紫光股份重啟百億收購，新華三高增長能否持續(xù)

紫光股份于2016年以166億元收購新華三51%股權(quán)，2023年5月計(jì)劃以35億美元收購剩余49%股權(quán)，并定增募資120億元。2024年5月，紫光股份將收購的股權(quán)比例從49%降至30%，且終止定增計(jì)劃，而是通過貸款籌集百億元，以更快完成收購，且避免因定增稀釋紫光集團(tuán)對(duì)紫光股份及新華三的控制權(quán)。

近10年，紫光股份營收增長6倍，凈利潤增長16倍，新華三為其貢獻(xiàn)了2/3營收、九成利潤。此番收購，新華三的估值對(duì)應(yīng)15倍凈利潤，遠(yuǎn)低于同行均值。不過，收購背后亦存隱憂，一是紫光股份商譽(yù)賬面價(jià)值將超過260億元；二是新華三2023年?duì)I收增速不力，且凈利潤下滑，未來3年，其能否實(shí)現(xiàn)預(yù)測(cè)的連續(xù)雙位數(shù)增長，也存在不確定性。

開年以來，百億級(jí)別的并購大項(xiàng)目接連不斷，這一次的主角是600億元市值巨頭紫光股份（000938），和它已持股51%的核心子公司新華三。新華三剩余49%股權(quán)目前由惠普企業(yè)（HewlettPackardEnterpriseCompany，簡稱“HPE”）間接持有。

2024年5月，紫光股份發(fā)布相關(guān)公告，宣布擬現(xiàn)金收購新華三30%股權(quán)，資金來源包括自有資金及銀行貸款，交易作價(jià)21.43億美元（約合153億元），交割日期不晚于2024年8月末，并可寬限至10月末。收購?fù)瓿珊?，紫光股份?duì)新華三的持股比例將上升至81%。

作為本輪AI浪潮的核心受益標(biāo)的，新華三深度布局“云―網(wǎng)―安―算―存―端”全產(chǎn)業(yè)鏈，在中國以太網(wǎng)交換機(jī)、企業(yè)網(wǎng)路由器、X86服務(wù)器19ed03519593d85d5f6f8504dc91081a16cc48a89493430cf27177ace2254cd2、企業(yè)級(jí)WLAN、IT統(tǒng)一運(yùn)維軟件、網(wǎng)絡(luò)管理軟件、存儲(chǔ)市場(chǎng)等ICT基礎(chǔ)設(shè)施市場(chǎng)的占有率位居前列。

對(duì)于這樣一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，惠普企業(yè)何以愿意脫手，且交易價(jià)格明顯低于可比公司估值？收購方案本身為何沒有常見的業(yè)績承諾？

收購方案發(fā)布后，從各方交易動(dòng)機(jī)、交易安排、交易對(duì)價(jià)，到對(duì)紫光股份乃至紫光集團(tuán)、出讓方惠普企業(yè)的影響，包括新華三剩余19%股權(quán)的可能歸屬，都迅即成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。

2016年首次收購51%股權(quán)

新華三成立后多次易主，先后經(jīng)歷過華為、3Com、惠普和紫光四個(gè)時(shí)代。

而紫光股份最初收購新華三股權(quán)，要追溯到2015年。

2015年5月，紫光股份公告，擬收購惠普企業(yè)所持的香港華三51%股權(quán)，交易標(biāo)的包括香港華三現(xiàn)有業(yè)務(wù)及其將承接的中國惠普服務(wù)器及存儲(chǔ)產(chǎn)品銷售、相關(guān)技術(shù)服務(wù)的業(yè)務(wù)及資產(chǎn)（被稱為“EG資產(chǎn)組”），最終，香港華三和EG資產(chǎn)組重組成新華三集團(tuán)。

