微評

IPO前“突擊分紅”挑戰(zhàn)金融倫理

近日，道爾道正積極準(zhǔn)備在深交所主板上市，計(jì)劃募資11.9億元，用于4個(gè)項(xiàng)目，并補(bǔ)充流動(dòng)資金3.5億元。值得注意的是，據(jù)招股書披露，報(bào)告期內(nèi)，道爾道先后進(jìn)行了現(xiàn)金分紅3億元、1.4億元，累計(jì)分紅金額4.4億元。據(jù)報(bào)道，其中近3.8億元流入實(shí)控人商文明家族的荷包。

【微評】

首先，從規(guī)則層面來看，只要公司盈利，分紅有合法依據(jù)，且符合公司分紅程序規(guī)則，分紅當(dāng)屬公司自治范疇，無可指摘。即使公司業(yè)績增速放緩，2022年年度營業(yè)收入及凈利潤雙雙下滑，都不影響公司分紅。同理，只要是合法股東，無論其是否為實(shí)控人，都享有分紅的權(quán)利。

其次，公司IPO是否應(yīng)當(dāng)成為限制公司分紅的條件？一方面，現(xiàn)行法律抑或交易所規(guī)則均無限制公司IPO前不得分紅的強(qiáng)制性規(guī)定。另一方面，從IPO實(shí)際運(yùn)作過程來看，為確保IPO披露信息的真實(shí)、準(zhǔn)確和完整，則確有要求擬上市公司在IPO進(jìn)程中對涉及投資真實(shí)性、（預(yù)期）收益性以及風(fēng)險(xiǎn)性等敏感事項(xiàng)格外注意。交易所、擬IPO公司以及投資者均須對“突擊分紅”行為帶來的正面與負(fù)面影響進(jìn)行謹(jǐn)慎評估。擬IPO公司須注意“分紅”（尤其是“突擊分紅”）動(dòng)作對公司未來IPO成敗可能的影響；而投資者則須注意選擇此類公司股票時(shí)暗存的投資收益風(fēng)險(xiǎn)。

其實(shí)，最令人擔(dān)心的是此類事件背后的金融倫理問題：極端個(gè)人主義、純粹工具理性，或許才是金融市場、資本市場淪陷且難以自拔的真正危機(jī)所在。

GDR，想說愛你不容易

9月21日，三花智控公告稱，9月20日公司收到深交所發(fā)出的關(guān)于公司申請全球存托憑證（GDR）境內(nèi)新增基礎(chǔ)股票的審核問詢函。交易所重點(diǎn)就此次發(fā)行GDR的定位、募投項(xiàng)目必要性、新增產(chǎn)能合理性及消化措施等問題向公司發(fā)出問詢。這是深交所首次對上市公司申請發(fā)行GDR發(fā)出審核問詢函。

【微評】

GDR是全球存托憑證或者全球預(yù)托證券的英文縮略語，是指由發(fā)行人委托國外中介機(jī)構(gòu)（通常是投資銀行），在國外證券市場發(fā)行的對應(yīng)發(fā)行人股票的一種證券。存托憑證持有人為投資人，投資人持有存托憑證就相當(dāng)于間接持有發(fā)行人的股票。當(dāng)發(fā)行人發(fā)放股利時(shí)，投資銀行會(huì)依存托憑證持有人（投資人）持有憑證的比例，將股利轉(zhuǎn)換為外幣后分配給投資人。

在這一過程中，原本以股息、紅利等為表現(xiàn)形式的直接性投資收益，轉(zhuǎn)換為對存托憑證的間接收益。顯然，存托憑證的發(fā)行、持有和交易有助于發(fā)行人繞過資金募集地復(fù)雜的法律限制和相對不甚了解的當(dāng)?shù)厥袌鲲L(fēng)險(xiǎn)，順利募集海外資金。但同時(shí)，原本為起到隔離防火墻作用而設(shè)計(jì)的存托憑證，也人為地拉長了資金募集鏈條，增加了金融產(chǎn)品交易的環(huán)節(jié)，自然也在市場與法律兩個(gè)方面產(chǎn)生相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)悉，此次三花智控?cái)M發(fā)行的GDR，是在瑞士證券交易所掛牌上市，募資總額不超過50億元。而深交所根據(jù)7月18日發(fā)布的《深圳證券交易所與境外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證上市交易暫行辦法（2023年修訂）》的要求，所提出的3大類13個(gè)問題，實(shí)際上也是圍繞上述市場和法律兩方面風(fēng)險(xiǎn)展開的。實(shí)際上，在今年5月中旬，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《監(jiān)管規(guī)則適用指引——境外發(fā)行上市類第6號：境內(nèi)上市公司境外發(fā)行全球存托憑證指引》之“一、定位”中就已經(jīng)說得非常清晰了：“支持具有一定市值規(guī)模、規(guī)范運(yùn)作水平較高的境內(nèi)上市公司，通過境外發(fā)行全球存托憑證募集資金，投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策的主業(yè)領(lǐng)域，滿足海外布局、業(yè)務(wù)發(fā)展需求，用好兩個(gè)市場、兩種資源，促進(jìn)規(guī)范健康發(fā)展?！?/p>

