ＥＳＧ 評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新效率的影響研究

〔摘 要〕 ＥＳＧ 評級作為指導(dǎo)企業(yè)戰(zhàn)略決策的重要指標(biāo)， 評級結(jié)果的不一致對企業(yè)的投資決策會造成怎樣的影響？ 本文選取２０１６～２０２２ 年滬深Ａ 股上市公司為研究樣本， 實證檢驗ＥＳＧ 評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新效率的影響。研究發(fā)現(xiàn)： ＥＳＧ 評級分歧越大， 企業(yè)綠色創(chuàng)新效率越低； 債務(wù)資本成本在ＥＳＧ 評級分歧與綠色創(chuàng)新效率之間發(fā)揮了部分中介作用； 在分析師關(guān)注度和治理水平較高的企業(yè)中， ＥＳＧ 評級分歧對綠色創(chuàng)新效率的負(fù)向影響被削弱。本文將現(xiàn)有研究從ＥＳＧ 表現(xiàn)延伸至ＥＳＧ 評級分歧領(lǐng)域， 為完善ＥＳＧ評級體系建設(shè)、提高企業(yè)綠色創(chuàng)新效率提供了參考與啟示。

〔關(guān)鍵詞〕 ＥＳＧ 評級分歧 債務(wù)資本成本 綠色創(chuàng)新效率 分析師關(guān)注度 公司治理水平 雙碳 可持續(xù)發(fā)展 融資約束

ＤＯＩ：１０．３９６９ ／ ｊ．ｉｓｓｎ．１００４－９１０Ｘ．２０２４．１０．０１３

〔中圖分類號〕Ｆ２７３. １； Ｆ８３２. ５１ 〔文獻標(biāo)識碼〕Ａ

引 言

近年來， 我國經(jīng)濟高速發(fā)展的同時帶來非可再生資源過度消耗、極端氣候事件頻發(fā)等環(huán)境問題， 可持續(xù)發(fā)展成為企業(yè)生存和發(fā)展的必然要求。黨的二十大報告指出“推動經(jīng)濟社會發(fā)展綠色化、低碳化是實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)”。企業(yè)作為實現(xiàn)“雙碳” 目標(biāo)的關(guān)鍵主體， 堅持節(jié)能減排，提高綠色創(chuàng)新能力， 是加速綠色轉(zhuǎn)型升級的重要舉措。ＥＳＧ 理念作為綠色金融體系的核心組成部分， 從環(huán)境（Ｅｎｖｉｒｏｎｍｅｎｔａｌ）、社會（Ｓｏｃｉａｌ）和治理（Ｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ）３ 個維度衡量企業(yè)長期價值， 為企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展提供指導(dǎo)性原則。隨著ＥＳＧ 實踐的快速興起， 越來越多的第三方評級機構(gòu)基于自身建立的評價體系， 結(jié)合企業(yè)ＥＳＧ 披露信息及行為， 形成衡量企業(yè)綠色可持續(xù)發(fā)展水平的重要指標(biāo)［１］ 。ＥＳＧ 評級作為高效的信息中介， 可以幫助投資者更全面、準(zhǔn)確的識別企業(yè)潛在價值， 提高決策效率；同時也有助于減少關(guān)于企業(yè)的“廉價言論”， 提升企業(yè)形象和聲譽。

