上市公司數(shù)字并購提升企業(yè)價值了嗎？

摘"要：數(shù)字經(jīng)濟迅速發(fā)展背景下，數(shù)字并購成為上市公司獲取數(shù)字技術(shù)和數(shù)據(jù)資源及培育管理能力的重要戰(zhàn)略手段，但數(shù)字并購企業(yè)是否實現(xiàn)了并購目的與并購預期增值，仍是當前亟待深入探討的問題。本文選取2009—2022年中國A股非金融上市公司為樣本，將企業(yè)價值分為市場價值和賬面價值，實證檢驗上市公司數(shù)字并購對企業(yè)價值的影響及其作用機制。研究發(fā)現(xiàn)，上市公司數(shù)字并購顯著提升企業(yè)市場價值，發(fā)揮了預期積極作用，但負向影響企業(yè)賬面價值，存在非預期經(jīng)濟后果。機制分析發(fā)現(xiàn)，數(shù)字并購企業(yè)會增加研發(fā)投入、推動數(shù)字化創(chuàng)新，從而提升企業(yè)市場價值，但相應機制也造成企業(yè)賬面價值被降低。異質(zhì)性檢驗發(fā)現(xiàn)，非數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)與外部媒體關(guān)注度高時，數(shù)字并購對企業(yè)市場價值的影響更為顯著，且媒體關(guān)注度高時能夠緩解數(shù)字并購對企業(yè)賬面價值的影響，但無論上市公司是否屬于數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)，其賬面價值均受相同影響。

關(guān)鍵詞：數(shù)字并購；企業(yè)價值；市場價值；賬面價值

中圖分類號：F425；F272；F125文獻標識碼：A文章編號：1001-148X（2025）02-0096-11

收稿日期：2024-09-06

作者簡介：李明（1966—），男，安徽蕪湖人，研究員，博士生導師，研究方向：財務會計理論與實務、公司治理與企業(yè)創(chuàng)新、資本市場審計監(jiān)管；王衛(wèi)（1990—），本文通訊作者，男，河南漯河人，博士研究生，研究方向：財務會計理論與實務、數(shù)字并購與數(shù)字創(chuàng)新。

一、引"言

黨的二十屆三中全會明確提出“健全促進實體經(jīng)濟和數(shù)字經(jīng)濟深度融合制度”。在國家數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略需求和數(shù)字技術(shù)廣泛運用的雙重驅(qū)動下，數(shù)字并購因其能夠快速且有效地獲取數(shù)字技術(shù)、數(shù)據(jù)資源與數(shù)字能力，并對組織架構(gòu)、商業(yè)模式以及業(yè)務運營等進行變革，已成為上市公司轉(zhuǎn)型升級傳統(tǒng)生產(chǎn)要素、激發(fā)培育新動能的重要途徑［1］。無論是傳統(tǒng)企業(yè)亦或新興組織，都逐漸將數(shù)字并購作為外源式增長的重要跳板，以期釋放長期價值。然而，數(shù)字并購發(fā)展與研究尚處于早期階段，上市公司實施數(shù)字并購的內(nèi)在動力仍取決于其能否助力企業(yè)價值提升，從而滿足其長期生存與發(fā)展的需要。對此，相關(guān)研究目前并不充分，亟待深入探討。對于企業(yè)價值的研究，現(xiàn)有文獻從不同視角給予了多方面探討，且近年來逐漸聚焦“數(shù)字”屬性的價值創(chuàng)造效應［2-3］。但多數(shù)研究并未明確辨別市場績效指標與財務績效指標的區(qū)別，忽視了“數(shù)字”要素在資本市場和財務報表中價值創(chuàng)造方式的情境差異。從市場層面來看，企業(yè)價值的波動源于投資者對企業(yè)未來發(fā)展預期的變化；從會計層面來看，企業(yè)價值取決于日常經(jīng)營所獲收益與所需成本之差。在特定情境差異下，兩者變化邏輯或許并非一致。如果數(shù)字并購創(chuàng)造企業(yè)價值在會計層面與市場層面存有差異，那么兩者判斷的差異性不僅關(guān)乎數(shù)字并購能否真正推動上市公司長期可持續(xù)發(fā)展的有效驗證，而且對其影響差異的分析能夠追溯“數(shù)字”要素與現(xiàn)時制度環(huán)境之間的適配關(guān)系，為企業(yè)價值體系在數(shù)字情境下的革新性研究提供理論基礎(chǔ)與實踐證據(jù)。因此，厘清上市公司數(shù)字并購是否以及如何實現(xiàn)企業(yè)價值的問題至關(guān)重要，不僅可以增加對數(shù)字并購實踐的認知，而且有利于政策制定部門與上市公司采取措施以放大積極作用或抑制非預期經(jīng)濟后果。

數(shù)字并購是企業(yè)為建設自身所需數(shù)字能力的并購，強調(diào)數(shù)字業(yè)務的擴展和數(shù)字能力的構(gòu)建，進而轉(zhuǎn)變模式以適應數(shù)字顛覆［1］。上市公司通過數(shù)字并購可以獲取數(shù)字技術(shù)和數(shù)據(jù)資源［4］，從而實現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型［5］與數(shù)字創(chuàng)新績效［6］。根據(jù)信號理論，數(shù)字并購及數(shù)字化轉(zhuǎn)型或創(chuàng)新，對內(nèi)是價值體系的提升與變革，對外則是中長期戰(zhàn)略價值投資的積極信號。數(shù)字并購釋放的數(shù)字活力能吸引投資者關(guān)注，在資本市場形成正面反饋而預期有利于提升上市公司市場價值。根據(jù)有效市場理論，企業(yè)市場價值是企業(yè)未來盈利能力的折現(xiàn)。財務報告反映了企業(yè)過去財務狀況與經(jīng)營成果，具有價值相關(guān)性，能夠預測未來盈利能力。按此邏輯，數(shù)字并購對上市公司市場價值的預期影響一定程度上可歸因為企業(yè)賬面價值提升。但有關(guān)數(shù)字并購價值創(chuàng)造落點于財務指標的研究至今并不充分。企業(yè)市場價值的影響是否以企業(yè)賬面價值提升或降低為依據(jù)，數(shù)字并購對企業(yè)市場價值的提升與企業(yè)賬面價值提升是否同向相關(guān)？現(xiàn)有研究尚未給出明確答案。

現(xiàn)有研究認為，數(shù)字并購能從內(nèi)部經(jīng)營管理［7］、全要素生產(chǎn)率［8］、以及知識協(xié)同［9］等方面實現(xiàn)對管理要素的賦能與協(xié)同。這些路徑的賦能與協(xié)同能夠為上市公司賬面價值提升創(chuàng)造良好的財務底蘊。但在數(shù)字情境下，“數(shù)據(jù)資源”作為數(shù)字并購的核心驅(qū)動力和重要產(chǎn)出［10］，具有時代革新性，這與相對滯后的會計制度環(huán)境可能會產(chǎn)生錯配，對企業(yè)賬面價值產(chǎn)生非預期效果。數(shù)字并購戰(zhàn)略意味著上市公司比以往任何時候都更加重視數(shù)據(jù)資源投入與數(shù)字化創(chuàng)新。同時數(shù)字并購戰(zhàn)略是上市公司數(shù)字資源獲取、移植和內(nèi)化的動態(tài)過程，增加研發(fā)投入是保障這一過程順利實施的基本保障。數(shù)字并購企業(yè)對“數(shù)字”投資與發(fā)展，不僅僅體現(xiàn)于增加研發(fā)成本對短期利潤的擠壓，更在于數(shù)據(jù)資源的“未入表”而對會計賬面盈余帶來“陣痛”。2020年，《中共中央"國務院關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》將數(shù)據(jù)要素認定為五大生產(chǎn)要素之一。數(shù)據(jù)要素的出現(xiàn)，超出了現(xiàn)行會計方法體系下的核算與反映邊界，致使數(shù)字并購企業(yè)研發(fā)投入的重要產(chǎn)出和數(shù)字化創(chuàng)新的核心驅(qū)動力——數(shù)據(jù)要素資源，均被計入當期成本費用，相應經(jīng)濟利益流入?yún)s可能在未來分期實現(xiàn)，從而使其財務報表與會計信息不能充分反映出其意欲反映的經(jīng)濟事實，致使企業(yè)賬面價值受低估。

