企業(yè)高管不同減持規(guī)模動(dòng)因?qū)Ρ妊芯?br/>——來(lái)自中小板上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

楊敏

（中央民族大學(xué) 北京 100081）

一、引言

公司高管作為公司管理者，是經(jīng)董事會(huì)聘任的、以總經(jīng)理為代表的執(zhí)行層人員。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)部分上市公司高管頻繁利用其控制的股份進(jìn)行大額減持，此舉不僅損害了公司聲譽(yù)，而且在市場(chǎng)投資者中引發(fā)恐慌，給我國(guó)股市健康發(fā)展帶來(lái)不良影響。黨的二十大報(bào)告強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)和完善現(xiàn)代金融監(jiān)管，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)底線(xiàn)。2022 年《政府工作報(bào)告》也明確指出，“設(shè)立金融穩(wěn)定保障基金，運(yùn)用市場(chǎng)化、法治化方式化解風(fēng)險(xiǎn)隱患，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線(xiàn)”。因此，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)、加強(qiáng)金融監(jiān)管對(duì)國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融安全至關(guān)重要。高管減持行為與金融市場(chǎng)穩(wěn)定有重要關(guān)聯(lián)，研究高管減持行為影響因素對(duì)于化解金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、推進(jìn)證券市場(chǎng)供給側(cè)改革和穩(wěn)定健全金融監(jiān)管體系具有重要意義。一般來(lái)說(shuō)，高管減持行為表現(xiàn)出顯著的擇時(shí)性特征。從信息不對(duì)稱(chēng)理論視角看，在公司面臨風(fēng)險(xiǎn)危機(jī)或利益下降時(shí)，高管會(huì)利用自己的職務(wù)之便，出于自身利益最大化目的而選擇減持股票，這種行為不僅導(dǎo)致市場(chǎng)投資者對(duì)公司前景失去信心，引發(fā)公司股價(jià)下跌，還可能導(dǎo)致公司控股權(quán)變更。此外，高管減持一定程度上會(huì)加大股市泡沫，引發(fā)投資者恐慌，致使非理性?huà)伿酃善毙袨閻盒月?，長(zhǎng)期以往會(huì)持續(xù)影響資本市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展。

二、研究背景與理論分析

從企業(yè)經(jīng)營(yíng)者角度出發(fā)，企業(yè)通常對(duì)外界只報(bào)喜不報(bào)憂(yōu)，而發(fā)生高管減持行為事件后，如果企業(yè)不立即進(jìn)行公開(kāi)解釋?zhuān)敲赐饨缤顿Y者可能會(huì)根據(jù)高管減持行為猜測(cè)企業(yè)未來(lái)前景不佳而跟風(fēng)拋售股票，此時(shí)企業(yè)如果繼續(xù)“爆雷”或出現(xiàn)某些負(fù)面消息，則大概率會(huì)引起股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)和放大股市泡沫，這無(wú)疑不利于我國(guó)金融市場(chǎng)的健康穩(wěn)定發(fā)展。為規(guī)范公司股東行為，證監(jiān)會(huì)先后頒布《上市公司控股股東和大股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持本公司股票相關(guān)事項(xiàng)公告》和《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》等條例，明確規(guī)定公司高管、大股東不得隨意減持公司股票。

從代理理論出發(fā)，現(xiàn)代企業(yè)制度下所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)發(fā)生分離，公司股東和管理層效用函數(shù)不同，管理層為了謀求自身利益的最大化，在做一些經(jīng)營(yíng)決策時(shí)會(huì)優(yōu)先考慮個(gè)人的利益而損害企業(yè)所有人及其他中小股東的利益。現(xiàn)代企業(yè)制度中，企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相互分離，高管作為公司的代理人直接參與企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)與重大決策，為了降低委托代理成本，企業(yè)所有者作為委托人會(huì)和受托人簽署股權(quán)激勵(lì)等相關(guān)協(xié)議。高管持股，一方面在一定程度上與企業(yè)所有者利益趨于一致，高管在經(jīng)營(yíng)時(shí)會(huì)奔著共同的利益方向經(jīng)營(yíng)企業(yè)，此時(shí)共同表現(xiàn)出“利益協(xié)同效應(yīng)”；另一方面具有控制權(quán)的高管會(huì)為了自己的私利，而選擇“侵害”公司資產(chǎn)，表現(xiàn)出“壕溝防守效應(yīng)”。結(jié)合控制權(quán)理論，高管持有過(guò)多股份有利于企業(yè)控制權(quán)集中，此時(shí)無(wú)論是“利益協(xié)同效應(yīng)”還是“壕溝防守效應(yīng)”都需要繼續(xù)維持高額股份，從而有利于左右企業(yè)決策進(jìn)而侵害企業(yè)資產(chǎn)。反之當(dāng)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況不佳或未來(lái)收益有所下降時(shí)，此時(shí)從利益最大化角度出發(fā)，高管認(rèn)為減持股票的邊際價(jià)值要大于持有股票的邊際價(jià)值，當(dāng)公司股票達(dá)到高點(diǎn)時(shí)惡意減持股票，從而利于自身財(cái)富的積累，減持也因此成為高管和大股東攫取私利的新途徑。

