并購(gòu)交易中的估值方法比較及其應(yīng)用效果分析

本文將從市場(chǎng)法、收益法和資產(chǎn)法三種主流估值方法出發(fā)，探討其適用條件、優(yōu)缺點(diǎn)以及選擇依據(jù)，并通過(guò)制造企業(yè)的實(shí)際案例，分析這些方法在并購(gòu)交易中的應(yīng)用效果，進(jìn)而提出提升估值準(zhǔn)確性的策略建議。

并購(gòu)交易中的估值方法比較

主流估值方法一是利用市場(chǎng)法對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，涉及分析公司在實(shí)際交易中的成交價(jià)格來(lái)評(píng)估公司的價(jià)值。采用此法評(píng)估企業(yè)，通過(guò)進(jìn)行等同性分析，以公開(kāi)市場(chǎng)可比公司或可比交易數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。二是采用收益法。這種方法主要依賴預(yù)測(cè)目標(biāo)公司未來(lái)的盈利水平，并將其未來(lái)現(xiàn)金流入折現(xiàn)至當(dāng)前價(jià)值，以此估算公司的大致價(jià)值。在資產(chǎn)評(píng)估領(lǐng)域，收益法的兩大主要類別為收益現(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF）和收益資本化法，其中現(xiàn)金流折現(xiàn)更符合衡量投資回報(bào)的含義。三是資產(chǎn)法又稱成本法或重置成本法。該方法聚焦于對(duì)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值的評(píng)估，通過(guò)計(jì)算總資產(chǎn)與負(fù)債之間的差額，進(jìn)而確定企業(yè)的凈資產(chǎn)價(jià)值，具體包括重置成本法與清算價(jià)值法等方法。

不同估值方法的適用條件與優(yōu)缺點(diǎn)在行業(yè)內(nèi)，若存在眾多可比較的交易案例或已上市的同業(yè)企業(yè)，并且市場(chǎng)信息清晰透明，交易數(shù)據(jù)易于獲取，是市場(chǎng)法可被有效運(yùn)用的基本前提。由于計(jì)算過(guò)程簡(jiǎn)潔明了、容易把握，且依托于市場(chǎng)信息，所以具備良好的客觀公允性。該方法主要適用于那些沒(méi)有公開(kāi)市場(chǎng)交易或交易不活躍的企業(yè)，在實(shí)際應(yīng)用中，交易法可以結(jié)合其他估值方法一起使用，以獲得更準(zhǔn)確的估值結(jié)果。

收益法的理論基礎(chǔ)是，一個(gè)理性投資者在投資某項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)，所愿意支付的金額不會(huì)超過(guò)該資產(chǎn)未來(lái)能帶來(lái)的回報(bào)，故對(duì)于擁有穩(wěn)定收入基礎(chǔ)及良好發(fā)展預(yù)期的企業(yè)而言，收益法較為適用。運(yùn)用收益法，對(duì)企業(yè)未來(lái)盈利潛力及增長(zhǎng)潛力進(jìn)行評(píng)估，所得到的估值結(jié)果更能體現(xiàn)企業(yè)的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)價(jià)值。但收益法需要引入較多的假設(shè)前提和主觀判斷，增加了估值的不確定性，在實(shí)務(wù)操作中最易引發(fā)爭(zhēng)議。

對(duì)于每項(xiàng)資產(chǎn)可以獨(dú)立評(píng)價(jià)的企業(yè)，資產(chǎn)法是適宜的，同時(shí)也有助于確定資產(chǎn)的最低轉(zhuǎn)讓價(jià)格。在企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整或清算過(guò)程中，資產(chǎn)法作為一種估值工具，能夠精確映射企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。但該法的局限性也很顯著，易忽視資產(chǎn)的盈利能力。

估值方法的選擇依據(jù)在進(jìn)行企業(yè)估值時(shí)，必須全面分析企業(yè)的經(jīng)營(yíng)特性、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及所處的市場(chǎng)狀況，以此來(lái)選擇適當(dāng)?shù)墓乐捣椒?。通常情況下，在考察企業(yè)時(shí)，若該企業(yè)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的盈利，并且具備清晰的未來(lái)發(fā)展增值潛力，則采用收益法對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，是首選的方法。在具備充分活躍市場(chǎng)及相應(yīng)可比交易數(shù)據(jù)的特定行業(yè)中，采用市場(chǎng)法能夠得出較為客觀的估值結(jié)果。

