科創(chuàng)企業(yè)融資政策支持背景下我國擔(dān)保公司投擔(dān)聯(lián)動實踐模式研究

摘要：在我國加大對科創(chuàng)企業(yè)政策支持力度的背景下，本文回顧了我國科創(chuàng)企業(yè)投資方與擔(dān)保公司聯(lián)動的發(fā)展歷程，解析其業(yè)務(wù)邏輯，從主導(dǎo)權(quán)、聯(lián)動機制、投資類型等維度構(gòu)建了投擔(dān)聯(lián)動模式的分析框架，剖析了當(dāng)前投擔(dān)聯(lián)動在業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、協(xié)同機制、資源傳導(dǎo)等層面面臨的困難，并提出針對性建議，以期為投擔(dān)聯(lián)動模式設(shè)計與實踐提供參考。

關(guān)鍵詞：科創(chuàng)企業(yè) 科創(chuàng)債券 投擔(dān)聯(lián)動 擔(dān)保體系

背景及意義

政策支持是我國科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展的重要驅(qū)動力，擔(dān)保公司作為政策傳導(dǎo)樞紐，可推動金融資源向科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)集聚。近年來，我國陸續(xù)出臺一系列政策，加大對科創(chuàng)企業(yè)的支持力度，其中也對擔(dān)保增信提出明確要求。2024年，財政部等四部委聯(lián)合發(fā)布的《科技創(chuàng)新專項擔(dān)保計劃》是聚焦擔(dān)保業(yè)務(wù)的專項政策文件，其中提出“創(chuàng)新業(yè)務(wù)聯(lián)動模式”，鼓勵政府性融資擔(dān)保公司與股權(quán)投資機構(gòu)（以下簡稱“投資方”）合作，形成投擔(dān)聯(lián)動機制，為科創(chuàng)企業(yè)提供全生命周期金融服務(wù)。2025年5月，中國人民銀行和中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于支持發(fā)行科技創(chuàng)新債券的公告》（以下簡稱“8號文”），提出需完善科創(chuàng)債券風(fēng)險分擔(dān)機制，明確鼓勵擔(dān)保公司為科創(chuàng)債券發(fā)行提供支持。擔(dān)保公司既可以直接為科創(chuàng)企業(yè)債券融資提供信用增級，也可以通過為股權(quán)投資機構(gòu)發(fā)債增信來間接支持科創(chuàng)企業(yè)股權(quán)融資。

對擔(dān)保公司而言，投擔(dān)聯(lián)動以及8號文要求建立的科創(chuàng)債券風(fēng)險分擔(dān)機制，為擔(dān)保公司支持科創(chuàng)企業(yè)開辟了新渠道。此前，我國擔(dān)保公司因具有較強的政策性，平均擔(dān)保費率低至1%，卻需要承擔(dān)100%代償責(zé)任，整體來看收益與風(fēng)險不夠匹配。同時，擔(dān)保公司所服務(wù)的科創(chuàng)企業(yè)大多處于高風(fēng)險初創(chuàng)期，且難以分享企業(yè)成長紅利——這些企業(yè)一旦符合銀行的直接融資條件，便會脫離擔(dān)保體系，出現(xiàn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)解保流失、風(fēng)險較高的企業(yè)被動留存的“沙漏效應(yīng)”。投擔(dān)聯(lián)動作為一種平衡風(fēng)險與收益的機制，將股權(quán)投資嵌入傳統(tǒng)債權(quán)擔(dān)?？蚣?，可延長擔(dān)保公司對小微企業(yè)的服務(wù)周期，將業(yè)務(wù)與企業(yè)成長相捆綁，通過股權(quán)收益有效彌補傳統(tǒng)擔(dān)保業(yè)務(wù)中風(fēng)險與收益不匹配的不足，并推動擔(dān)保公司將市場化探索定位于服務(wù)中小微企業(yè)的本源，為解決擔(dān)保行業(yè)長期存在的業(yè)務(wù)邏輯悖論提供了新思路。