針對以上關(guān)于數(shù)字并購企業(yè)價值創(chuàng)造的推論，為進一步細化檢驗其實然狀態(tài)，本文從企業(yè)價值視角切入，考察企業(yè)數(shù)字并購的經(jīng)濟后果，可能的邊際貢獻如下：其一，提供了數(shù)字經(jīng)濟情形下企業(yè)數(shù)字并購戰(zhàn)略行為對企業(yè)價值影響的實證證據(jù)。本文以成本效益視角將企業(yè)價值分為市場價值與賬面價值，拓展了企業(yè)價值的內(nèi)涵和外延，闡明數(shù)字經(jīng)濟場景下上市公司數(shù)字并購的價值創(chuàng)造效應，補充了數(shù)字并購影響企業(yè)市場價值與賬面價值的理論邏輯。其二，從價值創(chuàng)造視角拓展了上市公司數(shù)字并購的經(jīng)濟后果，為辯證看待數(shù)字并購的成本效益，考慮現(xiàn)時會計價值體系在數(shù)字情境下的革新性研究提供有益證據(jù)。已有研究肯定了上市公司數(shù)字并購的積極作用，而忽視了其可能產(chǎn)生的制度摩擦成本。基于“數(shù)字”革新性與現(xiàn)時會計準則制度的適配性視角，能夠具象企業(yè)數(shù)字并購這一具有變革性質(zhì)的企業(yè)經(jīng)營活動和戰(zhàn)略行為對于會計信息的沖擊影響，有助于更加全面系統(tǒng)地理解數(shù)字并購的價值創(chuàng)造效應。

二、理論分析與研究假設

（一）數(shù)字并購與企業(yè)市場價值

作為現(xiàn)時收益與未來生產(chǎn)能力的集中體現(xiàn)，市場價值同時包含了現(xiàn)階段企業(yè)發(fā)展的價值評估和未來增長潛力的合理預期［11］。有效市場能夠在企業(yè)成長機會被利潤表確認之前就認識到他們的存在，并導致股價的上升。其波動源于投資者對企業(yè)未來發(fā)展預期的變化。面對數(shù)字經(jīng)濟概念釋放的紅利與資本市場的青睞，許多上市公司不得不通過策略性信息披露以獲得資本市場的認可和產(chǎn)業(yè)政策的支持。而數(shù)字并購行為釋放的數(shù)字發(fā)展與企業(yè)特質(zhì)信息有利于提振外部投資者信心，有效提升企業(yè)市場價值?；谥R的觀點和組織學習理論，并購可以增強主并方創(chuàng)新能力與獲得新知識資源集，從而促進企業(yè)長期持續(xù)發(fā)展［12］。Ahuja和Katila（2001）［13］認為，主并方獲取的資源稟賦提高了其創(chuàng)新動能，會使主并方通過創(chuàng)新動能帶來積極的市場價值。但創(chuàng)新并非一蹴而就，研發(fā)投入不充分可能無法吸收整合新知識，從而無法釋放并購的創(chuàng)新效能［14］。數(shù)字并購戰(zhàn)略意味著上市公司比以往任何時候都更加重視數(shù)據(jù)資源投入與數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新，同時數(shù)字并購戰(zhàn)略實施是上市公司數(shù)字資源獲取、移植和內(nèi)化的動態(tài)過程，增加研發(fā)投入是保障這一過程順利實施的基本保障。由此可見，數(shù)字并購企業(yè)后續(xù)在創(chuàng)新層面上的投入與產(chǎn)出優(yōu)化，很大程度上決定著上市公司的生產(chǎn)發(fā)展前景，是影響企業(yè)市場價值的一個重要因素。尤其是在數(shù)字經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的背景下，創(chuàng)新動能優(yōu)化會使數(shù)字并購企業(yè)在后續(xù)市場競爭中占據(jù)更大優(yōu)勢地位，投資者會對這類潛力公司更加青睞。

一方面，上市公司數(shù)字并購會增加創(chuàng)新投入強度，進而獲取較高的市場價值。首先，充分有效的知識整合是上市公司數(shù)字并購后企業(yè)價值創(chuàng)造的關(guān)鍵，數(shù)字資源的革新性要求并購企業(yè)加大研發(fā)投入以實現(xiàn)“數(shù)實融合”。根據(jù)吸收能力理論，資源的獲取并不必然為企業(yè)帶來價值創(chuàng)造能力的提升，價值績效的達成受企業(yè)吸收能力的制約［15］，而并購后的研發(fā)投入是促進資源吸收的關(guān)鍵［16］。當上市公司通過數(shù)字并購獲取相應數(shù)字技術(shù)與數(shù)據(jù)資源時，在后續(xù)的時間序列中，上市公司為了實現(xiàn)“數(shù)實融合”，往往會加大研發(fā)投入。其次，并購數(shù)據(jù)資源和數(shù)字技術(shù)有利于上市公司更精準地把握消費需求，明確當前生產(chǎn)過程的不足和技術(shù)創(chuàng)新方向，提高了上市公司增加研發(fā)投入的需求。尤其是數(shù)字并購“大智移云物”等數(shù)字技術(shù)發(fā)揮了數(shù)據(jù)要素的乘數(shù)效用，降低了上市公司研發(fā)過程的資源配置冗余和風險成本，增加研發(fā)投入有利于提升研發(fā)效率。最后，上市公司數(shù)字并購通過聲譽機制和合法性確認提升其在資本市場上的期望價值和定價水平，能夠為上市公司研發(fā)投入提供源源不斷的相應資源。在當下企業(yè)發(fā)展由“資源消耗型”向“創(chuàng)新驅(qū)動型”轉(zhuǎn)變的時代情境下，基于能力與聲譽雙重視角，數(shù)字并購都提供了上市公司轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的信號。能夠表明上市公司切實貫徹落實國家產(chǎn)業(yè)數(shù)字化與數(shù)字產(chǎn)業(yè)化的數(shù)字中國建設政策，有利于樹立企業(yè)數(shù)字發(fā)展的合法性。兩者加持下，不僅使數(shù)字并購企業(yè)獲得投資者的正向激勵，更能在較高程度上滿足政府、債權(quán)人等利益相關(guān)者對上市公司的定位要求和價值期待。認可程度與支持力度使其資源稟賦顯著提升，數(shù)字并購企業(yè)將更有能力增加研發(fā)投入。

