ＥＳＧ 評級與企業(yè)綠色技術創(chuàng)新

〔摘 要〕 企業(yè)綠色技術創(chuàng)新是市場微觀主體發(fā)展綠色生產力、推動高質量發(fā)展的重要路徑。ＥＳＧ評級減少了企業(yè)與投資人之間的信息不對稱， 相對于以往的環(huán)境規(guī)制和政策激勵， 能夠以一種“ 自下而上” 的機制促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。本文以２０１２～２０２２ 年Ａ 股上市公司為樣本， 將企業(yè)參與ＥＳＧ 評級這一事件作為事件沖擊， 運用多期雙重差分模型實證檢驗ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的影響和作用機制。研究發(fā)現： ＥＳＧ 評級能夠顯著促進企業(yè)的綠色技術創(chuàng)新， 考慮到內生性問題和經過一系列穩(wěn)健性檢驗后結論仍然成立。機制研究表明， ＥＳＧ 評級主要通過緩解企業(yè)融資約束、提升企業(yè)研發(fā)投入和緩解管理者短視問題３ 個路徑促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。異質性研究發(fā)現， ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的促進作用在非重污染企業(yè)和國有企業(yè)中更明顯。本文研究在理論上厘清了ＥＳＧ 評級這一非正式環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色技術創(chuàng)新之間的關系， 在實踐上為更好激勵企業(yè)綠色技術創(chuàng)新提供了經驗證據。

〔關鍵詞〕 ＥＳＧ 評級 企業(yè)綠色技術創(chuàng)新 非正式環(huán)境規(guī)制 綠色生產力 多期雙重差分模型 融資約束 研發(fā)投入 管理者短視

ＤＯＩ：１０．３９６９ ／ ｊ．ｉｓｓｎ．１００４－９１０Ｘ．２０２４．１２．００６

〔中圖分類號〕Ｆ２７２； Ｆ２０５ 〔文獻標識碼〕Ａ

引 言

我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發(fā)展階段， 以往高消耗、粗放型的發(fā)展模式難以為繼，推動綠色低碳循環(huán)發(fā)展新方式并從中創(chuàng)造新的增長點勢在必行。黨的二十屆三中全會指出： “要完善生態(tài)文明基礎體制， 健全生態(tài)環(huán)境治理體系， 健全綠色低碳發(fā)展機制”。綠色發(fā)展是高質量發(fā)展的底色， 新質生產力本身就是綠色生產力， 加快形成綠色的生產方式和綠色生活方式、提高綠色技術創(chuàng)新能力是實現經濟高質量發(fā)展的應有之義。企業(yè)作為社會主義市場經濟運行的微觀主體， 提高其綠色技術創(chuàng)新能力對實現“雙碳” 目標和經濟高質量發(fā)展具有重要的支撐作用。

隨著生態(tài)環(huán)境問題日益嚴峻， 我國環(huán)境規(guī)制的力度逐漸增加。強有力的環(huán)境規(guī)制是否會帶來矯枉過正的問題， 以及是否對企業(yè)的綠色技術創(chuàng)新造成負面影響， 成為學界存在爭議的話題。有研究認為， 環(huán)境規(guī)制在提高企業(yè)成本費用的同時也能夠激勵企業(yè)進行創(chuàng)新［１］ ； 也有學者認為， 較強的環(huán)境規(guī)制將導致企業(yè)在技術進步中更偏向于技術引進而非技術創(chuàng)新［２］ 。作為非正式環(huán)境規(guī)制的ＥＳＧ 評級， 其對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新產生何種影響曖昧未明， 值得重點檢驗和討論。ＥＳＧ（Ｅｎｖｉｒｏｎ?ｍｅｎｔａｌ， Ｓｏｃｉａｌ， Ｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ）又稱“環(huán)境、社會和公司治理”， 是一種強調企業(yè)在生產過程中不能只關注財務績效高低， 還要兼顧環(huán)境、社會和治理績效的企業(yè)管理理論。ＥＳＧ 作為國際投資的重要標準之一， 逐漸成為投資者著重關注的指標和企業(yè)承擔環(huán)境、社會責任的一種體現。如圖１ 所示，根據商道融綠公布的數據， 越來越多的上市公司開始披露自己的ＥＳＧ 信息。從理論來看， ＥＳＧ 評級更加關注企業(yè)的負外部性， 即企業(yè)的行為對他人（環(huán)境和社會）產生的不利影響、需要他人支付的額外成本， 這種評價向市場反映了企業(yè)對環(huán)境、社會的貢獻， 負責任的投資人根據各企業(yè)的貢獻進行理性投資； 從實踐來看， 盡管政府主導的一系列政策可能在短時間內有利于環(huán)境治理和綠色循環(huán)低碳發(fā)展， 但長期內還是會存在企業(yè)、公眾等市場微觀主體積極性不足或者政策“一刀切” 的現象。而ＥＳＧ 評級是市場自發(fā)的模式， 這種“自下而上” 的機制不同于以往政府“自上而下” 的環(huán)境規(guī)制， 在一定程度上避免了監(jiān)管的失靈， 促使企業(yè)自覺地走綠色循環(huán)低碳發(fā)展的道路， 自主尋求綠色技術創(chuàng)新， 進行綠色轉型。

