中美證券市場(chǎng)法制化進(jìn)程之比較

摘 要：美國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)歷了萌芽、發(fā)展與混亂并存以及規(guī)范和穩(wěn)定發(fā)展的階段，其間有許多經(jīng)驗(yàn)值得借鑒。改革開放后，中國(guó)的證券市場(chǎng)發(fā)展迅猛，但問(wèn)題不少。我們應(yīng)借鑒先進(jìn)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，少走彎路。進(jìn)一步完善我們的證券市場(chǎng)，加快我國(guó)證券市場(chǎng)的法制化進(jìn)程。

關(guān)鍵詞：中國(guó)；美國(guó)；證券市場(chǎng)；法制化

中圖分類號(hào)：922．286文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1004—1605(2006)12—0034-03

中國(guó)證券市場(chǎng)是一個(gè)新興的市場(chǎng)，這個(gè)市場(chǎng)不斷地走向成熟、完善，無(wú)疑要走過(guò)一條曲折而又艱難的道路。對(duì)中美兩國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展中法制不斷健全的過(guò)程進(jìn)行比較，可以增強(qiáng)我們發(fā)展證券市場(chǎng)的信心。

一、美國(guó)證券市場(chǎng)法制化進(jìn)程

1789—1817年是美國(guó)證券市場(chǎng)萌芽階段，這一階段因證券市場(chǎng)剛剛形成，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)談不上法制，管理方式也僅限于極其簡(jiǎn)單的行為規(guī)范。

1789年4月30日，喬治·華盛頓在華爾街就任美國(guó)第一任總統(tǒng)。華盛頓任命的財(cái)政部長(zhǎng)漢密爾頓的財(cái)政方案推動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，導(dǎo)致了大量可交易的證券、債券及股票突然涌現(xiàn)，金融華爾街就此聞名。

開始，證券經(jīng)紀(jì)人僅在辦公室里舉行定期的證券拍賣，后來(lái)為了適應(yīng)新增的業(yè)務(wù)要求，他們?cè)谌A爾街22號(hào)建立了一個(gè)拍賣中心——即股票交易所。然而，許多外圍的經(jīng)紀(jì)人參加拍賣會(huì)只是為了獲知最新的股票價(jià)格，隨后以更低的傭金在場(chǎng)外進(jìn)行交易，此舉影響了正常的場(chǎng)內(nèi)交易。于是場(chǎng)內(nèi)經(jīng)紀(jì)巨頭們于1792年在克利斯酒店聚會(huì)，試圖簽訂一個(gè)協(xié)議來(lái)制止場(chǎng)外交易，規(guī)范市場(chǎng)行為?！拔覀?，在此簽字者——作為股票買賣的經(jīng)紀(jì)人莊嚴(yán)宣誓，并向彼此承諾：從今天起，我們將以不低于0．25％的傭金費(fèi)率為任何客戶買賣任何股票，同時(shí)在任何交易的磋商中我們將給予會(huì)員以彼此的優(yōu)先權(quán)?！边@就是眾所周知的《梧桐樹協(xié)議》，該協(xié)議被認(rèn)為是紐約股票交易所起源的標(biāo)志，它也是美國(guó)歷史上第一個(gè)與證券市場(chǎng)有關(guān)的行為規(guī)范。

隨著華爾街早期的牛市發(fā)展，紐約的主要經(jīng)紀(jì)人越來(lái)越覺(jué)得《梧桐樹協(xié)議》太粗糙太簡(jiǎn)單了，日益興旺的市場(chǎng)需要一些更正式的行為規(guī)范。1825—1932年是美國(guó)證券市場(chǎng)飛速發(fā)展階段，這一階段因證券市場(chǎng)發(fā)展迅猛，問(wèn)題太多，法制呼聲很高，但法律規(guī)范落后于市場(chǎng)發(fā)展，僅限于倉(cāng)促應(yīng)對(duì)，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場(chǎng)發(fā)展的要求。