國內(nèi)市場ＥＳＧ 投資和評價起步較晚， 目前尚未形成統(tǒng)一的， 適應(yīng)本土發(fā)展的評價體系， 導(dǎo)致不同評級機構(gòu)對同一家企業(yè)ＥＳＧ 評級結(jié)果差異較大。已有研究顯示， 國內(nèi)主要評級機構(gòu)ＥＳＧ 評級結(jié)果的相關(guān)系數(shù)僅為０ １３～０ ４０， 評級分歧現(xiàn)象普遍存在［２］ 。評級機構(gòu)的認(rèn)知及評價體系差異、企業(yè)自身ＥＳＧ 實踐及信息披露的不確定性是ＥＳＧ 評級分歧產(chǎn)生的根本原因［３，４］ 。ＥＳＧ 評級不一致可能會產(chǎn)生更高的市場感知風(fēng)險， 影響風(fēng)險收益平衡［５］ ，在降低市場預(yù)測準(zhǔn)確度的同時， 加劇企業(yè)與外部利益相關(guān)者之間的信息不對稱， 增加企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和聲譽風(fēng)險［６］ 。綠色創(chuàng)新以實現(xiàn)綠色發(fā)展為根本出發(fā)點， 強調(diào)建立經(jīng)濟、資源、環(huán)境相協(xié)調(diào)的管理模式和調(diào)控機制， 減少自然資源消耗， 優(yōu)化資源配置效率， 降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動所帶來的環(huán)境外部不經(jīng)濟性［７］ ， 為實現(xiàn)經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展提供動力支持。相對于其他類型的創(chuàng)新活動， 綠色創(chuàng)新存在著更高的不確定性， 需要承擔(dān)高額的研發(fā)投入和較長的經(jīng)濟周期。企業(yè)在進行相關(guān)決策時， 需要綜合考慮時間、資金、風(fēng)險等因素的影響， 管理層的綠色意識和風(fēng)險判斷也是導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新意愿下降的主要原因。當(dāng)前我國綠色創(chuàng)新效率區(qū)域發(fā)展不均衡， 且整體水平偏低， 究其原因是受到融資約束和代理成本的雙重約束［８］ 。在我國深入實施綠色發(fā)展、創(chuàng)新驅(qū)動等國家戰(zhàn)略的背景下， 國內(nèi)學(xué)者對ＥＳＧ 表現(xiàn)與綠色創(chuàng)新的關(guān)系開展了廣泛的研究， 但關(guān)于ＥＳＧ 評級分歧的研究相對匱乏。ＥＳＧ 評級分歧如何影響企業(yè)綠色創(chuàng)新效率？ 關(guān)于這一問題的探討對增強企業(yè)風(fēng)險應(yīng)對能力， 提高可持續(xù)發(fā)展水平至關(guān)重要。

鑒于此， 本文以２０１６～２０２２ 年滬深Ａ 股上市公司為研究樣本， 重點探究ＥＳＧ 評級分歧與企業(yè)綠色創(chuàng)新效率的影響機制， 作用路徑和邊界條件。現(xiàn)有研究主要關(guān)注ＥＳＧ 評級分歧對資本市場參與者的影響， 本文通過分析ＥＳＧ 評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新效率的關(guān)系， 彌補了ＥＳＧ 評級分歧對企業(yè)經(jīng)營活動影響研究的不足； 以債務(wù)資本成本為中介變量， 擴展了ＥＳＧ 評級分歧影響企業(yè)綠色創(chuàng)新效率的傳導(dǎo)機制； 深入考察分析師關(guān)注度和公司治理水平的邊界作用， 進一步加深對評級分歧與企業(yè)綠色創(chuàng)新效率影響機制的認(rèn)識， 為“雙碳” 背景下企業(yè)綠色創(chuàng)新過程中如何應(yīng)對ＥＳＧ 評級分歧帶來的不利影響， 緩解融資約束問題提供理論指導(dǎo)。

１ 文獻綜述

１. １ ＥＳＧ 評級分歧的成因及經(jīng)濟后果

ＥＳＧ 評級連接企業(yè)財務(wù)信息和非財務(wù)信息， 為投資者提供決策參考的同時提升企業(yè)聲譽與市場競爭力。然而不同評級機構(gòu)發(fā)布的ＥＳＧ 評級結(jié)果存在顯著的差異， Ｂｒｅｇ 等（２０２２）［３］ 根據(jù)權(quán)威評級機構(gòu)的指標(biāo)梳理出分歧產(chǎn)生的３ 個驅(qū)動因素， 即范圍分歧、度量分歧和權(quán)重分歧， 研究發(fā)現(xiàn)分歧的出現(xiàn)不僅是對“什么屬于良好的ＥＳＧ 表現(xiàn)” 的主觀定義的爭議， 更是基礎(chǔ)數(shù)據(jù)處理方法的根本差異。評級系統(tǒng)缺乏統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)， 各評級機構(gòu)對范圍界定和度量方式的不同選擇， 是ＥＳＧ 評級產(chǎn)生分歧的主要原因。Ｃｈｒｉｓｔｅｎｓｅｎ 等（２０２２）［９］ 認(rèn)為，ＥＳＧ 信息披露會增加評級機構(gòu)對同一信息的不同解讀， 評價主觀性越強， 評級結(jié)果存在分歧的概率越大。與之相反， Ｋｉｍｂｒｏｕｇｈ 等（２０２２）［４］ 發(fā)現(xiàn)，主動披露ＥＳＧ 信息的公司獲得的評級相似度較高，對環(huán)境和社會方面的披露有助于減少評級差異。

