財務(wù)杠桿、股東分紅與企業(yè)發(fā)展

財務(wù)杠桿是撬動股東回報的工具，股東分紅是股東回報的階段性兌現(xiàn)，企業(yè)可持續(xù)發(fā)展是利益相關(guān)者的共同目標(biāo)。2024年最新公布的《財富》世界前100強企業(yè)是最具代表性的優(yōu)秀企業(yè)。本文通過數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)，各企業(yè)財務(wù)杠桿和股東分紅政策選擇存在國別、行業(yè)、個體等差異，高杠桿高分紅、低杠桿低分紅、低杠桿高分紅、高杠桿低分紅兼而有之，不能一概而論。企業(yè)為實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，應(yīng)當(dāng)立足個體特點與行業(yè)環(huán)境，選擇適合自己的舉債與分紅策略。

一、研究背景

現(xiàn)代企業(yè)面臨紛繁復(fù)雜的外部環(huán)境，需要應(yīng)對諸多利益相關(guān)者的訴求。企業(yè)應(yīng)當(dāng)給股東短期內(nèi)多分紅，還是將資金留在企業(yè)中循環(huán)發(fā)展？股東對企業(yè)杠桿水平應(yīng)當(dāng)是鼓勵還是制約？已有實證研究顯示，在財務(wù)杠桿小于1時，財務(wù)杠桿與企業(yè)價值呈正相關(guān)關(guān)系，隨著財務(wù)杠桿率的提高，其對企業(yè)價值的影響遞減（謝田田，2018）。我國眾多企業(yè)踐行負(fù)債經(jīng)營理念，意圖通過財務(wù)杠桿來實現(xiàn)更大的發(fā)展，但一些企業(yè)卻對杠桿過度使用，對于自身的戰(zhàn)略規(guī)劃和發(fā)展過度依賴財務(wù)杠桿，產(chǎn)生較大的未來經(jīng)營風(fēng)險（蔣凱霞，2021）。

企業(yè)發(fā)展最終目標(biāo)是增加企業(yè)價值、提升股東回報。以上市公司為例，現(xiàn)金分紅是回報股東的重要方式，分紅多少既取決于經(jīng)濟發(fā)展階段和企業(yè)成長需要，又要與投資者的獲得感緊密相關(guān)，不能“一毛不拔”，也不能“竭澤而漁”。不同類型的股東對現(xiàn)金分紅的態(tài)度和訴求不完全一致，須平衡公司與股東、大股東與小股東的利益，在股東回報和企業(yè)長遠發(fā)展之間找到平衡（梁銀妍，2023）。股東回報除分紅外，還包括股權(quán)價值增值部分。因此，一些股東控制投資與回收節(jié)奏，以減少分紅的方式將資源暫時留給企業(yè)，支持企業(yè)提升股權(quán)價值，從而股東可獲得更高的資本利得。

2024年8月，全球同步發(fā)布了最新《財富》世界500強排行榜，引起各界關(guān)注。其中，前100強是世界上年度營業(yè)收入最高的企業(yè)，擁有較好的發(fā)展現(xiàn)狀與前景，財務(wù)管理也相對成熟。本文以《財富》世界前100強為分析對象，研究財務(wù)杠桿、股東分紅和企業(yè)發(fā)展的復(fù)雜關(guān)系，旨在探索企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的要點與路徑。

二、《財富》世界前100強數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析

（一）總體情況

本文從公開渠道獲取了前100強企業(yè)最近一期經(jīng)審計年報，選取期末資產(chǎn)負(fù)債率作為財務(wù)杠桿衡量標(biāo)準(zhǔn)，資產(chǎn)負(fù)債率越高，財務(wù)杠桿程度越高；選取最近一期向股東分配利潤金額占近兩年凈利潤均值比重，作為股東分紅的衡量標(biāo)準(zhǔn)，股利支付率越高，股東分紅程度越高。從下表數(shù)據(jù)統(tǒng)計結(jié)果看，前100強企業(yè)在能源化工、銀行、汽車、醫(yī)藥健康四個行業(yè)分布最多，共58戶，占比過半；中國、美國兩國企業(yè)最多，分別為30戶和39戶；中國入圍企業(yè)以能源化工、建筑和銀行業(yè)占多數(shù)，美國入圍企業(yè)以醫(yī)藥健康、銀行、互聯(lián)網(wǎng)、能源化工、零售業(yè)占多數(shù)；前100強企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率均值為70.5%，股利支付率均值為40.8%。