從信息不對(duì)稱(chēng)理論出發(fā)，企業(yè)高管如果想通過(guò)減持獲取私利有一些特殊的渠道及優(yōu)勢(shì)。當(dāng)市盈率或其他體現(xiàn)公司經(jīng)營(yíng)狀況的指標(biāo)開(kāi)始下降時(shí)，企業(yè)高管作為理性的經(jīng)濟(jì)人，會(huì)借助信息優(yōu)勢(shì)虛假發(fā)布企業(yè)的利好消息，例如外延式并購(gòu)、政策利好等消息，而企業(yè)中小股東及外部的投資者往往只會(huì)關(guān)注股價(jià)的上漲趨勢(shì)，選擇繼續(xù)持有現(xiàn)有股票或增減持股票，殊不知高管可通過(guò)關(guān)聯(lián)交易，或者以一些“擴(kuò)大公司經(jīng)營(yíng)需要”等冠冕堂皇的理由進(jìn)行減持交易。

綜合以上研究分析，本文認(rèn)為考察高管減持行為動(dòng)機(jī)及背后邏輯需要從企業(yè)內(nèi)外部等不同角度出發(fā)，比如從企業(yè)的現(xiàn)金流、股本結(jié)構(gòu)、償債能力和盈利能力等視角識(shí)別高管減持的最主要因素和具體作用機(jī)制。本文以中小板2017—2021年數(shù)據(jù)為研究樣本，從可能影響高管減持的21個(gè)指標(biāo)（見(jiàn)表1）得出影響企業(yè)高管減持股票的最重要變量，并對(duì)實(shí)際預(yù)測(cè)結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn)，以此給相關(guān)利益者提供建議，完善現(xiàn)有高管減持理論研究。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源

本文研究的樣本均來(lái)自國(guó)內(nèi)2017—2021 年中小板近五年減持指標(biāo)數(shù)據(jù)。為了保證所選樣本的有效性，采取以下篩選原則：（1）剔除*ST 或者ST 狀態(tài)的上市公司；（2）所選公司近幾年必須有明顯高管減持行為；（3）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異?；蛑笜?biāo)缺失的公司。篩選處理后可得291 家有效公司，累計(jì)約1 243 個(gè)年度觀測(cè)值。其中，關(guān)于樣本數(shù)據(jù)及市場(chǎng)數(shù)據(jù)均來(lái)源于wind、同花順iFinD 和巨潮資訊網(wǎng)，涉及到的指標(biāo)多達(dá)21個(gè)，包括反映公司營(yíng)運(yùn)能力的存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、營(yíng)業(yè)收入和現(xiàn)金凈流量等。此外，本文數(shù)據(jù)全部通過(guò)SPSS Modeler 軟件審核處理，以避免極端值和離群值的影響。

（二）變量選擇

影響高管減持行為的主要指標(biāo)有流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率等，這些指標(biāo)反映了企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及發(fā)展?jié)摿Γ部蔀榫_衡量公司高管的利己行為提供幫助。對(duì)2017—2021 年中小板上市公司減持?jǐn)?shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果顯示，國(guó)內(nèi)高管減持比例均值為0.637%，最大值為4.381%，這表明企業(yè)高管減持現(xiàn)象不嚴(yán)重，但仍有少許企業(yè)存在大額減持現(xiàn)象。而總資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)同比增長(zhǎng)率和銷(xiāo)售凈利率等指標(biāo)大體上顯著為正，表明國(guó)內(nèi)上市公司總體向好的發(fā)展趨勢(shì)。另外，像資產(chǎn)負(fù)債率、存貨周轉(zhuǎn)率和非流動(dòng)資產(chǎn)等方差和標(biāo)準(zhǔn)差波幅較大，說(shuō)明不同公司的內(nèi)部財(cái)務(wù)指標(biāo)存在著較大差異。

（三）模型設(shè)計(jì)