目前， 國內(nèi)關(guān)于ＥＳＧ 評級分歧后果的研究主要集中于審計師、分析師等第三方中介機構(gòu)和股票市場的影響。王積田等（２０２３）［６］ 認(rèn)為， ＥＳＧ 評級分歧會增加審計師對企業(yè)的懷疑和風(fēng)險感知， 出于職業(yè)本能和降低自身風(fēng)險的考慮， 審計師會及時增加對關(guān)鍵審計事項的披露。周澤將等（２０２３）［１０］發(fā)現(xiàn)， ＥＳＧ 評級分歧會增加分析師處理和解讀信息的成本， 降低其對有用信息的敏感度和關(guān)注度， 進而造成盈余預(yù)測準(zhǔn)確性下降。劉向強等（２０２３）［１１］研究發(fā)現(xiàn)， ＥＳＧ 評級分歧會產(chǎn)生“噪音效應(yīng)”， 向投資者傳遞大量冗余信息， 加劇上市公司與投資者之間的信息不對稱程度， 提升股價同步性。李曉艷等（２０２３）［１２］ 認(rèn)為， 評級分歧提升了企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險， 降低了市場正面預(yù)期， 進而造成股票流動性下降。國外關(guān)于評級分歧經(jīng)濟后果的研究內(nèi)容更加全面， Ｇｉｂｓｏｎ 等（２０２１）［１３］ 認(rèn)為， 評級差異會使投資者對風(fēng)險回報的需求增大， 進而推動了股票收益率提升。Ａｖｒａｍｏｖ 等（２０２２）［１４］ 研究表明， ＥＳＧ 評級分歧會增加市場風(fēng)險感知與市場溢價， 降低投資者需求， 對社會效益以及經(jīng)濟效益造成不利影響。

１. ２ 綠色創(chuàng)新影響因素

以往文獻從宏觀和微觀兩個層面對綠色創(chuàng)新的影響因素進行了研究。從宏觀層面來看， 鐘廷勇等（２０２２）［１５］ 研究表明， 數(shù)字普惠金融通過降低企業(yè)籌款限制， 增加城市經(jīng)濟收益， 推動企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新。王韶華等（２０２３）［１６］ 發(fā)現(xiàn)， 我國不同區(qū)域產(chǎn)業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新效率整體上呈現(xiàn)倒“Ｎ”型趨勢， 且綠色信貸能顯著提升綠色創(chuàng)新效率。王晗和何梟吟（２０２２）［１７］ 運用空間杜賓模型（ＳＤＭ）實證分析結(jié)合空間溢出效應(yīng)解釋產(chǎn)業(yè)集聚和環(huán)境規(guī)制對本地區(qū)綠色創(chuàng)新效率的促進作用。從微觀角度出發(fā)， 陽鎮(zhèn)等（２０２３）［１８］ 研究指出， 媒體關(guān)注通過強化企業(yè)社會責(zé)任承擔(dān)對綠色技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生顯著的促進效應(yīng)， 在政策導(dǎo)向型媒體和市場導(dǎo)向型媒體中都發(fā)揮作用。彭百川等（２０２４）［１９］ 發(fā)現(xiàn)，ＥＳＧ 表現(xiàn)通過企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平、供應(yīng)鏈話語權(quán)兩條路徑提升企業(yè)綠色創(chuàng)新效率。同時， 李井林等（２０２４）［２０］ 認(rèn)為， ＥＳＧ 表現(xiàn)主要通過強化企業(yè)環(huán)保投入、緩解融資約束以及提高內(nèi)部控制質(zhì)量促進企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新?；谥贫壤碚摵臀写砝碚摚跤蕾F和李霞（２０２３）［２１］ 研究發(fā)現(xiàn)， 政府研發(fā)補助對策略性綠色創(chuàng)新績效具有顯著促進作用， 而與實質(zhì)性綠色創(chuàng)新績效之間存在倒“Ｕ” 型關(guān)系。