在工業(yè)革命進(jìn)程中，華爾街上的股票交易越來(lái)越多。1825年運(yùn)河修建完成，華爾街開始了對(duì)運(yùn)河概念股的狂熱投機(jī)。鐵路發(fā)明后，修建鐵路需要巨額資本，由此產(chǎn)生了巨大的融資需求，鐵路證券成為了華爾街投資的主要品種。1835年，只有3家鐵路在交易所掛牌交易，到1840年已有了10只，而十年之后，迅速膨脹到38只。到南北戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期，鐵路股票和債券相當(dāng)于美國(guó)證券的1／3。對(duì)鐵路股票的瘋狂投機(jī)與鐵路本身所帶來(lái)的巨大經(jīng)濟(jì)效益，共同帶領(lǐng)華爾街進(jìn)入了以后幾十年非比尋常的繁榮、膨脹、問(wèn)題倍出的時(shí)期。例如：人類趨利避害的天性導(dǎo)致聰明的投機(jī)者很快發(fā)現(xiàn)，膨脹繁榮的市場(chǎng)里充滿了“對(duì)敲”的贏利機(jī)會(huì)，市場(chǎng)人士開始瘋狂“對(duì)敲”，擾亂了正常的市場(chǎng)交易，人們對(duì)市場(chǎng)交易行為法制規(guī)范化的呼聲很高。1817年，一個(gè)叫威廉·拉姆的經(jīng)紀(jì)人到費(fèi)城去考察費(fèi)城股票交易所回來(lái)后，效仿費(fèi)城起草了一個(gè)股票交易章程。章程禁止“對(duì)敲”等違規(guī)行為。

就證券市場(chǎng)而言，美國(guó)的法制不僅是個(gè)別行為規(guī)范落后于市場(chǎng)的發(fā)展，而且是整個(gè)體系上落后于市場(chǎng)的發(fā)展。1911年，堪薩斯州通過(guò)了一部管理證券發(fā)行的綜合性法律——《藍(lán)天法》。各州即紛紛效仿，制定類似的法律，并以公司、破產(chǎn)、國(guó)內(nèi)收入等法，對(duì)證券法律進(jìn)行補(bǔ)充。由于美國(guó)是聯(lián)邦制國(guó)家，所以各州都有相對(duì)獨(dú)立的法律體系，不能有效地同日益強(qiáng)大的違法活動(dòng)作斗爭(zhēng)，也不利于趨于統(tǒng)一的美國(guó)大市場(chǎng)大經(jīng)濟(jì)圈的歷史要求。

總之，法制建設(shè)明顯滯后于市場(chǎng)發(fā)展，監(jiān)管不力，泡沫不斷擴(kuò)大，終于在1929年爆發(fā)了歷史上最著名的股災(zāi)。到1932年，道瓊斯指數(shù)較1929年歷史最高點(diǎn)下跌了89％。

1929年股市崩盤和“大蕭條”雖然是美國(guó)歷史上的一次慘痛經(jīng)歷，但也給美國(guó)經(jīng)濟(jì)和華爾街一次重塑自我的機(jī)會(huì)。證券市場(chǎng)的崩潰使人們認(rèn)識(shí)到，要建立一個(gè)統(tǒng)一、高效、公平、有序的證券市場(chǎng)，必須要有統(tǒng)一的聯(lián)邦立法。此后的美國(guó)進(jìn)入了一個(gè)市場(chǎng)規(guī)范密集出臺(tái)的時(shí)代。

1933年，羅斯?？偨y(tǒng)開始著手實(shí)施“羅斯福新政”：羅斯福治理證券市場(chǎng)先從“公正”和“公平”開始，他強(qiáng)制要求發(fā)行證券的公司向投資者提供證券公開發(fā)行的有關(guān)信息資料，以實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)的公正和公平。政府制定規(guī)則并確保公開制度的實(shí)施、查處證券市場(chǎng)違法違規(guī)行為，追究當(dāng)事人的責(zé)任并進(jìn)行處罰。同時(shí)，密集出臺(tái)相關(guān)法律：取消金本位制；通過(guò)了《銀行緊急救助法令》、《聯(lián)邦政權(quán)法》、《格拉斯一斯第格爾法》(又稱《1933年銀行法》)、1933年《證券法》、1934年《證券交易法》、1935年《公共事業(yè)控股公司法》、1939年《信托契約法》、1940年《投資公司法》、1940年《投資顧問(wèn)法》等一系列法律。這些法律基本確定了現(xiàn)代美國(guó)的金融格局和證券市場(chǎng)的法律體系，使美國(guó)證券市場(chǎng)走向法制化時(shí)代。

完備的證券法律體系是證券市場(chǎng)規(guī)范運(yùn)作、健康發(fā)展的前提和基礎(chǔ)。美國(guó)之所以成為世界上證券市場(chǎng)比較完善和成熟的國(guó)家，其卓有成效的市場(chǎng)法制化建設(shè)功不可沒(méi)。研究一下我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展進(jìn)程，我們發(fā)現(xiàn)，我國(guó)證券市場(chǎng)似乎也在經(jīng)歷著這三個(gè)沒(méi)能逾越的發(fā)展階段。