（二）多樣性分析

1.國別差異。從國別均值看，中國企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率70.1%，股利支付率40.7%；美國企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率73.6%，股利支付率44.7%；歐洲資產(chǎn)負(fù)債率71.8%，股利支付率40%；其他地區(qū)資產(chǎn)負(fù)債率58.4%，股利支付率28.2%。因此，美國企業(yè)股利支付率較高，資產(chǎn)負(fù)債率也較高。中國企業(yè)相對來說采取了更折中的財務(wù)杠桿和股東分紅策略。以電力行業(yè)為例，入圍電力企業(yè)4戶，資產(chǎn)負(fù)債率均值68.5%，股利支付率均值58.5%。而歐洲資產(chǎn)負(fù)債率79.7%，支付率66.9%，國內(nèi)負(fù)債率57.4%，支付率50.1%。

2.行業(yè)差異。銀行業(yè)入圍企業(yè)共14戶，資產(chǎn)負(fù)債率均值93.2%，遠高于前100強均值，股利支付率均值29%，低于前100強均值?？梢娿y行業(yè)采用了高負(fù)債、保守分紅的模式。銀行保險業(yè)高負(fù)債率更多是經(jīng)營發(fā)展需要普遍選擇的策略。實證數(shù)據(jù)顯示，銀行規(guī)模、成長能力、貨幣政策與我國商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債率有顯著的正相關(guān)關(guān)系（楊洋，2020）。同時由于全球金融不確定性上升，銀行業(yè)采取了相對保守的股東分紅模式，以應(yīng)對潛在流動性危機。能源化工入圍企業(yè)共25戶，資產(chǎn)負(fù)債率均值61.2%，低于前100強均值，股利支付率均值37%，略低于前100強均值。能源化工行業(yè)有較高的資本門檻與技術(shù)壁壘，多數(shù)企業(yè)擁有自然壟斷優(yōu)勢，因此能夠維持較低的資產(chǎn)負(fù)債率和適中的股利支付率。

3.企業(yè)個體差異。以美國互聯(lián)網(wǎng)科技企業(yè)為例，本次入圍的有亞馬遜、蘋果、Alphabet公司、微軟、Meta公司共5戶，資產(chǎn)負(fù)債率均值為51.4%，股利支付率為8.6%，但是企業(yè)之間差別較大。其中，Alphabet公司資產(chǎn)負(fù)債率為29.6%，Meta公司資產(chǎn)負(fù)債率為33.3%，兩者股利支付率為0%。在最近一期審計年報中，Alphabet公司披露道：“我們從未宣布或支付過普通股或股本的任何現(xiàn)金股息。資本的主要用途仍然是為業(yè)務(wù)的長期增長進行投資。我們定期評估我們的現(xiàn)金和資本結(jié)構(gòu)，包括股東資本回報的規(guī)模、速度和形式?！?排名《財富》第2位的亞馬遜，資產(chǎn)負(fù)債率為61.8%，盡管財務(wù)杠桿程度并不高、流動性充裕，當(dāng)期也并未選擇股利支付。而蘋果和微軟資產(chǎn)負(fù)債率分別為82.4%和49.9%，并分別選擇股利支付率為15.2%和27.9%。

4.極端值情況。排名世界第49位的法國電力公司資產(chǎn)負(fù)債率為82.4%，2022年凈利潤為負(fù)，2023年扭虧，但兩年均值仍為負(fù)，仍存在股利分配行為。無獨有偶，排名第94位的美國州立農(nóng)業(yè)保險公司也存在此情況。排名第16位的麥克森公司和第27位的嘉德諾健康集團是美國知名醫(yī)藥健康企業(yè)，資產(chǎn)負(fù)債率分別為102.4%和107.1%，但仍保持13.7%和83.8%的股利支付水平。該情況表明資產(chǎn)負(fù)債率高甚至突破100%，短期經(jīng)營虧損并不必然代表企業(yè)發(fā)展困難。

（三）財務(wù)杠桿和分紅政策分類

上述分析顯示，《財富》前100強企業(yè)作為全球最具代表性的優(yōu)秀企業(yè)，其財務(wù)杠桿和股東分紅策略存在國別、行業(yè)、企業(yè)個體差異，具備顯著的多樣性。通過對100強企業(yè)數(shù)據(jù)作散點圖分析，以資產(chǎn)負(fù)債率均值70.5%和股利支付率40.8%劃線進行分割，基本將100強企業(yè)分為如下四類，如上圖所示。

1.高杠桿高分紅。20戶企業(yè)，其中中國企業(yè)5戶，以能源化工、礦業(yè)企業(yè)為主；美國企業(yè)9戶，以醫(yī)藥健康、通信、汽車企業(yè)為主；歐洲企業(yè)5戶，以電力、銀行保險企業(yè)為主；其他地區(qū)企業(yè)1戶，為新加坡能源化工企業(yè)。美國州立農(nóng)業(yè)保險公司和法國電力公司資產(chǎn)負(fù)債率均在80%以上，平均凈利潤出現(xiàn)負(fù)值但存在分紅，因此也統(tǒng)計在內(nèi)。

