效率視角下上市公司股權(quán)激勵(lì)工具的選擇

全曉雯

摘要：股權(quán)激勵(lì)作為上市公司的有效激勵(lì)方式，在激發(fā)員工工作積極性、創(chuàng)造性等方面具有十分重要的價(jià)值。但股權(quán)激勵(lì)工具的種類較多，要求上市公司結(jié)合不同的狀況科學(xué)選擇。本文基于效率視角，在簡單闡述股權(quán)激勵(lì)內(nèi)涵以及常見的股權(quán)激勵(lì)工具的前提下，對(duì)上市公司股權(quán)激勵(lì)工具的選擇現(xiàn)狀進(jìn)行了分析，并提出了上市公司股權(quán)激勵(lì)工具的選擇策略以及實(shí)證研究方法。以為今后我國上市公司合理應(yīng)用股權(quán)激勵(lì)方式，促進(jìn)可持續(xù)發(fā)展提供參考。

關(guān)鍵詞：效率；上市公司；股權(quán)激勵(lì)

DOI：10.12433/zgkjtz.20241408

現(xiàn)階段，上市公司所有權(quán)和管理權(quán)分離，導(dǎo)致股東和管理人員之間的委托代理問題成為其治理的核心問題。通常而言，股東大會(huì)制度、董事會(huì)制度、信息披露制度等能夠從管理和控制方面保障股東和管理人員之間的信息對(duì)稱性，股權(quán)激勵(lì)在上市公司中廣泛應(yīng)用，它可以有效解決委托代理關(guān)系中出現(xiàn)的利益不一致問題。但目前，我國上市公司股權(quán)激勵(lì)的應(yīng)用范圍相對(duì)狹窄，股權(quán)激勵(lì)工具的選擇也頻繁出現(xiàn)問題。

一、股權(quán)激勵(lì)工具概述

（一）股權(quán)激勵(lì)內(nèi)涵

股權(quán)激勵(lì)是上市公司對(duì)董事、高級(jí)管理人及其余員工實(shí)施的長期性激勵(lì)機(jī)制。股權(quán)激勵(lì)往往通過各種附加條件給予員工部分股東權(quán)益，確保員工能夠在主人翁意識(shí)的驅(qū)使下，與公司建立完整的利益共同體，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)和員工共同發(fā)展的目標(biāo)。通常而言，股權(quán)激勵(lì)方式的附帶條件多為員工需要滿足工作年限或完成特定的業(yè)績目標(biāo)，員工完成激勵(lì)條件的同時(shí)，可享受一定的股東權(quán)利。在上市公司初期，因?yàn)橘Y金相對(duì)緊張，工作隊(duì)伍的流動(dòng)性相對(duì)較強(qiáng)，尤其是高級(jí)管理人員及核心技術(shù)員工的流失，會(huì)為公司發(fā)展帶來巨大影響。為了進(jìn)一步提高團(tuán)隊(duì)的凝聚力，并利用有限的薪資留住高層管理人員及核心員工，公司制定以股權(quán)為標(biāo)的，向高級(jí)管理人員和核心員工開放的長期股權(quán)激勵(lì)制度。

（二）常見的股權(quán)激勵(lì)工具

股權(quán)激勵(lì)作為一種建立員工和上市公司利益共同體的長期激勵(lì)方式，其具體的分類如下：

第一，業(yè)績股票。這種股權(quán)激勵(lì)方式要求上市公司設(shè)計(jì)科學(xué)的年度業(yè)績指標(biāo)，并規(guī)定在每一個(gè)績效考核期間，在激勵(lì)對(duì)象達(dá)成預(yù)定目標(biāo)后，公司給予一定的股票和股權(quán)，或提取一定的獎(jiǎng)勵(lì)基金進(jìn)行股權(quán)購買。如果激勵(lì)對(duì)象尚未通過業(yè)績考核目標(biāo)，或出現(xiàn)了各種侵害公司利益的行為，尚未兌現(xiàn)部分的業(yè)績股票則會(huì)被取消。業(yè)績股票股權(quán)的轉(zhuǎn)移通常以激勵(lì)對(duì)象是否達(dá)到公司預(yù)定的業(yè)績指標(biāo)為考核根據(jù)。這種業(yè)績股票的激勵(lì)方式，完全符合我國的法律法規(guī)及國際慣例，可以通過股東大會(huì)實(shí)行，和約束激勵(lì)機(jī)制相互配合，對(duì)高管行為予以約束，并激發(fā)其工作積極性以完成業(yè)績目標(biāo)。