對科創(chuàng)企業(yè)而言，投擔(dān)聯(lián)動的本質(zhì)在于構(gòu)建“股權(quán)+債權(quán)”的協(xié)同融資模式，該機制使得科創(chuàng)企業(yè)可通過擔(dān)保增信同時獲得債權(quán)和股權(quán)融資，有效彌補早期研發(fā)階段的資金缺口，同時規(guī)避純股權(quán)融資帶來的過度股權(quán)稀釋問題。這種股債結(jié)合模式通過債權(quán)約束機制與股權(quán)增值預(yù)期的雙重效應(yīng)，不僅優(yōu)化了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，還提升了公司治理效率。

國內(nèi)投擔(dān)聯(lián)動的實踐情況

我國擔(dān)保公司對投擔(dān)聯(lián)動模式的探索可追溯至20世紀(jì)末。經(jīng)過20余年的實踐發(fā)展，深圳市高新投集團有限公司和北京中關(guān)村科技融資擔(dān)保有限公司已成為行業(yè)典范：前者通過設(shè)立專業(yè)投資子公司，構(gòu)建集團內(nèi)部投擔(dān)聯(lián)動生態(tài)，成功培育了數(shù)百家上市企業(yè)；后者創(chuàng)立瞪羚基金，創(chuàng)新推出“擔(dān)保費減免+衍生期權(quán)”“基金投股權(quán)+擔(dān)保擔(dān)回購”等產(chǎn)品組合，為行業(yè)提供了創(chuàng)新范式。

然而，早期投擔(dān)聯(lián)動業(yè)務(wù)呈現(xiàn)明顯的區(qū)域分化特征，主要由創(chuàng)新資源集聚地區(qū)的頭部擔(dān)保公司主導(dǎo)，其他地區(qū)機構(gòu)雖有個別嘗試，但規(guī)模有限。究其原因，主要在于該業(yè)務(wù)對擔(dān)保公司傳統(tǒng)風(fēng)控體系形成挑戰(zhàn)，且投擔(dān)雙方缺乏聯(lián)動基礎(chǔ)，難以找到利益契合點，制約了行業(yè)的整體發(fā)展。

隨著我國深入推進(jìn)完善科技創(chuàng)新體系，加快實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略，各地方政府積極構(gòu)建科技創(chuàng)新生態(tài)體系，為擔(dān)保公司開展投擔(dān)聯(lián)動業(yè)務(wù)提供了有利條件。8號文的出臺給擔(dān)保公司創(chuàng)造了合作切入點，也促進(jìn)不同機構(gòu)在投擔(dān)聯(lián)動機制中各施所長、優(yōu)勢互補。

投擔(dān)聯(lián)動實踐模式探析

（一）分析維度

擔(dān)保公司在開展投擔(dān)聯(lián)動業(yè)務(wù)時，主要面臨三方面問題：一是主導(dǎo)權(quán)劃分問題，投資方與擔(dān)保公司的客戶篩選標(biāo)準(zhǔn)差異直接影響擔(dān)保風(fēng)險；二是聯(lián)動機制選擇問題，雙方隸屬關(guān)系差異影響溝通效率、運作成本及合作成效；三是投資類型選擇問題，不同類型的風(fēng)險特征決定了擔(dān)保公司介入股權(quán)投資的潛在風(fēng)險水平。

1.主導(dǎo)權(quán)劃分

一是投資方主導(dǎo)，擔(dān)保公司提供推薦名單（通常為存量在保客戶），由投資方確定投擔(dān)聯(lián)動企業(yè)。

二是擔(dān)保公司主導(dǎo)，投資方提供推薦名單，由擔(dān)保公司確定投擔(dān)聯(lián)動企業(yè)，隨后向銀行提交擔(dān)保貸款需求。

