下半年展望：底部信號(hào)顯現(xiàn)市場(chǎng)或迎拐點(diǎn)

展望下半年，市場(chǎng)分析機(jī)構(gòu)和券商對(duì)A股后市保持樂(lè)觀，認(rèn)為隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的修復(fù)、政策的推進(jìn)以及市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升，A股有望迎來(lái)年度級(jí)別上漲行情的起點(diǎn)。高股息策略、周期性行業(yè)和成長(zhǎng)賽道的預(yù)期修復(fù)將為市場(chǎng)提供投資機(jī)會(huì)。

綜合來(lái)看，下半年市場(chǎng)有望在政策和經(jīng)濟(jì)基本面的支撐下逐步企穩(wěn)回升，投資者關(guān)注的焦點(diǎn)將轉(zhuǎn)向基本面和長(zhǎng)期價(jià)值。

市場(chǎng)的四大信號(hào)

經(jīng)過(guò)5月的盤整、6月的下探，行至年中，市場(chǎng)近期有什么特征？發(fā)出了一些什么信號(hào)？根據(jù)華夏基金的梳理，市場(chǎng)當(dāng)前具有四個(gè)信號(hào)：放量探底、估值回歸低位、多項(xiàng)數(shù)據(jù)處臨界狀態(tài)、回購(gòu)潮再現(xiàn)。

信號(hào)一：放量探底。近期兩市出現(xiàn)了放量下跌，（如排除托底資金的因素）這說(shuō)明在市場(chǎng)持續(xù)調(diào)整的過(guò)程中部分資金的恐慌情緒被放大。本輪市場(chǎng)最大的下跌原因是缺乏信心。由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率相對(duì)平緩，市場(chǎng)交易缺少增量資金的涌入，存量資金“抱團(tuán)”的局面下，賺錢效應(yīng)主要集中在大盤寬基指數(shù)與個(gè)別行業(yè)間。大盤指數(shù)一旦回調(diào)，尚未盈利的資金則會(huì)陷入恐慌，引發(fā)陰跌連帶止損盤。

盡管現(xiàn)階段市場(chǎng)的信心不足，美股、港股的虹吸效應(yīng)也未見(jiàn)減緩，但放量探底回升也意味著本輪調(diào)整或有望接近尾聲。

回溯過(guò)往行情不難發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)在經(jīng)歷一段時(shí)間上漲后，往往會(huì)出現(xiàn)一定程度的回調(diào)，所謂“進(jìn)二退一”式的上漲。這種情況大多由于基本面還未完全穩(wěn)固，市場(chǎng)在經(jīng)歷了初期的悲觀情緒修復(fù)后出現(xiàn)一定程度的獲利回吐。

就歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，根據(jù)海通證券的統(tǒng)計(jì)，歷次回吐過(guò)程中，上證指數(shù)平均下跌49天（剔除2019年），上證指數(shù)、滬深300、萬(wàn)得全A、創(chuàng)業(yè)板指平均回撤14%左右、回吐前期上漲行情0.5-0.7左右的漲幅。（見(jiàn)表一）

表一：歷史上各大指數(shù)底部第一波上漲后獲利回吐幅度

表二：主要指數(shù)估值水平

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至2024.6.28。注：若指數(shù)發(fā)布日至今不滿5年/10年，則采用全部歷史數(shù)據(jù)，指數(shù)歷史數(shù)據(jù)不預(yù)示未來(lái)

方正證券分析認(rèn)為，保持信心，靜待反轉(zhuǎn)的信號(hào)，屆時(shí)大批觀望的資金有望入場(chǎng)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也將得到化解。

信號(hào)二：估值回歸低位。在市場(chǎng)修復(fù)和回調(diào)之間，目前萬(wàn)得全A的市盈率（TTM）是16.2倍，位于近十年的21.8%分位點(diǎn)，具備明顯的“低估”特征。再看A股主流寬基指數(shù)市盈率百分位大多處于近5年30%或以下的“低估”區(qū)域，也就是說(shuō)仍然處于性價(jià)比較高、值得布局的水平。（見(jiàn)表二）