“新華三資產(chǎn)組合”的評(píng)估價(jià)值為各實(shí)體評(píng)估價(jià)值的總和，并扣減預(yù)計(jì)支付交割成本，約為425億元，其中，香港華三51%股權(quán)對(duì)應(yīng)217億元。此外，作為香港華三股東的開曼華三，會(huì)在交割前提取香港華三部分余量現(xiàn)金，新華三51%股權(quán)將以不超過31億美元（合192億元）作為成交價(jià)。

根據(jù)中德證券當(dāng)時(shí)出具的報(bào)告，192億元收購價(jià)對(duì)應(yīng)新華三的市盈率僅為16.57倍（2014年調(diào)整后），遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于3家可比公司浪潮信息（000977）、星網(wǎng)銳捷（002396）和華勝天成（600410）2014年末市盈率的平均值（78倍），這筆交易非常劃算。

一年后，即2016年5月，紫光股份于香港注冊(cè)成立的全資子公司紫光國際信息技術(shù)有限公司（簡稱“紫光國際”）完成對(duì)新華三51%控股權(quán)的收購。紫光股份2016年報(bào)披露，該交易實(shí)際對(duì)價(jià)為166.61億元，和此前192億元作價(jià)甚至有約15%的折扣。

交易完成后，惠普企業(yè)通過其全資子公司H3CHoldingsLimited（簡稱“HPE開曼”）和HPE開曼的全資子公司IzarHoldingCo，分別持有新華三48%和1%的股權(quán)（圖1）。

圖1 ： 紫光國際和HPE開曼各持有新華三51%、49%股權(quán)

再次收購，標(biāo)的股權(quán)從49%降至30%

根據(jù)約定，2019年5月至2022年4月，HPE開曼可向紫光國際或紫光股份出售其持有的新華三全部或者部分股權(quán)。這一期限后被延長至2022年12月31日。

而直到2023年1月，紫光股份公告稱，HPE開曼將向紫光國際出售新華三49%股權(quán)，出售價(jià)按照2022年4月30日前12個(gè)月新華三扣除非經(jīng)常性損益后的稅后利潤的15倍估值，這與紫光股份此前收購新華三51%股權(quán)時(shí)雙方約定的后續(xù)交易價(jià)格一致，支付則可用現(xiàn)金或紫光股份的股票。

2023年5月，紫光股份披露重大資產(chǎn)重組方案，紫光國際擬向HPE開曼等實(shí)體合計(jì)支付35億美元（合247億元），購買新華三49%股權(quán)，對(duì)應(yīng)新華三總估值為71.43億美元（合504億元）。同時(shí)，紫光股份將定增募資不超過120億元。

不過，當(dāng)年9月，紫光股份中止收購新華三，聲稱待定增完成后，再推進(jìn)交易。

2024年5月，這一交易有了新的進(jìn)展。紫光股份宣布，收購新華三30%股權(quán)，交易作價(jià)21.43億美元（約合153億元）。交易完成后，紫光股份將持有新華三81%股份，前后收購總成本合計(jì)約320億元。

與可比公司浪潮信息、中科曙光（603019）和星網(wǎng)銳捷的市盈率（2023年12月31日市值/2023年度凈利潤）平均值28倍、中值27.4倍相比，新華三仍以15倍估值定價(jià)，較為厚道。截至2024年5月31日，紫光股份市盈率（靜態(tài)）約為30倍，是新華三估值的兩倍左右。

根據(jù)約定，紫光國際放棄剩余新華三19%股權(quán)的優(yōu)先購買權(quán)?；萜辗矫嬖谧瞎鈬H收購新華三30%股權(quán)交割后的16個(gè)月內(nèi)，可與第三方買家達(dá)成出售19%股權(quán)的交易。若在此期間，交易未完成，則紫光國際可選擇購買這19%股權(quán)。19%股權(quán)的交易價(jià)也已鎖定為13.57億美元，加上30%股權(quán)作價(jià)21.43億美元，合計(jì)35億美元，與2023年5月收購方案中的價(jià)格完全一致。

根據(jù)這一安排，如果紫光股份最終要完成對(duì)新華三全部股權(quán)的收購，則需經(jīng)過三次交易，歷時(shí)或超過10年，總代價(jià)約為418億元。

