我國當(dāng)前外匯儲(chǔ)備增長利弊再思考

[摘要] 截止到2006年10月底，我國在外匯儲(chǔ)備已突破萬億美元。國際經(jīng)驗(yàn)認(rèn)為一國的外匯儲(chǔ)備增加值占當(dāng)年GDP的4%左右是合理的。而2006年末我國的外匯儲(chǔ)備增加額如按匯率1∶8計(jì)算，占當(dāng)年GDP值的9.51%，外匯儲(chǔ)備余額占當(dāng)年GDP值的40.75%。如此高的外匯儲(chǔ)備引起國內(nèi)外眾多專家學(xué)者的關(guān)注。本文將從綜合對(duì)比角度來探討我國外匯儲(chǔ)備的利弊。

[關(guān)鍵詞] 外匯儲(chǔ)備 外向型經(jīng)濟(jì) 增長模式 流動(dòng)性過剩

2007年12月末，國家外匯儲(chǔ)備余額為1.53萬億美元，同比增43.32%。全年國家外匯儲(chǔ)備增加4619億美元，同比多增2144億美元。12月份外匯儲(chǔ)備增加313億美元，同比多增38億美元。12月末人民幣匯率為1美元兌7.3046元人民幣。近幾年，我國外匯儲(chǔ)備的迅猛增加，引起國內(nèi)外專家學(xué)者關(guān)注。對(duì)于我國外匯儲(chǔ)備是否過高，不同的專家學(xué)者有著不同的觀點(diǎn)。在開放經(jīng)濟(jì)條件下，國際收支是否保持動(dòng)態(tài)平衡是衡量一國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行平穩(wěn)的主要指標(biāo)之一，而一國的外匯儲(chǔ)備水平又是衡量其國國際收支動(dòng)態(tài)平衡的重要指標(biāo)之一。我國外匯儲(chǔ)備大幅增加，一方面不僅提高了我國的對(duì)外支付能力和償債能力，而且拉動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的增長；但另一方面，在現(xiàn)行的外匯管理制度下，外匯儲(chǔ)備過快，將占用更多的基礎(chǔ)貨幣，不僅在一定程度上導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的流動(dòng)性過剩，而且也將使貿(mào)易摩擦加劇，將會(huì)加大對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的難度。那么，當(dāng)前我國外匯儲(chǔ)備是否過高，本文將從適度規(guī)模理論和我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實(shí)際出發(fā)，進(jìn)行深入的探討。

一、我國外匯儲(chǔ)備快速增長的狀況及其原因

1.我國外匯儲(chǔ)備增長狀況

我國外匯儲(chǔ)備的快速增長主要是在1990年以后出現(xiàn)的，1990年末，我國外匯儲(chǔ)備首次突破百億美元大關(guān)。尤其在1994年中央銀行實(shí)行嚴(yán)格的結(jié)售匯制度以來，我國外匯儲(chǔ)備逐年猛增，且屢創(chuàng)新高（見圖，根據(jù)中國外匯管理局網(wǎng)站公布的資料整理。）。2006年2月底，我國外匯儲(chǔ)備增長已達(dá)8536億美元，超過日本躍居世界第一，2007年末中國外匯儲(chǔ)備余額達(dá)1.53萬億美元。