另一方面，上市公司數(shù)字并購有利于提升數(shù)字化創(chuàng)新，進而獲取較高的市場價值。在數(shù)字時代，數(shù)字并購被認為是企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新的重要途徑，有助于上市公司增加數(shù)字知識存量［9］，進而對上市公司數(shù)字化創(chuàng)新發(fā)揮重要促進作用［6］。既往文獻指出，數(shù)字化創(chuàng)新優(yōu)化了上市公司的價值創(chuàng)造模式，拓寬了企業(yè)價值創(chuàng)造路徑［17］，有利于提升企業(yè)市場價值。首先，數(shù)字并購有利于上市公司建立數(shù)字化創(chuàng)新的組織結(jié)構(gòu)和治理體系，進而為上市公司提升市場價值形成更強的組織管理效率?！按笾且圃莆铩钡葦?shù)字技術(shù)在職能架構(gòu)的應用與賦能，可以變革傳統(tǒng)組織架構(gòu)，減少內(nèi)部溝通層級。推動組織架構(gòu)趨于扁平化和弱邊界化，催生以智能合約為紐帶的新型治理體系，進一步規(guī)范企業(yè)的權(quán)責分配機制［18］。傳統(tǒng)組織架構(gòu)的變革，可減少上市公司代理成本，抑制信息不對稱，保護中小投資者利益，從而為市場價值提升創(chuàng)造良好的組織環(huán)境。其次，數(shù)字并購有利于賦能上市公司研發(fā)體系與生產(chǎn)過程，從而為企業(yè)市場價值提升創(chuàng)造可持續(xù)競爭能力。數(shù)字并購數(shù)字技術(shù)與數(shù)據(jù)資源的應用，可以使上市公司數(shù)據(jù)處理在價值鏈上實現(xiàn)前段業(yè)務活動、中斷數(shù)據(jù)處理和后端核算分析交互鏈接。通過對政策引導、市場需求以及用戶痛點等多維數(shù)據(jù)的捕獲與分析，能夠提高產(chǎn)品數(shù)字化創(chuàng)新方向的精準度。更好的數(shù)字化產(chǎn)品，特別是一些關(guān)鍵數(shù)字技術(shù)的突破，將增強企業(yè)的內(nèi)在價值和競爭地位，吸引價值投資者。同時，數(shù)字技術(shù)與數(shù)據(jù)資源的延展性、可移動性與同質(zhì)性［19］，助力賦能生產(chǎn)各個環(huán)節(jié)程序動態(tài)調(diào)節(jié)，進而實現(xiàn)更加精細化、柔性線的生產(chǎn)。生產(chǎn)的柔性化一定程度上能抑制企業(yè)市場價值的向下波動。最后，數(shù)字并購有利于上市公司建立數(shù)字化創(chuàng)新的產(chǎn)品體系和商業(yè)模式，進而為企業(yè)提升市場價值夯實市場基礎(chǔ)。以場景為鏈接糅合產(chǎn)品體系與商業(yè)模式是企業(yè)釋放數(shù)字化創(chuàng)新動能的兩個主要投向。通過數(shù)字化創(chuàng)新分解、重構(gòu)、優(yōu)化傳統(tǒng)業(yè)務場景，實現(xiàn)用戶與產(chǎn)品、場景基本元素的離散化解構(gòu)與全息化重構(gòu)?？纱蚱飘a(chǎn)品、組織、產(chǎn)業(yè)的邊界［20］，不斷進行數(shù)字化場景的融合創(chuàng)新，進而實現(xiàn)價值共創(chuàng)、用戶粘性增加、企業(yè)市場價值提升。并且在當下用戶對產(chǎn)品開發(fā)的參與度不斷提升與消費場景不斷具象的影響下，產(chǎn)品的數(shù)字化創(chuàng)新往往被認為是一個非?；钴S的市場信號，能夠吸收投資者關(guān)注提升企業(yè)市場價值?；诖耍疚奶岢鲆韵卵芯考僭O：

H1：上市公司數(shù)字并購能夠提升企業(yè)市場價值。

（二）數(shù)字并購與企業(yè)賬面價值

基于以上分析，數(shù)字并購通過研發(fā)投入和數(shù)字化創(chuàng)新可以提升市場價值。上市公司在資本市場上的價值是基于資本市場的整體風險、通脹水平和公司系統(tǒng)性風險暴露程度等風險因素調(diào)整之后的指標，包含了公司已有資產(chǎn)的估值和對未來增長潛力的預期。但財務類企業(yè)價值指標僅反映賬面數(shù)值。從會計層面來看，賬面數(shù)值取決于日常經(jīng)營所獲收益與所需成本之差。因此，研發(fā)投入在未進行資本化之前是以研發(fā)費用形式?jīng)_抵企業(yè)利潤。加之數(shù)字資產(chǎn)不同于傳統(tǒng)有形資產(chǎn)，其抽象性難以被外界感知，其價值難以確認計量“入表”并反映在企業(yè)賬面上［21］。尤其是在現(xiàn)行會計準則下，上市公司數(shù)字并購后研發(fā)投入與數(shù)字化創(chuàng)新所涉及的價值可能導致企業(yè)賬面成本增加和收益降低，企業(yè)賬面價值會形成非預期結(jié)果。

其一，基于研發(fā)投入視角。資金支持是創(chuàng)新活動的基礎(chǔ)，高研發(fā)水平意味著高創(chuàng)新成本，上市公司提高研發(fā)水平可能擠兌短期盈余，甚至誘發(fā)企業(yè)財務風險［22］。數(shù)字并購戰(zhàn)略意味著上市公司比以往任何時候都更加重視研發(fā)投入，而增加研發(fā)投入會擠占現(xiàn)有營運資金，降低企業(yè)盈余。同時，根據(jù)會計準則規(guī)定，CAS6要求企業(yè)對研究階段的支出在其發(fā)生時確認為費用，開發(fā)階段支出在滿足確認條件后應當被確認為無形資產(chǎn)。只有滿足一定條件下才能做資本化處理，其余則費用化處理，這可能導致數(shù)字并購后研發(fā)投入越大，上市公司費用越高，降低企業(yè)利潤。Cheng等（2016）［22］認為企業(yè)創(chuàng)新投入越多，創(chuàng)新成本越高。同時創(chuàng)新投入大、周期長以及不確定性較大等特征，更容易造成上市公司資金缺乏而陷入財務困境。除此之外，數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展歷程較短，數(shù)字并購標的多處于成長期或科技成果轉(zhuǎn)換階段，巨額研發(fā)投入是保障其技術(shù)轉(zhuǎn)換、產(chǎn)品落地、模式構(gòu)建、市場開拓與用戶凝聚的首要資源，需要依靠數(shù)字并購主體現(xiàn)金流進行“輸血”培育其發(fā)展能力，這可能會進一步降低數(shù)字并購主體的賬面價值。加之，上市公司為獲取數(shù)字技術(shù)與數(shù)據(jù)資源，需要向標的方支付超高溢價成本，這些資金可能來源于自有資金與商業(yè)借款，資金占用會壓縮盈利空間，利息費用也會沖抵企業(yè)賬面價值。