紫光股份收入10年增6倍，并表新華三貢獻(xiàn)2/3營收、9成利潤

新華三是紫光股份利潤的主要來源，應(yīng)是紫光股份繼續(xù)增持的重要原因。

1999年3月，清華大學(xué)所屬紫光集團(tuán)將核心業(yè)務(wù)部門的經(jīng)營資產(chǎn)作價(jià)，北方工業(yè)公司、電子器件工業(yè)總公司、冶金工業(yè)部鋼鐵研究總院、北京密云縣工業(yè)開發(fā)區(qū)總公司等機(jī)構(gòu)以現(xiàn)金出資，共同設(shè)立紫光股份，其于當(dāng)年11月掛牌深交所。

紫光股份多年保持在微利狀態(tài)，并在2001年和2005年遭遇過虧損。

2015年，紫光股份營收為133.5億元，主營業(yè)務(wù)IT分銷收入120.4億元，占比超過90%，但該業(yè)務(wù)的毛利率只有3.33%，綜合毛利率為4.53%，歸母凈利潤為1.26億元。

2012年至2014年，紫光股份凈利率均只有1.5%左右。要實(shí)現(xiàn)業(yè)績突破，原有資產(chǎn)很難發(fā)力，收購是條出路。

與此同時(shí)，惠普企業(yè)也在為其全資持有的華三尋找買家。2012至2014年，華三實(shí)現(xiàn)收入102億元、111億元和126億元，凈利潤40.3億元、46.6億元和49.1億元，凈利潤率約為40%、42%和39%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高過紫光股份。

2015年5月，惠普和紫光集團(tuán)就收購新華三股權(quán)交易達(dá)成協(xié)議。

2016年，紫光股份并表新華三，新增網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、服務(wù)器、存儲(chǔ)產(chǎn)品、安全產(chǎn)品等業(yè)務(wù)，業(yè)績改善立竿見影，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)營收277億元，歸母凈利潤8.15億元，較2014年分別增長148%、277%。

2023年，紫光股份實(shí)現(xiàn)營收773億元、歸母凈利潤21億元，與2014年相比，10年分別增長6倍、16倍，通過并購實(shí)現(xiàn)了跨越式增長。

2017年至2023年，新華三營收一直占紫光股份的60%以上，且貢獻(xiàn)更高毛利（圖2）。2023年，紫光股份兩大業(yè)務(wù)板塊中，以新華三為主的ICT基礎(chǔ)設(shè)施及服務(wù)板塊的毛利率為25.58%，毛利潤為131.7億元；而IT產(chǎn)品分銷與供應(yīng)鏈服務(wù)的毛利率僅為6.4%，毛利潤為18.6億元。

圖2 ：新華三貢獻(xiàn)紫光股份2/3營收

2023年末，新華三總資產(chǎn)為463億元，營收為519億元，凈利潤為34.1億元，分別占紫光股份對(duì)應(yīng)指標(biāo)的53%、67%、93%，即新華三以占紫光股份一半的資產(chǎn)，貢獻(xiàn)其2/3的收入，以及超過9成凈利潤。

據(jù)新財(cái)富統(tǒng)計(jì)，2017年至2023年，紫光股份合并報(bào)表的凈利潤合計(jì)為231億元，新華三凈利潤合計(jì)為207億元，占比約為9成，2022年更占到99.7%（圖3）。

圖3 ：新華三貢獻(xiàn)紫光股份約九成凈利潤

不過，如果具體到上市公司的歸母凈利潤，則新華三剩余49%股權(quán)所對(duì)應(yīng)的凈利潤都不包括在內(nèi)，若紫光股份進(jìn)一步收購30%股權(quán)，則將增厚約10億元?dú)w母凈利潤。

