中國信用評級行業(yè)的轉(zhuǎn)型、變革與發(fā)展

隨著中國債券市場進入風(fēng)險釋放常態(tài)化階段以及投資者結(jié)構(gòu)愈加市場化、多元化、國際化，市場參與各方對高質(zhì)量、有區(qū)分度的評級服務(wù)需求不斷提高，評級行業(yè)迎來轉(zhuǎn)型發(fā)展新機遇。在行業(yè)變革趨勢下，評級行業(yè)健康發(fā)展須內(nèi)外兼修，提高評級技術(shù)，優(yōu)化行業(yè)生態(tài)，持續(xù)完善評級質(zhì)量，更好地為債券市場投資者服務(wù)。同時，積極布局國際市場業(yè)務(wù)，提高國際話語權(quán)。

回首中國評級行業(yè)30余年的發(fā)展歷程，從銀行系統(tǒng)內(nèi)部評級到獨立專業(yè)的信用評級機構(gòu)，從債券發(fā)行必備要求到債券市場基礎(chǔ)設(shè)施，評級行業(yè)伴隨債券市場跨越式發(fā)展而快速成長，也為中國債券市場發(fā)展做出了突出貢獻。近年來，隨著債券市場進入國際化、市場化、規(guī)范化發(fā)展階段，對信用評級質(zhì)量也提出了更高要求，推動評級行業(yè)進入轉(zhuǎn)型發(fā)展新階段。新形勢下，信用評級行業(yè)須回歸本源，以服務(wù)債券市場投資者為本，持續(xù)完善信用評級體系、豐富評級業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化評級行業(yè)生態(tài)，著力提升信用評級質(zhì)量。同時，可積極布局國際市場，拓寬國際合作，提升中資評級機構(gòu)國際話語權(quán)與影響力，更好地服務(wù)于中國債券市場健康發(fā)展。

中國評級行業(yè)發(fā)展歷程回顧

中國信用評級行業(yè)伴隨金融市場改革發(fā)展而產(chǎn)生，并伴隨債券市場跨越式發(fā)展而逐步發(fā)展壯大，經(jīng)歷了起步與緩慢發(fā)展（1987年—2004年）和快速發(fā)展（2005年—2020年）兩個階段，目前正處于轉(zhuǎn)型調(diào)整（2021年至今）的新時期：

起步與緩慢發(fā)展階段（1987—2004）：信用評級行業(yè)以信貸評級為主，債券評級市場規(guī)模較小。1987年國務(wù)院發(fā)布《企業(yè)債券管理暫行條例》，提出發(fā)展信用評級機構(gòu)，我國信用評級行業(yè)開始起步。發(fā)展之初，評級機構(gòu)主要內(nèi)設(shè)于銀行系統(tǒng)，直至1988年第一家獨立于銀行系統(tǒng)的信用評級機構(gòu)成立，我國社會化、專業(yè)信用評級機構(gòu)才開始正式發(fā)展。此階段得益于具有中國特色的信貸市場快速發(fā)展，信用評級業(yè)務(wù)以針對信貸企業(yè)的外部評級為主。為進一步規(guī)范證券市場，國務(wù)院、中國人民銀行、證監(jiān)會等監(jiān)管部門相繼將信用評級定義為債券發(fā)行的必要條件，信用評級行業(yè)作為債券市場的基礎(chǔ)設(shè)施地位逐步確立。但受限于企業(yè)債品種單一、市場規(guī)模較小，這一階段我國信用評級行業(yè)發(fā)展緩慢，2004年企業(yè)債發(fā)行規(guī)模僅為272億元，與之對應(yīng)評級業(yè)務(wù)規(guī)模也較小。