１. ３ 文獻述評

梳理上述文獻后發(fā)現(xiàn)： （１） ＥＳＧ 評級分歧作為２０２０ 年后興起的概念， 與之相關(guān)的研究仍處于起步階段， 目前多集中于對第三方中介機構(gòu)與股票市場的研究， 尚未有文獻關(guān)注到ＥＳＧ 評級分歧對企業(yè)經(jīng)營決策的影響； （２） 關(guān)于綠色創(chuàng)新， 以往文獻多以單一評級機構(gòu)的ＥＳＧ 評級為基礎(chǔ)， 考察其對綠色創(chuàng)新效率的作用， 忽略了不同評級機構(gòu)提供的評分差異可能會對企業(yè)的戰(zhàn)略決策造成干擾， 因此有必要進一步深入研究ＥＳＧ 評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響； （３） 缺乏關(guān)于ＥＳＧ 評級分歧與綠色創(chuàng)新效率之間機制路徑的研究， 在當(dāng)前“融資難、融資貴” 這一突出問題下， 債務(wù)資本成本作為影響企業(yè)決策的重要因素， 在豐富綠色創(chuàng)新效率前因、推動ＥＳＧ 評級分歧經(jīng)濟后果研究上具有重要的意義。

２ 理論分析與研究假設(shè)

２. １ ＥＳＧ 評級分歧與綠色創(chuàng)新效率

基于利益相關(guān)者理論， 外部利益相關(guān)者是影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的重要因素， 隨著ＥＳＧ 理念的日益普及， 利益相關(guān)者開始將ＥＳＧ 評級這一風(fēng)險衡量指標(biāo)納入對企業(yè)的綜合評估中。ＥＳＧ 評級分歧會向投資者傳遞大量冗余信息［１１］ ， 根據(jù)有限注意理論， 投資者難以對所有信息付出同等的時間和精力， “噪音” 不僅會增加投資者處理和解讀信息的成本， 還會降低其對有價值信息的關(guān)注度和處理效率； 另外， 評級分歧會引發(fā)外界對企業(yè)償債能力和持續(xù)經(jīng)營能力的懷疑［６］ ， 出于風(fēng)險規(guī)避原則， 投資者會減少對此類企業(yè)的投資。為挽回投資者的信任， 管理者往往會采取快捷高效的方式提高企業(yè)的ＥＳＧ 表現(xiàn)， 綠色創(chuàng)新項目高投入的特點使企業(yè)短期內(nèi)經(jīng)營壓力增大， 且最終成果需歷經(jīng)較長時間才能顯現(xiàn)， 因此并不是及時提高企業(yè)聲譽的最佳選擇。另外， 綠色創(chuàng)新活動僅依靠企業(yè)自身單一領(lǐng)域的知識和技術(shù)積累難以實現(xiàn)突破， 因此創(chuàng)新主體需要獲得更加廣泛的資源支持，評級分歧的產(chǎn)生不利于企業(yè)與合作伙伴建立長期穩(wěn)定的戰(zhàn)略關(guān)系， 難以獲得各方的資金支持和技術(shù)協(xié)助， 進一步阻礙了企業(yè)綠色創(chuàng)新效率。