企業(yè)綠色技術創(chuàng)新作為提高新質生產力和推動經濟高質量發(fā)展的重要因素［３］ ， 對于我國當前階段的發(fā)展具有重要的理論價值和現實意義。相應地， ＥＳＧ 理論指導下的企業(yè)更加看重低碳、綠色技術的研發(fā)， 更加重視企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展， 這與新質生產力和高質量發(fā)展的內在邏輯高度契合［４］ 。因此， 將企業(yè)綠色技術創(chuàng)新和ＥＳＧ 評級放在一個框架中研究， 有利于探索推進綠色發(fā)展方式的創(chuàng)新和豐富綠色低碳發(fā)展的經濟政策工具箱。

關于ＥＳＧ 評級的現有研究主要關注企業(yè)ＥＳＧ表現的經濟后果［５－７］ ， 在環(huán)境治理效應方面， 學者們對ＥＳＧ 評級與企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的關系進行了深入探討。劉柏等［８］ 指出， ＥＳＧ 評級的出現能夠倒逼企業(yè)提高綠色技術創(chuàng)新數量， 但是會降低綠色技術創(chuàng)新質量。此外， 趙沁娜和李航［９］ 從降低代理成本與增強管理層環(huán)保意識的角度探討了ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的影響機制。在企業(yè)轉型發(fā)展方面， 胡潔等［１０］ 運用企業(yè)綠色技術創(chuàng)新能力與企業(yè)全要素生產率反映綠色轉型情況， 證明了ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色轉型具有促進作用。汪建新［１１］ 從ＥＳＧ 評級分歧的角度著手， 研究發(fā)現ＥＳＧ評級不確定性會在一定程度上削弱ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的促進作用。

基于此， 本文在理論層面深入研究ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的影響效應與作用機制， 并將企業(yè)加入ＥＳＧ 評級這一事件作為外生沖擊， 使用Ａ 股上市公司數據實證分析ＥＳＧ 評級與企業(yè)綠色技術創(chuàng)新之間的因果關系及影響渠道。（１） 本文豐富和拓展了ＥＳＧ 影響效應的文獻。既往文獻主要從企業(yè)ＥＳＧ 表現與綠色技術創(chuàng)新行為著手，分析了ＥＳＧ 評分高低對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新水平的影響， 本文則進一步將企業(yè)是否參與ＥＳＧ 評級作為一項事件沖擊， 檢驗了加入ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的影響效應與機制， 這對于我國企業(yè)在“雙碳” 和高質量發(fā)展的背景下做出的戰(zhàn)略性決策和定位具有指引作用； （２） 本文豐富和拓展了企業(yè)綠色技術創(chuàng)新影響因素的研究。以往的研究多從正式環(huán)境規(guī)制入手探索對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的影響， 本文研究了以ＥＳＧ 評級為代表的非正式環(huán)境規(guī)制在環(huán)境、社會治理方面的作用， 這也豐富了非正式環(huán)境規(guī)制相關領域的文獻； （３） 綠色技術創(chuàng)新是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的關鍵， 本文厘清了企業(yè)加入ＥＳＧ 評級對綠色技術創(chuàng)新的關系， 為推動企業(yè)提升綠色技術創(chuàng)新能力提供了新的經驗證據， 有助于企業(yè)構建核心競爭力和發(fā)展企業(yè)新質生產力。