二、我國(guó)證券市場(chǎng)法制化進(jìn)程

1891—1933年是我國(guó)證券市場(chǎng)的萌芽階段。與美國(guó)相同，這一階段也因?yàn)樽C券市場(chǎng)剛剛形成，行為規(guī)范極其簡(jiǎn)單，法制極其匱乏。

我國(guó)最早的證券交易市場(chǎng)是清朝光緒末年(1891年)由上海外商經(jīng)紀(jì)人組織的“上海股份公所”和“上海眾業(yè)公所”，在這兩個(gè)交易所買賣的主要是外國(guó)企業(yè)股票、公司債券、中國(guó)政府的金幣公債以及外國(guó)在華機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券等，當(dāng)時(shí)的交易無(wú)固定場(chǎng)所，多在舊時(shí)商會(huì)內(nèi)或在匯豐銀行門前的臺(tái)階上進(jìn)行。1910年前后，交易活動(dòng)便固定在上海的茶樓內(nèi)，即所謂“茶會(huì)”時(shí)期。民國(guó)初期，農(nóng)商部對(duì)證券市場(chǎng)采取的是積極推動(dòng)政策，證券經(jīng)紀(jì)人迅速增加，上海股票公司林立，還成立了上海股票商業(yè)公會(huì)，在會(huì)址內(nèi)設(shè)有證券交易市場(chǎng)，對(duì)交易時(shí)間和不同證券的交易傭金等行為作了具體簡(jiǎn)單的規(guī)范。

1927年南京政府成立后，實(shí)行了一系列的經(jīng)濟(jì)金融變革，以上海為龍頭的全國(guó)證券市場(chǎng)開始形成?？箲?zhàn)爆發(fā)后停業(yè)。1946年，政府指定杜月笙籌建上海證券交易所。1949年上海解放再次停業(yè)。

這段時(shí)期相當(dāng)于美國(guó)的《梧桐樹協(xié)議》時(shí)期，市場(chǎng)剛剛形成，規(guī)范粗陋而簡(jiǎn)單。

1978—2000年是中國(guó)證券市場(chǎng)迅速發(fā)展階段，這一階段同樣也因發(fā)展迅猛，而問(wèn)題太多，莊股橫行、“基金黑幕”，投資者利益普遍受到侵害，要求法律保護(hù)的呼聲很高，但立法部門消極被動(dòng)立法，不能滿足市場(chǎng)發(fā)展的要求。

十一屆三中全會(huì)后的第三年，財(cái)政部首次發(fā)行國(guó)庫(kù)券，揭開了中國(guó)證券市場(chǎng)新發(fā)展的序幕。中國(guó)僅用了10年的時(shí)間就走完了成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家100多年的發(fā)展歷程，實(shí)現(xiàn)了歷史的大跨越。1990年上海和深圳兩個(gè)證券交易所建立，證券市場(chǎng)從無(wú)到有，從小到大。到2000年底，全國(guó)有證券公司125家，證券營(yíng)業(yè)部近2800家，資產(chǎn)總額6600億元，從業(yè)人員逾12萬(wàn)人，投資開戶數(shù)7000萬(wàn)戶，機(jī)構(gòu)投資人穩(wěn)步發(fā)展，基金資產(chǎn)總規(guī)模1226．79億元，境內(nèi)上市公司為1200家(含A、B股在內(nèi))，市價(jià)總值4萬(wàn)多億元，流通市值1．3萬(wàn)億元，證券市場(chǎng)總規(guī)模在亞洲僅次于東京和香港，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)生活中扮演越來(lái)越重要的角色。

正像美國(guó)那樣，我國(guó)管理層對(duì)市場(chǎng)的迅猛發(fā)展亦始料未及，只能倉(cāng)促應(yīng)對(duì)。1984年上海頒布了《關(guān)于股票發(fā)行的暫行管理辦法》，規(guī)范向社會(huì)發(fā)行股票。因倉(cāng)促又不完整后經(jīng)多次改動(dòng)，到1993年，國(guó)務(wù)院又頒布實(shí)施了《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，這是建國(guó)后第一部用來(lái)規(guī)范股票發(fā)行與交易行為的法規(guī)。

