專精特新企業(yè)與ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟關(guān)系研究

摘 要：在“十四五”規(guī)劃以及國家雙碳目標(biāo)下，ESG和綠色發(fā)展成為國家重要議題，引導(dǎo)經(jīng)濟向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型。本文將ESG理念融入投資決策和經(jīng)營戰(zhàn)略，能夠提高企業(yè)競爭力，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。文章選取2019—2022年A股上市公司中的部分專精特新企業(yè)為樣本，實證考察ESG體系對專精特新企業(yè)的影響。研究表明：總體上專精特新企業(yè)的企業(yè)價值與ESG表現(xiàn)呈現(xiàn)正向關(guān)系，但非國有企業(yè)與ESG表現(xiàn)呈反向關(guān)系，年齡較小、規(guī)模較小的企業(yè)同樣呈反向關(guān)系，國有企業(yè)以及年齡較大、規(guī)模較大的企業(yè)與ESG表現(xiàn)之間并未呈現(xiàn)類似關(guān)系。最后，文章基于研究結(jié)論針對各類專精特新企業(yè)、金融機構(gòu)及政府部門提出戰(zhàn)略和政策建議，以供參考。

關(guān)鍵詞：ESG表現(xiàn)；企業(yè)價值；專精特新；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)；外部治理；雙碳目標(biāo)；高質(zhì)量發(fā)展

本文索引：周鑫.<變量 2>[J].中國商論，2024（07）：-168.

中圖分類號：F279.23 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：2096-0298（2024）04（a）--04

1 引言

隨著我國逐漸進入經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的新階段，實現(xiàn)更高質(zhì)量、更有效率、更加公平以及更可持續(xù)的發(fā)展已成為“專精特新”中小企業(yè)發(fā)展所追求的方向和目標(biāo)。與此同時，一系列政策出臺助力“專精特新”中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。2021年1月23日，財政部、工業(yè)和信息化部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于支持“專精特新”中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的通知》，啟動中央財政支持“專精特新”中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展政策?！妒奈宕龠M中小企業(yè)發(fā)展規(guī)劃》進一步提出對中小企業(yè)往“專精特新”方向培育和發(fā)展的要求；黨的二十大報告再次強調(diào)，“支持專精特新企業(yè)發(fā)展”。

環(huán)境（Environmental）、社會責(zé)任（Social）、公司治理（Governance）三個英文單詞的首字母縮寫共同構(gòu)成了ESG概念。ESG理念出現(xiàn)以來，國外學(xué)者關(guān)于ESG表現(xiàn)的研究結(jié)果頗豐，而國內(nèi)學(xué)者對ESG的研究正處于起步階段并主要關(guān)注建立健全ESG制度方面，對企業(yè)價值與ESG表現(xiàn)經(jīng)濟關(guān)系的研究鮮少。

2 理論分析與研究假設(shè)

2.1 基于可持續(xù)發(fā)展分析企業(yè)ESG表現(xiàn)

基于可持續(xù)發(fā)展的角度，文章認(rèn)為企業(yè)的融資成本與公司在長期中的經(jīng)營密不可分，而企業(yè)的融資能力也從一定程度上體現(xiàn)了企業(yè)的ESG建設(shè)，從短期來看，企業(yè)建設(shè)ESG會帶來一部分支出，但這種支出企業(yè)會在其他方面進行縮減，這在一定程度上可以改善企業(yè)的經(jīng)營效率。從長期來看，一方面，企業(yè)表現(xiàn)更好的ESG有利于降低成本，節(jié)省資源，加速經(jīng)濟發(fā)展的可持續(xù)，并且促進綠色經(jīng)濟；另一方面，更好的ESG表現(xiàn)有效地抬高了企業(yè)的知名度和影響力，這對于企業(yè)獲取更高素質(zhì)的員工，在資源傾斜方面發(fā)揮了正向作用。

基于上述理論分析，本文提出以下假設(shè)：

H1：專精特新企業(yè)的ESG表現(xiàn)與其自身發(fā)展有正向價值效應(yīng)。

2.2 利益相關(guān)者理論與企業(yè)ESG表現(xiàn)

本文從利益相關(guān)者的角度進行闡述，利益相關(guān)者理論認(rèn)為，企業(yè)的發(fā)展需要各方利益相關(guān)者的支持，企業(yè)經(jīng)營的目標(biāo)是利潤最大化和股東財富最大化，而利益相關(guān)者理論則說明在企業(yè)經(jīng)營和發(fā)展中也需兼顧除股東外其他有切身利益者的利益，這就需要企業(yè)加強ESG建設(shè)，積極承擔(dān)環(huán)境、社會和治理等方面的責(zé)任，在確保股東基礎(chǔ)財富的同時，關(guān)注到所有相關(guān)利益人員的權(quán)益，如此將在短期內(nèi)引起企業(yè)價值的相對下降。

