農(nóng)商行提高違約債券處置效率的思考

摘要：本文以近10年信用債市場發(fā)展歷程和債券違約處置結(jié)果作為切入點，介紹了農(nóng)村商業(yè)銀行所處的信用債投資環(huán)境，分析了農(nóng)村商業(yè)銀行在處置違約債券中存在的問題，并總結(jié)了違約債券處置的四種方法，以促進農(nóng)村商業(yè)銀行提高違約債券處置效率，努力打造“小而美”的發(fā)展格局。

關(guān)鍵詞：農(nóng)商行 信用債 違約處置 債券違約

一直以來，農(nóng)村商業(yè)銀行（以下簡稱“農(nóng)商行”）債券投資的違約率遠低于不良貸款率，其原因為農(nóng)商行主要投資商業(yè)性金融債、AAA級非金融機構(gòu)債等中低風險信用債，違約風險很低。但隨著農(nóng)商行自身發(fā)展及支持實體經(jīng)濟融資的需求增加，加大信用債投資是未來農(nóng)商行金融市場業(yè)務(wù)發(fā)展的必經(jīng)之路。與之伴隨的是如何完善債券信用風險管理及提升違約處置效率，盡快打通信用債投資過程中的堵點。

農(nóng)商行所處的信用債投資環(huán)境

（一）信用債市場的發(fā)展現(xiàn)狀

1.信用債發(fā)行結(jié)構(gòu)

我國“十三五”“十四五”規(guī)劃要求逐步加大企業(yè)直接融資比例。隨著債券市場持續(xù)健康發(fā)展，企業(yè)從債券市場獲得融資更加便利，信用債發(fā)行規(guī)模增大，信用債已成為債券市場的重要組成部分。從目前信用債1市場發(fā)展來看，金融機構(gòu)融資規(guī)模增量較大，發(fā)行債券成為金融機構(gòu)的重要負債來源；工商企業(yè)根據(jù)自身經(jīng)營需求和經(jīng)濟周期主動調(diào)節(jié)負債余額，債券融資規(guī)模增量較小，其債券融資的占比逐步下降（見表1）。2024年末，工商企業(yè)債券融資規(guī)模僅占其融資總需求的15.27%2，未來信用債融資規(guī)模仍有較大的發(fā)展空間。作為債券市場的重要參與者，農(nóng)商行需要重視這一市場潛在變化，提升信用債投資的能力和水平，增厚金融市場業(yè)務(wù)利潤。

2.信用債投資者結(jié)構(gòu)

農(nóng)商行由農(nóng)村信用社改制而來，其金融市場業(yè)務(wù)存在起步較晚、業(yè)務(wù)資質(zhì)受限的劣勢，信用債投資總額較少，信用債投資比例低于其他類型銀行（見表2）。作為債券市場的參與者之一，農(nóng)商行在資產(chǎn)配置和風險管理方面需要向大型銀行學習，主動參與信用債投資業(yè)務(wù)，優(yōu)選與資產(chǎn)規(guī)模相當?shù)男庞脗?/p>

近年來，各類型銀行已逐步增加信用債投資金額，進一步支持實體經(jīng)濟發(fā)展，豐富資產(chǎn)配置品種，持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。農(nóng)商行2024年末信用債投資余額較2014年末增加7.25%，增速高于國有行及股份行，僅次于城商行（見表3）。

（二）違約債券處置結(jié)果分析

1.歷年違約債券償還情況

隨著信用債市場的發(fā)展和成熟，部分發(fā)行人信用資質(zhì)發(fā)生惡化，信用風險逐漸顯現(xiàn)。2014年，“11超日債”未能按期支付利息，成為我國首只違約的公募信用債。隨后的10年，信用債違約規(guī)模經(jīng)歷了較快增長，再逐步控制的常態(tài)化階段（見表4）。

根據(jù)表4的統(tǒng)計結(jié)果，近年來違約債券的未償還金額比重較高，投資者的回收比例較低。信用風險逐漸被市場各方重視，監(jiān)管部門相繼出臺了加強信用評級的指導意見，以及完善債券違約處置機制、提高違約債券交易轉(zhuǎn)讓效率等文件；投資者更加關(guān)注債券的信用風險管理，逐步建立債券主體信用內(nèi)評體系。