其二，基于數(shù)字化創(chuàng)新視角。根據(jù)企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新定義，企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新是指運用數(shù)字化技術(shù)、工具和方法，通過對數(shù)字化資源和能力進行重構(gòu)整合，在與內(nèi)外部環(huán)境相互作用的過程中，創(chuàng)造出新的產(chǎn)品、服務、流程、工藝和商業(yè)模式［23］。那么數(shù)字化創(chuàng)新價值創(chuàng)造可以拆解為數(shù)據(jù)資源價值之所以劃分為數(shù)據(jù)資源價值，原因在于2020年《中共中央"國務院關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》的政策文件中，數(shù)據(jù)要素已然被認定為與土地、勞動力、資本、技術(shù)等四大生產(chǎn)要素并列的第五大生產(chǎn)要素，且已有學術(shù)研究中也認可數(shù)據(jù)資源為單獨資產(chǎn)。、數(shù)字技術(shù)價值以及除了數(shù)字直接價值外服務于企業(yè)管理與經(jīng)營模式帶來的其他管理價值。首先，關(guān)于數(shù)據(jù)資源價值。在現(xiàn)行會計準則下，由于數(shù)據(jù)資源的權(quán)屬不清晰、未來收益難以計量等原因，數(shù)據(jù)資源還未能客觀、充分地確認在財務報表中。企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新所依賴的數(shù)據(jù)資源均計入當期成本費用，但相應的經(jīng)濟利益流入?yún)s很有可能是在未來分期實現(xiàn)的，導致數(shù)據(jù)資源外購或開發(fā)中投入資金越多，企業(yè)當期會計收益越低。只觀察數(shù)字并購及后續(xù)數(shù)字化創(chuàng)新的數(shù)據(jù)資源價值對于會計盈余的影響，通過會計盈利中被扣除的廣義費用成為會計盈余的減項，造成企業(yè)賬面價值被低估。其次，對于數(shù)字化創(chuàng)新所涉及的數(shù)字技術(shù)資源價值，則會因新物種與舊體系的摩擦和創(chuàng)新變革使風險充溢于數(shù)字化創(chuàng)新活動的各個環(huán)節(jié)，包括“數(shù)實融合”機理與路徑、數(shù)字人才匱乏限制、數(shù)字技術(shù)外溢等各種風險。除此之外，數(shù)字并購企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新應用離不開多維互補資本投入，內(nèi)部資源重新分配與調(diào)整從而適配數(shù)字化創(chuàng)新才能保證充分發(fā)揮其積極影響。各種成本與風險致使數(shù)字化創(chuàng)新應用的積極影響難以立竿見影，短期內(nèi)無法轉(zhuǎn)化為企業(yè)增值效果，從而致使前期投入成效較低，企業(yè)賬面價值下降。最后，數(shù)字并購所涉及的其他管理價值也可能降低賬面盈余?；谇拔姆治?，基于數(shù)字技術(shù)與數(shù)據(jù)資源發(fā)展帶來的數(shù)字化創(chuàng)新管理模式、生產(chǎn)體系與商業(yè)模式也能夠為并購方企業(yè)帶來附加效應。若將其視為一項資產(chǎn)，在現(xiàn)行準則體系下更缺乏被確認的條件，然而這部分成本卻以費用的形式?jīng)_減企業(yè)賬面盈余。因此，在數(shù)字化創(chuàng)新價值與以上價值正相關(guān)的前提下，數(shù)字并購企業(yè)通過數(shù)字化創(chuàng)新合法擁有或控制這些價值，未體現(xiàn)在財務報表或多以費用化或成本化處理，可能導致數(shù)字并購企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新程度越大，企業(yè)賬面價值越被低估?；诖?，本文提出以下研究假設：

H2：上市公司數(shù)字并購能夠降低企業(yè)賬面價值。

三、研究設計

（一）數(shù)據(jù)來源和樣本選擇

本文以2009—2022年中國A股公司為樣本，考慮到金融行業(yè)會計項目與財務報表差異以及ST類或其他企業(yè)財務狀況的異常性，因此剔除以下樣本：（1）金融保險類；（2）ST等“T”類；（3）股票收益率和財務數(shù)據(jù)缺失類。數(shù)字并購數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫中的并購重組子庫，并進行了二次篩選，標準如下：第一，剔除交易失敗并保留上市公司地位為買方的數(shù)據(jù)；第二，剔除資產(chǎn)置換、債務重組以及資產(chǎn)剝離的并購交易數(shù)據(jù)，并僅保留標的方為企業(yè)的樣本；第三，剔除收購金額小于100萬、股權(quán)收購比例小于5%的并購樣本；第四，對同一企業(yè)在同一年份進行多次并購且并購標的不同的樣本，僅保留第一個樣本，標的相同則進行合并；第五，在以上篩選結(jié)果后，根據(jù)數(shù)字并購變量定義和標準進行判斷。主要連續(xù)變量在1%和99%水平上采取WINSORIZE處理，并用STATA16.0完成實證檢驗。

（二）變量定義與說明

1.解釋變量

數(shù)字并購（DMA）。根據(jù)數(shù)字并購概念定義以及現(xiàn)有研究，并購標的是否從事數(shù)字經(jīng)濟行業(yè)是判斷數(shù)字并購的基礎(chǔ)依據(jù)。因此，本文借鑒李雙燕和喬陽嬌（2023）［24］的研究，依據(jù)并購公告及“企查查”核對標的企業(yè)信息，以《數(shù)字經(jīng)濟及其核心產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計分類（2021）》為基準，逐一判斷標的企業(yè)：在被并前五年內(nèi)是否擁有數(shù)字專利、是否擁有軟件著作權(quán)和被并時是否屬于數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)。將同時滿足以下條件的并購視為數(shù)字并購：（1）滿足數(shù)字專利并購條件；（2）并購標的企業(yè)在被并購前擁有軟件著作權(quán)或并購標的企業(yè)在被并購前屬于數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)［24］。

2.被解釋變量

企業(yè)價值（TobinQ與ROE）。基于財務管理角度，將企業(yè)價值分為市場價值和賬面價值。關(guān)于市場價值。已有文獻常用托賓Q值［11］、累計異常報酬率CAR［25］等指標進行衡量。CAR指標更多利用事件研究法判斷對企業(yè)價值的短期影響，而托賓Q值則包含了資本市場對企業(yè)現(xiàn)時發(fā)展狀況的價值評估與未來成長能力的合理預期［3］。數(shù)字并購數(shù)字技術(shù)與數(shù)據(jù)資源更多地與企業(yè)的無形資產(chǎn)和長期價值相關(guān)聯(lián)，因此，托賓Q值更為符合本文強調(diào)的上市公司數(shù)字并購后的市場價值創(chuàng)造效應，而并非數(shù)字并購事件對股票價格的影響。本文借鑒楊廣青等（2020）［26］研究，以股票市場估算值——托賓Q作為企業(yè)市場價值（TobinQ）的代理變量。對于企業(yè)賬面價值。由于企業(yè)所有者權(quán)益是一種成本價格，無法反映出固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)以及流動資產(chǎn)等科目的價值變動，往往與上市公司真正的資產(chǎn)價值相差極大?；诖耍疚慕梃b翟慧君等（2023）［27］研究，使用能夠代表上市公司自有資產(chǎn)成本收益效應的所有者權(quán)益獲利能力指標——凈資產(chǎn)收益率衡量企業(yè)賬面價值（ROE）。

3.控制變量

借鑒陶鋒等（2023）［3］研究，本文控制變量還包括：企業(yè)規(guī)模（Size）、現(xiàn)金持有量（Cashflow）、資產(chǎn)負債率（Lev）、成長機會（Growth）、獨立董事占比（Indep）、企業(yè)年齡（Age）、股權(quán)集中度（Shr1）、無形資產(chǎn)占比（Intanss）、企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Soe）、兩職合一（Dua）以及董事會規(guī)模（Board）。詳細定義見表1。

（三）基準回歸模型

借鑒唐浩丹等（2022）［28］研究，本文建立如下基準回歸模型，以檢驗上市公司不同時間節(jié)點發(fā)生數(shù)字并購的價值創(chuàng)造效應。