現(xiàn)實(shí)中，一方面監(jiān)管對擬發(fā)行GDR的國內(nèi)上市公司提出了更高要求；另一方面，國內(nèi)企業(yè)海外發(fā)行GDR的節(jié)奏有所放緩。據(jù)報(bào)道，今年以來，已經(jīng)有9家上市公司終止了GDR發(fā)行事項(xiàng)。這背后是兩個(gè)市場、兩種資源的博弈與選擇。

分紅與大額財(cái)務(wù)性投資掛鉤，意味深長

據(jù)報(bào)道，近日證監(jiān)會(huì)擬對主板上市公司種分紅未達(dá)到一定比例的，要求其披露解釋原因；對財(cái)務(wù)性投資較多的公司強(qiáng)化披露要求，督促公司提高資產(chǎn)使用效率；同時(shí)強(qiáng)化問詢和監(jiān)管約談，督促加大分紅力度。

【微評】

這一新聞中有以下幾點(diǎn)值得注意：

第一，上市公司財(cái)務(wù)性投資風(fēng)險(xiǎn)聚集，須通過強(qiáng)化信息披露，防范市場風(fēng)險(xiǎn)。早在2019年中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《再融資業(yè)務(wù)若干問題解答（二）》“問題1”中便重申：“2017年2月證監(jiān)會(huì)發(fā)布《發(fā)行監(jiān)管問答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》，明確上市公司申請?jiān)偃谫Y時(shí)，除金融類企業(yè)外，原則上最近一期不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產(chǎn)和可供出售的金融資產(chǎn)、借予他人款項(xiàng)、委托理財(cái)?shù)蓉?cái)務(wù)性投資的情形?！边@里強(qiáng)調(diào)了監(jiān)管關(guān)注的時(shí)間節(jié)點(diǎn)：上市公司申請?jiān)偃谫Y時(shí)，以防前后融資風(fēng)險(xiǎn)疊加。

第二，對上市公司交易性金融資產(chǎn)和財(cái)務(wù)性投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注，并強(qiáng)化相關(guān)信息披露要求，并不意味著對上市公司交易性金融資產(chǎn)和財(cái)務(wù)性投資的限制乃至禁止，市場不宜做擴(kuò)大解釋。從規(guī)則上，中國證監(jiān)會(huì)將“較大金額”，定義為“公司已持有和擬持有的財(cái)務(wù)性投資金額，超過公司合并報(bào)表歸屬于母公司凈資產(chǎn)的30%”。同時(shí)，“財(cái)務(wù)性投資”的范圍進(jìn)一步明確為“包括但不限于：設(shè)立或投資產(chǎn)業(yè)基金、并購基金；拆借資金；委托貸款；以超過集團(tuán)持股比例向集團(tuán)財(cái)務(wù)公司出資或增資；購買收益波動(dòng)大且風(fēng)險(xiǎn)較高的金融產(chǎn)品；非金融企業(yè)投資金融業(yè)務(wù)等”。這將有助于上市公司依規(guī)行使相關(guān)投資權(quán)利。

第三，監(jiān)管部門首次將“長期大額財(cái)務(wù)性投資與上市公司分紅”掛鉤，值得深思?？梢灶A(yù)見的是，一方面，這將“幫助投資者更好對分紅信息做出判斷，通過約談等方式督促（上市公司）加大分紅力度”，切實(shí)解決某些上市公司“有錢理財(cái)沒錢分紅”這一不正?，F(xiàn)象。但另一方面，這一做法是否會(huì)偏離強(qiáng)化“信息披露”監(jiān)管的軌道，在多大程度上與公司法所賦予的公司權(quán)利相沖突和矛盾，以及這樣的矛盾該如何預(yù)防與化解呢？

點(diǎn)評人楊為喬系西北政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)法學(xué)院副教授