第二，虛擬股權(quán)。與一般意義上的股權(quán)相比，虛擬股權(quán)是股權(quán)形式上的虛擬化。虛擬股權(quán)的發(fā)行形式是將上市公司的凈資產(chǎn)分割成多份價(jià)值相同的股份，結(jié)合指標(biāo)對(duì)其定價(jià)授予虛擬股權(quán)的激勵(lì)對(duì)象，確保員工能夠借助虛擬股權(quán)享受一定的分紅和收益，但卻缺乏所有權(quán)和表決權(quán)，虛擬股權(quán)也不能轉(zhuǎn)讓和出售，當(dāng)激勵(lì)對(duì)象離開公司時(shí)，虛擬股權(quán)會(huì)自動(dòng)失效。

第三，股票期權(quán)。股票期權(quán)與虛擬股票類似，都針對(duì)管理層和骨干人員，將公司的所有權(quán)轉(zhuǎn)化為多份虛擬股份，結(jié)合特定的契約條件賦予激勵(lì)對(duì)象，使其可在一段時(shí)間內(nèi)以約定的價(jià)格購買份額股權(quán)，從而促進(jìn)激勵(lì)對(duì)象為實(shí)現(xiàn)股東利益而努力。

第四，股票增值權(quán)。這種股權(quán)激勵(lì)方式是上市公司授予激勵(lì)對(duì)象的一種特權(quán)，在股價(jià)上漲的情況下，激勵(lì)對(duì)象可以獲得對(duì)應(yīng)的股票增值收益或等價(jià)股票。股票增值權(quán)的操作模式和虛擬股票模式完全相同，股票增值權(quán)卻不需要激勵(lì)對(duì)象進(jìn)行股票的購買。

二、上市公司股權(quán)激勵(lì)工具的選擇現(xiàn)狀及其重要性

（一）上市公司股權(quán)激勵(lì)的發(fā)展現(xiàn)狀

隨著我國社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展，上市公司的數(shù)量和規(guī)模都呈現(xiàn)出持續(xù)擴(kuò)張的趨勢，領(lǐng)導(dǎo)層已經(jīng)意識(shí)到股權(quán)激勵(lì)的重要價(jià)值。也正因如此，選擇使用股權(quán)激勵(lì)方式的上市公司數(shù)量逐漸增加。在我國推行股權(quán)分置改革工作后，與之相對(duì)應(yīng)的法律法規(guī)體系變得愈發(fā)完善，為公司股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施提供了良好的政策、法律環(huán)境條件。我國實(shí)施股權(quán)激勵(lì)制度的上市公司主要集中在房地產(chǎn)、商業(yè)、公用事業(yè)、工業(yè)、綜合行業(yè)，最主要的就是工業(yè)領(lǐng)域，這主要是因?yàn)榕c制造業(yè)相比，工業(yè)領(lǐng)域的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模相對(duì)較大，公司的經(jīng)營管理工作難度較高。

為了有效激勵(lì)管理層的工作積極性，股權(quán)激勵(lì)工作實(shí)施的力度也有所增強(qiáng)。根據(jù)wind的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，上交所和深交所主板市場中實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司占總體數(shù)量46%，且在推動(dòng)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的上市公司中，創(chuàng)業(yè)板公司和中小板公司分別占據(jù)22%和32%。雖然創(chuàng)業(yè)板和中小板占比與主板市場相比數(shù)值較低，但這兩個(gè)板塊實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司合數(shù)已經(jīng)明顯超過主板市場。即便中小板和創(chuàng)業(yè)板開板時(shí)間明顯晚于主板市場，但因?yàn)閮蓚€(gè)板塊的上市公司正處于快速發(fā)展階段，且股權(quán)激勵(lì)方式的執(zhí)行條件相對(duì)寬松，為了進(jìn)一步推動(dòng)上市公司的快速發(fā)展、優(yōu)化經(jīng)營管理工作，絕大部分都采用了股權(quán)激勵(lì)的方式。