TobinQit/ROEit=α0+α1DMAit+α2∑Controlsit+εit（1）

其中，被解釋變量為企業(yè)市場價值和企業(yè)賬面價值，分別以TobinQ值和企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率ROE作為代理變量，核心解釋變量DMA為企業(yè)的數(shù)字并購，若企業(yè)未發(fā)生數(shù)字并購及發(fā)生數(shù)字并購之前年份則為0，企業(yè)進行數(shù)字并購及之后年份則為1。Controls表示控制變量的集合。本文主要關(guān)注DMA的系數(shù)α1，若該系數(shù)顯著為負，則表示數(shù)字并購對企業(yè)價值負向影響；若該系數(shù)顯著為正，則表示數(shù)字并購對企業(yè)價值有正向影響，從而為本文相應假設提供實證支撐。

四、實證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計

本文主要研究變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示，在研究樣本中，企業(yè)市場價值（TobinQ）均值為2.1391，中位數(shù)為1.7569，最大值為5.2885，表明中國A股上市公司的平均市場價值超過其資產(chǎn)價值。公司賬面價值（ROE）均值為0.0665，中位數(shù)為0.0767，最大值為0.4236，表明中國A股公司多數(shù)企業(yè)凈資產(chǎn)收益率差異較大。數(shù)字并購均值為0.0376，表明受到數(shù)字并購行為影響的樣本觀測值占比為3.76%，仍有較大增長空間，也為探究數(shù)字并購與企業(yè)價值的影響差異奠定基礎(chǔ)。其他變量與已有研究相比基本一致且均處于合理區(qū)間之內(nèi)。

（二）基準回歸

上市公司數(shù)字并購對于企業(yè)價值影響的實證檢驗結(jié)果如表3所示。其中，分別驗證了未控制固定效應與控制固定效應的結(jié)果，前者回歸結(jié)果如列（1）和列（3）所示，采用固定效應回歸結(jié)果如列（2）和列（4）所示。列（1）和列（2）結(jié)果表明企業(yè)市場價值TobinQ的估計系數(shù)α1顯著為正（α1=0.2449，"plt;0.01；α1=0.1406，"plt;0.01），列（3）和列（4）結(jié)果表明企業(yè)賬面價值ROE的估計系數(shù)α1顯著為負（α1=-0.0359，"plt;0.01；α1=-0.0287，"plt;0.01）。意味著上市公司數(shù)字并購有助于提升企業(yè)市場價值，降低企業(yè)賬面價值，研究假設H1和假設H2均得以驗證。

五、穩(wěn)健性檢驗

（一）基于匹配后樣本的實證檢驗

由于樣本選擇偏差可能導致內(nèi)生性問題，上市公司數(shù)字并購與非數(shù)字并購經(jīng)過匹配之后能有效克服樣本之間的系統(tǒng)性偏差，估計結(jié)果更為穩(wěn)健。本文以1∶1卡尺最近鄰匹配后的樣本進行相應檢驗，結(jié)果如表4列（1）和列（3）所示，數(shù)字并購DMA對企業(yè)市場價值與賬面價值估計系數(shù)分別顯著為正（α1=0.1201，"plt;0.01）和負（α1=-0.0326，"plt;0.01），再次驗證上市公司數(shù)字并購對企業(yè)價值的影響研究。此外，為克服處理組樣本數(shù)量遠少于潛在對照組樣本數(shù)量時存在的抽樣方差影響，本文借鑒唐浩丹等（2022）［28］研究，采用1∶3的“一對多”卡尺最近鄰匹配策略以增強匹配效力并進行再次檢驗，結(jié)果如表4列（2）和列（4）顯示，數(shù)字并購DMA估計系數(shù)（α1=0.1287，"plt;0.01；α1=-0.0305，"plt;0.01）依然合乎研究，研究結(jié)論較為穩(wěn)健。

（二）安慰劑檢驗

基于遺漏變量與隨機因素對穩(wěn)健性的影響，本文以隨機分配處理組樣本與發(fā)生時間進行安慰劑檢驗，最終以偽核心解釋變量DAMrandom替代式（1）中的DMA進行回歸。圖1為市場價值與企業(yè)價值1000次隨機抽樣α1random的核密度以及P值分布圖，結(jié)果顯示無論是市場價值或企業(yè)價值，α1random主要集中于零附近并呈正態(tài)分布，圖1（a）隨機估計系數(shù)基本位于企業(yè)市場價值真實估計結(jié)果0.1406左側(cè)，圖1（b）隨機估計系數(shù)基本位于企業(yè)賬面價值真實估計結(jié)果-0.0287右側(cè)，表示本文真實估計結(jié)果屬于抽樣估計結(jié)果中的明顯異常值，結(jié)果穩(wěn)健。

（三）動態(tài)效應分析

雙重差分結(jié)果滿足一致性的重要前提在于組別之間的平行趨勢假設，應用到本文即沒有數(shù)字并購這一行為，企業(yè)價值在處理組和對照組的發(fā)展趨勢是一致的。同時，考慮伴隨數(shù)字并購整合完成，外來數(shù)字技術(shù)和數(shù)據(jù)資源與自身內(nèi)部要素的替換、協(xié)同和融合，上市公司市場價值應高位穩(wěn)定，賬面價值會隨著數(shù)字并購價值賦能效應逐漸掩蓋數(shù)據(jù)資源“未入表”的“負面效應”。而主回歸結(jié)果是數(shù)字并購企業(yè)價值的平均處理效應。為有效反映數(shù)字并購完成后的動態(tài)結(jié)果，本文以事件研究法納入數(shù)字并購前后相對年份信息，以此拓展得出動態(tài)DID模型為：

TobinQit/ROEit=β0+∑j≠－1βjDMAi，t+j+α0∑Controlsit+εit（2）

上述模型（2）中，下角標j表示事件發(fā)生的相對年份，如j等于-1意味著數(shù)字并購事件前一年，等1則表示數(shù)字并購事件后一年。因此根據(jù)基準回歸模型變量定義，DMAi，t+j是以數(shù)字并購完成年份t為基準年，向前或向后j年。若數(shù)字并購完成前后的第j年（t+j）則為1，否則為0，從而使平均處理效應分解到不同年份。并以并購前一年（j=-1）作為比較基準。此外，根據(jù)本文數(shù)字并購前后6年及以上年份觀測值較少的特征，本文借鑒Li等（2016）［29］研究，合并這一部分觀測值進行檢驗，以克服其對回歸結(jié)果造成有偏估計的影響。

其中，市場價值的回歸結(jié)果如圖2（a）所示。從中可見，數(shù)字并購完成前（j≤-2）變量DMA的估計系數(shù)βj均不顯著，滿足平行趨勢假設。數(shù)字并購發(fā)生當年及之后年份（j=0，1，…，6+）的估計系數(shù)βj呈現(xiàn)波動遞增的趨勢，且在10%水平以下顯著，表明數(shù)字并購完成后企業(yè)市場價值在較長時間內(nèi)得以提升。