圖 我國1994-2007年12月末的外匯儲(chǔ)備變化情況 單位:億美元

2.我國外匯儲(chǔ)備的過快增長的原因

1994年以來我國外匯儲(chǔ)備額持續(xù)增長的原因主要有以下幾個(gè)方面：

(1)外向型經(jīng)濟(jì)增長模式

自1978年我國實(shí)行以市場為主導(dǎo)和對(duì)外開放的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式以來，國家通過以進(jìn)口替代和出口退稅等形式鼓勵(lì)出口，限制進(jìn)口以及大力發(fā)展國內(nèi)經(jīng)濟(jì)等措施，使經(jīng)濟(jì)獲得了持續(xù)的高速增長。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國外匯的儲(chǔ)備開始持續(xù)增加，外匯儲(chǔ)備增加主要是由外生和內(nèi)生兩種因素共同促進(jìn)的結(jié)果:外生因素主要是是由于我國采取了出口導(dǎo)向型和對(duì)外開放的經(jīng)濟(jì)政策，不僅促進(jìn)了對(duì)外貿(mào)易的持續(xù)增長，而且吸引了大量的外資，使我國的外匯儲(chǔ)備迅猛增加；內(nèi)生因素主要是由于不斷深化的市場化改革使經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速發(fā)展、產(chǎn)業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，特別是對(duì)外貿(mào)易相關(guān)產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，為對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。

(2)現(xiàn)行外匯管理模式

1994年開始實(shí)行的銀行結(jié)售匯制度是我國外匯儲(chǔ)備激增和持續(xù)增長另一重要原因。國家實(shí)行嚴(yán)格的結(jié)售匯制，使外匯儲(chǔ)備的形成與積累存在著“雙重強(qiáng)制性轉(zhuǎn)移機(jī)制”：第一重轉(zhuǎn)移是銀行對(duì)企業(yè)強(qiáng)制結(jié)售匯，不管企業(yè)是否情愿，其通過外貿(mào)得來的超出外匯帳戶限額以上的外匯收入，都必須賣給銀行；第二重轉(zhuǎn)移是央行對(duì)承辦外匯業(yè)務(wù)的銀行的外匯資金轉(zhuǎn)移，不管承辦外匯業(yè)務(wù)的銀行是否情愿，超出銀行結(jié)售匯周轉(zhuǎn)限額以上的，都必須賣給央行，這樣的“雙重轉(zhuǎn)移”使得外匯儲(chǔ)備被人為的增加。

(3)高投資

長期以來我國固定資產(chǎn)投資一直處于較高的比率， 1991年～2005年我國的全社會(huì)固定資產(chǎn)投資率平均在36.57%，而同期世界平均投資率大約在20％～33%之間，發(fā)達(dá)國家更低。高投資導(dǎo)致了工業(yè)產(chǎn)能的持續(xù)增加，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了本國的消費(fèi)能力，國內(nèi)對(duì)對(duì)本國商品產(chǎn)生了“擠出效應(yīng)”，使得國內(nèi)產(chǎn)品必須到國際市場尋找銷路，同時(shí)在出口導(dǎo)向、固定匯率制等宏觀政策以及低成本勞動(dòng)力的支持下，使得我國對(duì)外貿(mào)易不斷增長，國際收支持續(xù)出現(xiàn)順差。

二、我國外匯儲(chǔ)備的利與弊

1.我國外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模分析

一般而言，一國外匯儲(chǔ)備儲(chǔ)備的變化主要來源于如下三個(gè)方面：貿(mào)易、外債和外國直接投資。相應(yīng)地，用匯需求也集中體現(xiàn)于這三個(gè)方面:(1)維持正常進(jìn)口的用匯需求（DF1）;(2)償還外債本息的用匯需求（DF2）;(3)外資企業(yè)匯儲(chǔ)利潤的用匯需求（DF3）。另外，由于匯率的變化不僅直接影響國際收支狀況，而且關(guān)系到國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)是否正常運(yùn)行。為此，國家還需要保留一定的外匯儲(chǔ)備，以便在必要時(shí)對(duì)波動(dòng)的外匯市場進(jìn)行干預(yù)，該項(xiàng)目用匯需求記作(DF4)。上述三個(gè)因素構(gòu)成了外匯儲(chǔ)備需求的基本內(nèi)容。所以，國際上對(duì)外匯的合理規(guī)模的界定一般采用如下的方法：

FR*=DF1+ DF2+ DF3+ DF4

=a1·Imp+a2·Deb+a3·FDI+A

式中FR＊為外匯儲(chǔ)備的合理規(guī)模:Imp為全年進(jìn)口貿(mào)易額；Deb為累計(jì)外債余額；FDI為外國直接投資的累計(jì)余額；A為國家干預(yù)外匯市場的用匯需求；a1為維持正常進(jìn)口的時(shí)間；a2為外債還本付息的比例；a3為外國直接投資企業(yè)匯出利潤比例。按照國際慣例，各項(xiàng)參數(shù)值標(biāo)準(zhǔn)為，20%a130%；8%a212%；8%a312%；50A100。