基于委托代理理論， 評級分歧產(chǎn)生的“遮掩效應(yīng)” 會加劇投資者與企業(yè)間的信息不對稱程度，使外界無法對企業(yè)內(nèi)部真實ＥＳＧ 履行情況形成清晰的認(rèn)知， 也無法對高管保持持續(xù)監(jiān)督， 增加了管理者實施盈余操縱行為的隱蔽性［２２］ 。數(shù)據(jù)供應(yīng)商評級標(biāo)準(zhǔn)不一致也為管理者轉(zhuǎn)移投資者注意力，掩藏自身不道德行為提供借口， 進而擠壓綠色創(chuàng)新的投入、忽略創(chuàng)新成果的轉(zhuǎn)換。評級結(jié)果的分歧使企業(yè)難以準(zhǔn)確把握自身在ＥＳＧ 方面的表現(xiàn)，無法根據(jù)外界反饋做出精準(zhǔn)調(diào)整， 造成對創(chuàng)新項目風(fēng)險和收益的失誤預(yù)判， 增加做出錯誤投資決策的概率。同時， 評級不確定給企業(yè)帶來較大的收益波動， 降低企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平， 在理性人假設(shè)的前提下， 高管考慮到有限任期內(nèi)的職業(yè)聲譽， 會為確保短期收益而規(guī)避風(fēng)險， 降低對高投入、收益不確定的綠色創(chuàng)新項目的投入， 進而削弱創(chuàng)新效率。綜上所述， 提出假設(shè)Ｈ１：

Ｈ１： ＥＳＧ 評級分歧越大， 企業(yè)綠色創(chuàng)新效率越低。

２. ２ 債務(wù)資本成本的中介作用

企業(yè)擁有多元化的融資渠道， 債務(wù)融資因其融資成本相對較低且對公司控制權(quán)的影響較小， 成為眾多企業(yè)的首選融資方式。當(dāng)ＥＳＧ 評級分歧較大時會向外界傳遞出企業(yè)內(nèi)部不穩(wěn)定的信號， 使投資者難以準(zhǔn)確評估企業(yè)的信用風(fēng)險［５］ ， 因此債權(quán)人往往在初始投資回報之外要求更高的風(fēng)險收益。ＥＳＧ 分歧較大的公司會給利益相關(guān)者留下“偽善” 的印象［６］ ， 降低資本市場對企業(yè)的信任度， 使其更加謹(jǐn)慎的對待企業(yè)的債務(wù)融資需求， 并對企業(yè)的資產(chǎn)進行更嚴(yán)格的評估， 為彌補潛在的ＥＳＧ風(fēng)險帶來的損失， 金融機構(gòu)可能會提高對企業(yè)的貸款利率或采取更嚴(yán)格的擔(dān)保措施， 直接增加企業(yè)的債務(wù)資本成本。最后， 基于媒體信息功能假說， ＥＳＧ 評級分歧吸引了新聞媒體對企業(yè)的更多關(guān)注［２３］ ， 加速了企業(yè)內(nèi)部與ＥＳＧ 評級分歧相關(guān)的負(fù)面新聞的傳播， 而投資者會將關(guān)注目光由評級分歧本身擴展到整個企業(yè)， 通過增加貸款利率、減少商業(yè)信用融資等方式彌補他們所承擔(dān)的風(fēng)險，提高企業(yè)舉債的難度。

債務(wù)融資作為企業(yè)主要的融資渠道， 是企業(yè)生產(chǎn)投資活動的重要資金來源。受資源依賴?yán)碚摰挠绊懀?債務(wù)資本成本增加勢必會限制企業(yè)的融資規(guī)模與渠道， 降低企業(yè)資源配置效率。當(dāng)企業(yè)內(nèi)部資金有限而外部融資成本增加時， 企業(yè)需要重新評估各項投資的風(fēng)險與收益情況， 將有限的資金從長期、高風(fēng)險、收益不確定的綠色創(chuàng)新項目中轉(zhuǎn)移到短期、低風(fēng)險但收益穩(wěn)定的項目中。債務(wù)資本成本上升意味著企業(yè)面臨的到期還款壓力增大， 過高的負(fù)債率會使企業(yè)更加注重資金流動性管理， 優(yōu)先滿足日常運營和短期債務(wù)償還的資金需求， 減少長期投資項目的資金分配。此外， 由于研發(fā)創(chuàng)新活動較高的外溢效應(yīng)， 核心技術(shù)一旦泄露， 就容易受到專利侵權(quán)、仿冒和假冒的侵害［２４］ ，為減少負(fù)外部性， 企業(yè)綠色創(chuàng)新項目相關(guān)信息披露的透明度低， 投資者事前無法準(zhǔn)確客觀評價企業(yè)創(chuàng)新情況， 事后也難以實施監(jiān)督。出于謹(jǐn)慎性原則的考慮， 投資者傾向于削減資金供給， 或加大投資回報率需求， 導(dǎo)致企業(yè)借款和發(fā)行債券成本增加， 擠壓企業(yè)在研發(fā)和創(chuàng)新方面的資金投入，進而削弱企業(yè)創(chuàng)新能力和綠色創(chuàng)新效率。綜上所述， 提出假設(shè)Ｈ２：

