企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露對(duì)融資約束的影響

我國(guó)大多數(shù)企業(yè)由于信息不對(duì)稱(chēng)等原因普遍存在融資難融資貴的問(wèn)題，嚴(yán)重影響了企業(yè)的發(fā)展，緩解企業(yè)融資壓力已經(jīng)刻不容緩。目前企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息作為財(cái)務(wù)信息的補(bǔ)充，逐漸成為了解企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r的重要信息資源。本文從企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露的角度，探究緩解融資約束的路徑，并提出相應(yīng)政策與建議。

一、引言

黨的二十大報(bào)告明確指出“高質(zhì)量發(fā)展是全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家的首要任務(wù)”。經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展離不開(kāi)企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展，企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展可以從企業(yè)社會(huì)責(zé)任、產(chǎn)品卓越等四個(gè)維度來(lái)衡量（楊宗翰等，2020），企業(yè)積極履行社會(huì)責(zé)任有其必要性（Philip·Kotler，2011）。企業(yè)社會(huì)責(zé)任概念在我國(guó)興起較晚，隨著2005年我國(guó)《公司法》的出臺(tái)，才以法律形式明確規(guī)定企業(yè)需承擔(dān)社會(huì)責(zé)任。社會(huì)責(zé)任理念逐漸深入人心，打破了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的固有思維，大眾對(duì)企業(yè)的期待也從經(jīng)濟(jì)拓展到了環(huán)境、社會(huì)、治理等方面。

據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)不少企業(yè)都深受融資約束的困擾，融資問(wèn)題已經(jīng)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與轉(zhuǎn)型的絆腳石（許罡，2022）。究其原因，我國(guó)資本市場(chǎng)仍然處于發(fā)展階段，信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題以及委托代理問(wèn)題依然普遍存在。投資者無(wú)法全面了解企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，不能做出正確的投資決策，企業(yè)就會(huì)長(zhǎng)期存在資金獲取困難的問(wèn)題，從而影響企業(yè)價(jià)值。社會(huì)責(zé)任信息作為企業(yè)信息披露的內(nèi)容之一，可以為利益相關(guān)者提供了解企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的渠道，從而緩解融資約束壓力。

社會(huì)責(zé)任理念不僅吸引了社會(huì)大眾的目光，也引起了學(xué)術(shù)界的廣泛注意。學(xué)術(shù)界大多認(rèn)為存在融資約束的企業(yè)可以通過(guò)披露社會(huì)責(zé)任信息，從而給利益相關(guān)者傳遞公司前景良好的信號(hào)，有利于減少彼此之間的信息不對(duì)稱(chēng)狀況，增加利益相關(guān)者的投資信心，減少融資成本，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。因此，研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與融資約束的關(guān)系具有十分重要的學(xué)術(shù)意義與現(xiàn)實(shí)價(jià)值。

二、概念界定與文獻(xiàn)綜述

1.企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露相關(guān)研究。Oliver Shelton在1923年就提出企業(yè)社會(huì)責(zé)任一詞，他認(rèn)為衡量企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)不止經(jīng)濟(jì)效益，還應(yīng)該把企業(yè)與內(nèi)外部要素相聯(lián)系，關(guān)注企業(yè)帶來(lái)的社會(huì)效益。Caroll（1979）指出企業(yè)社會(huì)責(zé)任應(yīng)當(dāng)包含經(jīng)濟(jì)、法律、倫理與慈善四個(gè)方面。企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露就是企業(yè)通過(guò)編制企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告或者利用其他渠道公開(kāi)展示自己的社會(huì)責(zé)任履行情況。關(guān)于社會(huì)責(zé)任信息的質(zhì)量，可以從企業(yè)所做出的承諾與實(shí)際行動(dòng)是否一致、社會(huì)責(zé)任報(bào)告提供的是定性信息還是定量信息、社會(huì)責(zé)任報(bào)告能否全面且及時(shí)地傳遞信息給利益相關(guān)者等方面來(lái)衡量。社會(huì)責(zé)任信息作為企業(yè)披露的一種非財(cái)務(wù)信息，有效地彌補(bǔ)了財(cái)務(wù)信息的不足。