2022年，紫光股份凈利潤增速大幅回落到0.5%，2023年下滑2.5%，紫光股份表示，繼續(xù)增持新華三30%股權(quán)，將進(jìn)一步增強(qiáng)主營業(yè)務(wù)的盈利能力，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，優(yōu)化整體業(yè)務(wù)布局。

定增募資調(diào)整為貸款籌資，股價(jià)累計(jì)漲約8倍

大規(guī)模收購中，交易資金的籌措也是關(guān)鍵一環(huán)。

2014年，紫光股份營收111.5億元，歸母凈利潤1.26億元，年末總資產(chǎn)不到47億元。同期，華三營收約為126億元，凈利潤為49億元，總資產(chǎn)為146億元，資產(chǎn)及利潤規(guī)模均遠(yuǎn)超紫光股份。

這筆堪稱“蛇吞象”的交易，考驗(yàn)著紫光股份的籌資能力。

2015年5月，紫光股份公告，計(jì)劃定增募資225億元，其中188億元用于收購新華三股權(quán)。

2016年5月，紫光股份定增募資落定。從出資方來看，紫光集團(tuán)占大頭，其全資持有的紫光通信領(lǐng)投143.5億元，中加基金、林芝清創(chuàng)、上海華信和國研天成等也入局，兩個(gè)員工持股計(jì)劃也出資約18億元，合計(jì)出資220.84億元，認(rèn)購價(jià)格約為26.41元/股（表1）。

表1 ：紫光股份定增募資約221億元

定增完成后，紫光通信持有的紫光股份股權(quán)上升至54.5%，為直接控股股東（圖4）。中加基金持股7.59%，其余股東低于5%。再往上穿透，清華控股持有紫光集團(tuán)51%股權(quán)，此外，其還是林芝清創(chuàng)、同方計(jì)算機(jī)、紫光卓遠(yuǎn)等多個(gè)紫光股份股東的實(shí)際控制人，由此直接加間接控制紫光股份超過64.5%的股權(quán)。

圖4 ： 通過定增，紫光集團(tuán)所持紫光股份的股權(quán)大幅提升

這批定增發(fā)行的股份鎖定期為36個(gè)月，2017年、2018年，紫光股份實(shí)施兩次10股轉(zhuǎn)增4股，總股本增加96%。至解禁前1個(gè)交易日（2019年4月30日），紫光股份的股價(jià)約為39元/股，參與定增投資者的收益率約為189%，持股3年，該收益率也是相當(dāng)豐厚。

新華三作為細(xì)分市場(chǎng)龍頭，大幅提升了紫光股份的盈利能力，并對(duì)于推動(dòng)其股價(jià)上漲，功不可沒。

不僅是參與定增的紫光集團(tuán)等大股東受益，中小股東也同獲成長。A股計(jì)算機(jī)板塊上市企業(yè)超過350家，至2024年6月26日收市，紫光股份總市值約為643億元，在行業(yè)中高居第五。計(jì)算機(jī)板塊公司上市至今的股價(jià)漲幅平均為326%，紫光股份以約12倍漲幅排在第21名。而和21億元發(fā)行市值相比，紫光股份市值已增長30倍。

上一輪定增并購頗有成效，紫光股份收購新華三剩余49%股權(quán)時(shí)，起初方案還是通過配套定增解決資金問題。

2022年末，紫光股份賬上的貨幣資金達(dá)107億元，但這與其擬收購新華三49%股權(quán)所需的253億元，仍有較大差距。

2023年5月，紫光股份計(jì)劃發(fā)行不超過7.15億股，定增募資120億元用于收購，其余資金通過貸款等籌集。10月，該定增方案通過股東大會(huì)表決，尚需深交所審核以及證監(jiān)會(huì)同意注冊(cè)方能實(shí)施，周期較長。

2024年5月，紫光股份向深交所撤回申請(qǐng)，終止該定增計(jì)劃。同時(shí)，收購標(biāo)的也從新華三49%股權(quán)調(diào)整至30%股權(quán)，所需資金從253億元降為153億元。