基于上述理論分析，本文提出以下假設(shè)：

H2：專精特新企業(yè)的ESG表現(xiàn)與其自身發(fā)展并非單一正向關(guān)系。

3 研究設(shè)計

3.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2019—2022年A股上市“專精特新”企業(yè)為研究樣本，剔除了上市未滿一年的新生企業(yè)和退市的企業(yè)，最終獲得了1140個企業(yè)有效觀測值。本文參考王琳璘（2022）等文獻，考慮到ESG評級的適用期間與覆蓋范圍，ESG表現(xiàn)的構(gòu)建數(shù)據(jù)選自華證ESG評級和Wind資訊金融終端， 企業(yè)層面數(shù)據(jù)均來自CSMAR財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)庫等，運用Excel2016和STATA 17.0對數(shù)據(jù)進行處理與分析。

3.2 變量定義

（1）被解釋變量：被解釋變量為托賓Q，托賓Q值是企業(yè)資產(chǎn)的市場價值與其重置成本的比率，是衡量企業(yè)價值的常用指標(biāo)。其中考慮到“專精特新”中小企業(yè)市值非流通股的定價不明晰的問題，計算中非流通股權(quán)市值用凈資產(chǎn)代替計算。

（2）核心解釋變量：核心解釋變量為企業(yè)的ESG表現(xiàn)。綜合權(quán)衡國際主流ESG評價體系及我國市場發(fā)展特點，本文選取華證ESG評級體系中的企業(yè)數(shù)據(jù)。

（3）控制變量定義見表1。

3.3 數(shù)據(jù)來源

由于ESG樣本數(shù)據(jù)限制，本文選取2019—2022年A股上市“專精特新”企業(yè)為研究樣本。通過數(shù)據(jù)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，目前我國專精特新企業(yè)在新一代信息技術(shù)、高端裝備制造行業(yè)占比較高，為保證數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性，剔除了上市未滿一年的新生企業(yè)和退市的企業(yè)，最終獲得了1140個有效觀測值。

4? 實證結(jié)果與分析

4.1 描述性統(tǒng)計分析

描述性統(tǒng)計分析結(jié)果見表2，專精特新“小巨人”企業(yè)的Tq均值為2.311，標(biāo)準(zhǔn)差為1.541，其中最大值為19.418，而最小值為-2.554，兩者之差將近21，說明各企業(yè)中不同企業(yè)的企業(yè)價值差異程度大；對于ESG表現(xiàn)方面，樣本企業(yè)的平均值為4.505，說明樣本企業(yè)的評級主要介于BB～B，整體ESG表現(xiàn)處于中等水平。Top與Zscore的標(biāo)準(zhǔn)差都超過了10%，說明樣本企業(yè)的股權(quán)集中度與企業(yè)面臨的風(fēng)險程度差異較大。在財務(wù)指標(biāo)方面，Lev的均值為28.5%且標(biāo)準(zhǔn)差較小，說明樣本企業(yè)的杠桿運營追求平穩(wěn)。

4.2 基準(zhǔn)回歸分析

4.2.1 全樣本相關(guān)性分析

根據(jù)Stata數(shù)據(jù)處理結(jié)果，所有變量中除Zsocre與Tq的相關(guān)系數(shù)為0.731，其他變量的相關(guān)系數(shù)皆在0.4以下，這說明樣本變量之間不存在多重共線性問題。由于相關(guān)性分析只是對單個變量之間作最簡單的影響分析，而不考慮其他變量對被解釋變量的影響，因此，下文將對模型加入控制變量，深入探究ESG表現(xiàn)對專精特新“小巨人”企業(yè)的價值影響。

4.2.2 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

本文在比較OLS回歸模型、隨機效應(yīng)模型與雙向固定效應(yīng)模型后，選取雙向固定效應(yīng)模型作為基準(zhǔn)回歸模型?；鶞?zhǔn)回歸結(jié)果如表3顯示。

ESG表現(xiàn)有助于顯著提升企業(yè)價值水平。核心解釋變量ESG在95%的水平上對企業(yè)價值Tq顯著，并產(chǎn)生正向影響，意味著ESG表現(xiàn)每提升一個檔位，專精特新“小巨人”企業(yè)的價值就會增加0.067，表明企業(yè)ESG表現(xiàn)能夠促進企業(yè)價值的提升。研究結(jié)果符合王琳璘（2022）等的研究結(jié)論。因此，以上分析驗證了假設(shè)H1正確。