快速發(fā)展階段（2005—2020）：債券市場擴容、前期積累風(fēng)險加速釋放推動評級行業(yè)快速成長。2005年起，中國債券市場改革進程加快，中國人民銀行推出短期融資債券，2007年中國銀行間市場交易商協(xié)會成立，以國家發(fā)改委、證監(jiān)會和交易商協(xié)會三足鼎立的中國債券市場格局初步形成。隨后交易所、交易商協(xié)會相繼推出公司債券、中期票據(jù)等債券品種。一方面，隨著債券市場制度創(chuàng)新，債券市場規(guī)模擴張，帶動評級行業(yè)快速發(fā)展。此后，超短期融資券、資產(chǎn)支持證券、可轉(zhuǎn)債、可交換債等券種以及熊貓債、綠色債券等創(chuàng)新券種頻出，債券品種進一步豐富帶動信用債發(fā)行規(guī)模逐年擴大，由2005年的2230億元攀升至2020年的15.21萬億元。債券市場擴容帶動評級行業(yè)快速崛起，評級機構(gòu)數(shù)量、業(yè)務(wù)收入顯著增加。另一方面，伴隨債券市場前期積累的信用風(fēng)險逐步釋放，市場各方愈加重視信用評級。2014年“11超日債”利息違約打破了債券市場剛性兌付，債券市場信用風(fēng)險加速釋放，違約逐步增多。截至2020年年末，我國債券市場違約規(guī)模超過4300億元，涉及210多家發(fā)行主體。隨著債券市場信用風(fēng)險釋放常態(tài)化，更需要信用評級充分地發(fā)揮風(fēng)險揭示和預(yù)警功能。針對評級行業(yè)發(fā)展暴露的問題，監(jiān)管部門進一步完善法規(guī)體系，強化合規(guī)檢查，推動評級行業(yè)規(guī)范發(fā)展。

轉(zhuǎn)型發(fā)展階段（2021年至今）：信用評級行業(yè)變革加速，市場對高質(zhì)量評級服務(wù)需求上升。2021年以來，評級行業(yè)改革進程加快，愈加重視評級質(zhì)量和行業(yè)市場化發(fā)展。五部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于促進債券市場信用評級行業(yè)健康發(fā)展的通知》，為評級行業(yè)改革指明方向，標(biāo)志著評級行業(yè)發(fā)展進入新階段。伴隨市場對高質(zhì)量、有區(qū)分度的評級服務(wù)需求不斷提高，以及行業(yè)監(jiān)管趨嚴，評級行業(yè)加速變革，信用評級行業(yè)暴露的問題逐步得到有效改善。從評級表現(xiàn)來看，2021年以來評級機構(gòu)主體級別調(diào)整次數(shù)大幅下降，且以評級下調(diào)和負面評級行動為主，反映出評級機構(gòu)的評級結(jié)果調(diào)整越加審慎。從調(diào)整方向看，2021年及2022年1—7月主體級別上調(diào)行動分別為23次、18次，與2020年的224次相比大幅減少，評級虛高現(xiàn)象有所遏制；受微觀主體信用資質(zhì)明顯走弱等因素影響，2021年后負向調(diào)整次數(shù)較2020年明顯增加，但一次性下調(diào)3個及以上子級的跨級別評級下調(diào)持續(xù)減少，跟蹤評級的及時性有所改善。因此，2021年被認為是我國評級行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的元年，評級行業(yè)發(fā)展由監(jiān)管驅(qū)動向市場驅(qū)動轉(zhuǎn)型。

信用評級成為債券市場重要基礎(chǔ)設(shè)施，為債券市場發(fā)展做出重要貢獻

時至今日，信用評級已成為債券市場不可或缺的制度性基礎(chǔ)設(shè)施，截至2021年年底，我國債券市場存量規(guī)模超過130萬億元，體量已成長為僅次于美國的全球第二大、亞洲第一大債券市場。我國信用評級行業(yè)緊跟資本市場發(fā)展的步伐，伴隨債券市場跨越式發(fā)展而快速崛起、逐步成熟，為中國債券市場的健康發(fā)展做出了重要貢獻。