法律規(guī)范落后于市場(chǎng)的發(fā)展，被動(dòng)滯后立法最為典型的是對(duì)基金業(yè)的規(guī)范。十年的發(fā)展，基金業(yè)在引導(dǎo)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資、穩(wěn)定促進(jìn)證券市場(chǎng)發(fā)展方面，雖然作出了積極貢獻(xiàn)，但基金人員大都出身證券公司，習(xí)慣于投機(jī)炒作，加上法律法規(guī)又嚴(yán)重的缺失，基金與券商之間的“曖昧”關(guān)系，終于產(chǎn)生了嚴(yán)重后果——“基金黑幕”。1997年國(guó)務(wù)院針對(duì)可怕的“基金黑幕”，倉(cāng)促被動(dòng)發(fā)布了《證券投資基金管理暫行辦法》(還是因倉(cāng)促不完整，僅三年后又頒布了《證券投資基金法》)。

除“黑幕”外，還有更加嚴(yán)重的弄虛作假(麥科特)、操縱股價(jià)(億安科技)、違規(guī)炒作等市場(chǎng)問(wèn)題。擾亂了正常的市場(chǎng)交易，人們對(duì)市場(chǎng)交易行為法制規(guī)范化的呼聲很高。無(wú)奈之下，管理層匆忙起草《證券法》，于1999年7月1日開始頒布實(shí)施，僅4年后便又重新修訂。

由于這個(gè)市場(chǎng)發(fā)展太快而問(wèn)題又太多了，不可避免地走向漫漫熊途。上證指數(shù)在以后的幾年里，最大跌幅最終竟達(dá)近60％，與美國(guó)1929年的股災(zāi)不相上下。雖然相隔近百年，然而，中美兩個(gè)證券市場(chǎng)極其相似的階段性發(fā)展，不能不讓我們認(rèn)識(shí)到人類經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律的共同性、可借鑒性。

同樣的，有了中國(guó)歷史上第一次證券市場(chǎng)的慘痛經(jīng)歷以后，中國(guó)政府主動(dòng)性重塑自我、完善市場(chǎng)監(jiān)管體系、逐步健全社會(huì)主義法制。中國(guó)亦從此開始進(jìn)入了證券市場(chǎng)法制化的時(shí)期。

正如羅斯福先從市場(chǎng)的公平、公正、公開入手一樣，我國(guó)也從“三公”人手。證券市場(chǎng)的核心問(wèn)題就是信息公開，2000年以后我國(guó)也強(qiáng)制要求上市公司向投資者提供全面公開的信息資料，防止誤導(dǎo)、欺詐和虛假行為。2003年，最高人民法院公布了《關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》。它不僅是我國(guó)證券市場(chǎng)第一個(gè)有關(guān)侵權(quán)民事賠償適用法律的系統(tǒng)性司法解釋，對(duì)人民法院審理虛假陳述證券民事賠償案件具有重要的規(guī)范作用，而且對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)穩(wěn)步發(fā)展，健康成長(zhǎng)將產(chǎn)生重大影響。

2003年以后這幾年，是中國(guó)證券市場(chǎng)法制化進(jìn)程較快的幾年，主要是：《中華人民共和國(guó)證券投資基金法》在人大常委會(huì)上以高票表決通過(guò)；《證券投資基金運(yùn)作管理辦法》由中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)審議通過(guò)，基金業(yè)在運(yùn)作上將更加規(guī)范；《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)股票發(fā)行審核委員會(huì)暫行辦法》《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)股票發(fā)行審核委員會(huì)工作細(xì)則》由中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布，旨在提高發(fā)審委工作的透明度，加大發(fā)審委委員的審核責(zé)任；修訂了《公司法》、《證券法》和《刑法》(增加了證券公司挪用客戶資產(chǎn)罪、大股東和實(shí)際控制人侵占上市公司資產(chǎn)罪等)，修訂后的法律更進(jìn)一步放松了對(duì)市場(chǎng)創(chuàng)新和發(fā)展的限制，賦予了證券監(jiān)管部門更為有力的執(zhí)法權(quán)力。2004年，國(guó)務(wù)院頒布了《推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)今后一個(gè)時(shí)期的改革和發(fā)展工作做出了全面安排。所有這些關(guān)系到中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展根本的法制建設(shè)工作，都為強(qiáng)化市場(chǎng)監(jiān)管提供了強(qiáng)有力的法律依據(jù)，大大推動(dòng)了中國(guó)證券市場(chǎng)法制化的進(jìn)程和證券法律體系的完善。

現(xiàn)在“資本市場(chǎng)第二次革命”的股權(quán)分置改革已基本完成，發(fā)展的制度性障礙已經(jīng)掃除，有理由相信中國(guó)證券市場(chǎng)正在進(jìn)入一個(gè)全新的法制化的和諧發(fā)展時(shí)代。

責(zé)任編輯：錢國(guó)華