中國海油：大型項目投產(chǎn)高股息價值凸顯

林然

中國海油（600938）是中國最大的海上石油及天然氣生產(chǎn)商，國資委為公司實際控制人，主要業(yè)務為石油和天然氣的勘探、開發(fā)、生產(chǎn)及銷售，處于石油石化產(chǎn)業(yè)鏈上游。

2024年一季度公司實現(xiàn)油氣凈產(chǎn)量約180.1百萬桶油當量，同比增長9.9%。石油平均實現(xiàn)價格為78.75美元/桶，同比上升6.2%，實現(xiàn)營業(yè)收入1114.68億元，同比增長14.1%，實現(xiàn)歸母凈利潤397.19億元，同比增長23.7%。

大型項目陸續(xù)投產(chǎn)

根據(jù)中國海油官網(wǎng)報道，2024年6月27日，公司宣布恩平21-4油田開發(fā)項目投產(chǎn)；7月1日，公司又宣布烏石23-5油田群開發(fā)項目投產(chǎn)。

恩平21-4油田是我國海上首個超深大位移井項目，2025年有望實現(xiàn)5300桶油當量/天高峰產(chǎn)量：恩平21-4油田位于南海東部——深圳西南方約200公里海域，平均水深約89米，屬于小型砂巖邊際油田，日產(chǎn)輕質(zhì)原油可達740噸，預計2025年將實現(xiàn)日產(chǎn)約5300桶油當量的高峰產(chǎn)量。公司依托8公里外的恩平20-5無人平臺，采用2口超深大位移井開發(fā)，其中最大井深超9500米，水平位移8689米，不僅刷新我國海上鉆井的深度紀錄，也創(chuàng)造了水平長度的新紀錄。

大位移井技術的特點是其軌跡并非垂直向下，而是在達到特定深度后，以“拐彎”的方式橫向鉆進至預定的油區(qū)，能對遠距離、小儲量的油氣田進行精準、高效開發(fā)，為海上復雜地帶油氣開發(fā)提供技術支撐。在恩平21-4油田項目中，超深大位移井的水垂比高達4.43。大位移井技術的成功應用，預計將幫助南海東部邊際油田的儲量擴增超過5000萬噸，為我國的能源安全發(fā)展提供有力保障。

烏石23-5油田是中國海上首個綠色設計油田，也是南海首個海上油田岸電項目。烏石23-5油田群位于南海北部灣海域，平均水深約28米，主要生產(chǎn)設施包括新建2座井口平臺，并對烏石陸地終端進行改擴建，計劃投產(chǎn)開發(fā)井43口，其中采油井28口，注水井15口，油品性質(zhì)為輕質(zhì)原油，預計2026年將實現(xiàn)日產(chǎn)約18100桶油當量的高峰產(chǎn)量。

烏石23-5油田群開發(fā)項目為原油處理站、液化天然氣站、液化石油氣站、生產(chǎn)水站、變電站、5G基站“六站合一”，在烏石終端設置生產(chǎn)水處理站，實現(xiàn)生產(chǎn)水全流程零排放、零污染；通過配置天然氣一體化處理設備和儲罐，可將伴生天然氣有效轉(zhuǎn)化為液化天然氣以及液化石油氣兩種產(chǎn)品并儲存、裝車外輸，實現(xiàn)了伴生氣的全流程深度有效利用。

此外根據(jù)彭博報道，圭亞那Stabroek區(qū)塊中國海油聯(lián)合?？松梨?、赫斯已經(jīng)選擇Hammerhead項目作為第七個開發(fā)項目，并于2024年6月25日向圭亞那政府遞交了環(huán)境授權申請。

Hammerhead項目是圭亞那Stabroek區(qū)塊的第九個發(fā)現(xiàn)，被發(fā)現(xiàn)于2018年8月，其發(fā)現(xiàn)水深為3773英尺（約1150米），含油砂巖油藏深度為197英尺（約60米），并可被安全鉆探至13862英尺（約4225米）深。Hammerhead項目最大設計產(chǎn)量為18萬桶/天，有望于2025年獲得圭亞那政府監(jiān)管部門批準，并有望于2029年投產(chǎn)。