第一，發(fā)揮信用風(fēng)險揭示與預(yù)警功能，提升資源配置效率?；仡?0余年金融市場中信用評級實際表現(xiàn)，絕大部分違約發(fā)行人在違約前均經(jīng)歷信用級別下調(diào)。截至2022年8月的167家公募市場違約主體中，超過80%的主體在違約發(fā)生之前評級就被下調(diào)，在違約前至少6個月就下調(diào)級別的違約主體占1/3左右，至少提前1年下調(diào)級別的主體約占20%，在提高信用風(fēng)險信息透明度、引導(dǎo)市場預(yù)期方面發(fā)揮了重要作用。從近年來債券市場利差表現(xiàn)看，不同信用等級債券的利差表現(xiàn)呈現(xiàn)明顯差異。以中期票據(jù)為例，2022年7月發(fā)行的3年期中期票據(jù)AAA級發(fā)行利差與交易利差均值分別為103.55BP、25.80BP，較AA+級發(fā)行利差及交易利差均值分別低60.41BP、17.72BP，其余等級同樣呈現(xiàn)信用等級越高對應(yīng)發(fā)行利差及交易利差越低的特征。信用評級很大程度上發(fā)揮了資本市場“看門人”的風(fēng)險揭示功能，有利于合理引導(dǎo)市場預(yù)期，有效緩釋債券市場信用風(fēng)險。

第二，支持債券市場服務(wù)實體經(jīng)濟，有效助力宏觀發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)的實現(xiàn)。信用評級行業(yè)在促進多層次資本市場構(gòu)建，支持重點產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域發(fā)展，提高資本市場國際影響力等方面起到重要推動作用。一方面，針對市場推出的各類債券創(chuàng)新品種，評級機構(gòu)研發(fā)創(chuàng)新評級方法，對相應(yīng)品種開展信用評級業(yè)務(wù)，幫助市場了解債券信息，支持債券市場更好服務(wù)實體經(jīng)濟融資、深化宏觀政策調(diào)控、助力國家發(fā)展戰(zhàn)略；另一方面，評級機構(gòu)開展綠債評級及評估認證實踐、應(yīng)用大數(shù)據(jù)及人工智能等進行創(chuàng)新業(yè)務(wù)探索，與國家促進綠色產(chǎn)業(yè)投融資、金融科技發(fā)展等戰(zhàn)略緊密貼合。

第三，參與全球金融治理，助力國家對外開放戰(zhàn)略大局。評級行業(yè)抓住債券市場雙向開放契機，積極布局國際市場，提高評級國際話語權(quán)，助力國家對外開放大局。依托信用評級機構(gòu)作為資本市場基礎(chǔ)設(shè)施的獨特優(yōu)勢，發(fā)布“一帶一路”沿線國家信用風(fēng)險報告，與俄羅斯、巴基斯坦等國建立國際化信用評級聯(lián)盟，積極推進雙邊及多邊評級合作，推動金融基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，助力國家“一帶一路”倡議實施，廣泛參與全球金融治理，提高我國金融機構(gòu)在全球資本市場的影響力。同時，在當(dāng)前國際形勢日趨復(fù)雜的大背景下，本土評級機構(gòu)積極完善自身主權(quán)評級體系與全球評級序列，并紛紛在香港設(shè)立子公司或分支機構(gòu)作為面向國際市場的窗口，在全球資本市場積極發(fā)聲，推動重塑我國在全球治理中的話語權(quán)，助力國家對外開放戰(zhàn)略大局。

第四，培育本土化評級體系與評級人才，為資本市場輸送人力資本。在監(jiān)管機構(gòu)的積極引導(dǎo)與規(guī)范下，評級行業(yè)逐步沉淀形成適用于我國國情的本土評級體系，并形成與之配套的業(yè)務(wù)管理與內(nèi)控體系。同時，評級行業(yè)也培養(yǎng)大批信用評級人才，銀行間債券市場信用評級行業(yè)年度報告數(shù)據(jù)顯示，評級從業(yè)人員由2011年年末的不足1000人增加至2021年的3321人。信用評級行業(yè)的人才培育也為證券公司、基金公司、理財子公司等各類投資機構(gòu)搭建內(nèi)部評級隊伍提供有力支撐，為推廣信用評級理念、提升信用風(fēng)險管理意識、推動資本市場跨越式發(fā)展做出應(yīng)有貢獻。