根據(jù)上述方法進(jìn)行分析，可測算出我國的外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模大約為3600億美元。然而，一國外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的測算還必須結(jié)合一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況狀況。我國經(jīng)濟(jì)高速增長已近30年，就全球而言是獨(dú)一無二的。因此，僅用現(xiàn)有的理論和經(jīng)驗(yàn)無法科學(xué)地衡量我國的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模，只有在充分考慮我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長的基礎(chǔ)上來衡量我國的外匯儲(chǔ)備規(guī)模才是合理的。有鑒于此，國內(nèi)部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為我國的外匯適度儲(chǔ)備額約為7000億美元左右。其測算依據(jù)主要從以下三個(gè)因素考慮：第一， 對(duì)外債應(yīng)擁有百分百的外匯儲(chǔ)備。 從目前我國外債規(guī)模來看約需2660億美元；第二，根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)，為了應(yīng)對(duì)政策調(diào)整或突發(fā)事件后的進(jìn)口外匯需求，保持一國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定運(yùn)行與增長，應(yīng)至少擁有3個(gè)月進(jìn)口額的外匯儲(chǔ)備。由于我國仍處于轉(zhuǎn)軌改革時(shí)期，政策將會(huì)不斷調(diào)整變化，因此，當(dāng)遇政策調(diào)整時(shí)，各經(jīng)濟(jì)主體將會(huì)采取加快進(jìn)口，提前付款，遠(yuǎn)期結(jié)匯，降低結(jié)匯比例等措施，這大約另需3個(gè)月進(jìn)口額的外匯儲(chǔ)備。上述兩方面合計(jì)約需維持至少6個(gè)月進(jìn)口額的外匯儲(chǔ)備。如按目前每月進(jìn)口約600億美元水平計(jì)算，則需要約3600億美元的儲(chǔ)備。第三，外商直接投資約為5000多億美元，利潤若按1O%計(jì)需匯出境外500余億美元。另外，由于日常國際收支中“錯(cuò)誤遺漏”數(shù)額很大，為了維持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本穩(wěn)定，另需外匯儲(chǔ)備700億美元。因此，從當(dāng)前政策框架出發(fā)進(jìn)行靜態(tài)測算，為保證經(jīng)濟(jì)安全穩(wěn)定運(yùn)行，維持7000億美元左右的外匯儲(chǔ)備應(yīng)該能滿足應(yīng)對(duì)暫時(shí)性國際收支的失衡。

就我國實(shí)際情況看，由于目前我國的資本項(xiàng)目尚未完全放開，外匯在國內(nèi)不可自由兌換，因此我國外匯的適度規(guī)模測算仍然存在較大難度，況且國際上仍沒有一套現(xiàn)成的衡量體系。從我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際來看，外匯儲(chǔ)備適度水平應(yīng)從如下幾個(gè)方面考慮：一是以我國目前宏觀經(jīng)濟(jì)規(guī)模和運(yùn)行態(tài)勢，為維持對(duì)外貿(mào)易總體水平，我國必須持有六個(gè)月的外匯儲(chǔ)備進(jìn)口需求，即按目前月平均600億美元水平計(jì)算共需3600億美元；二是短期外債的償付，截至到2006年末，我國短期的外債為1836億美元；而中長期外債為1393.60億美元，若按15%需償付來計(jì)，我國償付外債所需的外匯儲(chǔ)備為2044億美元；三是外資利潤的匯出，目前我國的FDI總額約5000億美元，若按10%利潤匯出境外則需500億美元；四是，截止到2006年末，我國對(duì)外的直接投資已達(dá)161億美元，自隨著對(duì)外投資的加大若按年增長50%計(jì)算，計(jì)需240億美元；五是，隨著我國家經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，人民生活水平的逐步提高，個(gè)人用匯需求猛增，其中，2006年我國出國留學(xué)人員為13.4萬人，出國旅游人員為3452萬人，若按人均0.15萬美元計(jì)算，計(jì)所需外匯為420億美元。計(jì)總需6804億美元。