１ 理論分析與研究假設

１. １ ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的直接影響

利益相關者理論認為， 企業(yè)是一行利益相關方所簽訂的一組“契約”［１２］ 。從此視角出發(fā)， 現代企業(yè)的經營目標不再是單一的公司利潤最大化或者股東收益最大化， 還要滿足企業(yè)相關的債權債務方、管理層和員工、提供公共服務的政府部門等一系列利益相關者的利潤最大化需求， 這就內在地要求企業(yè)自覺承擔社會責任。ＥＳＧ 評級能夠向利益相關者披露企業(yè)各方面信息， 幫助利益相關者更好地了解企業(yè)經營現狀， 從而倒逼企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新。進而言之， 企業(yè)綠色技術創(chuàng)新本質上是生產力水平的提高， 可以通過資本和勞動這兩類重要生產要素來分析其中的邏輯。從資本要素的視角分析， ＥＳＧ 評級作為鏈接企業(yè)和資本市場的紐帶， 向投資人直觀地展示了企業(yè)在生產經營中擔當的環(huán)境、社會責任， 減少了投資人與企業(yè)之間因信息不對稱產生的逆向選擇和道德風險行為。較高的ＥＳＧ 評級將為企業(yè)吸引更多的綠色投資， 在提高資源配置效率的同時， 為企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新提供了更強的激勵。企業(yè)自主進行綠色技術創(chuàng)新是為了能夠在ＥＳＧ 評級中能夠脫穎而出， 進而獲得投資人青睞； 另外， ＥＳＧ評分更高的公司會獲得更多的綠色投資， 此時ＥＳＧ評級便承擔了一種無形資產的作用。為了獲得更高的評分， 企業(yè)傾向于將更多資金投入到綠色技術研發(fā)中， 這形成了一種良性循環(huán)。從勞動力要素的視角分析， ＥＳＧ 評級更高的企業(yè)往往更加注重員工的發(fā)展、保護員工的權益， 這使得更多優(yōu)秀的員工愿意選擇ＥＳＧ 評級較高的企業(yè)。對于企業(yè)來說， ＥＳＧ 評級吸引了掌握較高知識水平和勞動技能的勞動力， 促進企業(yè)生產經營和管理效率的提高， 企業(yè)市場競爭力的提升反過來也有助于企業(yè)進一步強化綠色技術創(chuàng)新。

企業(yè)在生產經營活動中造成的環(huán)境污染、失業(yè)等社會問題屬于負外部性， 而企業(yè)進行的綠色技術創(chuàng)新對于社會則產生了一種正的外部性， 由于企業(yè)生產經營本身存在這種雙外部性， 企業(yè)就可以通過綠色技術創(chuàng)新所創(chuàng)造的正外部性來緩解一系列負外部性的影響。ＥＳＧ 評級報告既披露了企業(yè)在生產經營中對社會造成的負外部性， 也會公布企業(yè)經營活動產生的正外部性。此時， 具有較高ＥＳＧ 評級的企業(yè)在資本市場與勞動力市場將獲得優(yōu)勢， 使其吸引更多的資本與優(yōu)質勞動力， 這些將為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展提供驅動力， 促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。相反， 投資人將減少對具有較強負外部性企業(yè)的投資， 企業(yè)只能選擇退出市場或者進行綠色技術創(chuàng)新和綠色轉型來減少負外部性。因此，ＥＳＧ 評級能夠通過市場將企業(yè)經營中可能產生的外部問題內部化， 從而倒逼企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新。

綜上， ＥＳＧ 評級會通過構建利益相關者對企業(yè)的監(jiān)督機制倒逼其進行綠色技術創(chuàng)新， 同時ＥＳＧ評級將企業(yè)經營中存在的外部問題內部化來激勵企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新。

基于此， 本文提出研究假設Ｈ１： ＥＳＧ 評級能夠促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。

１. ２ ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的機制分析

（１） ＥＳＧ 評級通過緩解企業(yè)融資約束促進其綠色技術創(chuàng)新。融資約束是影響企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新的重要因素， 而ＥＳＧ 評級可以向投資人披露企業(yè)更多的非財務信息， 釋放更多反映企業(yè)發(fā)展的信號。ＥＳＧ 評級減少了企業(yè)與投資人之間的信息不對稱， 幫助投資者和金融機構識別綠色項目和綠色投資風險， 直接影響企業(yè)融資約束［１０］ ；另外， 隨著可持續(xù)發(fā)展概念的不斷深化， 更多具有環(huán)保意識的資方愿意向ＥＳＧ 評級較高的企業(yè)支付更高的溢價［１３］ ， 這使企業(yè)降低了權益融資的成本，從而緩解了企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新的融資約束。