圖1"安慰劑檢驗概率密度分布

圖2"數(shù)字并購影響企業(yè)價值的動態(tài)效應

賬面價值的回歸結(jié)果如圖2（b）所示。結(jié)果顯示，數(shù)字并購完成前（j≤-2）變量DMA的估計系數(shù)βj均不顯著，同樣滿足平行趨勢假設。數(shù)字并購發(fā)生當年及之后年份（j=0，1，…，5）的估計系數(shù)βj系數(shù)呈現(xiàn)逐年遞減的趨勢，且在10%水平以下顯著，表明數(shù)字并購對企業(yè)賬面價值的影響會隨著并購整合與數(shù)據(jù)資源的“未入表”而呈現(xiàn)“非預期”效果，但隨之數(shù)字并購價值賦能逐漸顯露，會掩蓋這一“負面效果”，使其賬面價值得以逐漸提升（j=6+），這也符合前文數(shù)字并購整合消化吸收后的企業(yè)經(jīng)營行為對企業(yè)價值影響的推論以及現(xiàn)有文獻關(guān)于數(shù)字并購價值創(chuàng)造效應的結(jié)果。

（四）其他穩(wěn)健性檢驗

本文借鑒現(xiàn)有研究，還采用了其他方法對主檢驗進行了相關(guān)驗證。（1）更換解釋變量度量。借鑒李雙燕和喬陽嬌（2023）［24］的研究，以滿足數(shù)字專利并購且標的企業(yè)行業(yè)代碼符合《數(shù)字經(jīng)濟及其核心產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計分類（2021）》為基準判斷數(shù)字并購，將滿足數(shù)字專利并購且并購標的企業(yè)在被并購前僅擁有軟件著作權(quán)的樣本進行剔除重新回歸；（2）為避免2014年企業(yè)會計基本準則以及多項企業(yè)會計準則修訂前后差異對企業(yè)價值的影響，縮短樣本區(qū)間為2014—2022年；（3）考慮樣本期間內(nèi)，2015年中國并購浪潮、2020年突發(fā)公共衛(wèi)生事件可能影響并購決策，從而對回歸結(jié)果不利。本文借鑒李玉花和李丹丹（2024）［30］研究，剔除2015年與2020年特殊時期樣本。經(jīng)檢驗，數(shù)字并購影響企業(yè)價值變動均符合預期，驗證研究結(jié)論穩(wěn)健"限于篇幅，相關(guān)檢驗結(jié)果未展示，留存?zhèn)渌鳌！?/p>

六、機制檢驗

基于前文理論分析與研究假設，上市公司數(shù)字并購后影響企業(yè)價值的核心驅(qū)動力與重要產(chǎn)出在于研發(fā)投入與數(shù)字化創(chuàng)新。因此，本文借鑒溫忠麟和葉寶娟（2014）［31］研究，構(gòu)建模型（3）和模型（4）從以上幾方面進行機制路徑檢驗。

RDit/DTit=δ0+δ1DMAit+δ2∑Controlsit+εit（3）

TobinQit/ROEit=λ0+λ1DMAit+λ2RDit/DTit+λ3∑Controlsit+εit（4）

其中，RD為研發(fā)投入，借鑒李常青等（2018）［32］研究，采用當期研發(fā)投入總額占營業(yè)收入之比度量企業(yè)研發(fā)投入水平；DT為數(shù)字化創(chuàng)新，基于數(shù)字化創(chuàng)新是一個多維度、多要素、多指標的概念，借鑒丁紅乙和成瓊文（2024）［23］的研究，采用文本分析法與詞頻統(tǒng)計測度企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新。

表5是數(shù)字并購企業(yè)價值創(chuàng)造效應的機制檢驗結(jié)果。表5列（1）和列（2）DMA估計系數(shù)與主回歸一致。列（3）和列（4）DMA估計系數(shù)表明，數(shù)字并購企業(yè)會顯著提升公司研發(fā)投入（δ1=0.6438，plt;0.01）與數(shù)字創(chuàng)新（δ1=0.0297，plt;0.01）。列（5）和列（6）RD與DT估計系數(shù)（λ2=0.0313，plt;0.01；λ2=0.1416，plt;0.01）證明研發(fā)投入與數(shù)字化創(chuàng)新均有利于企業(yè)市場價值提升，且δ1λ2與λ1符號一致，表明研發(fā)投入與數(shù)字化創(chuàng)新分別發(fā)揮了部分中介路徑。列（7）和列（8）結(jié)果表明RD（λ2=-0.0040，plt;0.01）與DT（λ2=-0.0113，plt;0.05）證明研發(fā)投入與數(shù)字化創(chuàng)新均負向影響企業(yè)賬面價值，且δ1λ2與λ1符號一致，表明研發(fā)投入與數(shù)字化創(chuàng)新分別發(fā)揮了部分中介效應。上述機制檢驗結(jié)果表明理論分析與研究假設的合理可靠。

七、異質(zhì)性檢驗

（一）基于主并方企業(yè)類型

主并方企業(yè)類型會顯著影響數(shù)字并購與企業(yè)價值之間的關(guān)系。具體而言，非數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)進行數(shù)字并購往往與自身創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)鏈以及大數(shù)據(jù)等因素相關(guān)，主要目的在于利用標的企業(yè)數(shù)字資源發(fā)展自身數(shù)字能力和商業(yè)模式嬗變，本質(zhì)屬于跨界并購。因此其借助數(shù)字并購對內(nèi)實現(xiàn)了帶來更高的邊際貢獻，向外界傳遞了更大的信號價值。相對于非數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)，數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)從創(chuàng)建之初，其主營業(yè)務就是為產(chǎn)業(yè)數(shù)字化發(fā)展提供數(shù)字技術(shù)、產(chǎn)品、服務、基礎(chǔ)設施和解決方案的，以及依賴于數(shù)字技術(shù)、數(shù)據(jù)要素的各類經(jīng)濟活動，其數(shù)字并購目的在于獲取相關(guān)技術(shù)和市場，本質(zhì)屬于同界并購，信號價值相對溫和，因此相對非數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)的數(shù)字并購，其數(shù)字并購在市場價值的表現(xiàn)會有所降低。但無論上市公司是否屬于數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)，研發(fā)投入與數(shù)字化創(chuàng)新影響賬面價值的判斷理應是一致的，不存在研發(fā)費用資本化與“數(shù)據(jù)資源”“未入表”差異，進而不會導致賬面價值受影響差異。本文依據(jù)《數(shù)字經(jīng)濟及其核心產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計分類（2021）》，將樣本劃分為是否數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)（DIG）為突出“數(shù)字產(chǎn)業(yè)化”天然數(shù)字屬性，剔除樣本中“05大類產(chǎn)業(yè)數(shù)字化”部分企業(yè)。，表6（1）列表明，數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)的數(shù)字并購相較于非數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)有所降低，這說明非數(shù)字經(jīng)濟企業(yè)數(shù)字并購價值賦能效用更強，能夠?qū)崿F(xiàn)“數(shù)實融合”，提升企業(yè)市場價值。對于企業(yè)賬面價值，列（2）表明，無論上市公司是否屬于數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)，研發(fā)投入費用化與“數(shù)字”資源“未入表”都會降低其賬面價值，沒有顯著差異。