新形勢下評級行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展面臨的機遇與挑戰(zhàn)

在肯定評級行業(yè)發(fā)展成效的同時，也應(yīng)當(dāng)看到，我國評級行業(yè)還存在評級中樞上移、等級區(qū)分度不足、預(yù)警不及時等問題，特別是近年來違約風(fēng)險加速釋放背景下，市場對評級機構(gòu)的“質(zhì)疑”也越來越多。行業(yè)問題的背后反映了債券市場快速發(fā)展下，信用評級服務(wù)未能充分滿足債券市場對風(fēng)險揭示及預(yù)警的需求。伴隨債券市場進入違約常態(tài)化階段，以及投資者結(jié)構(gòu)愈加多元化、市場化、國際化，高質(zhì)量評級服務(wù)需求不斷提升，疊加2021年以來多項新規(guī)出臺加大對評級質(zhì)量監(jiān)管力度，評級行業(yè)迎來轉(zhuǎn)型發(fā)展新機遇，迫切需要完善評級技術(shù)體系、提升投資者服務(wù)能力，更好地為債券市場健康發(fā)展服務(wù)。

第一，債券市場高質(zhì)量發(fā)展對評級行業(yè)轉(zhuǎn)型提出迫切要求，信用評級風(fēng)險揭示及預(yù)警能力亟待提升。2014年，債券市場剛性兌付被打破，信用風(fēng)險逐步釋放，截至2022年8月底，我國債券市場違約規(guī)模累計達到6460.67億元，涉及241家發(fā)行主體?；仡櫺庞迷u級實際表現(xiàn)，絕大部分違約企業(yè)在違約情形發(fā)生前均經(jīng)歷了信用級別的相應(yīng)下調(diào)，但也存在評級機構(gòu)在風(fēng)險事件暴露或違約事件發(fā)生時未及時采取評級行動，特別是高等級主體違約時，存在評級斷崖式下調(diào)情況。此外，我國存續(xù)主體評級結(jié)果分布中，AA級及以上占比超過87%，區(qū)分度不足導(dǎo)致對投資者風(fēng)險定價的意義越來越低。伴隨債券市場進入信用風(fēng)險釋放常態(tài)化階段，更加需要信用評級發(fā)揮風(fēng)險揭示及預(yù)警功能，為投資者、監(jiān)管部門等市場各方管理信用風(fēng)險提供有效參考，發(fā)揮信用評級揭示信用風(fēng)險的應(yīng)有價值。

第二，債券市場投資者類型愈加多元化、市場化、國際化，對高質(zhì)量、有區(qū)分度的評級服務(wù)需求不斷提高。債券市場投資者類型豐富對差異化評級服務(wù)提出更高要求，促進評級機構(gòu)構(gòu)建具有合理區(qū)分度的評級體系。我國境內(nèi)投資者結(jié)構(gòu)逐漸由商業(yè)銀行主導(dǎo)向銀行、基金、保險、資管產(chǎn)品等多元化投資者結(jié)構(gòu)發(fā)展，截至2022年8月底，據(jù)中債登統(tǒng)計，商業(yè)銀行持有債券規(guī)模占比最高，達到65%，其次是非法人產(chǎn)品占比接近20%，保險機構(gòu)占比超過3%；據(jù)上清所統(tǒng)計，非法人類產(chǎn)品持有債券規(guī)模占比最高，達到63%，其次是存款類金融機構(gòu)占比25%。同時，伴隨債券市場對內(nèi)對外開放水平提高，大量境外投融資機構(gòu)進入國內(nèi)債券市場，境外機構(gòu)和個人持有境內(nèi)債券規(guī)模占債券市場存量的比例持續(xù)走高，目前占比已經(jīng)達到3%以上，熊貓債累計發(fā)行規(guī)模接近6000億元。我國債券市場開放度進一步提升，需要中資評級機構(gòu)更多向境外投資者和發(fā)行人傳遞中國信用市場多元化評級觀點和服務(wù)，幫助全球投資者正確認識境內(nèi)債券市場。此外，越來越多中資企業(yè)赴境外融資對國內(nèi)評級機構(gòu)國際化發(fā)展提出更高要求。截至2022年8月，中資美元債累計發(fā)行規(guī)模超過1萬億美元，為中資評級機構(gòu)國際化評級服務(wù)創(chuàng)造了廣闊市場空間，也對構(gòu)建基于國際視角、區(qū)分度明顯的全球評級序列提出挑戰(zhàn)。