中金公司分析認(rèn)為，指數(shù)多周連陰后資產(chǎn)估值偏低位，或反映今年預(yù)期最為悲觀時(shí)期可能已經(jīng)過(guò)去。

風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)方面，當(dāng)前萬(wàn)得全A風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已高達(dá)3.95%，觸及近10年97.65%的高位；而這一指標(biāo)在2007年大A首次站上3000點(diǎn)時(shí)，僅有0.11%。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率顯示，當(dāng)前A股進(jìn)入歷史機(jī)會(huì)值區(qū)間。（見(jiàn)圖一）

信號(hào)三：多項(xiàng)數(shù)據(jù)處臨界狀態(tài)。東北證券統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，截止6月25日，當(dāng)前A股上市公司破凈占比、本輪市場(chǎng)調(diào)整的時(shí)間窗口，多項(xiàng)數(shù)據(jù)均來(lái)到歷史臨界點(diǎn)。

一方面，A股破凈公司占比達(dá)到15%、PB在2倍以下的合計(jì)占比達(dá)55%。對(duì)比歷史底部的數(shù)據(jù)，PB小于2倍的公司占比已經(jīng)多于2012年末和2018年末時(shí)的比例，僅次于今年2月低點(diǎn)時(shí)的62%；再?gòu)臅r(shí)間角度看，截至6月28日，滬指連跌6周，創(chuàng)下了6年以來(lái)最長(zhǎng)的連跌周數(shù)記錄。

各項(xiàng)指標(biāo)分析來(lái)看，當(dāng)前正處于技術(shù)面引發(fā)超跌反彈的臨界時(shí)點(diǎn)，如同春節(jié)前成功救市前幾日的大跌。

信號(hào)四：回購(gòu)潮再現(xiàn)。截至6月24日，超過(guò)1900家上市公司發(fā)布回購(gòu)公告，其中超過(guò)1600家上市公司真金白銀投入市場(chǎng)實(shí)施回購(gòu)，合計(jì)回購(gòu)金額達(dá)964.28億元，創(chuàng)歷史同期新高，并超過(guò)2023年A股市場(chǎng)全年的回購(gòu)金額914.15億元。對(duì)于A股市場(chǎng)而言，回購(gòu)金額的新高無(wú)疑是一個(gè)積極的信號(hào)，它可能預(yù)示著市場(chǎng)底部的形成。

復(fù)盤2000年至今三次較大的回購(gòu)潮不難發(fā)現(xiàn)，上市公司集中宣布回購(gòu)均發(fā)生在市場(chǎng)調(diào)整或整體估值下行的階段，與大盤點(diǎn)位或估值的階段性底部均相距不遠(yuǎn)。（見(jiàn)圖二）

過(guò)去幾輪市場(chǎng)大波動(dòng)，政策推動(dòng)和穩(wěn)市訴求下A股上市公司密集發(fā)布股份回購(gòu)預(yù)案，回購(gòu)潮在托底市場(chǎng)、提振投資者信心方面有著明顯效益，隨后指數(shù)迎來(lái)企穩(wěn)回升。

迎接大拐點(diǎn)？

對(duì)于下半年的行情，中信證券策略團(tuán)隊(duì)用了“迎接大拐點(diǎn)”來(lái)表達(dá)他們的觀點(diǎn)。中信策略表示，過(guò)去3年壓制A股表現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)動(dòng)能轉(zhuǎn)換，資本市場(chǎng)生態(tài)，中美戰(zhàn)略博弈這三大敘事都將迎來(lái)重大拐點(diǎn)，隨著政策、價(jià)格、外部三類信號(hào)逐步驗(yàn)證，2024年下半年A股市場(chǎng)將迎來(lái)年度級(jí)別上漲行情的起點(diǎn)，政策起效與盈利質(zhì)量改善是主驅(qū)動(dòng)，A股下一階段的投資范式將是淡化規(guī)模、重視盈利，從景氣投資的PEG框架轉(zhuǎn)向自由現(xiàn)金流增長(zhǎng)溢價(jià)，以高質(zhì)量發(fā)展提升投資回報(bào)率的階段，建議把握戰(zhàn)略窗口迎接大拐點(diǎn)，配置重心從紅利低波逐步轉(zhuǎn)向績(jī)優(yōu)成長(zhǎng)。