盡管至2024年一季度末，紫光股份賬上的貨幣資金有132億元，缺口不大，但紫光國際仍擬向銀行申請(qǐng)不超過100億元或等值美元借款，用于支付交易對(duì)價(jià)。其表示，收購計(jì)劃改變是考慮到自身貨幣資金、可融資渠道等因素，為盡快達(dá)成交易和增強(qiáng)交易確定性。

收購?fù)瓿蒊CT全產(chǎn)業(yè)鏈拼圖，商譽(yù)或?qū)⒊?60億元

紫光股份具有豐富的國際收購經(jīng)驗(yàn)，所收購的資產(chǎn)也不止于新華三。

2015年9月，紫光股份拋出重磅收購消息，計(jì)劃以約38億美元入股美國老牌存儲(chǔ)公司西部數(shù)據(jù)（WDC.O），持股15%，成為第一股東。該收購最終因需要經(jīng)過美政府相關(guān)審查而終止。

2016年3月，紫光股份及子公司與西部數(shù)據(jù)共同出資，在南京成立紫光西部數(shù)據(jù)有限公司（簡稱“紫光西數(shù)”）。企查查顯示，紫光西數(shù)注冊(cè)資本1.58億美元，主要為企業(yè)級(jí)客戶提供高價(jià)值存儲(chǔ)解決方案。

2016年5月，紫光股份定增募資220億元，除了收購新華三51%股權(quán)，還進(jìn)一步增持紫光數(shù)碼和紫光軟件，實(shí)現(xiàn)全資持有。

2020年12月，紫光股份收購關(guān)聯(lián)公司紫光長青持有的紫光云技術(shù)有限公司（簡稱“紫光云”）46.67%股權(quán)，并成為控股股東。

紫光股份通過外延并購、內(nèi)部整合，逐步由最初以ICT分銷為主，拓展成為以交換機(jī)、服務(wù)器、數(shù)字化解決方案為主的ICT全產(chǎn)業(yè)鏈公司，業(yè)務(wù)包括網(wǎng)絡(luò)、5G、服務(wù)器、交換機(jī)、路由器（新華三），云平臺(tái)（紫光云），軟件開發(fā)（紫光軟件），ICT分銷（紫光數(shù)碼），存儲(chǔ)產(chǎn)品（紫光西數(shù)）等。

不過，其他資產(chǎn)的盈利質(zhì)量遠(yuǎn)不能和新華三相提并論。2023年，紫光數(shù)碼實(shí)現(xiàn)凈利潤2.38億元，紫光軟件實(shí)現(xiàn)凈利潤0.82億元，紫光云則虧損2.49億元（表2）。在可預(yù)期的將來，新華三仍將是紫光股份的利潤擔(dān)當(dāng)。

表2 ：紫光股份主要子公司2023年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（單位：億元）

大舉收購讓紫光股份商譽(yù)激增。2015年末，其商譽(yù)只有100萬元，2016年后增加至約140億元，并維持至今。

新華三凈資產(chǎn)為95億元，本次收購采用收益法評(píng)估其股東全部權(quán)益價(jià)值為516.8億元，增值率約444%，則紫光股份斥資153億元收購其30%股權(quán)后，將再新增124億元商譽(yù)，其總商譽(yù)由此將超過260億元。這意味著，新華三后續(xù)的業(yè)績表現(xiàn)將直接決定紫光股份的資產(chǎn)質(zhì)量。

營收和利潤能否實(shí)現(xiàn)樂觀增長預(yù)期？

根據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023年，新華三在國內(nèi)企業(yè)級(jí)WLAN、網(wǎng)絡(luò)管理軟件和IT統(tǒng)一運(yùn)維軟件市場(chǎng)的份額保持第一；以太網(wǎng)交換機(jī)、企業(yè)網(wǎng)路由器、X86服務(wù)器、安全硬件和超融合市場(chǎng)的份額保持第二；存儲(chǔ)市場(chǎng)的份額保持第三。其中，以太網(wǎng)交換機(jī)、企業(yè)網(wǎng)路由器市場(chǎng)的份額均超過三成以上。