學(xué)術(shù)界關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任已有不少研究成果。目前我國(guó)關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行情況主要是通過(guò)和訊CSR評(píng)分以及潤(rùn)靈環(huán)球CSR評(píng)分來(lái)度量。從企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露的影響因素來(lái)看，公司治理水平（Ho and Wong，2001）、所有權(quán)性質(zhì)（Joyce et al.，2005）會(huì)影響公司的披露意愿；Haniffa and Cooke（2005）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)信息披露會(huì)因?yàn)閲?guó)家間存在的文化差異而有所不同。在社會(huì)責(zé)任信息披露的經(jīng)濟(jì)效果方面，Verreechia（2001）認(rèn)為社會(huì)責(zé)任信息披露可以有效地減少信息不對(duì)稱(chēng)，進(jìn)而降低交易成本；Hong and Andersen（2011）指出社會(huì)責(zé)任信息披露可以提升公司的盈余管理能力；張兆國(guó)等（2013）研究表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行狀況越好，公司財(cái)務(wù)績(jī)效越高，并且這種影響還受到CSR衡量方式的干擾（李國(guó)平和韋曉茜，2014）；楊金坤（2021）指出CSR信息披露還有利于促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

2.融資約束相關(guān)研究。無(wú)稅MM理論（Modigliani and Miller，1958）認(rèn)為無(wú)論公司選擇怎樣的融資方式，都不會(huì)影響公司的價(jià)值。但是現(xiàn)實(shí)中的資本市場(chǎng)會(huì)存在信息不對(duì)稱(chēng)、委托代理等問(wèn)題，企業(yè)的內(nèi)外部融資成本就會(huì)因此而不同，外部資金供給者并不能準(zhǔn)確地了解企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)狀況，在投資時(shí)就會(huì)要求更高的報(bào)酬率，外部融資就會(huì)比內(nèi)部融資成本更高昂。當(dāng)企業(yè)遇到好的投資機(jī)會(huì)但是內(nèi)部資金不充足時(shí)，企業(yè)轉(zhuǎn)而尋求外部融資，在外部融資過(guò)程中會(huì)遇到成本和數(shù)額的限制，這就產(chǎn)生了融資約束（FHP，1988）。

關(guān)于融資約束的相關(guān)文獻(xiàn)已經(jīng)十分豐富。從融資約束的衡量方式來(lái)看，學(xué)術(shù)界較為常用的有KZ指數(shù)（Kaplan and Zingales，1997）、SA指數(shù)（Hadlock and Pierce，2010）以及WW指數(shù)（Whited and Wu，2006）。關(guān)于融資約束的影響因素，Berger and Udel1（1998）指出企業(yè)的經(jīng)營(yíng)時(shí)間越長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)管理的經(jīng)驗(yàn)越豐富，抗風(fēng)險(xiǎn)能力越高，融資約束程度越低。Bloomfield and Wilks（2000）研究發(fā)現(xiàn)投資者更愿意購(gòu)買(mǎi)信息披露質(zhì)量高的企業(yè)的股票，從而緩解該企業(yè)的融資約束。程小可等（2013）認(rèn)為融資約束的一個(gè)重要影響因素是內(nèi)部控制水平。袁玲等（2020）研究表明企業(yè)商業(yè)信用的提升可以緩解公司的融資約束狀況。

3.社會(huì)責(zé)任信息披露與融資約束相關(guān)文獻(xiàn)。隨著社會(huì)責(zé)任概念的興起，國(guó)內(nèi)外越來(lái)越多的學(xué)者聚焦該領(lǐng)域，大多數(shù)研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與融資約束兩者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。Richardson and Welker（2001）指出企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任信息，可以有效減少流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，改善融資環(huán)境，降低資本成本。Goss and Roberts（2011）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)在社會(huì)責(zé)任方面表現(xiàn)好，可以提高自己的聲譽(yù)，從而就能在銀行貸款利率、貸款期限方面得到優(yōu)勢(shì)，緩解融資約束狀況。Dhaliwal（2011）、Cheng et al.（2014）認(rèn)為企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息的披露可以減少信息非對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，進(jìn)而減少融資壓力，從而實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值的提升（Friede et al.，2015；Aboud and Diab，2018；Alareeni et al.，2020）。