（二）上市公司股權(quán)激勵(lì)工具的重要性

即便目前股權(quán)激勵(lì)工具呈現(xiàn)出多元化的發(fā)展趨勢，但總體而言，在效率視角下，上市公司股權(quán)激勵(lì)工具的選擇仍具有如下重要性：

第一，具有良好的激勵(lì)作用。股權(quán)激勵(lì)工具可以幫助員工擁有部分公司的股份或股權(quán)，確保員工能夠?yàn)閷?shí)現(xiàn)公司和股東利益的最大化，不斷發(fā)揮其工作積極性和創(chuàng)造性，更好地發(fā)揮人力資源的潛在價(jià)值，最大程度地降低上市公司監(jiān)督管理的工作成本。

第二，具有良好的約束作用。股權(quán)激勵(lì)工具的約束機(jī)制之所以可以發(fā)揮作用，是因?yàn)閱T工和股東形成了一種榮辱與共的利益共同體。

第三，可有效改善員工的福利。對(duì)于目前經(jīng)濟(jì)效益良好且發(fā)展穩(wěn)定的上市公司而言，股權(quán)激勵(lì)工具能夠幫助多數(shù)員工，甚至擁有一定比例的股權(quán)，從而進(jìn)一步強(qiáng)化員工的凝聚力。

第四，有效穩(wěn)定員工。尤其是對(duì)于高級(jí)管理人員和技術(shù)管理這類關(guān)鍵員工而言，股權(quán)激勵(lì)工具的力度通常較大，可以保證關(guān)鍵人才的穩(wěn)定性。

三、上市公司股權(quán)激勵(lì)工具的選擇策略

（一）影響股權(quán)激勵(lì)工具選擇的因素

效率視角下上市公司股權(quán)激勵(lì)工具的選擇，需要綜合考慮如下幾方面的因素：第一，上市公司的既有規(guī)模和成長性。中小板和創(chuàng)業(yè)板作為應(yīng)用股權(quán)激勵(lì)工具較為廣泛的上市公司，在規(guī)模和成長性方面有明顯不同，成長性較為穩(wěn)定。公司規(guī)模和成長性會(huì)對(duì)股權(quán)激勵(lì)工具的選擇產(chǎn)生明顯影響，如果中小板公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營存在問題，則意味著其可能面臨資金周轉(zhuǎn)問題，因而其更適用股票期權(quán)這種激勵(lì)工具。如果使用限制性股票，受理日需要支出現(xiàn)金，可能導(dǎo)致公司陷入流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板上市公司因其具備較高的成長性，意味著發(fā)展面臨著人才流失風(fēng)險(xiǎn)。為了留住員工，成長性相對(duì)較高的創(chuàng)業(yè)板公司，更適合使用限制性股票作用激勵(lì)工具。

第二，股權(quán)結(jié)構(gòu)因素。大股東控制權(quán)和管理層的持股水平同樣會(huì)對(duì)股權(quán)激勵(lì)工具的選擇產(chǎn)生影響，在管理層持股水平相對(duì)較高的情況下，高管發(fā)言權(quán)有所提高，可能出現(xiàn)以權(quán)謀私的現(xiàn)象，進(jìn)而對(duì)股東利益帶來損害。因此，可以選擇帶有一定懲罰性的限制性股票激勵(lì)方式。

第三，股權(quán)性質(zhì)因素?，F(xiàn)階段，國有企業(yè)由于受政府部門的投資和管控，需要同時(shí)達(dá)成利益的最大化及國有資產(chǎn)增值目標(biāo)，導(dǎo)致股東的收益函數(shù)和私企股東收益函數(shù)存在著明顯不同。正因如此，國有企業(yè)員工容易和股東在利益上達(dá)成一致。從委托代理的層面來看，委托代理成本明顯低于私企，可以嚴(yán)格按照現(xiàn)行法律規(guī)定適當(dāng)使用股票期權(quán)的激勵(lì)方式，以激發(fā)員工的工作積極性。