（二）基于媒體關(guān)注度

媒體關(guān)注具有治理效應，能夠創(chuàng)造良好的信息環(huán)境，從而影響上市公司數(shù)字并購與企業(yè)價值之間的關(guān)系。由于投資者往往通過新聞媒體來了解上市公司相關(guān)信息，媒體報道數(shù)字并購企業(yè)研發(fā)投入和數(shù)字化創(chuàng)新成果，能夠擴大企業(yè)市場聲譽和能力標簽，產(chǎn)生更為明顯的市場價值效應。同時，作為外部治理機制，新聞媒體有能力通過訪談報道等方式獲取和挖掘公司特有信息并以通俗的語言表述出來，這將大大提高信息可讀性和投資者關(guān)注，擴大數(shù)字并購企業(yè)研發(fā)投入與數(shù)字化創(chuàng)新的正向信號，從而進一步提升企業(yè)市場價值。然而，更高的媒體關(guān)注度也意味著公司面對賬面價值變動承受更高的市場壓力和聲譽約束，會更加在意自身賬面價值的變化幅度。此時，對于數(shù)字并購后研發(fā)投入與數(shù)字化創(chuàng)新對其賬面價值的負面影響，上市公司可能會采取多元化經(jīng)營、更加高效的工作方式或盈余管理等分散其負面影響，審慎出具財務報告，從而削弱數(shù)字并購對賬面價值的負向影響。對此，本文借鑒溫素彬和周鎏鎏（2017）［33］的研究，采用網(wǎng)絡媒體和報刊媒體對公司的報道數(shù)量劃分媒體關(guān)注度（Media）。表6列（3）和列（4）表明，媒體關(guān)注高的公司數(shù)字并購能夠進一步擴大資本市場對企業(yè)市場價值的正向影響，同時也會削弱其對賬面價值的負向影響。

八、結(jié)論與啟示

新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革正在縱橫演進并重構(gòu)全球經(jīng)濟格局，數(shù)字并購作為上市公司謀求數(shù)字發(fā)展的重要途徑，相關(guān)理論研究方興未艾。在此背景下，本文基于企業(yè)價值視角，以2009—2022年A股非金融上市公司為研究樣本，實證檢驗上市公司數(shù)字并購對企業(yè)市場價值與賬面價值的影響、作用機制和異質(zhì)性。主要結(jié)論如下：（1）上市公司數(shù)字并購對企業(yè)市場價值有顯著提升作用，但卻負向影響企業(yè)賬面價值，該結(jié)論在考慮內(nèi)生性與穩(wěn)健性問題后依然顯著，這意味著數(shù)字并購具有預期的價值賦能效應，但同時也存在非預期經(jīng)濟后果。（2）數(shù)字并購企業(yè)會增加研發(fā)投入、推動數(shù)字化創(chuàng)新，從而提升企業(yè)市場價值，但相應機制也造成數(shù)字投入成本與數(shù)字收益在時間序列上不匹配，當下企業(yè)賬面價值被降低。（3）非數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)與媒體關(guān)注度高時，數(shù)字并購對企業(yè)市場價值的正向影響更加顯著，且媒體關(guān)注度高時能夠削弱數(shù)字并購對企業(yè)賬面價值的負向影響。但無論上市公司是否屬于數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)，其賬面價值均受相同影響。

根據(jù)以上結(jié)論，本文提出如下政策建議：

對于上市公司戰(zhàn)略決策層面。其一，上市公司應重視數(shù)字并購戰(zhàn)略的價值創(chuàng)造效應，多措并舉搶抓數(shù)字并購機遇，積極推動研發(fā)投入與后續(xù)數(shù)字化創(chuàng)新，將外來數(shù)字技術(shù)與數(shù)據(jù)資源有效融合自身運營戰(zhàn)略中，著力打造企業(yè)生產(chǎn)制造、組織架構(gòu)、業(yè)務流程與商業(yè)體系數(shù)字化轉(zhuǎn)型，培育數(shù)字發(fā)展能力，積極利用數(shù)字技術(shù)釋放有利信號，提升信息披露及時性與準確性，實現(xiàn)數(shù)字化價值創(chuàng)造。其二，上市公司需考慮企業(yè)數(shù)字化發(fā)展面臨的成本與效益權(quán)衡問題。以《企業(yè)數(shù)據(jù)資源相關(guān)會計處理暫行規(guī)定》實施為契機，著力培養(yǎng)數(shù)據(jù)管理財務人才，充分明晰數(shù)據(jù)合規(guī)與確權(quán)規(guī)則，積極探索數(shù)據(jù)資源“入表”方法，實現(xiàn)數(shù)字價值創(chuàng)造賬面“顯化”，構(gòu)建數(shù)據(jù)資產(chǎn)助推企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略“新邏輯”，為企業(yè)價值發(fā)現(xiàn)提供“新思路”。同時要采取非財務信息披露渠道傳遞可靠價值信息，加強與媒體、分析師等中介機構(gòu)信息溝通，發(fā)揮外部治理渠道對內(nèi)部治理的介入與企業(yè)真實價值的信息披露，向利益相關(guān)者提供與數(shù)據(jù)資源價值有關(guān)的更加細致、信噪比更高、傳播性更強的信息。

對于制度制定者而言。其一，應進一步健全促進實體經(jīng)濟和數(shù)字經(jīng)濟深度融合的制度基礎(chǔ)。應以完善數(shù)據(jù)市場建設為準則，夯實數(shù)據(jù)資源的資產(chǎn)化評估機制及其產(chǎn)權(quán)的確權(quán)機制，鼓勵數(shù)字企業(yè)主體產(chǎn)權(quán)交易，加大數(shù)字產(chǎn)權(quán)交易稅收優(yōu)惠、財政補貼、貸款融資等財政金融支持，推動數(shù)字產(chǎn)業(yè)化與產(chǎn)業(yè)數(shù)字化發(fā)展。其二，應以數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展對會計環(huán)境的影響為契機，積極評估其對會計工作的影響，加強數(shù)字財務人才教育，建立數(shù)據(jù)合規(guī)與確權(quán)等完整數(shù)據(jù)價值鏈的制度體系，加快建立數(shù)據(jù)合規(guī)和治理機制與風險管理體系。在會計制度修訂完善方面，進一步推動會計對象數(shù)字資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)明晰與確認計量工作，積極引導并規(guī)范企業(yè)數(shù)據(jù)資源資產(chǎn)化，維護好數(shù)據(jù)資產(chǎn)的會計秩序，防范數(shù)據(jù)資源資產(chǎn)化過程中可能的財務風險，為我國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展和新質(zhì)生產(chǎn)力建設提供穩(wěn)健的會計保障。

參考文獻：

［1］"唐浩丹，蔣殿春.數(shù)字并購與企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型：內(nèi)涵、事實與經(jīng)驗［J］．經(jīng)濟學家，2021（4）：22-29.

［2］"黃大禹，謝獲寶.企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型對市場價值的影響和機制研究——基于中國上市企業(yè)的經(jīng)驗證據(jù)［J］．亞太經(jīng)濟，2022（6）：93-104.

［3］"陶鋒，朱盼，邱楚芝，等.數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)市場價值的影響研究［J］．數(shù)量經(jīng)濟技術(shù)經(jīng)濟研究，2023，40（5）：68-91.

［4］"Hanelt"A，"Firk"S，"Hildebrandt"B，"Kolbe"L"M."Digital"Mamp;A，"Digital"Innovation，"and"Firm"Performance："An"Empirical"Investigation［J］．European"Journal"of"Information"Systems，"2021，30（1）："3-26.

［5］"伍晨，張帆.數(shù)字并購、數(shù)字化轉(zhuǎn)型與企業(yè)創(chuàng)新［J］．現(xiàn)代財經(jīng)（天津財經(jīng)大學學報），2023（3）：21-38.

［6］"唐蓓，劉林熒.數(shù)字并購能夠提高企業(yè)的數(shù)字創(chuàng)新績效嗎？——基于A股上市公司的實證研究［J］．東岳論叢，2023，44（10）：142-153.

［7］"魯慧鑫，郭根龍，馮宗憲.數(shù)字并購與全球價值鏈升級［J］．經(jīng)濟體制改革，2022（3）：172-179.