2.違約債券對農(nóng)商行經(jīng)營的影響

近年來，隨著信用債發(fā)行規(guī)模持續(xù)擴容，疊加宏觀經(jīng)濟增速放緩，違約債券規(guī)模較大。但農(nóng)商行參與信用債投資的占比較低，債券違約對農(nóng)商行的經(jīng)營影響相對有限。以2024年農(nóng)商行投資托管在銀行間市場清算所股份有限公司（以下簡稱“上清所”）的工商企業(yè)債為例，債券違約金額約占農(nóng)商行凈利潤的0.10%（見表5）。相較于監(jiān)管部門公布的農(nóng)商行不良貸款率2.80%，投資信用債是農(nóng)商行較好的投資選擇。但對于部分經(jīng)營指標靠后的農(nóng)商行，所持有的信用債一旦發(fā)生違約，將會嚴重影響經(jīng)營結(jié)果，因此部分盈利能力較弱的農(nóng)商行要更加謹慎地投資信用債。

農(nóng)商行在處置違約債券中存在的問題

在違約債券處置過程中，農(nóng)商行常常存在一定的內(nèi)外部摩擦，使得違約債券處置進度較慢，難以快速完成不良資產(chǎn)核銷。其主要問題可歸納為以下幾點。

一是制度體系不夠完善。部分農(nóng)商行未制定相對應(yīng)的違約債券處置管理和責任追究等制度，在實際中通常參照不良貸款處置流程進行管理。但信用債不同于企業(yè)貸款，信用債沒有足值的抵押資產(chǎn)，同時債券發(fā)行人的經(jīng)營場所一般是在異地。不良貸款處置方法不完全適用于違約債券，需要針對資產(chǎn)情況和業(yè)務(wù)屬性制定具體有效的處置辦法。

二是部門職責不夠明確。農(nóng)商行組織架構(gòu)通常內(nèi)設(shè)金融市場部和資產(chǎn)保全部，分別負責金融市場業(yè)務(wù)的投資運作和不良資產(chǎn)的訴訟清收，但未對違約債券等非信貸類資產(chǎn)處置進行清晰的職責劃分。不同農(nóng)商行做法不一樣，部門之間容易相互推諉。

三是資產(chǎn)定價不夠準確。當債券發(fā)生違約后，發(fā)行人實際可變現(xiàn)的凈資產(chǎn)難以估算，同時市場不再更新債券公允估值。如果農(nóng)商行內(nèi)部未建立資產(chǎn)估值模型，將難以準確評估違約債券剩余價值并開展下一步處置工作。

四是業(yè)務(wù)規(guī)則不夠清晰。信用債包括融資工具、企業(yè)債、公司債等債券，托管場所包括上清所、中央國債登記結(jié)算有限責任公司、中國證券登記結(jié)算有限責任公司等場所。不同類型資產(chǎn)的追索權(quán)利并不一樣，不同托管場所的交易規(guī)則也不相同，農(nóng)商行需要提前了解具體的違約處置流程，否則可能導致處置過程相對遲緩。

五是處置渠道不夠清晰。目前市場上處置違約債券的措施眾多，在處置違約債券時需要多種方法共同推進，形成“并聯(lián)”關(guān)系盡快完成處置。而目前農(nóng)商行通常是在上一種處置方法受阻后再嘗試下一種處置方法，形成被動等待的局面。

六是投票結(jié)果不夠統(tǒng)一。債券的投資者眾多且分布在各地，在處置違約債券時缺少主要管理人，同時投資者通常關(guān)心自身利益，提出自保式處置意見，可能無法形成統(tǒng)一可行的處置方案。受投資集中度和資本凈額的影響，農(nóng)商行投資單只信用債的占比并不會太高，因此只能被動接受持有人會議投票結(jié)果，難以主動推進不良資產(chǎn)的后續(xù)處置，只能按照債務(wù)重組進度逐步處置。

七是信息來源不夠?qū)ΨQ。相對于中大型銀行，部分農(nóng)商行的經(jīng)營范圍限定在特定區(qū)域，信息來源依靠發(fā)行人公開披露的信息，難以及時發(fā)現(xiàn)發(fā)行人信用資質(zhì)的變化。特別是經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)的縣域農(nóng)商行，縣區(qū)內(nèi)符合發(fā)行債券的企業(yè)數(shù)量較少，所投資的信用債發(fā)行人基本屬于異地企業(yè)，缺少資產(chǎn)保全的抓手。