神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)是20 世紀(jì)80 年代以來(lái)人工智能領(lǐng)域的研究熱點(diǎn)，作為一種模擬人類(lèi)實(shí)際神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)行為的分布式并行信息處理算法模型，神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型依賴(lài)于系統(tǒng)復(fù)雜性，通過(guò)調(diào)整眾多內(nèi)部節(jié)點(diǎn)間的相互連接關(guān)系來(lái)處理信息。神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的一大特點(diǎn)在于其通過(guò)大量數(shù)據(jù)的迭代訓(xùn)練揭示不同變量間的潛在映射關(guān)系，即使面對(duì)龐大數(shù)據(jù)量，也能發(fā)掘其中隱藏的關(guān)聯(lián)。而本文涉及的研究對(duì)象范圍廣泛，涉及影響因素眾多，且各變量對(duì)高管減持影響的程度不盡相同。在這種情況下，評(píng)估各變量綜合作用后對(duì)目標(biāo)變量（即高管減持）的具體重要性變得復(fù)雜。因此，本文選擇神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型預(yù)測(cè)分析高管減持的相關(guān)影響因素有一定的適用性。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

目前神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型中，多層感知器（MLP）和徑向基函數(shù)（RBF）是兩種主要的應(yīng)用形式。徑向基函數(shù)（RBF）網(wǎng)絡(luò)由三層構(gòu)成：輸入層、隱含層和輸出層，其中輸出層節(jié)點(diǎn)數(shù)與輸出維數(shù)相等。而多層感知器（MLP）是一種前饋神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)（見(jiàn)圖1），能有效將多個(gè)輸入數(shù)據(jù)映射到單一輸出集，展現(xiàn)較強(qiáng)的預(yù)測(cè)能力。相比之下，徑向基函數(shù)學(xué)習(xí)速率高，但模型的預(yù)測(cè)能力不足，而多層感知器學(xué)習(xí)速率和預(yù)測(cè)能力都較好?？紤]到本文主要研究目的是預(yù)測(cè)各指標(biāo)對(duì)高管減持的影響程度，需要從多個(gè)輸入節(jié)點(diǎn)映射到單一輸出，同時(shí)注重模型的實(shí)際預(yù)測(cè)能力，因此選擇多層感知器去模擬分析。本文在設(shè)置神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)訓(xùn)練的過(guò)程中，采用了一種中止規(guī)則，即當(dāng)模型在訓(xùn)練中無(wú)法顯著降低誤差時(shí)，訓(xùn)練將停止。隱藏層個(gè)數(shù)由系統(tǒng)自動(dòng)決定以?xún)?yōu)化模型性能。為了驗(yàn)證神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)分析結(jié)果的有效性，本文將采用多元回歸分析進(jìn)行進(jìn)一步檢驗(yàn)，并通過(guò)模型的穩(wěn)健性檢驗(yàn)來(lái)證明其合理性。

圖1 減持比例的多層感知器模型

四、實(shí)證分析

（一）神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型結(jié)果分析

本文將收集到的中小板上市公司2017—2021 年高管減持?jǐn)?shù)據(jù)進(jìn)行整理，代入SPSS Modeler 軟件對(duì)總體樣本進(jìn)行神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)分析，結(jié)果顯示，影響高管減持的前六大因素為銷(xiāo)售毛利率、銷(xiāo)售成本率、非流動(dòng)資產(chǎn)總計(jì)、現(xiàn)金凈流量同比增長(zhǎng)率、財(cái)務(wù)費(fèi)用、權(quán)益乘數(shù)。為維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定，保障中小投資者的利益，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以依據(jù)以上六大因素制定高管減持制度規(guī)范和信息披露準(zhǔn)則。由于高管減持規(guī)模也分為大中小三種情況，為了進(jìn)一步驗(yàn)證高管減持背后作用機(jī)制，本文通過(guò)百分位判定法，按照0.5%、0.1%-0.5%和0.1%分為大中小三個(gè)子樣本分別構(gòu)建神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型進(jìn)行研究。其中，影響高管大規(guī)模減持的影響因素主要體現(xiàn)在營(yíng)運(yùn)能力和償債能力（如存貨周轉(zhuǎn)率和帶息債務(wù)等），影響高管中小規(guī)模減持的影響因素主要表現(xiàn)在企業(yè)的盈利能力和成長(zhǎng)能力指標(biāo)上（如銷(xiāo)售毛利率和凈資產(chǎn)同比增長(zhǎng)率等）。背后的市場(chǎng)邏輯是，出于利己因素，減持比例高的企業(yè)管理者更看重企業(yè)當(dāng)下和未來(lái)的發(fā)展?jié)摿?，而這方面尤其體現(xiàn)在企業(yè)的周轉(zhuǎn)能力和償債壓力等方面。而對(duì)于中小規(guī)模減持的企業(yè)高管受制于企業(yè)短期的收益狀況而采取動(dòng)態(tài)調(diào)整的投資策略。另外，本文將所有指標(biāo)進(jìn)行加權(quán)平均處理，發(fā)現(xiàn)影響大中小減持和總體樣本減持的動(dòng)態(tài)因素主要體現(xiàn)在企業(yè)的盈利能力和償債能力等方面，側(cè)面驗(yàn)證了本文的實(shí)證結(jié)果。此外，為檢驗(yàn)?zāi)Ｐ皖A(yù)測(cè)結(jié)果準(zhǔn)確性，本文對(duì)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型結(jié)果進(jìn)行殘差分析，結(jié)果顯示，各個(gè)模型結(jié)果都較為可靠，其平均絕對(duì)誤差和標(biāo)準(zhǔn)差均在可接受范圍內(nèi)，整體線(xiàn)性相關(guān)率也達(dá)到較高水平，表明神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型預(yù)測(cè)結(jié)果較為準(zhǔn)確。詳見(jiàn)表3。