第三，監(jiān)管部門出臺系列改革措施，為評級行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展和深化對外開放創(chuàng)造良好契機。2021年以來，多部委陸續(xù)出臺監(jiān)管新規(guī)，從加強評級方法體系建設(shè)、完善公司治理和內(nèi)部控制、強化信息披露、優(yōu)化評級生態(tài)、加強監(jiān)督管理等多角度明確評級行業(yè)改革方向，為評級機構(gòu)提升評級質(zhì)量創(chuàng)造政策窗口期。此外，通過取消行政強制評級，將評級選擇權(quán)交還市場，推動評級行業(yè)由監(jiān)管驅(qū)動向市場驅(qū)動轉(zhuǎn)變。為降低外部評級依賴，證監(jiān)會、交易商協(xié)會、中國人民銀行等監(jiān)管部門相繼出臺政策取消債券發(fā)行強制評級要求。盡管短期來看，評級業(yè)務(wù)或受到一定的沖擊，但從更長遠來看，市場對高質(zhì)量的評級服務(wù)需求將只增不減。隨著一系列改革措施落地，有望逐步形成評級行業(yè)外部激勵約束機制，促進評級行業(yè)逐步建立以違約率為核心的具有合理區(qū)分度的評級體系。

為更好地服務(wù)全球投資者，提升我國評級話語權(quán)，監(jiān)管部門多次發(fā)文支持中資評級機構(gòu)“走出去”。一方面持續(xù)擴大評級行業(yè)對外開放程度，2020年5月，國務(wù)院金融委發(fā)布11條金融改革措施，提出“允許符合條件的國際評級機構(gòu)和民營評級機構(gòu)在我國開展債券信用評級業(yè)務(wù)，鼓勵境內(nèi)評級機構(gòu)積極拓寬國際業(yè)務(wù)”；另一方面鼓勵評級機構(gòu)積極拓展國際業(yè)務(wù)，加強國際合作。2022年6月23日，國家主席習(xí)近平在金磚國家領(lǐng)導(dǎo)人第十四次會晤上的講話提到，“要拓展金磚國家信用評級合作，提升貿(mào)易、投融資便利化水平”，為評級機構(gòu)深化國際合作提供支持和引導(dǎo)。評級行業(yè)對外開放有利于中資評級機構(gòu)在國際市場上更多輸出中方觀點，以便全球投資者更好地了解中國債券市場。

新形勢下我國評級行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展路徑

在行業(yè)變革趨勢下，評級行業(yè)健康發(fā)展須內(nèi)外兼修，可從優(yōu)化評級理念、技術(shù)與方法，完善行業(yè)生態(tài)建設(shè)，發(fā)展多元化業(yè)務(wù)，提升國際影響力等方面著手，推動評級行業(yè)回歸本源，更好地為投資者服務(wù)。

