，提高其盈利能力，還可以在一定的程度上削弱大股東對公司的干預能力，有利于發(fā)揮社會股東的監(jiān)督和決策作用，改善畸形的治理結構。（2）發(fā)行可轉換債券優(yōu)化資本結構?？赊D換債券作為資本結構調整的杠桿，也是債券向股票轉換的橋梁，具有很大的靈活性，對有較高負債比率的上市公司，隨債權向股權的轉化，可以達到資本結構的動態(tài)優(yōu)化，有利于控制公司未來的資本結構和資本成本，它還可以協(xié)調股權利益和債券利益的關系。

2.優(yōu)化上市公司的股權結構

股權結構是公司治理的核心內容，反映了所有權在公司內的安排。目前，我國上市公司的所有制既非傳統(tǒng)意義上的國有制，又非國際上標準的股份公司的股東所有制，而是股份公司及其控股公司的員工所有制。在我國證券司法的實踐中，應當引入“法人人格否認”理念，追究實際控制人損害公眾投資人利益的責任。在監(jiān)管制度中，應明確監(jiān)管部門對實際控制人的調查和問責。當存在上市公司可能由于實際控制人的幕后操縱而損害公眾投資人利益時，應當“撩起法人的面紗”，要求實際控制人進行適當?shù)男畔⑴?，接受“陽光監(jiān)督”。[8]目前，完善上市公司治理結構應該真正落實人事、財務和資產“三分開”，全面規(guī)范關聯(lián)方及關聯(lián)交易的信息披露，同時減少關聯(lián)交易，提高業(yè)績的可靠性。

3.強化上市公司監(jiān)管協(xié)作機制

促進上市公司的可持續(xù)發(fā)展，除了規(guī)范控股股東行為、明確股東關系、加快政企分開、減少并杜絕對上市公司決策的直接政府行為，客觀上還要把上市公司建立現(xiàn)代企業(yè)制度作為對上市公司監(jiān)管的重要工作來抓。主要從以下三方面入手：（1）在上市公司建立獨立監(jiān)事制度。這種制度的出現(xiàn)，使監(jiān)事會可以擺脫來自于公司大股東和董事會的不當控制，增加監(jiān)事會在行使職權時的獨立性和客觀性。（2）加強監(jiān)事會的責任。股東會要定期對監(jiān)事的工作進行考核，對在監(jiān)督不力下的經營失誤造成公司嚴重損失的，在追究經營者責任的同時，還要由監(jiān)事會承擔連帶責任。（3）形成權力分配。我國是在有監(jiān)事會的情況下引進獨立董事制度的，所以需要將獨立董事職能與監(jiān)事會職能分離開來，將獨立董事的權限定位于董事會內部監(jiān)督、事前監(jiān)督及決策過程監(jiān)督，監(jiān)督的對象主要是決策或業(yè)務的科學性與妥當性，提高決策的公正性與科學性，以制衡經理人員。

4.克服上市公司盲目多元化經營

企業(yè)的競爭力主要體現(xiàn)在公司的主業(yè)上。一個企業(yè)的品牌形象和企業(yè)形象以及在顧客心目中的地位是依靠主業(yè)確立的。上市公司在開始采用多元化發(fā)展戰(zhàn)略時，必須確保企業(yè)主業(yè)上的穩(wěn)定性和持續(xù)性，這不僅僅是企業(yè)多元化發(fā)展的前提，更是企業(yè)避免因多元化的風險而遭受滅頂之災的客觀要求。上市公司采用多元化戰(zhàn)略的時候，還應該考慮擴展和延伸的業(yè)務是否對主業(yè)有利，使得主業(yè)更具有競爭力。

但許多上市公司熱衷于增發(fā)、配股，從股市上圈來大把的資金或者獲取大量的銀行貸款，但圈來錢后卻找不到合適的投資渠道，就把這些錢投資于股市、房地產或其它一些與主營業(yè)務沒有聯(lián)系、自己也不熟悉的領域，最后導致巨額的投資損失。目前，我國不少上市公司就是因盲目多元化而失去生存能力的。與之形成鮮明對比的是，像萬科A、招商銀行、貴州茅臺等上市公司卻因致力于專業(yè)化而形成了牢固的競爭優(yōu)勢和持續(xù)的發(fā)展?jié)摿?。具有持續(xù)競爭優(yōu)勢的核心能力是企業(yè)持續(xù)成長的基本保證，也是企業(yè)抵御經濟風險的基本要素。

總之，上市公司在戰(zhàn)略決策時，應該把投資能否提高公司的投資資本回報率、增加自由現(xiàn)金流量、為公司創(chuàng)造價值作為標準來進行論證和評價。這樣才能有效地減少無效或低效投資，以達到企業(yè)資源的有效配置的效果，促進上市公司長期可持續(xù)的發(fā)展。■

參考文獻：

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[8]安青松.我國上市公司質量問題和改進建議[J].證券市場導報，2004，（3）.

Analysis of Effective Ways on Sustainable Development of Listed Companies

ZHENG Ya-wu

(Harmng Institute of Fujiang Normal University， Fuzhou 350007，China)

Aabstracts： In the current capital market， listed companies in China continue to improve profitability， but also many of the problems. The article analyses the current situation of listed companies from the development of the listed companies’ dynamic mechanism， and further examine the meaning of sustainable development. At last， the paper analyzes the reasons of impeding the listed companies’ sustainable development， and put forward the corresponding solutions.

Key Words：Stock companies；Sustainable Development；Rational Thinking