Ｈ２： ＥＳＧ 評級分歧通過提高債務(wù)資本成本抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新效率。

２. ３ 分析師關(guān)注度的調(diào)節(jié)作用

針對評級機構(gòu)間由于標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一造成的評級分歧， 分析師憑借其專業(yè)的理論知識和實踐經(jīng)驗， 對企業(yè)的ＥＳＧ 表現(xiàn)進行更深入的剖析與評估， 并將企業(yè)真實的發(fā)展?fàn)顩r全面地傳遞給信息劣勢方［２５］ ，減少投資者對企業(yè)ＥＳＧ 風(fēng)險的擔(dān)憂， 加強外部投資者的信心與投資意愿， 緩解融資約束， 進一步促進企業(yè)綠色創(chuàng)新效率。分析師的積極評價能提升企業(yè)聲譽， 企業(yè)面對分析師的審視和評估， 會傾向于展示其在ＥＳＧ 方面取得的成果， 加大對綠色創(chuàng)新項目的投入， 以此抵消由于評級分歧產(chǎn)生的負(fù)面影響； 另外， 分析師的關(guān)注提高了企業(yè)透明度和可問責(zé)性， 當(dāng)企業(yè)被大量分析師關(guān)注時， 管理層實施自利行為被發(fā)現(xiàn)的概率增加， 基于壓力理論的影響， 管理者面臨外部壓力時更有動機采取對企業(yè)有利的舉措， 重視綠色創(chuàng)新項目以改善公司業(yè)績與形象。綜上所述， 提出假設(shè)Ｈ３：

Ｈ３： 分析師關(guān)注度越高， ＥＳＧ 評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新效率的影響越小。

２. ４ 公司治理水平的調(diào)節(jié)作用

良好的公司治理機制能激發(fā)企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)，提高內(nèi)部控制質(zhì)量， 維護投資者利益的同時保證企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展［１０］ 。較高的治理水平能夠提高企業(yè)信息透明度和公開性， 降低企業(yè)內(nèi)外部信息差異， 有利于投資者與監(jiān)管機構(gòu)對公司運營情況進行外部監(jiān)管， 約束高管的機會主義行為。高水平的治理結(jié)構(gòu)意味著更為嚴(yán)格和完善的內(nèi)部監(jiān)督機制， 防止高管為謀取私利， 擠壓企業(yè)對綠色創(chuàng)新的投入； 同時也能增強企業(yè)的風(fēng)險管理能力， 當(dāng)面對ＥＳＧ 評級分歧帶來的聲譽風(fēng)險、市場壓力時，能更有效地進行風(fēng)險識別、評估和控制， 避免由于評級分歧導(dǎo)致的風(fēng)險規(guī)避行為。此外， 當(dāng)公司治理機制完善時， 企業(yè)能更理性的看待評級結(jié)果，不為短期評級的波動而中斷或縮減綠色創(chuàng)新活動，從而維持綠色創(chuàng)新活動的穩(wěn)定性和持續(xù)性。綜上所述， 提出假設(shè)Ｈ４：