第一，評級機構(gòu)應(yīng)把握政策窗口期，著力變革評級理念，優(yōu)化評級方法、技術(shù)與體系，逐步拉開評級結(jié)果區(qū)分度，更好發(fā)揮信用評級風(fēng)險揭示和預(yù)警功能。中短期內(nèi)，評級機構(gòu)可通過還原評級方法邏輯結(jié)構(gòu)，回歸個體信用基本面分析；同時更加審慎地評估外部支持、合理考量ESG（Environmental， Social and Governance，即環(huán)境、社會和治理）因素，形成具有區(qū)分度的評級標(biāo)準。此外，還可進一步構(gòu)建或完善基于國際視角、區(qū)分度明顯的全球評級序列。長遠來看，應(yīng)當(dāng)建立以違約率為核心的評級質(zhì)量驗證機制，構(gòu)建具有合理區(qū)分度的評級體系，有效提升評級質(zhì)量。

第二，多方合力優(yōu)化行業(yè)生態(tài)，為評級機構(gòu)營造公平競爭市場環(huán)境，構(gòu)建基于聲譽機制的有限競爭市場結(jié)構(gòu)。一方面，可從制度上嚴禁外部機構(gòu)干擾評級作業(yè)及評級結(jié)果，保障評級獨立性。明確要求地方政府、發(fā)行人及其他中介機構(gòu)等在評級材料、盡職調(diào)查、展業(yè)時間等方面積極配合評級工作，提高對外部機構(gòu)干預(yù)的違法違規(guī)行為的懲處力度。另一方面，規(guī)范各市場主體行為，對于市場上存在的級別競爭、價格競爭及嚴重違反利益沖突管理的現(xiàn)象應(yīng)加大懲處力度，減少評級行業(yè)的過度和無序競爭，實現(xiàn)評級機構(gòu)優(yōu)勝劣汰，增強評級行業(yè)整體的穩(wěn)定性和競爭力。

第三，加強投資者服務(wù)，發(fā)展綜合信用評估業(yè)務(wù)，提升債券市場服務(wù)能力。評級機構(gòu)須專注于加強自身評級業(yè)務(wù)能力建設(shè)，切實提升評級質(zhì)量和核心競爭力，幫助發(fā)行人在市場融資中獲得與自身信用水平相一致的公平定價；同時，為投資者等市場各方管理信用風(fēng)險提供有力參考，發(fā)揮信用評級揭示信用風(fēng)險的應(yīng)有價值。此外，評級機構(gòu)還可結(jié)合自身業(yè)務(wù)優(yōu)勢進一步拓展非評級業(yè)務(wù)，如：開拓包括信用風(fēng)險研究、評級及風(fēng)控模型等非評級業(yè)務(wù)，完善信用評級與信用服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈，發(fā)展綜合信用評估服務(wù)。

第四，積極推動評級機構(gòu)“走出去”，拓展雙邊合作、多邊合作等多種國際合作模式，提高中資評級機構(gòu)的國際認可度和影響力。一方面，通過監(jiān)管合作或政府間合作等形式，積極支持中資評級機構(gòu)跨境展業(yè)，如：優(yōu)先與香港金管局、強積金等機構(gòu)進行溝通協(xié)調(diào)，推動將中資評級機構(gòu)納入香港監(jiān)管機構(gòu)認可外部評級機構(gòu)名單，提升中資評級機構(gòu)在香港市場的話語權(quán)；其次深化與東盟國家、“一帶一路”沿線國家、金磚國家等監(jiān)管機構(gòu)合作，擴大中資評級機構(gòu)主權(quán)評級影響范圍，最后逐步向歐洲、美國等發(fā)達國家債券市場進軍。另一方面，深化國際合作，優(yōu)先推動評級經(jīng)驗豐富且具有一定市場影響力的本土評級機構(gòu)與境外評級機構(gòu)開展雙邊合作，在雙邊合作不斷成熟的基礎(chǔ)上，推動本土評級機構(gòu)與境外評級機構(gòu)開展多邊合作或成立獨立評級機構(gòu)，逐步培育具有國際影響力的評級機構(gòu)，提升本土評級機構(gòu)評級話語權(quán)。

（閆衍為中誠信國際信用評級有限公司董事長、總裁。本文根據(jù)作者在中國－亞洲信用評級業(yè)高峰論壇上發(fā)表的主旨演講整理而成。本文編輯/秦婷）