八是市場價格不夠穩(wěn)定。債券發(fā)生違約后，違約債的交易價格不斷下跌，同時市場中缺少第三方提供相對公允的價格，農(nóng)商行難以在短期內(nèi)找到更多潛在買方進行詢價，只能被動接受買方開出的一口價。

鑒于以上問題，農(nóng)商行需要區(qū)別對待主動和被動的情形，努力解決內(nèi)部摩擦問題，暢通內(nèi)外部處置機制，包括完善違約處置制度、明確不同部門職責、建立準確估值模型、熟悉市場交易規(guī)則、及時發(fā)起處置流程、做好資產(chǎn)保全措施、增加交易對手數(shù)量等手段，從而提高違約債券的處置效率。

違約債券處置的方法

從首只公募債券違約至今，市場不斷摸索違約債券的處置方法，疊加債券市場的市場化、法治化進程加快，違約債券處置方法日趨多元化，處置效率逐步提高。農(nóng)商行需要根據(jù)具體情況，選擇合適的違約債券處置方法（見圖1）。

（一）交易轉(zhuǎn)讓

交易轉(zhuǎn)讓是債券市場多年來市場化發(fā)展的結(jié)果。違約債券處置除正常的協(xié)議轉(zhuǎn)讓外，還可以通過全國銀行間同業(yè)拆借中心違約債券匿名拍賣、銀行間市場到期違約債券轉(zhuǎn)讓和滬深交易所市場特定債券轉(zhuǎn)讓進行交易。但整體來看交易轉(zhuǎn)讓的活躍度較低，交易金額較小，流動性存在不足。

農(nóng)商行通過交易轉(zhuǎn)讓能夠快速實現(xiàn)不良資產(chǎn)的變現(xiàn)，減少后續(xù)處置所需的人工成本和時間成本，而交易轉(zhuǎn)讓的難點在于難以對違約債券準確定價并尋找受讓方。交易轉(zhuǎn)讓適合兩種情況：一是違約債券未被停牌且市場仍有成交，同時折價后的交易價格高于農(nóng)商行內(nèi)部評估價格；二是農(nóng)商行預測違約債券可回收比例較低，即使后續(xù)通過其他處置途徑仍難以提高回收比例。

（二）擔保代償

擔保代償是為本債券提供不可撤銷連帶責任保證的擔保人在債券發(fā)生違約時按照法律規(guī)定代位償付債券全部本息。從擔保人與發(fā)行人的關(guān)聯(lián)關(guān)系來看，擔保人可以分為全國性增信的第三方公司、區(qū)域性增信的第三方公司和發(fā)行人股東及其他關(guān)聯(lián)公司。

從償還比例來看，擔保代償?shù)恼w償還比例較高。農(nóng)商行面對具有擔保代償條款的違約債券，需及時聯(lián)系主承銷商和擔保人，督促擔保人償付債券本息。需要注意的是，對于發(fā)行人股東及其他關(guān)聯(lián)公司作為擔保人的債券，由于企業(yè)間聯(lián)系比較緊密，發(fā)行人出現(xiàn)違約時擔保人或已不再具備實際擔保能力。

（三）協(xié)商處置

協(xié)商處置是在未介入司法程序的背景下，由投資者和發(fā)行人之間進行自主協(xié)商，主要包括自籌資金、第三方代償和債務(wù)重組。自籌資金是發(fā)行人因短期流動性短缺問題導致違約，但發(fā)行人自身償債意愿較高，同時企業(yè)財務(wù)狀況尚可，通過各種方式及時籌集資金完成債券償付；第三方代償是由發(fā)行人股東及其他關(guān)聯(lián)公司或戰(zhàn)略投資者對債務(wù)進行償還；債務(wù)重組是雙方當事人協(xié)商對原債務(wù)進行調(diào)整，通過抵押物處置、資產(chǎn)出售、實物處置、回收賬款等方式先行償付部分債務(wù)后，再簽訂債務(wù)展期、利率調(diào)整、債券置換、債轉(zhuǎn)股和增加抵押物等協(xié)議確保償還義務(wù)，緩解企業(yè)償債壓力、維持后續(xù)經(jīng)營，最大化實現(xiàn)債務(wù)回收比例。