整體來看，投資方主導(dǎo)模式的風(fēng)險普遍低于擔(dān)保公司主導(dǎo)模式，主要是因為擔(dān)保公司主導(dǎo)模式會新增擔(dān)保規(guī)模。

2.聯(lián)動機制選擇

一是部門聯(lián)動，在擔(dān)保公司組織架構(gòu)中內(nèi)設(shè)投資部門，履行投資職能。

二是母子公司聯(lián)動，擔(dān)保公司設(shè)立控股投資子公司，由其承擔(dān)投資職能，以保證業(yè)務(wù)獨立性。

三是集團子公司聯(lián)動，在集團框架下，擔(dān)保職能以及投資職能分別由體系內(nèi)的擔(dān)保子公司、投資子公司承擔(dān)。

四是擔(dān)保公司與外部股權(quán)投資方聯(lián)動。

以上模式隨著投擔(dān)雙方隸屬關(guān)系的疏遠(yuǎn)，聯(lián)動效率呈遞減趨勢，投資管理能力與風(fēng)險隔離效果則相應(yīng)提升。

3.投資類型選擇

一是認(rèn)股選擇權(quán)。擔(dān)保公司在給企業(yè)提供擔(dān)保融資時，與被擔(dān)保企業(yè)簽訂認(rèn)股權(quán)證協(xié)議，明確規(guī)定行權(quán)要素，包括時間、價格、份額等。通常認(rèn)股權(quán)證的有效期為3～5年，認(rèn)購比例占企業(yè)總股權(quán)的比例較低。在退出時，擔(dān)保公司可通過直接行權(quán)、轉(zhuǎn)讓或回購等方式獲得股權(quán)溢價并實現(xiàn)收益，也可通過財務(wù)費方式獲取投資收益。

二是直接投資。擔(dān)保公司在給企業(yè)提供擔(dān)保融資時，投資方對其進(jìn)行股權(quán)投資，投資收益根據(jù)協(xié)議約定在投資方與擔(dān)保公司之間進(jìn)行分配。投資不設(shè)定具體退出時間，一般通過適時出售或轉(zhuǎn)讓投資股權(quán)實現(xiàn)退出，投資收益根據(jù)協(xié)議約定在投資方和擔(dān)保公司之間進(jìn)行分配。

三是設(shè)立基金。投資方、銀行、擔(dān)保公司共同設(shè)立基金，來投資標(biāo)的企業(yè)。三方在投資基金中各自認(rèn)購一定額度的有限合伙（LP）份額，一般不超過基金募集總額的30%，剩余資金主要依靠市場募集。該模式的總?cè)谫Y規(guī)模較大，可對應(yīng)單體項目，也可對應(yīng)若干子項目。通常，該模式具有較強的政府引導(dǎo)屬性，擔(dān)保公司在其中主要履行增信職責(zé)，政府通常會設(shè)立風(fēng)險補償基金彌補擔(dān)保公司可能出現(xiàn)的損失。

以上模式復(fù)雜度逐漸遞增，投資風(fēng)險與管理要求同步提高。

（二）投擔(dān)聯(lián)動模式分析

對上述維度進(jìn)行交叉，可構(gòu)建投擔(dān)聯(lián)動的24種組合。筆者從風(fēng)險、聯(lián)動效率、投資管理等方面分別對組合結(jié)果進(jìn)行分析，結(jié)果如表1、表2所示。其中，采用“投資方主導(dǎo)+部門聯(lián)動+認(rèn)股選擇權(quán)”的組合，可在既有擔(dān)保業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上嫁接股權(quán)投資，適合基層擔(dān)保公司進(jìn)行初期探索。而“投資方主導(dǎo)+集團子公司聯(lián)動+直接投資”組合，即深圳市高新投集團有限公司已形成的較為成熟的業(yè)務(wù)模式，為集團型擔(dān)保公司提供了參考范式。