2023年，新華三的計(jì)算存儲(chǔ)和交換機(jī)產(chǎn)品各自創(chuàng)收328億元、105億元，為主力板塊。國內(nèi)市場(chǎng)為新華三主場(chǎng)，貢獻(xiàn)了96%營收（表3）。

表3 ：2021年至2023年新華三營收構(gòu)成（單位：億元）

近年，新華三營收增速持續(xù)放緩，2023年已回落到個(gè)位數(shù)，凈利潤則下滑8.6%。

重組方案對(duì)新華三的未來營收增長卻十分樂觀：預(yù)計(jì)其2024年至2026年計(jì)算存儲(chǔ)業(yè)務(wù)營收從349億元增加至458億元；網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品（交換機(jī)、路由器、無線）從172億元增加至214億元；安全產(chǎn)品從22.5億元增加至29.7億元；對(duì)國際業(yè)務(wù)的預(yù)期更是將從29.6億元增加至100億元以上。

以占營收比例最高的計(jì)算存儲(chǔ)產(chǎn)品為例，重組方案中表示，該板塊業(yè)績?cè)鲩L有三大推動(dòng)力：政府加速推動(dòng)新基建，算力需求快速增加，國產(chǎn)化服務(wù)器、AI服務(wù)器、定制化服務(wù)器、液冷服務(wù)器迎來新機(jī)遇；未來兩年，新華三將陸續(xù)發(fā)布下一代分布式和集中式存儲(chǔ)產(chǎn)品，以分離式架構(gòu)、軟件差異化和異構(gòu)硬件帶來成本優(yōu)勢(shì)；IDC預(yù)計(jì)未來5年云智空間服務(wù)化趨勢(shì)更為明顯，市場(chǎng)復(fù)合增長率將在20%左右。

至于國際業(yè)務(wù)，新華三將通過現(xiàn)有各國渠道做深做強(qiáng)、加大新產(chǎn)品在國際市場(chǎng)的導(dǎo)入、拓展高端市場(chǎng)、拓展新OEM合作伙伴和完善分銷市場(chǎng)策略，實(shí)現(xiàn)高速增長。

基于上述判斷，新華三預(yù)計(jì)2024至2026年將實(shí)現(xiàn)營收573億元、675億元和802億元，同比增速分別為10%、18%和19%，凈利潤為38億元、46億元和55億元，同比增速分別為12%、20%和21%，增速均在雙位數(shù)。

在2023年?duì)I收微弱增長、利潤下滑的情形下，新華三想要實(shí)現(xiàn)這一樂觀預(yù)期，與其少數(shù)股東惠普企業(yè)的賦能息息相關(guān)。

2023年8月，新華三與HPE簽署新的長期戰(zhàn)略銷售協(xié)議，雙方將繼續(xù)合作，保持全球戰(zhàn)略商業(yè)伙伴關(guān)系，助力新華三全面拓展海外市場(chǎng)。目前，新華三已在亞洲、歐洲、非洲、拉美等地設(shè)立17個(gè)海外分支機(jī)構(gòu)，已具備全球化公司的雛形。

2023年，新華三國際業(yè)務(wù)收入為22億元，占比約為4%。2026年，如果國際業(yè)務(wù)收入能如期達(dá)到100億元，占比將提升至12%以上。但其如何實(shí)現(xiàn)這一跨越，也有待觀察。

不可忽視的是，紫光股份兩次收購新華三股權(quán)，惠普方均沒有提供業(yè)績承諾以及補(bǔ)償方案。而惠普企業(yè)出售完新華三30%股權(quán)后，持股比例將降至19%，可以分享的收益也大幅降低，未來若全部出清股權(quán)，和新華三不再有股權(quán)關(guān)系，還有多少動(dòng)力繼續(xù)保持和紫光集團(tuán)的商業(yè)合作關(guān)系？

