三瑞智能IPO獲受理低空經(jīng)濟(jì)概念股有望擴(kuò)容

近年來，低空經(jīng)濟(jì)成為全球產(chǎn)業(yè)競逐的新增長極，從無人機(jī)物流到載人eVTOL試飛，從城市空中交通網(wǎng)絡(luò)到低空文旅新業(yè)態(tài)，這個萬億級市場正加速從概念走向現(xiàn)實(shí)。諸多行業(yè)內(nèi)企業(yè)，也借助行業(yè)發(fā)展的“東風(fēng)”乘勢而起，積極募資，加速產(chǎn)業(yè)布局。作為行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的無人機(jī)與機(jī)器人動力系統(tǒng)制造商，南昌三瑞智能科技股份有限公司（以下簡稱“三瑞智能”）也于近期遞交了創(chuàng)業(yè)板IPO申請并獲受理。

此次上市，三瑞智能擬募集資金7.69億元，投向“無人機(jī)及機(jī)器人動力系統(tǒng)擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目”“研發(fā)中心及總部建設(shè)項(xiàng)目”及“信息化升級及智能倉儲中心建設(shè)項(xiàng)目”。公司表示，通過本次A股上市，將進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能、加強(qiáng)研發(fā)實(shí)力、提升技術(shù)水平，為業(yè)務(wù)發(fā)展提供充足的資金保障。

八成以上收入來自無人機(jī)動力系統(tǒng)

三瑞智能的主營業(yè)務(wù)為無人機(jī)電動動力系統(tǒng)及機(jī)器人動力系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司所研發(fā)生產(chǎn)的動力系統(tǒng)產(chǎn)品是無人機(jī)與機(jī)器人整機(jī)的關(guān)鍵核心組件，對無人機(jī)和機(jī)器人行業(yè)的持續(xù)發(fā)展起著重要推動作用。

在無人機(jī)電動動力系統(tǒng)方面，三瑞智能產(chǎn)品包括電機(jī)、電子調(diào)速器、螺旋槳及一體化動力系統(tǒng)等電動動力系統(tǒng)全品類，終端應(yīng)用于農(nóng)林植保、地理測繪、物流運(yùn)輸、應(yīng)急救援等等各垂直細(xì)分領(lǐng)域。自2019年起，公司著手開發(fā)電動垂直起降飛行器（eVTOL）動力系統(tǒng)，已形成從縮比模型到研發(fā)樣機(jī)的完整解決方案供應(yīng)能力。產(chǎn)品出口至全球100多個國家和地區(qū)，客戶包括航天電子、縱橫股份、華測導(dǎo)航、瑞士Leica Geosystems、日本NTT等無人機(jī)領(lǐng)域知名客戶。

在機(jī)器人動力系統(tǒng)業(yè)務(wù)方面，三瑞智能目前已實(shí)現(xiàn)電機(jī)、驅(qū)動板、行星減速器等關(guān)鍵組件全自主研發(fā)生產(chǎn)，產(chǎn)品應(yīng)用于人形機(jī)器人、外骨骼設(shè)備、四足機(jī)器人等前沿領(lǐng)域。合作客戶既包括極殼科技、瑞典Hexagon、加拿大Kinova等產(chǎn)業(yè)界伙伴，也涵蓋了清華大學(xué)、上海交大、麻省理工學(xué)院等科研機(jī)構(gòu)，形成了產(chǎn)學(xué)研協(xié)同創(chuàng)新的技術(shù)生態(tài)。

附表 同行業(yè)可比公司毛利率情況

從收入結(jié)構(gòu)來看，無人機(jī)動力系統(tǒng)是三瑞智能收入的主要來源，2022年至2024年（報(bào)告期）的收入占比均超過八成，而機(jī)器人動力系統(tǒng)收入目前尚處在初步階段，所實(shí)現(xiàn)的營收貢獻(xiàn)占比不足一成。

具體產(chǎn)品上，電機(jī)是三瑞智能最核心產(chǎn)品。以2024年為例，電機(jī)產(chǎn)品創(chuàng)造的收入達(dá)4.62億元，占公司營業(yè)收入的55.72%。近三年來，不論是創(chuàng)收金額還是占營收的比例，電機(jī)產(chǎn)品貢獻(xiàn)均在持續(xù)快速增長中。此外，螺旋槳和電子調(diào)速器的營收金額也有較快的增長。