（２） ＥＳＧ 評級通過激勵企業(yè)增加研發(fā)投入來促進綠色技術創(chuàng)新。①綠色技術創(chuàng)新具有極強的正外部性， 企業(yè)從中獲得的利益一般不能與研發(fā)的成本相抵。因此， 往往需要政府的制度創(chuàng)新來激勵企業(yè)進行技術創(chuàng)新［１４］ 。但綠色技術創(chuàng)新往往需要長期的投入， 政策性的短期激勵難以滿足綠色技術創(chuàng)新需要的長效激勵機制。ＥＳＧ 評級通過構建企業(yè)與投資人之間的信息渠道， 使得投資人能夠掌握企業(yè)研發(fā)活動的動態(tài)情況， 進而激勵企業(yè)在長期增加研發(fā)投入， 以促進其綠色技術創(chuàng)新；②企業(yè)的綠色技術創(chuàng)新往往具有高風險、高投入、復雜性的特征， 這就導致決策者通常為了控制成本和風險， 在綠色技術創(chuàng)新方面投入的資金總是低于最優(yōu)水平。此時， ＥＳＧ 評級帶來的綠色投資便會增加企業(yè)研發(fā)投入資金的蓄水池， 能夠對沖掉一些企業(yè)在研發(fā)中的風險， 從而激勵其增加更多的研發(fā)投入。企業(yè)為了獲得更高的ＥＳＧ 評級，需要將更多資金投入到綠色生產經營活動中， 這可以視為ＥＳＧ 評級對企業(yè)造成的額外成本。在利潤最大化的約束下， 企業(yè)需要提高生產效率以彌補這一部分額外成本。因此， 企業(yè)會將增加的研發(fā)投入用于綠色技術創(chuàng)新之中。

（３） 綠色技術創(chuàng)新具有長期研發(fā)投入和高風險的特征。綠色技術創(chuàng)新在短期內難以獲得回報，反而會擠出企業(yè)日常經營性收益［１５］ ； 同時， 綠色技術創(chuàng)新本身具有的高風險性使得其成本回收周期較長， 甚至無法回收成本。公司管理者通常追求短期利益最大化， 而股東往往希望公司長期利益最大化， 但企業(yè)生產經營決策多由管理者做出?，F代公司這種“兩權分離” 的治理架構會導致公司管理者出于追求短期利益而損害公司長期利益的現象， 這導致股東通常要支付較大的監(jiān)督成本。ＥＳＧ 評級能夠減少股東與公司管理者之間的信息不對稱， 有效約束管理者的短視行為， 迫使管理者進行綠色技術創(chuàng)新以保證企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。因此， 企業(yè)加入ＥＳＧ 評級可以通過減少管理者短視行為促進企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新。

基于以上分析， 本文提出以下研究假設：

Ｈ２： ＥＳＧ 評級通過緩解融資約束促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。

Ｈ３： ＥＳＧ 評級通過增加研發(fā)投入促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。

Ｈ４： ＥＳＧ 評級通過減少管理者短視行為促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。

２ 模型設定及變量說明

２. １ 模型設定

本文將企業(yè)加入ＥＳＧ 評級這一行為作為事件沖擊， 檢驗其對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的促進作用， 構建多期雙重差分模型如下：

２. ２ 變量說明

２. ２. １ 被解釋變量

本文借鑒王分棉和賀佳［１６］ 的做法， 用企業(yè)獨立申請綠色技術創(chuàng)新專利的數量衡量企業(yè)綠色技術創(chuàng)新能力， 具體計算中將綠色專利數量加１ 后再取對數。