通常在自籌資金和第三方代償?shù)哪Ｊ较拢瑐窘饍斶€比例較高、處置時間較短。難點在于農(nóng)商行需要準確分析發(fā)行人后續(xù)經(jīng)營狀況、償債意愿、資產(chǎn)質(zhì)量和受限資產(chǎn)比例。在現(xiàn)實處理中，由于債權(quán)保全的壓力，農(nóng)商行通常需要同時使用多種處置手段，從中選擇最優(yōu)方案。在債務(wù)重組的模式下，不同發(fā)行人的最終債務(wù)重組方案并不相同，而投資者的利益訴求各異，需要提供多種重組方案供投資者選擇，因而債務(wù)重組耗時較長。難點在于農(nóng)商行需要在有限時間里選擇具體的重組方案，并且實際回收率取決于企業(yè)后續(xù)償還情況。

協(xié)商處置適合以下三種情況：一是發(fā)行人因短期流動性影響，無法及時償還債務(wù)，其自身經(jīng)營情況穩(wěn)定且資產(chǎn)變現(xiàn)能力較強；二是發(fā)行人擁有實力強的關(guān)聯(lián)公司，關(guān)聯(lián)公司提供協(xié)助的意愿較強且本身財務(wù)實力未受發(fā)行人違約影響；三是發(fā)行人主張債務(wù)重組方案且愿意提供相應(yīng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)作為擔保，經(jīng)債券持有人大會投票同意。

（四）司法處理

司法處理是經(jīng)仲裁裁決或訴訟判決后具有強制性和法律效力的措施，主要包括求償訴訟和破產(chǎn)申請。兩者的區(qū)別在于：求償訴訟的對象是有償付能力但償還意愿不強的企業(yè)；破產(chǎn)申請的結(jié)果包括破產(chǎn)重整和破產(chǎn)清算，破產(chǎn)重整的對象是具有挽救可能的企業(yè)，而破產(chǎn)清算的對象是挽救可能性很小或?qū)儆诼浜螽a(chǎn)能的企業(yè)。

農(nóng)商行發(fā)起司法訴訟后，只能被動接受司法處理結(jié)果，處理花費時間較長。司法處理是處置違約債券較為常用的方法，超過七成的違約債券是通過司法處理完成處置（其中以求償訴訟和破產(chǎn)重整為主）。在主動選擇單獨發(fā)起訴訟或等待集體訴訟之前，農(nóng)商行需考慮以下兩個問題：一是違約事件方面，發(fā)行人是否屬于無力償還或短期流動性困難，違約金額是否為本金違約或利息違約，違約債券是否具有保護投資者條款，中介機構(gòu)是否存在違法違規(guī)；二是成本收益方面，農(nóng)商行發(fā)起司法程序后需要額外支付律師費、訴訟費、保全費等費用，當發(fā)行人沒有可執(zhí)行的財產(chǎn)或主要資產(chǎn)已被多輪查封，農(nóng)商行需要防范實際損失進一步擴大。

總結(jié)

近年來，部分農(nóng)商行所持有信用債發(fā)生違約并開始嘗試通過不同途徑逐步化解，但在信用債的信用風險惡化過程中仍存在輿情監(jiān)控不夠敏感、司法介入不夠及時、處置流程不夠熟悉的情況，農(nóng)商行往往成為違約債券投資者中最晚響應(yīng)處置的群體。

為了進一步提高違約債券處置的效率，學習違約債券處置經(jīng)驗是較為有效的方法。在開展信用債投資時，農(nóng)商行需要預見未來發(fā)生違約的可能性，提前準備及完善處置違約債券全流程的措施，從人、財、物三個方面提升處置效率：一是構(gòu)建獨立客觀的信評分析團隊，與具有違約債券處置經(jīng)驗的律師事務(wù)所合作，擴大接受違約債券受讓的機構(gòu)范圍等；二是明確違約債券定價和處置的審批權(quán)限、制定違約債券處置的專項費用列支辦法、完善違約債券核銷的流程規(guī)范等；三是建立全面監(jiān)控負面輿情的來源渠道、開通違約債券轉(zhuǎn)讓平臺交易權(quán)限、定期進行信用債違約處置模擬演練等。

對于信用債，投資只是開始，管好才是未來。農(nóng)商行需要自覺對標對表優(yōu)秀機構(gòu)的做法，強化風險認識、逐步完善投后風控措施，主動提升風險管理能力，把控好單只債券和組合資產(chǎn)的信用風險下沉程度，努力打造“小而美”的發(fā)展格局。

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