2.低杠桿低分紅。37戶企業(yè)，其中中國企業(yè)5戶，以能源化工企業(yè)為主；美國企業(yè)15戶，以醫(yī)藥健康、能源化工、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為主；歐洲企業(yè)8戶，以能源化工企業(yè)為主；其他地區(qū)9戶，以能源化工、汽車企業(yè)為主。

3.高杠桿低分紅。27戶企業(yè)，其中中國企業(yè)12戶，以建筑、銀行企業(yè)為主；美國企業(yè)12戶，以銀行企業(yè)為主；歐洲企業(yè)2戶，以能源化工企業(yè)為主；其他地區(qū)1戶，為印度保險企業(yè)。

4.低杠桿高分紅。16戶企業(yè)，其中中國企業(yè)8戶，以能源化工、通信企業(yè)為主；美國企業(yè)3戶，主要是零售、醫(yī)藥健康、通信企業(yè)；歐洲企業(yè)5戶，以能源化工、汽車企業(yè)為主。

三、建議

本文認(rèn)為，《財富》前100強企業(yè)作為世界上最具代表性的優(yōu)秀企業(yè)，對待財務(wù)杠桿和股利政策呈現(xiàn)多樣化選擇，對我們的啟示如下。

（一）加強對標(biāo)管理與因地制宜

世界前100強企業(yè)相對公開、透明地披露了企業(yè)管理策略，可作為國內(nèi)同行業(yè)企業(yè)的借鑒。同時，中國企業(yè)應(yīng)關(guān)注到不同國家的監(jiān)管環(huán)境、系統(tǒng)性風(fēng)險是不同的，在企業(yè)經(jīng)營過程中要尊重本國行業(yè)發(fā)展規(guī)律，在滿足監(jiān)管者對財務(wù)杠桿、股利分配的約束前提下謀求更廣闊的發(fā)展前景。本文數(shù)據(jù)分析表明，前100強的中國企業(yè)在財務(wù)杠桿和股利分配的選擇上，較美國、歐洲企業(yè)更為折中，且不存在資產(chǎn)負(fù)債率超100%以及經(jīng)營虧損的情況，反映了中國企業(yè)更為穩(wěn)健的管理風(fēng)格，這與多數(shù)中國企業(yè)作為國有企業(yè)，嚴(yán)格落實風(fēng)險監(jiān)管要求有一定關(guān)聯(lián)。

（二）深化企業(yè)管理監(jiān)督評價

資產(chǎn)負(fù)債率是國內(nèi)對企業(yè)管理評價的傳統(tǒng)指標(biāo)，資產(chǎn)負(fù)債率到底多少合適？資產(chǎn)負(fù)債率超100%是否意味著資不抵債？是企業(yè)內(nèi)外部管理者十分關(guān)注的問題。本文數(shù)據(jù)分析表明，以資產(chǎn)負(fù)債率和股利支付率均值作為劃分，四種政策分類均存在企業(yè)分布。即使是前100強企業(yè)，也存在負(fù)債率超100%的情況。此外，銀行業(yè)、建筑業(yè)存在高杠桿的現(xiàn)象，與密集的資本需求、激烈的競爭環(huán)境有關(guān)。在選擇股利支付政策以及評價企業(yè)發(fā)展質(zhì)量時，資產(chǎn)負(fù)債率不應(yīng)作為衡量企業(yè)財務(wù)風(fēng)險及流動性困境的唯一標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)打造全面的指標(biāo)管理體系，比如，充分重視營業(yè)現(xiàn)金比率、自由現(xiàn)金流等指標(biāo)。

（三）平衡企業(yè)發(fā)展機遇與股東兌現(xiàn)需求

美股互聯(lián)網(wǎng)板塊一度大幅上漲，顯示了資本市場對互聯(lián)網(wǎng)前景的信心。本文對年報解讀發(fā)現(xiàn)，美國Alphabet公司和Meta公司公開向資本市場表示自己將企業(yè)發(fā)展優(yōu)先級放得更高，不保證股利支付。這種表態(tài)與其行業(yè)發(fā)展前景密不可分，資本市場也默許了以短期回報積累換取長期發(fā)展動能的行為。因此，對企業(yè)管理者而言，充分把握市場機遇，判斷企業(yè)發(fā)展時期，才能做出更科學(xué)合理的股利分配方案，以及相應(yīng)配置更優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。

（作者單位：國網(wǎng)國際發(fā)展有限公司）