２. ２. ２ 核心解釋變量

目前市面上已有多家第三方機構公布上市公司ＥＳＧ 評級數據， 包括商道融綠、華證、潤靈環(huán)球、Ｗｉｎｄ 等。本文采用商道融綠公布的ＥＳＧ 評級數據， 主要考慮到以下幾點： （１） 商道融綠是中國第一家簽署聯(lián)合國責任投資原則的機構， 較早地融合ＥＳＧ 國際評級標準， 目前商道融綠是中國地區(qū)唯一登錄彭博（Ｂｌｏｏｍｂｅｒｇ） 金融終端的供應商， 業(yè)界認可度較高； （２） 相對于國內主流ＥＳＧ評級標準， 商道融綠的評級框架較為全面。在每個評級周期中， 覆蓋近７００ 個數據點， 近２００ 個ＥＳＧ 指標。商道融綠在２０１５ 年開始公布ＥＳＧ 評級數據， 建立了中國最早的上市公司ＥＳＧ 數據庫，目前已經覆蓋中國境內全部上市公司； （３） 在商道融綠公布的數據中， 企業(yè)一旦開始參與ＥＳＧ 評級， 便會在下一年繼續(xù)參評， 因而樣本企業(yè)一旦進入處理組， 便不會返回控制組， 這有助于提高多期雙重差分模型的穩(wěn)健性。

２. ２. ３ 控制變量

本文在實證中控制了以下幾個可能影響企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的因素： 公司規(guī)模（Ｓｉｚｅ）， 用企業(yè)總資產的自然對數表示； 資產負債率（Ｌｅｖ）， 用公司負債總額與資產總額之比表示； 現金流比率（Ｃａｓｈ?ｆｌｏｗ）， 用現金及現金等價物與資產總額之比表示；董事人數（Ｂｏａｒｄ）， 用董事會人數的自然對數表示；獨立董事比例（Ｉｎｅｄｐ）， 用獨立董事人數與董事會人數之比表示； 第一大股東持股比例（Ｔｏｐ１）， 用第一大股東持股數與公司總股數之比表示； 股權制衡度（Ｂａｌａｎｃｅ）， 用第二至第五大股東持股比例之和與控股股東持股比例之比表示； 公司成立年限（Ｆｉｒｍａｇｅ）， 用公司年齡的自然對數表示； 管理層持股比例（Ｍｓｈａｒｅ）， 用管理層持股數量與公司總股數之比表示； 兩職合一（Ｄｕａｌ）， 若董事長和總經理為同一人， 賦值為１， 否則為０。

２. ３ 數據來源與描述性統(tǒng)計

ＥＳＧ 評級數據來自Ｗｉｎｄ 數據庫中商道融綠對Ａ 股上市公司ＥＳＧ 評級結果； 其他數據均來自ＣＳＭＡＲ 數據庫。具體處理過程如下： 剔除了金融類公司以及當年被ＳＴ、?ＳＴ 和ＰＴ 的公司； 為避免極端值的影響， 本文對連續(xù)變量在１％ 和９９％ 分位上進行了縮尾處理， 剔除數據缺失嚴重的樣本，最終得到２０１２～２０２２ 年間Ａ 股上市公司３４３３２ 個樣本觀測值。各控制變量均通過ＶＩＦ 檢驗， 不存在較強的多重共線性， 具體描述性統(tǒng)計如表１。

３ 實證結果及分析

３. １ 基準回歸結果

表２ 列（１）、（２） 分別匯報了加入雙向固定效應前后的基準回歸結果， 結果均在１％水平下顯著為正， 說明企業(yè)加入ＥＳＧ 評級對于企業(yè)的綠色技術創(chuàng)新有顯著促進作用。在加入時間和個體固定效應之后， 核心解釋變量的系數為０. ０４５， 說明樣本期間內加入ＥＳＧ 評級的企業(yè)獨立申請的綠色專利數量平均增加了４. ５％。由此， Ｈ１ 得以驗證。

３. ２ 平行趨勢檢驗

根據雙重差分估計方法的基本假設， 控制組和處理組之間不能存在顯著差異， 因此， 在政策沖擊前， 兩組樣本的變化趨勢應該是一致的?；诖?， 本文使用事件研究法來識別控制組和處理組的變化趨勢， 具體模型如下：

３. ３ 安慰劑檢驗

為了排除樣本期間內企業(yè)綠色技術創(chuàng)新受到其他政策或隨機性因素的影響， 本文在樣本中隨機抽取企業(yè)并隨機生成其加入ＥＳＧ 評級的時間，據此構建個體－時間兩個層面上的隨機試驗， 以生成虛擬政策變量。將上述過程重復進行１０００ 次，繪制虛擬政策變量估計系數分布圖如圖３ 所示，隨機處理下得到的估計系數絕大多數分布于０ 值附近， 且Ｐ 值大多大于０.１， 在１０％水平上不顯著， 意味著模型（１） 的設定并未遺漏足夠重要的變量，換言之， 基準回歸估計出的影響效應可以認為是由企業(yè)加入ＥＳＧ 評級這一事件所帶來的結果， 核心結論穩(wěn)健。