油價中樞有望繼續(xù)上行

多家分析機構近期表示，未來油氣開采行業(yè)景氣度有望延續(xù)。需求端，新興經(jīng)濟體對石油的需求仍將繼續(xù)增長，同時隨著全球經(jīng)濟的發(fā)展，化工品消費量提升將成為石油需求增長的重要支撐，未來石油需求增速或放緩，但增長仍有空間。供應端，OPEC+推行強勢的限產(chǎn)政策，美國頁巖油產(chǎn)量增長或遭遇瓶頸，戰(zhàn)略儲備石油進入補庫階段。貿(mào)易端，俄烏沖突引致全球石油貿(mào)易流向重塑，國際原油供應鏈穩(wěn)定性趨弱。宏觀方面，全球經(jīng)濟增長動力放緩，美元指數(shù)或高位回落，預計2024年國際油價或維持中高位水平，油氣開采行業(yè)高景氣度有望延續(xù)。

國信證券發(fā)文稱，截至6月28日收盤，布倫特原油現(xiàn)貨價格為86.94美元/桶，較上月末上漲6.47美元/桶，漲幅為8.0%。6月上旬，OPEC+將366萬桶/日減產(chǎn)延長至2025年底，將220萬桶/日減產(chǎn)延長至2024年9月底，并計劃于2024年10月份起開始逐步增產(chǎn)，因此布倫特油價最低跌至76.7美元/桶，但隨后沙特與俄羅斯重申必要時OPEC保留暫停或逆轉(zhuǎn)產(chǎn)量政策的選擇，油價開始止跌企穩(wěn)；6月中下旬，美國5月通脹數(shù)據(jù)低于預期，令美聯(lián)儲9月降息預期升溫，同時中東以色列與黎巴嫩關系緊張，地緣局勢重新加劇。

此外市場預計成品油需求旺季即將到來，原油在三季度有望出現(xiàn)大幅供需缺口，為油價形成支撐。石油需求溫和復蘇，整體供需相對偏緊，預計年內(nèi)布倫特原油價格有望維持80-90美元/桶，價格中樞有望持續(xù)上行。

中國海油是中國最大的海上原油生產(chǎn)商，資產(chǎn)遍及世界二十多個國家和地區(qū)，海外油氣產(chǎn)能占總產(chǎn)能約30%。公司踐行積極的資本開支以保障增儲上產(chǎn)戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)，2024年全年資本開支預算達到1250-1350億元的歷史新高，2026年指引產(chǎn)量將達到8.1-8.3億桶，較2023年增長19%-22%。桶油成本較低保障公司較強的競爭優(yōu)勢，油價維持高位下，產(chǎn)量增長將保障公司的長期成長。

此外，海洋油氣開發(fā)逐步由淺海走向深海，中國海油掌握關鍵技術和設備，深水油氣勘探開發(fā)能力世界領先。天然氣是助力公司低碳發(fā)展的重要產(chǎn)品，2024年一季度公司天然氣凈產(chǎn)量達229.5十億立方英尺，2016-2023年，公司天然氣產(chǎn)量的CAGR達到10.22%，在油氣當量的占比由15%提升至21%，2025年天然氣占比有望提升至30%。另一方面，公司依托海上資源和工程作業(yè)優(yōu)勢，積極參與海上風電業(yè)務，我國首座深遠海浮式風電平臺“海油觀瀾號”已成為海洋油氣與新能源融合發(fā)展的典范。隨著油氣生產(chǎn)和新能源的深度融合，公司的可持續(xù)發(fā)展動能將顯著增強。

高股息價值凸顯估值尚有空間

中國海油一貫注重股東回報，積極分享發(fā)展成果。公司將堅持2022-2024年每年股利分配率不低于40%，且全年股息絕對值不低于0.70港元/股（含稅）的目標，以7月1日股價計算，機構預計公司A、H股對應24年股息率分別為3.9%、6.4%。低利率背景下，公司堅持高分紅政策，投資價值凸顯。截至7月1日，公司A、H股PB-MRQ分別為2.29倍、1.38倍，可比公司?？松梨凇⑽鞣绞蚉B-MRQ分別為2.21、2.48倍。

另據(jù)浙商證券分析，中國海油的估值框架或從“周期策略”轉(zhuǎn)為“固收策略”，帶動公司估值水平較大提升。2015-2022年公司的股價表現(xiàn)出的周期波動，股價跟隨公司ROE的變化而變化，公司的估值框架符合“周期策略”，2023年公司在ROE出現(xiàn)下降的情況下，港股估值反而穩(wěn)定在0.9XPB上，A股估值穩(wěn)定在1.5XPB，進入2024年公司的估值出現(xiàn)大幅增長，截至6月28日，公司港股估值達到1.4XPB，A股估值達到2.2XPB。市場對于公司的估值框架或從過去的周期估值體系切換為核心資產(chǎn)估值體系，市場認可公司高盈利和盈利的穩(wěn)定性，但高盈利、穩(wěn)定盈利和低估值三者并存概率較低，公司的估值水平有望受益于估值體系的切換得到較大提升。