需特別指出的是，部門聯(lián)動模式在投資能力方面普遍存在不足，且難以實現(xiàn)有效的投擔(dān)風(fēng)險隔離，而直接投資與基金模式對風(fēng)險隔離機制及投資管理能力要求較高；擔(dān)保公司主導(dǎo)的認(rèn)股選擇權(quán)模式雖然屬于后行權(quán)產(chǎn)品，但需要對企業(yè)進(jìn)行主動篩選并新增擔(dān)保規(guī)模，對機構(gòu)的投資專業(yè)能力也提出較高要求。因此，以上情況（表1、表2中灰底色部分）不建議采用部門聯(lián)動模式。

投擔(dān)聯(lián)動面臨的困難與對策建議

（一）主要困難

一是面臨業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型壓力。第一，擔(dān)保公司的批量化融資擔(dān)保業(yè)務(wù)憑借規(guī)模效應(yīng)和風(fēng)險分擔(dān)機制，已成為當(dāng)前業(yè)務(wù)發(fā)展的重點，推動擔(dān)保業(yè)務(wù)從單戶運作轉(zhuǎn)向標(biāo)準(zhǔn)化批量模式。與此不同，投擔(dān)聯(lián)動業(yè)務(wù)需要“一企一策”，要求擔(dān)保公司回歸單戶運作。第二，科創(chuàng)債券增信雖是擔(dān)保公司新的發(fā)展方向，但該業(yè)務(wù)單筆擔(dān)保額度和風(fēng)險敞口通常較大，若不創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，難以實現(xiàn)風(fēng)險與收益的匹配。第三，在擔(dān)保公司內(nèi)部，投擔(dān)聯(lián)動業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)業(yè)務(wù)多由不同部門或子公司獨立運營，業(yè)務(wù)邏輯、風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)及考核體系存在顯著差異，雖然都面向科創(chuàng)企業(yè)，但兩類業(yè)務(wù)存在協(xié)同障礙，制約了資源整合與業(yè)務(wù)聯(lián)動效能的充分發(fā)揮。第四，擔(dān)保公司尚缺乏既懂擔(dān)保又懂投資的專業(yè)化人才，難以高效組建投擔(dān)聯(lián)動團隊并完善聯(lián)動機制、優(yōu)化業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)、重構(gòu)業(yè)務(wù)流程。

二是資源傳導(dǎo)效能有待提升。當(dāng)前，對投擔(dān)聯(lián)動的理論研究相對匱乏，已有實踐對中小型擔(dān)保公司的實踐指導(dǎo)作用有限。若省級龍頭擔(dān)保公司能夠?qū)⑹袌龌瘶I(yè)務(wù)資源注入市縣級擔(dān)保公司，將顯著提升中小型擔(dān)保公司開展投擔(dān)聯(lián)動業(yè)務(wù)的可操作性。然而，現(xiàn)階段這一傳導(dǎo)機制尚未建立，不同級別擔(dān)保公司間缺乏系統(tǒng)性的資源共享平臺，基層擔(dān)保公司難以獲取市場化業(yè)務(wù)的資源賦能，制約了投擔(dān)聯(lián)動模式的下沉應(yīng)用。

三是投擔(dān)雙方有待磨合，合作機制尚需完善。投擔(dān)聯(lián)動機制的有效運行，有賴于參與主體之間的高效協(xié)作。投擔(dān)雙方在客戶挖掘、項目盡職調(diào)查及存續(xù)期管理等環(huán)節(jié)的深度協(xié)作，需要以信息共享與重大事項聯(lián)合決策機制作為保障。然而，在合作初期普遍存在雙方信任缺失、業(yè)務(wù)邏輯分歧等情況，通常需要經(jīng)歷多輪磨合，才能構(gòu)建適配的聯(lián)動模式并實現(xiàn)常態(tài)化運轉(zhuǎn)。此外，風(fēng)險分擔(dān)與收益分配機制涉及科創(chuàng)企業(yè)、債權(quán)方、投資方、擔(dān)保公司等多元利益主體，談判協(xié)調(diào)難度較大，在利益博弈中，擔(dān)保公司往往處于相對弱勢地位。