３. ４ 穩(wěn)健性檢驗

３. ４. １ 新冠肺炎疫情的影響

考慮到在２０１２～２０２２ 年樣本期間內， ２０１９ 年暴發(fā)的新冠肺炎疫情嚴重沖擊了絕大部分企業(yè)，對企業(yè)運營造成了巨大負面影響。因此， 本文認為有必要剔除２０１９～２０２１ 年的樣本， 重新檢驗加入ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的影響效應。具體結果如表３ 列（１） 所示， 估計結果為０. ０５０，且在１％水平上顯著， 說明企業(yè)加入ＥＳＧ 評級能夠促進綠色技術創(chuàng)新。此外， 剔除疫情影響年份之后的結果較基準回歸結果有所增加， 這也側面說明疫情沖擊對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新造成了一定的負向影響。

３. ４. ２ 變換變量

為了進一步驗證原結論的穩(wěn)健性， 接下來利用樣本企業(yè)聯(lián)合申請的綠色技術創(chuàng)新專利數量替換原模型中企業(yè)獨立申請的綠色技術創(chuàng)新專利數量進行檢驗， 表３ 列（２） 報告了具體回歸結果， 可以發(fā)現估計系數依然顯著為正， 這進一步支持了加入ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新能力的促進作用這一假設。

３. ４. ３ ＰＳＭ－ＤＩＤ 檢驗

本文可能存在樣本選擇問題。（１） 企業(yè)是否加入ＥＳＧ 評級的行為并不是完全外生的， 綠色技術創(chuàng)新能力本身較強的企業(yè)就存在更強的參與ＥＳＧ 評級的動機。此外， 第三方評級機構可能也更加偏向對信息充分的大企業(yè)進行ＥＳＧ 披露［１０］ 。為此， 本文采用ＰＳＭ－ＤＩＤ 方法進行穩(wěn)健性檢驗。經過１ ∶１ 的近鄰匹配， 得到如圖４ 所示的協(xié)變量標準化偏差分布圖。顯然， 各協(xié)變量標準化偏差經過傾向得分匹配之后明顯縮小并接近于０， 說明匹配顯著削弱了組間差異， 驗證了ＰＳＭ－ＤＩＤ 方法的有效性。接下來， 本文對剔除未匹配的樣本進行ＤＩＤ 檢驗， 表３ 列（３） 匯報了具體結果?？梢园l(fā)現， 估計系數顯著為正， 與基準回歸結論一致， 進一步檢驗了加入ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的促進作用。

３. ５ 異質性檢驗

３. ５. １ 行業(yè)異質性

在節(jié)能減排的要求下， 除了進行綠色技術創(chuàng)新， 企業(yè)還會通過購買治污設備、生產設備來減少污染物排放， 以達到監(jiān)管部門的標準。因此， 環(huán)境規(guī)制并不會促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。尤其是重污染企業(yè)會更多地通過購置環(huán)保排污設備來滿足環(huán)保標準， 而并非提高企業(yè)自身的綠色創(chuàng)新［１７］ 。對此， ＥＳＧ 評級作為一種“自下而上” 的非正式環(huán)境規(guī)制， 有必要研究其對不同污染程度企業(yè)的綠色技術創(chuàng)新的影響效應。本文將環(huán)保部２００８ 年公布的《上市企業(yè)環(huán)境核查分類管理名錄》中規(guī)定的１４ 個污染行業(yè)與２０１２ 年公布的《上市公司企業(yè)行業(yè)分類指引》進行匹配， 設置虛擬變量ＺＷＲ， 若樣本企業(yè)為重污染企業(yè)， 則取值為１， 否則為０。結果如表４ 列（１） 所示， 交互項ＥＳＧ×ＺＷＲ 的系數顯著為負， 說明相對于重污染企業(yè)， 加入ＥＳＧ評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的促進作用在非重污染企業(yè)中更為明顯。