對于控制變量，除了企業(yè)規(guī)模size、股權(quán)集中度Top、董事獨立性Inde回歸結(jié)果不顯著以外，企業(yè)四個變量回歸系數(shù)都顯著。企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險指標(biāo)Zsocre、全要素生產(chǎn)率Tfp、企業(yè)成長性Growth的回歸系數(shù)分別在99%、99%、95%的水平上顯著，這意味著面臨風(fēng)險越小、生產(chǎn)效率越高、成長前景越好的企業(yè)的Tq值越高。這證明了H1的子方面。考慮到Lev作為衡量企業(yè)還債能力的重要指標(biāo)，必須納入企業(yè)財務(wù)對企業(yè)價值影響的變量考慮范圍之內(nèi)，為確保lev與cf不產(chǎn)生多重共線性問題而導(dǎo)致lev回歸系數(shù)不顯著，本文做了lev與cf的交互項，結(jié)果顯示較好，這也可以側(cè)面證明H1的正確性。其中，Soe在模型中的系數(shù)顯著為負(fù)，意味著股權(quán)性質(zhì)對企業(yè)價值產(chǎn)生負(fù)面作用，但是其中股權(quán)性質(zhì)不同的企業(yè)對具體作用機制及影響還需驗證；這一點將在后面的異質(zhì)性分析中進一步說明。

由表3進一步可推斷ESG披露既是對“專精特新”企業(yè)發(fā)展的挑戰(zhàn)，又是給專精特新“小巨人”企業(yè)的發(fā)展機遇。更好的ESG表現(xiàn)反映了企業(yè)積極承擔(dān)了環(huán)境及社會治理責(zé)任，ESG整體表現(xiàn)的提高會有助于企業(yè)Tq的價值創(chuàng)造及增加功能，積極提高企業(yè)ESG表現(xiàn)的公司ESG披露對其可能是機遇，而消極應(yīng)對可能會對企業(yè)經(jīng)營帶來更多的風(fēng)險。

4.3 穩(wěn)健性分析

為保證以上基準(zhǔn)回歸模型的穩(wěn)健性，本文采用解釋變量和被解釋變量均滯后一期的方法，滯后一期的解釋變量和被解釋變量的回歸系數(shù)顯著正相關(guān)，與基準(zhǔn)回歸結(jié)果一致，因此基準(zhǔn)回歸結(jié)果較為可靠。

4.4 內(nèi)生性問題

關(guān)于內(nèi)生性問題，本文為檢驗?zāi)Ｐ椭锌赡艽嬖诘姆聪蛞蚬麊栴}，以企業(yè)年齡Age作為工具變量對模型做2SLS回歸。第一階段的回歸結(jié)果工具變量的回歸系數(shù)顯著（P=0.0000），說明以企業(yè)年齡作為工具變量是合理的。第二階段中，將Age作為自變量代入模型中進行回歸后，結(jié)果顯示自變量ESG與被解釋變量仍然顯著相關(guān)，這說明模型結(jié)果相對穩(wěn)健。但是回歸系數(shù)與基準(zhǔn)回歸不一致，可能存在企業(yè)規(guī)模、企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)年齡等相關(guān)原因等導(dǎo)致的結(jié)果。解釋變量和被解釋變量的回歸系數(shù)顯著正相關(guān)，與基準(zhǔn)回歸結(jié)果一致，因此基準(zhǔn)回歸結(jié)果較為可靠。

4.5 異質(zhì)性分析

異質(zhì)性分析首先主要考慮產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對企業(yè)更好的ESG表現(xiàn)的動機。其次，通過對企業(yè)年齡和企業(yè)規(guī)模進行分組回歸研究企業(yè)的不同特征對于ESG價值效應(yīng)的影響。由表4可知，非國有企業(yè)對于企業(yè)更好的ESG表現(xiàn)有顯著的影響，而非國有企業(yè)對于經(jīng)濟利益的追求偏高，作為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的非國有與普通企業(yè)的不同性質(zhì)導(dǎo)致樣本企業(yè)的ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值是弱負(fù)向關(guān)系，其原因可能是樣本企業(yè)更加注重科技創(chuàng)新，響應(yīng)國家政策的號召，實質(zhì)上與國有企業(yè)在ESG表現(xiàn)上一致。