四是投資退出機制有待完善。目前，股權(quán)投資的退出方式主要包括首次公開募股（IPO）、股份轉(zhuǎn)讓和股權(quán)回購。然而，科創(chuàng)企業(yè)IPO數(shù)量較為有限且上市周期較長，股份轉(zhuǎn)讓和股權(quán)回購方式也經(jīng)常受到賣方市場的局限以及國資公司資產(chǎn)保值增值的約束。對擔(dān)保公司而言，無論是在退出時間還是投資收益分配上，通常都不掌握主動權(quán)。相對而言，認(rèn)股選擇權(quán)因其明確的行權(quán)期限及后端行權(quán)機制，具有風(fēng)險可控性特征，對初涉投擔(dān)聯(lián)動的擔(dān)保公司適配性較高。不過，受認(rèn)股權(quán)證二級市場流動性不足的制約，中小型擔(dān)保公司采用該模式的可行性仍面臨挑戰(zhàn)。

（二）對策建議

一是強化能力建設(shè)與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。擔(dān)保公司應(yīng)以投擔(dān)聯(lián)動創(chuàng)新為契機，打造復(fù)合型人才隊伍，在傳統(tǒng)擔(dān)保邏輯基礎(chǔ)上疊加前瞻性投資視角，完善現(xiàn)有業(yè)務(wù)模式及管理機制。在政策性業(yè)務(wù)層面，可著重研究前文所述擔(dān)保公司主導(dǎo)的聯(lián)動模式，在銀擔(dān)合作中構(gòu)建雙向賦能機制，重塑合作話語權(quán)并提升擔(dān)保風(fēng)控能力。在市場化業(yè)務(wù)層面，受能力所限，多數(shù)擔(dān)保公司短期內(nèi)難以覆蓋科創(chuàng)債券的全部主體，可通過地方產(chǎn)業(yè)類投資平臺增信業(yè)務(wù)起步，逐步提升市場化業(yè)務(wù)能力。在業(yè)務(wù)協(xié)同層面，可通過創(chuàng)新機構(gòu)設(shè)置、構(gòu)建綜合考核體系等方式，打破政策性與市場化業(yè)務(wù)間的協(xié)同障礙，優(yōu)化內(nèi)部信息化系統(tǒng)，推動業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。

二是完善投擔(dān)聯(lián)動資源傳導(dǎo)機制。具備投擔(dān)聯(lián)動實操能力的省級擔(dān)保公司可主動承擔(dān)區(qū)域內(nèi)投擔(dān)聯(lián)動模式的推廣工作。一方面，通過深耕政策性業(yè)務(wù)場景下的投擔(dān)聯(lián)動業(yè)務(wù)，形成可復(fù)制的操作范式，為市縣級擔(dān)保公司提供業(yè)務(wù)樣板；另一方面，構(gòu)建市場化資源共享通道，將科創(chuàng)債券增信業(yè)務(wù)中積累的資源通過制度化路徑下沉至市縣級機構(gòu)，為基層創(chuàng)造聯(lián)動條件。與此相對應(yīng)，在傳導(dǎo)機制設(shè)計上，可探索雙向驅(qū)動模式。其一，是自上而下的統(tǒng)籌傳導(dǎo)，即依托擔(dān)保體系，建立投擔(dān)聯(lián)動統(tǒng)籌機制，由省級機構(gòu)牽頭制定業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)、提供支持，助力中小擔(dān)保公司突破資源與能力瓶頸；其二，是自下而上的協(xié)同創(chuàng)新，即鼓勵市縣級擔(dān)保公司組建區(qū)域投擔(dān)聯(lián)動聯(lián)盟，通過地方政府牽線搭橋，主動對接區(qū)域產(chǎn)業(yè)投資平臺，借助其產(chǎn)業(yè)投資專長彌補自身短板。同時，具備條件的市縣級擔(dān)保公司可與省級機構(gòu)進(jìn)行科創(chuàng)債券分保合作，提升在投擔(dān)聯(lián)動中的議價能力與資源獲取權(quán)重。