表3 神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)預(yù)測(cè)結(jié)果（括號(hào)內(nèi)為預(yù)測(cè)變量重要性）

（二）普通最小二乘法（OLS）回歸檢驗(yàn)

通過(guò)深入的神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)分析發(fā)現(xiàn)，在21個(gè)指標(biāo)中對(duì)高管減持影響最為顯著的指標(biāo)是銷(xiāo)售毛利率。這一指標(biāo)不僅反映了企業(yè)的盈利能力，還揭示了成本控制和產(chǎn)品定價(jià)策略的有效。特別是，較高的銷(xiāo)售毛利率表明企業(yè)具備強(qiáng)大的盈利潛力和增值能力。除此之外，其余幾個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)也分別關(guān)聯(lián)著公司的盈利能力、償債能力和成長(zhǎng)潛力等多個(gè)方面。為了進(jìn)一步驗(yàn)證神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型各變量預(yù)測(cè)效果及作用機(jī)制，本文采用最小二乘法構(gòu)建了多元回歸模型。在考慮到研究的篇幅限制和模型的合理性，選取了六個(gè)最關(guān)鍵的變量進(jìn)行了詳細(xì)的回歸分析。在此過(guò)程中，通過(guò)考慮異方差穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤來(lái)處理可能的異方差問(wèn)題，同時(shí)所有分析均控制時(shí)間效應(yīng)。假定計(jì)量模型為：MDP=β0+WXT+ε。其中，MDP表示高管減持比例，W=（β1，β2…β6）為回歸系數(shù)矩陣，XT分別表示銷(xiāo)售毛利率、銷(xiāo)售成本率、非流動(dòng)資產(chǎn)總計(jì)、現(xiàn)金凈流量同比增長(zhǎng)率、財(cái)務(wù)費(fèi)用和權(quán)益乘數(shù)，ε為回歸方程的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。為驗(yàn)證神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的實(shí)際結(jié)果，本文將其余變量設(shè)置為控制變量。結(jié)果顯示這六個(gè)變量均與減持比例顯著相關(guān)，驗(yàn)證了神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的預(yù)測(cè)結(jié)果。其中銷(xiāo)售毛利率、現(xiàn)金凈流量同比增長(zhǎng)率與高管減持比例顯著正相關(guān)，其余四個(gè)變量與高管減持顯著負(fù)相關(guān)。

通常，較高的銷(xiāo)售毛利率預(yù)示著公司較強(qiáng)的盈利能力、資金流入的增加以及公司市值的提升。在此背景下，高管可能基于利己心理，在公司市值達(dá)到高點(diǎn)時(shí)拋售股票以謀取個(gè)人利益。另一方面，現(xiàn)金凈流量同比增長(zhǎng)率則是對(duì)公司現(xiàn)金流波動(dòng)的反映，這種波動(dòng)通常源于現(xiàn)金流的顯著增減，導(dǎo)致財(cái)務(wù)報(bào)表結(jié)果的波動(dòng)性增強(qiáng)。特別是在近年疫情影響下，許多國(guó)內(nèi)企業(yè)面臨效益下滑，現(xiàn)金凈流量普遍呈下降趨勢(shì)，促使高管增強(qiáng)了減持股票的動(dòng)機(jī)。此外，其他相關(guān)變量的分析顯示，較高的銷(xiāo)售成本率表明企業(yè)在獲取收益時(shí)的較高資金需求，從而激發(fā)高管減持的行為。大量的非流動(dòng)性資產(chǎn)和高財(cái)務(wù)費(fèi)用則反映企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中的高投入和支出，暗示著較弱的盈利能力。同時(shí)，低權(quán)益乘數(shù)說(shuō)明企業(yè)債務(wù)水平較低，采取了更保守的經(jīng)營(yíng)策略，限制了其獲得資金擴(kuò)大生產(chǎn)的能力，進(jìn)而促使高管傾向于減持股票轉(zhuǎn)而投資于其他具有更高成長(zhǎng)性的企業(yè)。