（二）模型構(gòu)建

本次研究選擇DEA模型進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)效率計(jì)算。其中，投入指標(biāo)不僅包括股權(quán)激勵(lì)數(shù)占股本總數(shù)的比例，授予高管的激勵(lì)數(shù)占股權(quán)激勵(lì)總數(shù)的比例，還包括原材料的投入、期間費(fèi)用、研發(fā)投入等反映公司運(yùn)營管理等方面的投入性指標(biāo)。通過建立如下的模型檢驗(yàn)提出的研究假設(shè)，研究上市公司規(guī)模對(duì)股權(quán)激勵(lì)工具選擇帶來的影響。

EIEi，t=α0+β1Tooli，t-1+β2Sizei，t-1+β3Tooli，t-1×Sizei，t-1+β4Controlsi，t+β5Xi，t+εi，t 式（1）

其中，被解釋變量EIE代表股權(quán)激勵(lì)效率，BCC-INPUT模型輸出結(jié)果為Y1；BCC-OUTPUT輸出結(jié)果定位為Y2；Tool表示上市公司所選的股權(quán)激勵(lì)工具類型，本文僅對(duì)限制性股票和股票期權(quán)這兩種工具進(jìn)行考察，將前者作為激勵(lì)工具的樣本1，后者設(shè)定為樣本0，Size代表公司規(guī)模，以上市公司總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)度量為基礎(chǔ)。同時(shí)，使用這一模型，通過增加成長性變量，對(duì)成長性因素在股權(quán)激勵(lì)工具選擇方面的影響進(jìn)行檢驗(yàn)，Growth采用留存收益和總資產(chǎn)的比例衡量，Tool與Growth相乘的系數(shù)能夠更好地反映成長性對(duì)股權(quán)激勵(lì)工具效率的影響。

（三）樣本的選取與處理

研究選擇2016年到2020年發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的滬深A(yù)股上市公司為初始樣本，并在考慮假設(shè)檢驗(yàn)需求的前提下，將股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中同時(shí)使用限制性和股票期權(quán)兩種工具的公司剔除。為了進(jìn)一步保障數(shù)據(jù)質(zhì)量，對(duì)ST和*ST類公司進(jìn)行了剔除，變量數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重、當(dāng)年IPO以及凈資產(chǎn)≤0的公司同樣需要剔除。樣本數(shù)據(jù)主要來自WIND和CSMAR數(shù)據(jù)庫，為了剔除其中極端異常值帶來的影響，在正式回歸處理前，對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了1%～99%的Winsorize處理。

（四）實(shí)證結(jié)果

表1中展示出主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，不難發(fā)現(xiàn)，不同類型的上市公司對(duì)于股權(quán)激勵(lì)的投入力度存在明顯差異，上市公司股權(quán)激勵(lì)數(shù)占股本總數(shù)比例的最小值和最大值分別為0.14%和11%，數(shù)據(jù)方差達(dá)4.523。同時(shí)，經(jīng)過計(jì)算，股權(quán)激勵(lì)工具Tool的均值為0.721，2016至2020年使用股權(quán)計(jì)劃的上市公司通常會(huì)使用限制性股票工具，上市公司則以民營企業(yè)為主，國有企業(yè)占比較少。從高管權(quán)力（DUAL）層面看來，董事長和總經(jīng)理作為同一人的上市公司通常也會(huì)選擇限制性股票作為主要的激勵(lì)工具，這與已有的研究理論結(jié)果完全一致。上市公司的規(guī)模越大，限制性股票這一激勵(lì)方式越不利于其功能的發(fā)揮，因而需要使用股票期權(quán)的方式。對(duì)于規(guī)模相對(duì)較小的上市公司來說，選擇限制性股票的效率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于股票期權(quán)，這也意味著，本次研究提出的公司規(guī)模會(huì)影響股權(quán)激勵(lì)工具選擇的假設(shè)通過檢驗(yàn)。

四、結(jié)語

一般而言，上市公司在選用股權(quán)激勵(lì)工具的過程中，需要綜合考慮公司的規(guī)模、成長期和產(chǎn)權(quán)，選擇滿足自身激勵(lì)需求的工具，且激勵(lì)工具的選擇需要搭配合理的激勵(lì)數(shù)量、行權(quán)條件等系統(tǒng)變量，改變之前跟風(fēng)使用限制股票的情況。同時(shí)，上市公司也需要關(guān)注股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的監(jiān)管，通過設(shè)置保護(hù)性條款、加強(qiáng)信息披露，有效約束激勵(lì)工具授予對(duì)象的私利行為。

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