三是多維度整合資源，優(yōu)化運行環(huán)境。第一，深化與科技主管部門的政策協(xié)同，爭取針對科創(chuàng)企業(yè)的獎補政策及數(shù)據(jù)資源支持，建立名單互認(rèn)機制，擴大優(yōu)質(zhì)客戶儲備池，實現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)的篩選與動態(tài)管理。第二，強化與地方政府及園區(qū)的風(fēng)險共擔(dān)合作，利用前期城投平臺債項擔(dān)保、園區(qū)擔(dān)保等業(yè)務(wù)打下的良好基礎(chǔ)，加強合作，充分發(fā)揮地方政府在區(qū)域風(fēng)險防范化解方面的優(yōu)勢，探索共建投擔(dān)聯(lián)動風(fēng)險資金池及風(fēng)險化解機制。第三，借助人工智能在數(shù)據(jù)挖掘與智能分析領(lǐng)域的優(yōu)異表現(xiàn)，依托基金業(yè)務(wù)平臺上線以及省市區(qū)域性平臺搭建等契機，完善數(shù)據(jù)交互共享機制，積累行業(yè)信息。第四，以《科技創(chuàng)新專項擔(dān)保計劃》等政策為抓手，增強擔(dān)保公司在投擔(dān)聯(lián)動中的話語權(quán)，擴大投擔(dān)聯(lián)動客戶覆蓋范圍。同時，以早期政策性擔(dān)保業(yè)務(wù)為切入點，以投擔(dān)聯(lián)動模式為紐帶，為與成熟期企業(yè)的再融資合作預(yù)留可能性。

四是建立健全退出機制。第一，充分借助地方政府在產(chǎn)業(yè)升級、招商引資及區(qū)域經(jīng)濟扶持中的政策統(tǒng)籌優(yōu)勢，加強與地方投融資平臺的深度協(xié)同，依托政府資源與產(chǎn)業(yè)布局優(yōu)勢構(gòu)建多元化股權(quán)退出渠道。第二，探索省市級擔(dān)保體系內(nèi)的股權(quán)退出統(tǒng)籌機制，推動自上而下的認(rèn)購權(quán)轉(zhuǎn)讓模式創(chuàng)新，通過建立批量化、標(biāo)準(zhǔn)化、流程化的系統(tǒng)轉(zhuǎn)讓機制，實現(xiàn)科創(chuàng)企業(yè)股權(quán)、期權(quán)轉(zhuǎn)讓的高效化與規(guī)范化運作。第三，加快推進(jìn)區(qū)域股權(quán)市場建設(shè)，完善區(qū)域股權(quán)交易中心功能，強化場內(nèi)市場與場外市場的聯(lián)動效應(yīng)，為科創(chuàng)企業(yè)提供更具靈活性的資本退出路徑選擇。

參考文獻(xiàn)

[1]黃紹軍. 科技金融風(fēng)口下投貸聯(lián)動機制創(chuàng)新研究[J]. 西南金融，2024（5）.

[2]王焰，閆述乾. 面向物流企業(yè)供應(yīng)鏈金融的擔(dān)保公司投保聯(lián)動業(yè)務(wù)模式研究[J]. 經(jīng)濟研究導(dǎo)刊，2022（5）.

[3]楊穎. M融資擔(dān)保公司對H環(huán)保公司投保聯(lián)動案例研究[D]. 廣州：華南理工大學(xué)，2023.

[4]周家珍. 商業(yè)銀行開展投貸聯(lián)動業(yè)務(wù)的模式特征、問題與建議[J]. 西南金融，2021（4）.