［8］"孫黎，張弛.數(shù)字型跨國并購對中國企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響［J］．經(jīng)濟管理，2023，45（7）：22-37.

［9］"方森輝，唐浩丹，蔣殿春.數(shù)字并購與企業(yè)創(chuàng)新——來自中國上市企業(yè)的經(jīng)驗證據(jù)［J］．管理科學，2022，35（6）：83-96.

［10］劉玉斌，張貴娟，徐洪海.數(shù)據(jù)規(guī)模、數(shù)據(jù)范圍與平臺企業(yè)績效——基于數(shù)字平臺并購視角［J］．數(shù)量經(jīng)濟技術(shù)經(jīng)濟研究，2024（3）：131-152.

［11］張葉青，陸瑤，李樂蕓.大數(shù)據(jù)應用對中國企業(yè)市場價值的影響——來自中國上市公司年報文本分析的證據(jù)［J］．經(jīng)濟研究，2021，56（12）：42-59.

［12］Vermeulen"F，"Barkema"H."Learning"Through"Acquisitions［J］．Academy"of"Management"Journal，2001，44（3）：457-476.

［13］Ahuja"G，"Katila"R."Technological"Acquisitions"and"the"Innovation"Performance"of"Acquiring"Firms："A"Longitudinalnbsp;Study［J］．Strategic"Management"Journal，2001，22（3）："197-220.

［14］Bena"J，"Kai"L"I."Corporate"Innovations"and"Mergers"and"Acquisitions［J］．The"Journal"of"Finance，2014，69（5）：1923-1960.

［15］Cohen"W"M，"Levinthal"D"A."Absorptive"Capacity：A"New"Perspective"on"Learning"and"Innovation［J］．Administrative"Science"Quarterly，1990，35（1）：128-152.

［16］唐清泉，巫岑.基于協(xié)同效應的企業(yè)內(nèi)外部Ramp;D與創(chuàng)新績效研究［J］．管理科學，2014，27（5）：12-23.

［17］Henfridsson"O，Nandhakumar"J，Scarbrough"H，et"al."Recombination"in"the"Open-ended"Value"Landscape"of"Digital"Innovation［J］．Information"amp;"Organization，2018，28（2）：89-100.

［18］戚聿東，肖旭.數(shù)字經(jīng)濟時代的企業(yè)管理變革［J］．管理世界，2020，36（6）：135-152.

［19］Inings"B，"Gegenhuber"T，"Greenwood"R."Digital"Innovation"and"Transformation："An"Institutional"Perspective［J］．Information"and"Organization，2018，28（1）："52-61.

［20］Nambisan"S，"Lyytinen"K，"Majchrzak"A，et"al."Digital"Innovation"Management："Reinventing"Innovation"Management"Research"in"a"Digital"World［J］．MIS"Q.，2017，41（1）："223-238.

［21］Rahmati"P，"Tafti"A，"Westland"J"C，et"al."When"All"Products"Are"Digital："Complexity"and"Intangible"Value"in"the"Ecosystem"of"Digitizing"Firm［J］．MIS"Quarterly，2021，45（3）："1025-1058.

［22］Cheng"J"C，"Lu"C"C，"Kuo"N"T."Ramp;D"Capitalization"and"Audit"Fees："Evidence"from"China［J］．Advances"In"Accounting，2016，35：39-48.

［23］丁紅乙，成瓊文.數(shù)字化創(chuàng)新、企業(yè)家精神與制造企業(yè)綠色發(fā)展［J］．科研管理，2024，45（1）：84-97.

［24］李雙燕，喬陽嬌.數(shù)字并購的市場效應——基于創(chuàng)新與壟斷的視角［J］．經(jīng)濟管理，2023（10）：49-69.

［25］Ball"R，"Brown"P."An"Empirical"Evaluation"of"Accounting"Income"Numbers［J］．Journal"of"Accounting"Research，1968，6（2）：159-178.

［26］楊廣青，杜亞飛，劉韻哲.環(huán)境信息披露對上市公司企業(yè)價值的影響——“組織可見度”是否起到中介作用［J］．商業(yè)研究，2020（2）：120-130.

［27］翟慧君，毛新述，郭鑫.國有資產(chǎn)證券化與企業(yè)價值創(chuàng)造：基于中央企業(yè)集團的經(jīng)驗證據(jù)［J］．中國軟科學，2023（9）：127-141.

［28］唐浩丹，方森輝，蔣殿春.數(shù)字化轉(zhuǎn)型的市場績效：數(shù)字并購能提升制造業(yè)企業(yè)市場勢力嗎？［J］．數(shù)量經(jīng)濟技術(shù)經(jīng)濟研究，2022，39（12）：90-110."

［29］Li"P，"Lu"Y，"Wang"J."Does"Flattening"Government"Improve"Economic"Performance？"Evidence"from"China［J］．Journal"of"Development"Economics，2016，123：18-37.

［30］李玉花，李丹丹.企業(yè)數(shù)字化程度促進雙元創(chuàng)新了嗎？——基于知識多樣性視角分析［J］．商業(yè)研究，2024（3）：125-133.

［31］溫忠麟，葉寶娟.中介效應分析：方法和模型發(fā)展［J］．心理科學進展，2014，22（5）：731-745.

［32］李常青，李宇坤，李茂良.控股股東股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)創(chuàng)新投入［J］．金融研究，2018（7）：143-157.

［33］溫素彬，周鎏鎏.企業(yè)碳信息披露對財務績效的影響機理——媒體治理的“倒U型”調(diào)節(jié)作用［J］．管理評論，2017，29（11）：183-195.

Has"Digital"Mergers"and"Acquisitions"of"Listed"Companies"Enhanced"Corporate"Value？"

LI"Ming，"WANG"Wei

（Chinese"Academy"of"Fiscal"Sciences，"Beijing"100142，"China）

Abstract：Under"the"rapid"development"of"the"digital"economy，"digital"mergers"and"acquisitions"（Mamp;A）"have"become"a"crucial"strategic"approach"for"listed"companies"to"acquire"digital"technologies，"data"resources，"and"cultivate"management"capabilities."However，"whether"digital"Mamp;A"activities"achieve"their"intended"objectives"and"generate"expected"value-added"effects"remains"a"critical"issue"requiring"in-depth"exploration."This"paper"selects"Chinese"A-share"non-financial"listed"companies"from"2009"to"2022"as"research"samples，"categorizes"corporate"value"into"market"value"and"book"value，"and"empirically"examines"the"impact"of"digital"Mamp;A"on"corporate"value"along"with"its"underlying"mechanisms."The"findings"reveal"that"digital"Mamp;A"by"listed"companies"significantly"enhances"corporate"market"value，"demonstrating"anticipated"positive"effects，"while"unexpectedly"negatively"affecting"book"value."Mechanism"analysis"indicates"that"digital"Mamp;A"firms"increase"Ramp;D"investment"and"drive"digital"innovation，"thereby"boosting"market"value，"though"these"mechanisms"simultaneously"reduce"book"value."Heterogeneity"tests"show"that"when"non-core"digital"economy"industry"firms"engage"in"digital"Mamp;A"and"when"external"media"attention"is"high，"the"impact"on"market"value"becomes"more"pronounced."Moreover，"high"media"attention"mitigates"the"negative"effect"on"book"value."Notably，"regardless"of"whether"companies"belong"to"core"digital"economy"industries，"their"book"values"remain"similarly"affected.

Key"words：digital"mergers"and"acquisitions;"enterprise"value;"market"value;"book"value

（責任編輯：趙春江）