新華三多番易主，惠普兩次出售股權(quán)回血

紫光股份對(duì)新華三是志在必得，至于惠普為何愿意脫手新華三這一優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，或也有情非得已之處。

新華三在歷史上多次易主，被華為、3Com、惠普和紫光股份先后控股。

2003年10月，華為獨(dú)資設(shè)立華為3Com技術(shù)有限公司（簡稱“華為3Com”），在香港注冊(cè)，運(yùn)營則在杭州。當(dāng)年11月，美國網(wǎng)絡(luò)設(shè)備制造商3Com公司入股華為3Com，持股49%。

2006年1月，華為將華為3Com的2%股份轉(zhuǎn)讓給3Com，由3Com持股51%，實(shí)現(xiàn)控股。2007年3月，華為再將華為3Com剩余49%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給3Com，公司也更名為杭州華三通信技術(shù)有限公司（簡稱“華三”），3Com全資持有華三。

3Com接手后，華三業(yè)績沒有根本改善，但其企業(yè)網(wǎng)業(yè)務(wù)位居國內(nèi)前列。2009年11月，惠普宣布以27億美元全資收購3Com，華三成為惠普全資公司。

2014年，惠普整體拆分為惠普公司（HPInc.）和惠普企業(yè)（HPE）。惠普公司從事個(gè)人計(jì)算機(jī)和打印機(jī)業(yè)務(wù)，惠普企業(yè)從事企業(yè)服務(wù)器和數(shù)據(jù)存儲(chǔ)設(shè)備、軟件及服務(wù)軟件業(yè)務(wù)。2015年11月，惠普企業(yè)（HPE.N）在紐交所上市。

因“斯諾登”事件，網(wǎng)絡(luò)安全被各國重視，華三為外商獨(dú)資公司，開展業(yè)務(wù)難度加大，惠普最終選中與紫光集團(tuán)合作，后者既有國資背景，又有高校背景，方便華三開拓市場(chǎng)。

紫光股份想買，惠普企業(yè)要賣，雙方一拍即合。

同花順iFinD顯示，2016財(cái)年，惠普企業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤25億美元，出售新華三51%股權(quán)回籠27億美元，正好覆蓋了當(dāng)時(shí)全資收購3Com的成本，所持新華三剩余49%股權(quán)相當(dāng)于凈賺。

新惠普和惠普企業(yè)近年業(yè)績均不振。2021財(cái)年至2023財(cái)年，惠普營收從625億美元下降至537億美元，減少約15%，凈利潤則從65億美元腰斬至32.63億美元。而惠普企業(yè)營收略增，凈利潤也從34億美元降至20億美元，減少41%。

分拆前的2015財(cái)年，老惠普營收為1034億美元，至2023財(cái)年，新惠普和惠普企業(yè)合并營收為828億美元，下滑兩成。

6月5日，惠普企業(yè)發(fā)布2024財(cái)年二季度財(cái)報(bào)，實(shí)現(xiàn)凈利潤3.14億美元，下滑25%；出售新華三30%股權(quán)預(yù)計(jì)將獲得21.43億美元收益，有望大大改善其全年利潤表現(xiàn)。

紫光集團(tuán)重生，從國資控制到無實(shí)控人

紫光股份調(diào)整交易方案，或與紫光股份的控股股東紫光集團(tuán)資產(chǎn)重整也有一定關(guān)系。

紫光集團(tuán)前身是清華校辦企業(yè)，成立于1993年，曾歷經(jīng)多輪校企改革和混改。2013年5月后，清華控股持股紫光集團(tuán)比例降至51%，北京健坤持股49%。

2020年，紫光集團(tuán)爆發(fā)嚴(yán)重債務(wù)危機(jī)。2021年7月，北京一中院裁定紫光集團(tuán)司法重整。

2021年12月，智路資本和建廣資產(chǎn)作為牽頭方組成的“智路建廣聯(lián)合體”成為紫光集團(tuán)重整戰(zhàn)略投資人，支付600億元現(xiàn)金用于清償債務(wù)，還拿出紫光集團(tuán)所持紫光股份、紫光國微（002049）、學(xué)大教育（000526）3家公司市值約230億元的股票抵債。