從業(yè)績表現(xiàn)來看，2022年至2024年，三瑞智能分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.62億元、5.34億元及8.31億元，后兩年分別同比增長47.61%和55.77%；實(shí)現(xiàn)凈利潤1.31億元、1.72億元和3.33億元，后兩期分別同比增長了52.29%和93.36%。

對于業(yè)績快速增長的原因，三瑞智能在給本刊回復(fù)函中稱：“目前民用無人機(jī)電動動力系統(tǒng)、機(jī)器人動力系統(tǒng)行業(yè)處于快速成長期，公司產(chǎn)品性能優(yōu)異且市場認(rèn)可度高，且公司產(chǎn)品推出后，不易被行業(yè)新進(jìn)入者復(fù)制量產(chǎn)；受益于下游無人機(jī)和機(jī)器人行業(yè)隨終端應(yīng)用領(lǐng)域多元化帶來的快速發(fā)展，公司迎來了前所未有的發(fā)展機(jī)遇；公司基于全球化布局且行業(yè)內(nèi)下游終端客戶分散的特點(diǎn)，采用直銷、非直銷相結(jié)合的銷售模式，通過多元化銷售渠道，公司經(jīng)營業(yè)績保持穩(wěn)定增長?！?/p>

境外收入占比過半

從市場銷售情況看，三瑞智能的產(chǎn)品已銷售至全球多個國家及地區(qū)。報(bào)告期內(nèi)，公司外銷業(yè)務(wù)收入分別為2.35億元、3.83億元和4.26億元，占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入比例分別為65.16%、71.78%和51.38%。其中，外銷業(yè)務(wù)收入中來源于歐洲、亞洲地區(qū)的收入占比超過了65%。此外，報(bào)告期內(nèi)向美國客戶銷售的收入也分別達(dá)到5678.20萬元、6101.76萬元和7388.49萬元，占各期主營業(yè)務(wù)收入比例分別為15.72%、11.45%和8.90%。

對于外銷占比較高的情況，公司在招股書中坦言，如果國際貿(mào)易摩擦持續(xù)加劇，公司在境外開展業(yè)務(wù)時則可能面臨在稅收、銷售等方面的不公平待遇，進(jìn)一步對境外客戶的采購成本、便利性造成一定不利影響，并進(jìn)而對公司產(chǎn)品境外銷售產(chǎn)生一定不利影響，從而影響到公司未來經(jīng)營業(yè)績。

不過，在給本刊回復(fù)函中， 三瑞智能也指出境內(nèi)收入同樣在快速增長，報(bào)告期內(nèi)，公司境內(nèi)收入分別為12582.51萬元、15038.24萬元和40350.45萬元，占比分別為34.84%、28.22%和48.62%。

三瑞智能在回復(fù)函中稱：“一方面系中國民用無人機(jī)行業(yè)市場規(guī)模不斷提升，下游應(yīng)用領(lǐng)域向工業(yè)領(lǐng)域、消費(fèi)領(lǐng)域等協(xié)同性產(chǎn)品領(lǐng)域快速拓展，有效帶動了公司境內(nèi)收入的增長；另一方面系中國無人機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈相對成熟，隨著全球無人機(jī)市場交易日益活躍，境內(nèi)貿(mào)易商、經(jīng)銷商憑借對產(chǎn)地市場及國際貿(mào)易流程更加熟悉等優(yōu)勢，加大采購無人機(jī)動力系統(tǒng)產(chǎn)品開展跨區(qū)域貿(mào)易，使得境內(nèi)貿(mào)易、經(jīng)銷收入快速增長，境內(nèi)收入占比的不斷提升可以在一定程度上規(guī)避國際復(fù)雜形勢帶來的業(yè)績風(fēng)險?！?/p>

毛利率高于可比公司

三瑞智能在招股書中表示：“公司在國內(nèi)沒有直接可比的上市公司，行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)中，大疆創(chuàng)新、好盈科技為非上市公司，Maxon公司、Scorpion公司為境外非上市公司，無法通過公開渠道獲取相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。”可事實(shí)上，在低空經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，提供動力系統(tǒng)相關(guān)企業(yè)并非沒有，比如致力成為中國領(lǐng)先的中小型航空動力系統(tǒng)集成服務(wù)商的“低空經(jīng)濟(jì)概念股”宗申動力，其部分業(yè)務(wù)從產(chǎn)品到應(yīng)用領(lǐng)域，與三瑞智能存在一定相似性。