并購(gòu)交易中估值方法的應(yīng)用效果分析

案例分析本研究選取了一家生產(chǎn)制造企業(yè)的并購(gòu)案例，以觀察上述估值技術(shù)在現(xiàn)實(shí)場(chǎng)景中的表現(xiàn)。A公司，一家大型制造企業(yè)，擬對(duì)B公司，一家生產(chǎn)精密機(jī)械設(shè)備的中型制造企業(yè)，進(jìn)行收購(gòu)。被并購(gòu)方面臨因市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈導(dǎo)致的盈利能力下降的挑戰(zhàn)。在進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估時(shí)，A公司綜合采用了市場(chǎng)比較法、收益現(xiàn)值法和資產(chǎn)凈現(xiàn)值法等方法。通過(guò)對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者之間的交易信息進(jìn)行對(duì)比后，A公司對(duì)B企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值評(píng)估為15億元。在這一領(lǐng)域內(nèi)，由于市場(chǎng)信息的開(kāi)放程度較高，眾多可比較的交易實(shí)例賦予了這一估算以相應(yīng)的市場(chǎng)借鑒意義。同時(shí)，A公司運(yùn)用現(xiàn)金流折現(xiàn)法，依據(jù)B公司歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及未來(lái)盈利預(yù)期，據(jù)此得出收益法估值為18億元。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)背景下，A公司對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)采取了謹(jǐn)慎的增長(zhǎng)前提。此外，A公司對(duì)B公司的資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行了評(píng)估，計(jì)算了其總資產(chǎn)的重置成本與凈值，據(jù)此確定了資產(chǎn)法的估值，結(jié)果為12億元。資產(chǎn)法能夠較為準(zhǔn)確地反映B公司持有的生產(chǎn)設(shè)備和廠房土地的現(xiàn)值。

影響估值準(zhǔn)確性的因素分析企業(yè)的基本面，包括其盈利能力、資產(chǎn)價(jià)值、核心技術(shù)等，共同構(gòu)成了決定其評(píng)估價(jià)值的關(guān)鍵要素。上述案例最終選取了市場(chǎng)法和收益法之間的價(jià)值作為收購(gòu)的交易對(duì)價(jià)，一方面綜合衡量了企業(yè)的市場(chǎng)公允價(jià)值和內(nèi)在盈利預(yù)期，另一方面也是買賣雙方談判博弈的結(jié)果。此外，宏觀和行業(yè)環(huán)境也對(duì)評(píng)估方法的取向有一定影響，在市場(chǎng)波動(dòng)或行業(yè)萎縮時(shí)，采用市場(chǎng)法可能會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行低估，而在市場(chǎng)不確定性的背景下，收益法又易導(dǎo)致對(duì)企業(yè)未來(lái)收益的高估。

提高并購(gòu)交易中估值準(zhǔn)確性的策略建議

綜合運(yùn)用多種估值方法在具體實(shí)施過(guò)程中，單一的資產(chǎn)評(píng)估手段通常無(wú)法充分且精確地揭示公司的真實(shí)價(jià)值。企業(yè)價(jià)值評(píng)估通過(guò)市場(chǎng)、收益及資產(chǎn)方法的全面運(yùn)用，能夠避免單一評(píng)估技術(shù)所固有的局限，從而提供多維度的視角。

加強(qiáng)信息溝通與盡職調(diào)查在準(zhǔn)確評(píng)估的基礎(chǔ)工作中，盡職調(diào)查是不可或缺的核心步驟。實(shí)施徹底的財(cái)務(wù)盡調(diào)、詳盡的商業(yè)盡調(diào)以及全面的法律風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)，有助于精確掌握企業(yè)的實(shí)際情況，從而降低信息不對(duì)稱給企業(yè)估值帶來(lái)的負(fù)面影響。

引入獨(dú)立的第三方評(píng)估在企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中，通過(guò)聘請(qǐng)不存在利益關(guān)聯(lián)的評(píng)估機(jī)構(gòu)，對(duì)目標(biāo)公司的價(jià)值進(jìn)行客觀評(píng)定，也可有效提升評(píng)價(jià)結(jié)果的公正性與中立性。第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)可憑借其深厚的專業(yè)背景和豐富的經(jīng)驗(yàn)積累，形成較為客觀的估值分析，進(jìn)而有助于降低交易過(guò)程中各方之間可能出現(xiàn)的利益矛盾。

綜上所述，在并購(gòu)交易中，估值方法的選擇和應(yīng)用直接影響到交易的成敗。市場(chǎng)法、收益法和資產(chǎn)法各有其適用條件和優(yōu)缺點(diǎn)，在實(shí)務(wù)操作中應(yīng)綜合運(yùn)用，結(jié)合企業(yè)的基本面和市場(chǎng)環(huán)境等多維因素進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)，盡職調(diào)查、信息溝通和引入第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)也是提升估值準(zhǔn)確性的有效策略，從而為并購(gòu)交易談判提供堅(jiān)實(shí)且良好的基礎(chǔ)，對(duì)促成買賣雙方交易至關(guān)重要。

作者單位：物產(chǎn)中大（浙江）產(chǎn)業(yè)投資有限公司