綜上分析，高管減持主要受制于企業(yè)盈利能力和成長(zhǎng)能力，企業(yè)的價(jià)值成長(zhǎng)和未來(lái)走向?qū)τ诜治龈吖苁欠駵p持的背后動(dòng)機(jī)具有重要意義。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

一是更換模型估計(jì)方法。本文采用中位數(shù)回歸法對(duì)以上變量再次重新回歸，反復(fù)控制各個(gè)變量的中位數(shù)樣本，結(jié)果表明整體上回歸結(jié)果與前述相差較小，變量顯著性和符號(hào)系數(shù)均無(wú)明顯改變，驗(yàn)證了前述預(yù)測(cè)結(jié)果的準(zhǔn)確性。二是更改樣本容量?？紤]到新冠疫情影響，可能會(huì)對(duì)公司高管股票減持產(chǎn)生影響，為此本文剔除掉2020年和2021年數(shù)據(jù)，以2017—2019 年數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)再次回歸，結(jié)果顯示變量依然顯著。三是重新定義變量。本文將被解釋變量減持比例換算成減持金額和減持?jǐn)?shù)量股，再次重復(fù)進(jìn)行回歸，結(jié)果與前述結(jié)果依然一致，結(jié)論依然成立。

五、建議

本文基于中小板2017—2021年的高管減持?jǐn)?shù)據(jù)，通過(guò)SPSS Modeler軟件建立了神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型。將大中小規(guī)模減持三類(lèi)子樣本的模型與整體樣本模型的預(yù)測(cè)結(jié)果進(jìn)行對(duì)比，進(jìn)一步對(duì)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)預(yù)測(cè)的主要變量進(jìn)行了回歸檢驗(yàn)。分析結(jié)果支持了神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型預(yù)測(cè)效力，對(duì)于不同規(guī)模的高管減持行為（大、中、小規(guī)模減持），模型分析揭示了不同的影響因素。為規(guī)范高管減持行為，促進(jìn)金融市場(chǎng)的健康和穩(wěn)定發(fā)展，本文提出幾點(diǎn)建議：首先，市場(chǎng)投資者的行為對(duì)股市穩(wěn)定性具有重大影響。因此，投資者須摒棄盲目跟風(fēng)的非理性投資行為。高管減持前發(fā)布的外延式并購(gòu)等信息會(huì)引發(fā)市場(chǎng)盲從，導(dǎo)致股價(jià)被人為哄抬。為此，投資者應(yīng)培養(yǎng)理性投資習(xí)慣，避免基于僥幸心理的短期盲目投資。加強(qiáng)理論學(xué)習(xí)，提高對(duì)企業(yè)價(jià)值走向的判斷能力，在高管減持披露信息之時(shí)，應(yīng)深入分析企業(yè)的盈利和成長(zhǎng)能力再做出理性的投資決策。其次，企業(yè)高管需承擔(dān)起對(duì)公司和股東財(cái)富創(chuàng)造的責(zé)任。作為公司和股東財(cái)富的關(guān)鍵維護(hù)者，應(yīng)將為公司及其他投資者創(chuàng)造財(cái)富視為首要任務(wù)，而非在價(jià)格面臨壓力時(shí)急于減持股票，損害其他股東利益。高管應(yīng)提升職業(yè)道德素養(yǎng)，重視中小投資者的利益，這些投資者對(duì)企業(yè)的資金投入反映了對(duì)企業(yè)及其管理層的信任。若高管為了個(gè)人利益進(jìn)行高位減持，將喪失市場(chǎng)的信任，對(duì)企業(yè)未來(lái)發(fā)展不利。最后，監(jiān)管部門(mén)在維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定中發(fā)揮著關(guān)鍵作用。應(yīng)加強(qiáng)對(duì)上市公司高管及大股東的行為監(jiān)管，嚴(yán)格審查企業(yè)公開(kāi)披露的信息，以防止高管侵害投資者利益。同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)廣大投資者的教育和培訓(xùn)，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示，引導(dǎo)投資者進(jìn)行理性投資。此外，對(duì)于高管披露虛假信息的行為，應(yīng)加強(qiáng)懲罰力度，以促進(jìn)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的健康發(fā)展。