資料顯示，宗申動力業(yè)務(wù)中包含了為旋翼、固定翼等通航飛機(jī)和無人機(jī)等航空飛行器提供動力系統(tǒng)解決方案，目前已推出20余款衍生產(chǎn)品以及螺旋槳產(chǎn)品，涵蓋無人機(jī)及輕型通航飛機(jī)市場，可滿足固定翼、旋翼無人機(jī)等飛行器的動力需要，先后取得法國、德國隨機(jī)適航認(rèn)證。同時，宗申動力還實(shí)現(xiàn)了發(fā)動機(jī)+螺旋槳+熱管理系統(tǒng)+發(fā)電系統(tǒng)等集成式設(shè)計(jì)。

對于同行業(yè)公司的選擇，三瑞智能表示，公司基于所屬行業(yè)類別（C381電機(jī)制造）、主營業(yè)務(wù)可比性、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可獲取性，并結(jié)合業(yè)務(wù)規(guī)模、市場環(huán)境的相似性要求，選取的同行業(yè)可比公司。在招股書中，三瑞智能選取了安乃達(dá)、八方股份、鳴志電器、鼎智科技四家公司作為同行業(yè)可比公司，但值得一提的是，這四家公司均非“低空經(jīng)濟(jì)”領(lǐng)域公司。

對比幾家可比公司數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在研發(fā)實(shí)力對比方面，2024年，三瑞智能投入的研發(fā)費(fèi)用金額低于安乃達(dá)、八方股份、鳴志電器三家，高于鼎智科技；四家可比公司當(dāng)年的研發(fā)費(fèi)用率平均值為7.77%，高于三瑞智能的4.34%；研發(fā)人員占比方面，三瑞智能低于安乃達(dá)、八方股份、鼎智科技，高于鳴志電器；知識產(chǎn)權(quán)方面，三瑞智能授權(quán)專利總數(shù)高于安乃達(dá)、鼎智科技，低于八方股份、鳴志電器。

此外，在毛利率方面，四家同行業(yè)公司的整體毛利率數(shù)據(jù)均低于三瑞智能。其中四家公司報(bào)告期內(nèi)的綜合毛利率行業(yè)平均值分別為36.52%、34.67%和33.11%，呈現(xiàn)逐年下降趨勢，而三瑞智能的綜合毛利率分別為52.60%、55.99%和59.79%，不但遠(yuǎn)高于四家公司的平均值，且呈現(xiàn)出持續(xù)增長趨勢。

對于報(bào)告期內(nèi)綜合毛利率與行業(yè)可比公司存在的差異，三瑞智能在給本刊回復(fù)函中進(jìn)行了解釋，稱有三個原因?qū)е拢骸耙?、公司與同行業(yè)可比公司在產(chǎn)品類型、應(yīng)用領(lǐng)域等方面有所差異，主要產(chǎn)品為無人機(jī)動力系統(tǒng)和機(jī)器人動力系統(tǒng)，主要應(yīng)用于無人機(jī)領(lǐng)域和機(jī)器人領(lǐng)域，該等領(lǐng)域作為新興行業(yè)，處于高速增長期且市場集中度不高，受益于行業(yè)高增長紅利，下游無人機(jī)整機(jī)上市公司普遍可實(shí)現(xiàn)50%—60%的毛利率水平。二、公司在細(xì)分領(lǐng)域形成技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢，行業(yè)地位領(lǐng)先，且產(chǎn)品在下游整機(jī)中發(fā)揮重要作用。在下游行業(yè)快速發(fā)展的背景下，下游客戶更傾向于購買產(chǎn)業(yè)鏈中穩(wěn)定性較好、知名度高的龍頭產(chǎn)品。公司市場地位高，產(chǎn)品性能優(yōu)異，能夠獲得更高的銷售毛利率，具備合理性。三、公司產(chǎn)品出口至100多個國家和地區(qū)，客戶具有分散程度高、遍布全球的特點(diǎn)，報(bào)告期內(nèi)，公司境外收入占比達(dá)到了65.16%、71.78%和51.38%，高于同行業(yè)可比公司的境外收入占比?！?