年齡小的企業(yè)與ESG表現(xiàn)之間的聯(lián)系更加緊密。背后的原因可能是初生企業(yè)需要生存，更好的ESG表現(xiàn)有利于企業(yè)融資等發(fā)展，為企業(yè)的壯大提供內(nèi)生動力；但其表現(xiàn)弱負(fù)向關(guān)系，這正說明了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)中專精特新企業(yè)的特性。

當(dāng)企業(yè)規(guī)模為中小型時，ESG比較顯著，當(dāng)企業(yè)規(guī)模為大型時，ESG表現(xiàn)并不顯著。中小規(guī)模的企業(yè)可能是由于在市場上需要擴大規(guī)模，市場占有率也是企業(yè)發(fā)展的重要衡量指標(biāo)之一，而基于專精特新企業(yè)的特性，弱負(fù)向影響的表現(xiàn)正是響應(yīng)政策的科技型企業(yè)的一種特點。

5 結(jié)語

隨著“人與自然和諧相處”的中國式現(xiàn)代化持續(xù)推進，綠色可持續(xù)發(fā)展深入人心，企業(yè)作為社會責(zé)任的承擔(dān)者、環(huán)境問題的重要參與者、ESG理念的實踐主體，在微觀層面對國家的高質(zhì)量發(fā)展具有重要影響。本文實證考察ESG對企業(yè)價值的影響。結(jié)果顯示，企業(yè)ESG綜合表現(xiàn)越好，越有助于企業(yè)價值的提升。但在進一步分析中產(chǎn)權(quán)性質(zhì)上，國有企業(yè)和非國有企業(yè)呈現(xiàn)了類似的狀態(tài)，即對ESG指數(shù)并未過多關(guān)注，在生產(chǎn)生活中，ESG甚至產(chǎn)生了弱負(fù)向影響，在規(guī)模和年齡上，規(guī)模較小、年齡較小的企業(yè)受ESG的影響較大，可以推斷初生企業(yè)在第一階段發(fā)展中并未對ESG建設(shè)投入大量精力，因此對可持續(xù)發(fā)展造成了負(fù)面影響。綜上所述，本文提出以下戰(zhàn)略和政策建議：

第一，專精特新“小巨人”企業(yè)在關(guān)注技術(shù)創(chuàng)新以提高企業(yè)價值的同時，還應(yīng)提升自身的ESG表現(xiàn)，應(yīng)把ESG放在公司頂層設(shè)計的高度，將ESG納入衡量企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力的評估指標(biāo)、企業(yè)文化建設(shè)和機制構(gòu)建中；其次增強企業(yè)ESG投入和信息披露水平，鼓勵企業(yè)將ESG納入管理體系，努力解決外部利益相關(guān)者與企業(yè)內(nèi)部的信息不對稱問題。提高企業(yè)ESG決策的科學(xué)性和利益相關(guān)者對企業(yè)ESG表現(xiàn)的敏感性。

第二，非國有“專精特新”企業(yè)目前階段提升ESG對企業(yè)價值的負(fù)向影響作用更為明顯，政府和監(jiān)管部門應(yīng)改變以往不合理的強制性環(huán)境規(guī)制，減少對市場和經(jīng)濟主體的干預(yù)，加快建設(shè)ESG市場化激勵機制，為營造良好的ESG建設(shè)環(huán)境提供政策支持。另外，監(jiān)管部門完善企業(yè)ESG相關(guān)的立法工作，打擊企業(yè)不重視ESG建設(shè)的行為，增加謊報ESG表現(xiàn)的成本。

第三，國內(nèi)投資者應(yīng)將企業(yè)ESG表現(xiàn)納入投資決策框架，用ESG投資引導(dǎo)社?；?、 公募基金，從而帶動各類券商及股票市場關(guān)注企業(yè)ESG表現(xiàn)的程度并引導(dǎo)上市公司良性可持續(xù)發(fā)展。另外，投資者在考慮引入非財務(wù)信息的基礎(chǔ)上，加大力度研發(fā)包含企業(yè)ESG表現(xiàn)的財務(wù)預(yù)測模型及組合管理。

第四，銀行等金融機構(gòu)應(yīng)完善ESG政策建設(shè)，在投融資方面重視企業(yè)ESG表現(xiàn)，助力“專精特新”企業(yè)在可持續(xù)發(fā)展的同時獲得“求生之路”的保障， 形成ESG投資與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的良性循環(huán)，更好地發(fā)揮企業(yè)、投資者、金融等市場主體在實現(xiàn)雙碳目標(biāo)中的作用。

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