孟曉俊等（ 2010）發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與資本成本之間存在“U”形關(guān)系。何賢杰等（2012）研究表明披露社會(huì)責(zé)任信息的公司相比不披露的公司受到的融資約束程度更低，并且披露質(zhì)量越高，資金可獲得程度越高，從而有利于改善公司經(jīng)營(yíng)狀況，緩解融資約束。李姝等（2013）發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露對(duì)于降低權(quán)益資本成本有積極作用。管亞梅和王嘉歆（2013）指出企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露可以減少風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)程度，降低企業(yè)融資難度。錢(qián)明等（2016）基于產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性的角度指出社會(huì)責(zé)任信息披露可以緩解融資約束，主要在民營(yíng)企業(yè)中體現(xiàn)。

三、理論分析

1.信息不對(duì)稱(chēng)理論。信息不對(duì)稱(chēng)理論指出企業(yè)和投資者雙方掌握的信息是不對(duì)等的，企業(yè)是信息優(yōu)勢(shì)方，投資者難以全面且準(zhǔn)確地獲取企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況等信息，處于優(yōu)勢(shì)方的企業(yè)可能會(huì)獲得更多額外收益。

當(dāng)企業(yè)與投資者處于不平等地位、企業(yè)掌握更多的信息時(shí)，外部投資者就會(huì)要求更高的資產(chǎn)回報(bào)，就會(huì)增加企業(yè)的融資成本。公司披露內(nèi)容的多少、披露內(nèi)容質(zhì)量的高低是投資者決定是否投資的重要因素，這也在一定程度上決定了企業(yè)的融資成本。企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息是非財(cái)務(wù)信息，也屬于信息披露的重要內(nèi)容。因此企業(yè)公開(kāi)的信息越多，質(zhì)量越高，信息不對(duì)稱(chēng)程度就越低，造成的逆向風(fēng)險(xiǎn)和道德選擇問(wèn)題也就越少，企業(yè)面臨的融資約束困境也能得到緩解。

2.委托代理理論。根據(jù)委托代理理論，委托人與代理人的目標(biāo)不一致就會(huì)產(chǎn)生委托代理問(wèn)題，這種問(wèn)題常發(fā)生在股東與經(jīng)理人、股東與債權(quán)人、大小股東之間。股東更關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，而經(jīng)理人更關(guān)注自身利益最大化，有時(shí)會(huì)犧牲股東利益，產(chǎn)生短視行為。委托代理問(wèn)題的產(chǎn)生會(huì)增加公司的代理成本，影響公司的經(jīng)營(yíng)狀況，不利于公司的長(zhǎng)期發(fā)展。

已有文獻(xiàn)指出委托代理問(wèn)題與企業(yè)融資約束高度相關(guān)，而企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息的披露可以使股東更了解代理人的經(jīng)營(yíng)成果，表明了對(duì)利益相關(guān)者的重視，從而增加利益相關(guān)者的信任，減少代理成本，降低企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此投資者要求的投資回報(bào)率就會(huì)降低，公司的融資成本就會(huì)減少。

3.利益相關(guān)者理論。根據(jù)利益相關(guān)者理論，企業(yè)的利益相關(guān)者不僅包括股東，還包括政府、社會(huì)公眾、自然環(huán)境等一切與企業(yè)的生存發(fā)展息息相關(guān)的主客體。企業(yè)屬于社會(huì)的一部分，企業(yè)活動(dòng)會(huì)影響周?chē)囊磺?，理?yīng)在社會(huì)中承擔(dān)起責(zé)任，例如保護(hù)環(huán)境、積極參與慈善活動(dòng)等，同時(shí)也要保證員工、股東等的利益。

短期內(nèi)，企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任可能會(huì)增加成本，不利于收益，但是長(zhǎng)期來(lái)看社會(huì)責(zé)任信息的披露可以讓利益相關(guān)者更詳細(xì)地了解企業(yè)，有助于獲得利益相關(guān)者的信任與支持，實(shí)現(xiàn)與利益相關(guān)者的共贏，從而有利于拓寬企業(yè)融資渠道，降低融資成本，優(yōu)化企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境，促進(jìn)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