圖一：萬(wàn)得全A風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至2024.06.28，指數(shù)歷史數(shù)據(jù)不預(yù)示未來(lái)

廣發(fā)策略則表示，全球長(zhǎng)時(shí)序的經(jīng)驗(yàn)顯示，高且穩(wěn)定的ROE對(duì)于資產(chǎn)回報(bào)率有著決定性作用，而目前中國(guó)與日韓國(guó)家的ROE普遍落在6%-8%（對(duì)應(yīng)PB1-1.5倍）的低區(qū)。參考美、日、德經(jīng)驗(yàn)，龍頭公司能夠?qū)崿F(xiàn)高且穩(wěn)定ROE的兩個(gè)條件：①反內(nèi)卷；②全球化。雖然很難，但這似乎是部分中國(guó)資產(chǎn)未來(lái)實(shí)現(xiàn)ROE層級(jí)躍遷的必經(jīng)之路，在總需求缺乏大的β的背景條件下，也將對(duì)應(yīng)著下一個(gè)時(shí)代的核心資產(chǎn)。據(jù)此，廣發(fā)策略對(duì)于權(quán)益配置的主要推薦思路：反內(nèi)卷，行業(yè)格局正在改善的穩(wěn)定價(jià)值類資產(chǎn)；全球化，海外滲透率提升的景氣成長(zhǎng)類資產(chǎn)；科技創(chuàng)新，能夠出訂單的科創(chuàng)企業(yè)迎來(lái)階段性估值修復(fù)。

興證策略則表示，放眼全球，龍頭風(fēng)格是今年真正的beta，今年大盤、龍頭風(fēng)格成為A股重要的超額收益來(lái)源。那么往后看，大盤、龍頭風(fēng)格這一時(shí)代的貝塔能持續(xù)嗎？興證策略認(rèn)為才剛剛開始：第一，從風(fēng)險(xiǎn)偏好的角度，全球都已進(jìn)入高勝率投資時(shí)代；第二，從盈利的角度，龍頭優(yōu)勢(shì)或仍將延續(xù)；第三，從資金面的角度，大盤龍頭、核心資產(chǎn)統(tǒng)一戰(zhàn)線的重塑剛剛開始。因此，隨著經(jīng)濟(jì)溫和修復(fù)、龍頭盈利優(yōu)勢(shì)凸顯，在高勝率投資理念、統(tǒng)一戰(zhàn)線的加持下，今年紛亂的市場(chǎng)中，大盤龍頭風(fēng)格仍將是超額收益的重要源頭。

華泰策略則稱，當(dāng)前市場(chǎng)有三大主要矛盾（地產(chǎn)/供給/資金籌碼），前兩者需時(shí)間驗(yàn)證，但A股估值或已計(jì)入相對(duì)充分的底部預(yù)期，市場(chǎng)重心/底部上移的判斷不變，行情的“提速”需財(cái)政/地產(chǎn)/美元的實(shí)質(zhì)性變化。配置上，行業(yè)輪動(dòng)持續(xù)較快，投資者思維“交易化”；華泰認(rèn)為，最大的結(jié)構(gòu)性預(yù)期差在于，市場(chǎng)對(duì)部分資產(chǎn)穿越周期的能力認(rèn)知不足；一類是以A50為代表的產(chǎn)業(yè)巨頭，一類是以家電/食飲等為代表的消費(fèi)龍頭，2021年以來(lái)地產(chǎn)投資深度調(diào)整，憑借公司質(zhì)地的提升，上述資產(chǎn)ROE中樞高度穩(wěn)健，成長(zhǎng)為宏觀波動(dòng)中的“定力”資產(chǎn)，但市場(chǎng)仍以ROE下行思維定價(jià)，這隱含了可觀的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下修空間。

圖二：2000年至今的幾大回購(gòu)潮

來(lái)源：華夏基金

圖三：全球主要發(fā)達(dá)國(guó)家各行業(yè)的年化收益率與ROE

來(lái)源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心