３. ５. ２ 產權異質性

根據企業(yè)產權將其分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)， 對于這兩種不同產權屬性企業(yè)的技術創(chuàng)新效率， 學界存在不同的觀點。有學者認為， 創(chuàng)新具有高風險的屬性， 民營企業(yè)抗風險能力較弱， 進行技術創(chuàng)新的動機要低于資本雄厚的國有企業(yè)［１８］ 。也有學者認為， 非國有企業(yè)的大股東會將企業(yè)視作一種私人財富， 就會具有一種長期投資的策略，并且為了利潤最大化目標， 非國有企業(yè)將更加重視新技術的研發(fā)［１９］ 。為了研究ＥＳＧ 評級對不同產權屬性企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的影響， 本文設置虛擬變量ＳＯＥ， 若企業(yè)為國有企業(yè)， 則取值為１， 否則為０。表４ 列（２） 顯示， ＥＳＧ×ＳＯＥ 的系數顯著為正， 說明加入ＥＳＧ 評級對于國有企業(yè)的綠色技術創(chuàng)新促進作用更強。對此， 本文給出兩種可能的解釋， 從綠色技術創(chuàng)新本身來看， 往往需要較大的資金支持和政策激勵， 而國有企業(yè)在這兩方面占有先天優(yōu)勢； 從ＥＳＧ 內涵來看， ＥＳＧ 理論要求企業(yè)承擔一定的社會、環(huán)境責任， 這與國有企業(yè)的功能定位具有內在的契合性。因此， 國有企業(yè)加入ＥＳＧ 評級更能促進其進行綠色技術的創(chuàng)新。

４ 機制研究

４. １ 融資約束

基于前文理論分析， 加入ＥＳＧ 評級將有利于企業(yè)獲得資本市場上綠色投資的青睞， 利于企業(yè)發(fā)行綠色債券籌集資金、降低融資成本、緩解企業(yè)融資約束， 從而促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。本文參考Ｈａｄｌｏｃｋ 和Ｐｉｅｒｃｅ［２０］ 的研究， 選?。樱?指數度量企業(yè)融資約束程度， 進而研究ＥＳＧ 評級、融資約束與企業(yè)綠色技術創(chuàng)新之間的關系。回歸結果如表５ 所示， 列（１） 表明融資約束對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新具有負向影響， 列（２） 說明企業(yè)加入ＥＳＧ評級能夠緩解其融資約束。由此可見， 企業(yè)加入ＥＳＧ 評級可以通過緩解融資約束來促進企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新， 研究假設Ｈ２ 得以驗證。

４. ２ 研發(fā)投入

ＥＳＧ 評級能夠激勵企業(yè)增加研發(fā)投入， 從而促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新， 本文使用研發(fā)投入占營業(yè)收入比重來衡量企業(yè)研發(fā)投入強度。具體結果如表６ 所示， 回歸系數均顯著為正， 說明研發(fā)投入增加是ＥＳＧ 評級促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的一個渠道， 研究假設Ｈ３ 得以驗證。

４. ３ 管理者短視

企業(yè)管理者一般更在乎企業(yè)短期的盈利情況，而股東則更看重企業(yè)的長期收益， 因而會出現企業(yè)管理者和所有者的目標函數不一致的問題。企業(yè)管理者在做出決策行為的時候往往只考慮短期收益， 而綠色技術創(chuàng)新需要長期的研發(fā)投入， 并伴隨著較高的風險， 這就會出現企業(yè)管理者因一時短視而忽略了綠色技術創(chuàng)新的情況。本文認為ＥＳＧ 理念作為長期、可持續(xù)的發(fā)展戰(zhàn)略， 會在一定程度上減少企業(yè)管理者短視的行為， 從而促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。參考田利輝和王可第［２１］ 的方法， 本文利用企業(yè)縮減的研發(fā)支出除以年末總資產×１００ 來衡量管理者短視行為， 并檢驗了ＥＳＧ 評級、管理者短視與綠色技術創(chuàng)新的關系。具體結果在表７ 中匯報， 在列（１） 中， 企業(yè)綠色技術創(chuàng)新與管理者短視的回歸系數在５％水平上顯著為負，意味著管理者短視的行為將抑制企業(yè)進行綠色技術創(chuàng)新。在列（２） 中， 管理者短視與ＥＳＧ 評級的回歸系數在１％水平上顯著為負， 說明企業(yè)加入ＥＳＧ 評級能夠緩解管理者的短視。由此得出， 企業(yè)加入ＥＳＧ 評級能夠通過減輕管理者短視的問題來促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新， 研究假設Ｈ４ 得以驗證。