另外，我國外匯適度規(guī)模也可根據(jù)對(duì)外貿(mào)易對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率水平下，國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所需外匯的規(guī)模以及為支持國民經(jīng)濟(jì)10%的速度增長來計(jì)算。2006年我國對(duì)外貿(mào)易對(duì)GDP貢獻(xiàn)率達(dá)到46%，若按1∶8的匯率計(jì)算，我國GDP已達(dá)2.5萬億美元，其中外貿(mào)的貢獻(xiàn)度為1.25萬億美元，這也是為保證國民經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行所需的年度外匯規(guī)模。除此之外，若國民經(jīng)濟(jì)按10%的速度增長，則其每年新增的外貿(mào)貢獻(xiàn)度為0.125萬億美元。即還需0.125萬億美元的外匯規(guī)模。兩項(xiàng)合計(jì)為1.375萬億美元，若按6個(gè)月的外匯儲(chǔ)備計(jì)算約為6800億美元。通過以上兩種方式的分析可看出，為了保持我國國際收支預(yù)算的平衡以及國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展，其外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模為6800億美元。因此，目前我國12020億美元的外匯儲(chǔ)備確實(shí)超出了適度規(guī)模。

2.我國外匯儲(chǔ)備高增長的利弊思考

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Machlup曾提出“衣柜效用”，認(rèn)為貨幣當(dāng)局對(duì)外匯儲(chǔ)備的需求如一位夫人對(duì)其衣柜中的時(shí)裝需求一樣，多多益善。實(shí)際上外匯儲(chǔ)備的增加既可以是經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增加，也可以是債務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)的增加。巨額外匯儲(chǔ)備是把雙刃劍，有利也有弊。

(1)不利于宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)的運(yùn)行

在開放條件下，經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的內(nèi)部不平衡需要相應(yīng)的外部不平衡來彌補(bǔ)。我國目前內(nèi)部不平衡的情況是國內(nèi)儲(chǔ)蓄大于投資，相應(yīng)的外部不平衡是對(duì)外貿(mào)易順差和外匯的增加。外匯儲(chǔ)備的多寡絕不能看作一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)大與否的標(biāo)桿。外匯儲(chǔ)備激增是我國經(jīng)濟(jì)失衡的表現(xiàn)之一。由貿(mào)易順差引致外匯儲(chǔ)備增加，反映了國內(nèi)總需求不足，而國內(nèi)需求不足在宏觀層面上又進(jìn)一步表現(xiàn)為國內(nèi)儲(chǔ)蓄大于國內(nèi)投資。在國內(nèi)儲(chǔ)蓄大于投資的情況下，過分地鼓勵(lì)FDI的結(jié)果是進(jìn)一步抑制了國內(nèi)金融市場的發(fā)展和創(chuàng)新。

(2)不利于國家貨幣政策的獨(dú)立性

外匯儲(chǔ)備增長過快給中央銀行實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策帶來壓力，特別是對(duì)信貸的緊縮起了抵消作用。由于銀行間外匯市場外匯大量增加，央行不得不在市場上以本幣購入外匯，為不斷增長的外匯儲(chǔ)備投放人民幣占款。近期，我國外匯占款不斷增加，2007年12月末，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)余額為40.34萬億元，同比增長16.72%，增幅比上月末低1.73個(gè)百分點(diǎn)，比上年末低0.22個(gè)百分點(diǎn);狹義貨幣供應(yīng)量(M1)余額為15.25萬億元，同比增長21.01%，增幅比上月末低0.66個(gè)百分點(diǎn)，比上年末高3.53個(gè)百分點(diǎn)；市場貨幣流通量(M0)余額為3.03萬億元，同比增長12.05%。全年累計(jì)凈投放現(xiàn)金3303億元，同比多投放262億元。根據(jù)弗里德曼“單一規(guī)則”理論與經(jīng)濟(jì)增長保持一致的貨幣供給增長率才是合適的增長率。而我國外匯儲(chǔ)備增長過快勢必使央行要放出貨幣購買外匯。從2006年統(tǒng)計(jì)說明我國貨幣供給量達(dá)到16%。而我國的國民經(jīng)濟(jì)增長率為10%。為此，央行又不得不采取發(fā)行央行票據(jù)、提高準(zhǔn)備金率等手段回籠資金。這些連鎖反應(yīng)削弱了貨幣政策的調(diào)控空間，也增加了宏觀調(diào)控的難度。