4.聲譽(yù)理論。聲譽(yù)理論認(rèn)為聲譽(yù)是公司的一種寶貴而又稀缺的資源，可以成為公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，幫助企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)中取得優(yōu)勢(shì)，并且有助于企業(yè)完成價(jià)值創(chuàng)造。擁有良好聲譽(yù)的企業(yè)不僅可以獲得消費(fèi)者的認(rèn)可，還可以得到投資者的資金支持。

企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露是一種印象管理行為，企業(yè)通過(guò)公開(kāi)發(fā)布相關(guān)信息，展現(xiàn)自己在社會(huì)領(lǐng)域以及其他領(lǐng)域做出的貢獻(xiàn)，可以獲得更多的社會(huì)認(rèn)可，展示自己未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略，在利益相關(guān)者心中樹(shù)立良好的形象。披露的信息越多且內(nèi)容質(zhì)量越高，就越能向利益相關(guān)者釋放積極信號(hào)，從而降低交易成本，改善融資約束狀況。

四、我國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露發(fā)展現(xiàn)狀

1.我國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露現(xiàn)狀。企業(yè)社會(huì)責(zé)任在我國(guó)發(fā)展較晚，我國(guó)目前也尚未有明確法律法規(guī)強(qiáng)制企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任信息。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及社會(huì)大眾的期待閥值提高，越來(lái)越多的公司開(kāi)始主動(dòng)披露社會(huì)責(zé)任履行狀況，主動(dòng)披露的企業(yè)數(shù)量在逐年增加。企業(yè)多以社會(huì)責(zé)任報(bào)告或者在年報(bào)中列出自身的社會(huì)責(zé)任信息，或是通過(guò)媒體報(bào)道等方式，但是由于沒(méi)有統(tǒng)一披露標(biāo)準(zhǔn)，不少企業(yè)都存在披露內(nèi)容較為隨意或者不規(guī)范的情況。當(dāng)企業(yè)嘗到披露社會(huì)責(zé)任信息的“甜頭”時(shí)，甚至出現(xiàn)虛假披露的偽社會(huì)責(zé)任行為如漂綠，披露的質(zhì)量參差不齊，披露的內(nèi)容真?zhèn)坞y辨，導(dǎo)致第三方社會(huì)責(zé)任評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)分也會(huì)失去權(quán)威性。

2.披露中存在的問(wèn)題與成因。在法律制度方面，由于我國(guó)尚未建立完善的企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露法律法規(guī)，社會(huì)責(zé)任的信息公開(kāi)都是依據(jù)企業(yè)自覺(jué)自愿，并且也沒(méi)有建立統(tǒng)一的披露標(biāo)準(zhǔn)，沒(méi)有根據(jù)不同行業(yè)細(xì)分披露要求，大多企業(yè)就會(huì)缺乏對(duì)這方面的重視，并且披露時(shí)會(huì)出現(xiàn)糊弄、弄虛作假等行為。

在企業(yè)治理方面，我國(guó)多數(shù)企業(yè)仍未建立完善的治理機(jī)構(gòu)。從管理層層面來(lái)看，由于管理層企業(yè)社會(huì)責(zé)任意識(shí)的缺乏，尚未發(fā)現(xiàn)披露社會(huì)責(zé)任信息帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)，就會(huì)忽視對(duì)社會(huì)責(zé)任的承擔(dān)。從企業(yè)治理結(jié)構(gòu)來(lái)看，多數(shù)企業(yè)治理機(jī)制不完善，沒(méi)有建立專(zhuān)門(mén)的社會(huì)責(zé)任部門(mén)，則會(huì)在社會(huì)責(zé)任信息披露過(guò)程中缺乏專(zhuān)業(yè)的披露流程，導(dǎo)致披露內(nèi)容的真實(shí)性以及規(guī)范性得不到保障。

五、對(duì)策與建議

企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任信息，有助于減少企業(yè)在融資過(guò)程中出現(xiàn)的頑疾。而根據(jù)上文分析，我國(guó)企業(yè)在披露過(guò)程中仍然存在一些問(wèn)題。本文將從政府、企業(yè)等角度提出相應(yīng)建議，從而為企業(yè)緩解融資約束提供解決辦法。