５ 結論及建議

５. １ 結論

本文使用２０１２～２０２２ 年Ａ 股上市公司的數據，將企業(yè)加入ＥＳＧ 評級作為事件沖擊， 運用多期雙重差分模型實證檢驗加入ＥＳＧ 評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的影響。結論如下： 加入ＥＳＧ 評級能夠顯著促進企業(yè)的綠色技術創(chuàng)新， 這一結論在一系列穩(wěn)健性檢驗后仍然成立； 異質性研究表明， ＥＳＧ評級對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的促進作用在非重污染企業(yè)和國有企業(yè)中更為明顯； 在作用機制方面， 企業(yè)加入ＥＳＧ 評級主要通過緩解融資約束、提升研發(fā)投入和緩解管理者短視這３ 個路徑來促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新。

５. ２ 建議

基于以上結論， 本文給出如下幾點建議：

在企業(yè)層面。（１） 要鼓勵企業(yè)進行ＥＳＧ 實踐，將ＥＳＧ 理念融入企業(yè)戰(zhàn)略決策中。推動ＥＳＧ 理念與企業(yè)技術創(chuàng)新、商業(yè)模式創(chuàng)新的深度融合， 上市公司要積極披露ＥＳＧ 信息、主動承擔社會責任。非重污染型企業(yè)應將ＥＳＧ 理念融入投資規(guī)劃、業(yè)務運營、績效評估等環(huán)節(jié)， 提高資源的使用效率，促進企業(yè)綠色技術創(chuàng)新， 發(fā)展綠色生產力。國有企業(yè)則應積極構建ＥＳＧ 治理體系， 做ＥＳＧ 實踐的領路人和先行者； （２） 企業(yè)要持續(xù)增加研發(fā)投入， 關注綠色技術創(chuàng)新， 促進企業(yè)產品和工藝的創(chuàng)新升級。企業(yè)可以通過推出符合ＥＳＧ 要求的產品和服務， 獲得綠色投資， 緩解融資約束， 兼顧經濟效益與社會效益； （３） 企業(yè)要完善治理架構， 強化內部控制?！皬纳现料隆?全面貫徹ＥＳＧ理念， 通過對員工、管理層的培訓， 降低高管短期機會主義傾向和行為， 強化企業(yè)的長期導向，以提升企業(yè)綠色技術創(chuàng)新意愿。以達到ＥＳＧ 理念“從下向上” 的執(zhí)行， 避免管理者短視行為在ＥＳＧ實踐中對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新、發(fā)展綠色生產力造成阻礙， 緩解代理問題、信息不對稱以及創(chuàng)新風險對企業(yè)綠色技術創(chuàng)新的負向影響。

在政府層面。（１） 要強化政策引導激勵。構建規(guī)范統(tǒng)一的ＥＳＧ 評級標準和披露要求， 推動ＥＳＧ 投資市場化建設， 使企業(yè)能夠將社會責任轉化成為研發(fā)資金， 不斷提高綠色技術創(chuàng)新能力， 為發(fā)展綠色生產力注入新動能。同時要明確企業(yè)在環(huán)境、社會和公司治理方面的責任和義務， 為企業(yè)綠色技術創(chuàng)新提供明確的指導和方向。對特殊行業(yè)提供包括財政補貼、稅收優(yōu)惠、貸款優(yōu)惠等優(yōu)惠政策， 緩解或解決企業(yè)的融資約束問題， 促進重點領域綠色技術創(chuàng)新， 加速發(fā)展綠色生產力；（２） 要完善ＥＳＧ 標準與指南。在推進ＥＳＧ 評級標準化建設過程中， 政府要在學習借鑒國際資本市場中ＭＳＣＩ、ＳＤＧｓ 等成熟的評級體系的基礎上， 加快推動建立符合中國國情的ＥＳＧ 標準體系。同時通過加強與其他國家在綠色技術領域的合作與交流， 引進國外先進的綠色技術和管理經驗， 進一步開展綠色技術研發(fā)、示范和推廣工作。

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（責任編輯： 楊 婧）