(3)現(xiàn)行外匯管理制度下的高外匯儲(chǔ)備易造成流動(dòng)性過剩

巨額的外匯儲(chǔ)備支撐的貨幣供應(yīng)量已經(jīng)成為中國經(jīng)濟(jì)有別于世界上其他國家經(jīng)濟(jì)增長的特色。若以第一季度外匯占款的增速，2007年全年外匯占款而致的基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量將超過14萬億元人民幣，因此強(qiáng)制性結(jié)售匯制和外匯占款制度已經(jīng)成為中國難以實(shí)現(xiàn)控制貨幣流動(dòng)性過剩的制度性原因。

在嚴(yán)格的結(jié)售匯制度下，我國外匯儲(chǔ)備必須由中央銀行用本幣來置換外幣，不言而喻，中央銀行必須多發(fā)行基礎(chǔ)貨幣或央行票據(jù)（用于對(duì)沖部分基礎(chǔ)貨幣發(fā)行），這就必然造成流動(dòng)性過剩。流動(dòng)性過剩成為中國當(dāng)前最令人擔(dān)心的問題之一，其原因就在于多余的流動(dòng)性會(huì)造成社會(huì)資金充裕，可能會(huì)帶來系統(tǒng)性金融危機(jī)。資本的本性驅(qū)使它總要尋找出口，一般而言這類資金結(jié)果是進(jìn)入樓市和股市、證券以及期貨市場等，推動(dòng)這些領(lǐng)域的資產(chǎn)價(jià)格不斷膨脹，最終釀成泡沫經(jīng)濟(jì)。這不僅會(huì)給國家經(jīng)濟(jì)帶來巨大損失，而且易引致國民經(jīng)濟(jì)的滯脹，使我國的經(jīng)濟(jì)陷入泥淖中。

三、結(jié)論

我國高外匯的儲(chǔ)備成因很多，就目前來看，解決我國高外匯儲(chǔ)備的辦法只能用經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)的手段加以調(diào)控，我國還沒有建立起完善的有效的金融監(jiān)督體系，為了保證我國經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行安全，暫時(shí)不可能完全放開資本市場。在經(jīng)濟(jì)全球化下，我們更不可能在封閉狀態(tài)中自我發(fā)展。我們可行的解決辦法是發(fā)展本國市場、合理使用外匯等。目前，國家已對(duì)過高的外匯儲(chǔ)備做出適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，提高了個(gè)人和企業(yè)的持匯額度，對(duì)于過高等外匯順差也給予一定的政策限制。例如，逐步取消出口退稅政策，調(diào)高對(duì)初級(jí)產(chǎn)品出口的稅率已減少初級(jí)產(chǎn)品的出口，改革現(xiàn)行的結(jié)售匯制度，提高金融監(jiān)管水平放松對(duì)外匯的管制、建立健全外匯市場，擴(kuò)大內(nèi)需減少順差和外匯儲(chǔ)備，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式減少初級(jí)產(chǎn)品出口，加快和加強(qiáng)“走出去”的步伐等等措施。

隨著我國經(jīng)濟(jì)的增長，我國的外匯儲(chǔ)備的數(shù)額會(huì)進(jìn)一步的增加。但如何減少我國過量的外匯儲(chǔ)備帶來的不利影響，是我們值得深思的問題。

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