1.政府應(yīng)完善社會(huì)責(zé)任信息披露相關(guān)法律法規(guī)。我國(guó)的企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露制度起步較晚，還處于發(fā)展階段。大多數(shù)企業(yè)仍然是以自愿披露的方式披露信息，并且在社會(huì)責(zé)任報(bào)告的形式、內(nèi)容等方面都沒(méi)有制定統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。從責(zé)任評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)看，披露的企業(yè)數(shù)量少，披露內(nèi)容也是五花八門(mén)，由于違規(guī)成本低甚至?xí)霈F(xiàn)虛假披露內(nèi)容。因此，企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露制度的完善刻不容緩。政府應(yīng)該采取強(qiáng)制措施讓更多的企業(yè)公開(kāi)社會(huì)責(zé)任信息，發(fā)布社會(huì)責(zé)任報(bào)告，擴(kuò)大披露范圍。不同行業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況、履責(zé)方式各有其特點(diǎn)，政府可以針對(duì)不同行業(yè)制定不同的披露準(zhǔn)則。此外，政府還應(yīng)建立獎(jiǎng)懲分明制度，對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告造假等行為進(jìn)行嚴(yán)厲懲罰，加大處罰力度，提高違規(guī)成本，也應(yīng)該對(duì)披露的帶頭企業(yè)給予一定政策鼓勵(lì)。

2.企業(yè)應(yīng)積極主動(dòng)披露社會(huì)責(zé)任信息。作為信息披露的主體，企業(yè)不能只追求企業(yè)價(jià)值最大化，還應(yīng)考慮社會(huì)利益。企業(yè)應(yīng)該積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，把社會(huì)責(zé)任建設(shè)融入到企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)和企業(yè)文化中?？沙掷m(xù)發(fā)展理念深入人心，為了企業(yè)乃至整個(gè)社會(huì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，企業(yè)應(yīng)該以綜合價(jià)值最大化為目標(biāo)。企業(yè)還應(yīng)增強(qiáng)員工社會(huì)責(zé)任意識(shí)，建立社會(huì)責(zé)任信息披露體系，設(shè)置專(zhuān)門(mén)部門(mén)負(fù)責(zé)管理社會(huì)責(zé)任日常事務(wù)，保證社會(huì)責(zé)任報(bào)告發(fā)布的及時(shí)且連續(xù)，保證信息披露的格式規(guī)范且內(nèi)容高質(zhì)量，增加信息透明度，進(jìn)而增強(qiáng)融資能力。

3.加強(qiáng)公眾和第三方監(jiān)督。雖然企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露觀念得到了廣泛傳播，但是大家對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息的認(rèn)知度還不夠，更多的還是關(guān)注企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。社會(huì)公眾和投資者應(yīng)該樹(shù)立社會(huì)責(zé)任投資理念，補(bǔ)充與該方面相關(guān)的知識(shí)，提高分析與辨別社會(huì)責(zé)任報(bào)告的能力，監(jiān)督企業(yè)的日?；顒?dòng)。對(duì)于虛假發(fā)布社會(huì)責(zé)任信息的企業(yè)，公眾應(yīng)該積極舉報(bào)，向媒體和有關(guān)部門(mén)反映，通過(guò)媒體報(bào)道和有關(guān)部門(mén)形成對(duì)偽社會(huì)責(zé)任企業(yè)的懲罰。此外，還應(yīng)加強(qiáng)第三方審計(jì)機(jī)構(gòu)的監(jiān)督。第三方審計(jì)機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)發(fā)布的社會(huì)責(zé)任報(bào)告進(jìn)行審計(jì)，可以確保社會(huì)責(zé)任報(bào)告的真實(shí)性，也增加了報(bào)告的可信度，可以讓投資者更好地了解企業(yè)狀況，從而選擇投資，緩解融資約束企業(yè)的融資壓力。

六、結(jié)語(yǔ)

企業(yè)公開(kāi)發(fā)布數(shù)量多且質(zhì)量?jī)?yōu)的社會(huì)責(zé)任信息，信息不對(duì)稱(chēng)狀況就會(huì)減少，會(huì)吸引更多的利益相關(guān)者投資，企業(yè)的融資約束也就能得到有效抑制，財(cái)務(wù)績(jī)效也會(huì)獲得提升。企業(yè)積極披露社會(huì)責(zé)任不僅有助于自身長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)，還可以促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

（作者單位：南京審計(jì)大學(xué)金融學(xué)院）