其中，紫光集團(tuán)通過紫光通信所持有的約5.28億股紫光股份股票（占總股本的18.45%），以27.28元/股價(jià)格抵償約144億元債務(wù)。

2022年7月，“智路建廣聯(lián)合體”設(shè)立的控股平臺(tái)北京智廣芯控股有限公司（簡稱“智廣芯”）承接紫光集團(tuán)的100%股權(quán)順利完成交割。

智廣芯是包括國有資本在內(nèi)的市場(chǎng)化、多元化持股平臺(tái)，國有出資人涵蓋廣東國資、湖北國資、河北國資等多家主體，股權(quán)較為分散，無任何一方持股超過1/3。

智廣芯現(xiàn)有董事7名，董事會(huì)作出決議時(shí)須經(jīng)全體董事中2/3以上同意通過，任何一方提名的董事不超過3人，智廣芯無控股股東，紫光股份因此也無實(shí)際控制人。

2024年5月末，紫光股份完成第九屆董事會(huì)換屆，新華三總裁于英濤繼續(xù)出任紫光股份董事長。原中國聯(lián)通高層王竑弢自2017年11月開始一直擔(dān)任紫光股份總裁。而智廣芯董事邵建軍則是紫光股份4名非獨(dú)立董事之一。

紫光股份首次收購新華三股權(quán)發(fā)生在老紫光集團(tuán)時(shí)代，再度收購則在重整后的智廣芯時(shí)代，反映出資方對(duì)新華三這塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的認(rèn)可。

紫光股份終止定增募資，借款百億元收購新華三股權(quán)，能避免紫光集團(tuán)持股繼續(xù)稀釋。此前，由于部分持股被用于抵債，紫光集團(tuán)所持紫光股份的股權(quán)比例已下降為28%，若實(shí)施120億元定增，其所持股權(quán)比例將稀釋至23%左右，未來在資本市場(chǎng)的騰挪空間有限（圖5）。

圖5 ： 智廣芯通過紫光集團(tuán)間接持有紫光股份28%股權(quán)

從貸款成本看，至2023年末，紫光股份負(fù)債率約為54%。如果取其2022年和2023年末有息負(fù)債的均值（97億元），以及2023年利息費(fèi)用約3.2億元進(jìn)行估算，其年化貸款利率約為3.3%，新增100億元貸款每年增加利息費(fèi)用3.3億元左右。按照新華三2023年34.1億元凈利潤靜態(tài)測(cè)算，紫光股份增持三成股權(quán)能帶來約10億元?dú)w母凈利潤增量，大大超過利息支出。

而對(duì)于紫光集團(tuán)來說，對(duì)紫光股份和新華三的牢固控制權(quán)或比付出利息成本更為重要。

重整后的紫光集團(tuán)專注于智能科技產(chǎn)業(yè)，官網(wǎng)顯示，其業(yè)務(wù)分為三大塊：芯片、云產(chǎn)業(yè)和多元業(yè)務(wù)。

紫光股份是其云產(chǎn)業(yè)的核心子公司。2022年，紫光集團(tuán)實(shí)現(xiàn)收入約1100億元，紫光股份收入741億元，貢獻(xiàn)約2/3，新華三近500億元，收入占比近半。

新華三在人工智能、大數(shù)據(jù)和信息通信技術(shù)等領(lǐng)域的技術(shù)研發(fā)與市場(chǎng)拓展能力，將鞏固并提升紫光集團(tuán)的全產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。新華三剩余19%股權(quán)將會(huì)花落誰家，與惠普的戰(zhàn)略合作關(guān)系會(huì)否受到影響，國際化拓展進(jìn)程是否順利，而紫光股份此后會(huì)否推動(dòng)其分拆獨(dú)立上市，都將成為后續(xù)看點(diǎn)。