Ｈ４： 公司治理水平越高， ＥＳＧ 評級分歧對企業(yè)綠色創(chuàng)新效率的影響越小。

３ 研究設(shè)計

３. １ 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本研究選?。玻埃保丁玻埃玻?年滬深Ａ 股上市公司為研究樣本， 并對數(shù)據(jù)進行如下處理： （１） 剔除ＳＴ、?ＳＴ 上市企業(yè)； （２） 剔除金融保險行業(yè)公司；（３） 剔除重要數(shù)據(jù)缺失的樣本。對所有連續(xù)變量進行了１％和９９％的Ｗｉｎｓｏｒｉｚｅ 縮尾處理， 最終獲得１８９３１ 個樣本觀測值。數(shù)據(jù)來源方面， 本文采用了６ 個評級機構(gòu)（華證、ＷＩＮＤ、盟浪、富時羅素、商道融綠、彭博）公布的ＥＳＧ 評級／ 評分以及ＣＳＭＡＲ 數(shù)據(jù)庫的公司財務(wù)數(shù)據(jù)以及ＣＮＲＤＳ 數(shù)據(jù)庫的綠色創(chuàng)新專利數(shù)據(jù)， 并使用Ｓｔａｔａ１６ ０ 軟件對數(shù)據(jù)進行分析。

３. ２ 變量定義

（１） 解釋變量

ＥＳＧ 評級分歧（ＥＳＧｄｉｆ）。本文借鑒何太明等（２０２３）［２６］ 的研究方法， 對華證、ＷＩＮＤ、盟浪的９ 個ＥＳＧ 評級依次賦值為１～９， 對融道商綠的１０個等級依次賦值為０～９， 對彭博ＥＳＧ 評級的具體分?jǐn)?shù)?。保埃ズ筮M行四舍五入處理， 對富時羅素的ＥＳＧ 評級分?jǐn)?shù)?。玻埃埃ズ笞鳛閿?shù)據(jù)樣本。通過對評級結(jié)果賦值的方式， 確保不同機構(gòu)的評分對ＥＳＧ評級分歧的影響權(quán)重相當(dāng)， 計算賦值后的６ 種ＥＳＧ評級數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)差， 以此衡量ＥＳＧ 評級分歧。

（２） 被解釋變量

綠色創(chuàng)新效率（ＧｒｅｅｎＩｎｎｏｖｅ）。本文對被解釋變量的衡量借鑒劉暢等（２０２３）［２７］ 的做法， 即采用綠色創(chuàng)新產(chǎn)出和創(chuàng)新投入加１ 后取自然對數(shù)的比值進行度量。由于上市公司綠色創(chuàng)新投入數(shù)據(jù)的可獲得性較低， 本文利用研發(fā)支出相關(guān)數(shù)據(jù)代替綠色創(chuàng)新投入來進行計算。綠色創(chuàng)新產(chǎn)出的衡量則采用上市公司綠色發(fā)明專利、實用新型和外觀設(shè)計專利的總申請量。

（３） 中介變量

債務(wù)資本成本（Ｃｏｓｔ）。借鑒魏志華等（２０１２）［２８］ 、鄭軍等（２０１３）［２９］ 的研究方法， 采用企業(yè)利息支出加上手續(xù)費支出和其他財務(wù)費用的總額占期末總負(fù)債的比重來考察。

（４） 調(diào)節(jié)變量

分析師關(guān)注度（ＩｎＡｔｔｅｎ）。本文參考Ｈｅ 和Ｔｉａｎ（２０１３）［３０］ 的研究， 選取１ 年內(nèi)追蹤該公司的分析師總數(shù)加１ 后取其自然對數(shù)， 以衡量分析師關(guān)注程度。

公司治理水平（Ｇｏｖｅｒｎ）。本文參考林樹和葛逸去（２０２３）［３１］ 關(guān)于公司治理水平綜合指標(biāo)的構(gòu)建方法， 使用主成分分析法對９ 個指標(biāo)分３ 個維度進行分析。

（５） 控制變量

參考周澤將等（２０２３）［１０］ 的研究， 選擇如下控制變量： 企業(yè)規(guī)模（Ｓｉｚｅ）、企業(yè)價值（ＴｏｂｉｎＱ）、市賬比（ＭＢ）、盈利能力（ＲＯＡ）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（ＳＯＥ）、兩職合一（Ｄｕａｌ）、機構(gòu)投資者持股（ＩＮＳＴ）， 此外本文還控制了年份固定效應(yīng)和行業(yè)固定效應(yīng)， 變量定義如表１ 所示。