境外“投建營一體化”項目全過程風(fēng)險分析及對策探討

文/金德民

一、前言

近年來， 隨著我國“ 一帶一路”倡議的推進(jìn)和實施，境 外 FDI（Foreign Direct Investment，外國直接投資）項目逐年增加，2022 年我國對外投資總額達(dá)到了1465億美元，其中對“一帶一路”沿線國家非金融類直接投資達(dá)209.7 億美元，相比2021 年增長3.3%，彰顯了我國作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體的海外投資主體地位。目前，許多工程承包企業(yè)也參與到新一輪的FDI 擴張大潮中，探索通過“投建營一體化”的項目開發(fā)模式完善產(chǎn)業(yè)鏈條，拓展高端業(yè)務(wù)，從而獲得市場競爭優(yōu)勢地位。然而，企業(yè)在獲取超額利潤的同時也面臨著極大的風(fēng)險，如果不加強研究、做好風(fēng)險防范及應(yīng)對，將給企業(yè)造成巨大的損失，不利于我國對外承包工程事業(yè)的發(fā)展。本文通過國內(nèi)外一些轉(zhuǎn)型“投建營一體化”模式的企業(yè)案例分析，闡述此類項目開發(fā)模式所面臨的主要風(fēng)險及其應(yīng)對措施，以供開拓海外承包工程市場的企業(yè)參考。

二、“投建營一體化”項目開發(fā)模式的起源及特征分析

進(jìn)入21 世紀(jì)以來，隨著國際工程承包市場環(huán)境的變化，工程項目日趨大型化、復(fù)雜化，工程承發(fā)包模式已從最初的設(shè)計/施工獨立分包（D/B），設(shè)計施工一體化（D+B），設(shè)計、采購、施工一體化（EPC）模式，演變到今天的建設(shè)—經(jīng)營—轉(zhuǎn)讓（BOT）、建設(shè)—擁有—經(jīng)營（BOO）、建設(shè)—擁有—經(jīng)營—轉(zhuǎn)讓（BOOT），以及PPP（公共部門與私人企業(yè)合作經(jīng)營）等多種承發(fā)包模式?！巴督I一體化”開發(fā)模式的出現(xiàn)，則是起因于大型工程承包企業(yè)為爭取國際工程市場份額、解決海外業(yè)主資金瓶頸、實現(xiàn)以投資拉動工程承包所做的轉(zhuǎn)型，與傳統(tǒng)工程承包市場的BOOT 和PPP 開發(fā)模式相比，“投建營一體化”模式的適用范圍更加廣泛，股東出資比例及商業(yè)類型更加靈活，而BOOT 和PPP 模式主要適用于大型基礎(chǔ)設(shè)施和收費類環(huán)保工程等公共事業(yè)項目，項目本身具有穩(wěn)定的經(jīng)營收益，且政府擁有一定的股權(quán)。此外，從項目建成后經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，以及轉(zhuǎn)移的時間及時機等分析，兩類開發(fā)模式也有著較大區(qū)別，BOOT和PPP 側(cè)重于長期投資，一般約定在其建設(shè)投資全部收回后的當(dāng)年或者數(shù)年內(nèi)將特許經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)無償移交給東道國政府；而“投建營一體化”模式則會根據(jù)發(fā)起人之間的股東協(xié)議，采用比較靈活的股份退出機制，來保護(hù)投資各方的利益，可以認(rèn)為“投建營一體化”模式由PPP 模式演生而來，是工程承包業(yè)務(wù)向高階發(fā)展的產(chǎn)物；在風(fēng)險評級方面，業(yè)界普遍認(rèn)為“投建營一體化”項目的商業(yè)風(fēng)險整體上要高于過去大多數(shù)BOOT 項目，與國內(nèi)目前推行的眾多PPP 項目的風(fēng)險比較接近，但不同的商業(yè)項目其運作及談判時所采用的策略不同，對應(yīng)的收益和風(fēng)險也有著較大差別。下面結(jié)合國情和項目特征對“投建營一體化”項目的全過程風(fēng)險進(jìn)行分析，并根據(jù)風(fēng)險的類別和等級給出相應(yīng)的預(yù)防措施和對策，供有關(guān)經(jīng)營者參考和借鑒。

三、國內(nèi)“投建營一體化”項目開發(fā)模式的風(fēng)險揭示和借鑒

“投建營一體化”項目開發(fā)模式的典型框架如圖1 所示。

圖1 “投建營一體化”模式開發(fā)框架

此種模式與目前大多數(shù)國內(nèi)PPP 項目所采用的開發(fā)模式基本相同，只是投資主體更加靈活，發(fā)起人（投資人）之一不限定為政府方，其目的是要實現(xiàn)項目全壽命期價值鏈目標(biāo)最大化，即通過突破傳統(tǒng)的EPC 工程承包模式，向前端和后端擴展和延伸工程承包業(yè)務(wù)鏈條，一方面涉足項目開發(fā)和投融資環(huán)節(jié)，另一方面則擴展項目后端的運營維護(hù)業(yè)務(wù)，不僅能夠獲得正常的EPC工程承包利潤，還可以通過投資增值，獲得運營收益。而PPP 模式的初衷是遵循保本微利原則，服務(wù)于社會公共事業(yè)。根據(jù)股權(quán)投資人參股比例的不同，投資人獲取項目兩類收益的偏好也存在著較大的差別，這將影響實現(xiàn)項目全壽命期價值鏈目標(biāo)最大化，正如圖2 中的風(fēng)險偏好矩陣所示，趨險型的投資者將享有全價值鏈中的超額利潤，而避險型的EPC承包商則只能獲得傳統(tǒng)的工程承包利潤。

圖2 “投建營一體化”模式股東偏好及風(fēng)險決策圖

此外，“投建營一體化”模式與綠地投資開發(fā)模式相比也存在著較大的差別，后者主要謀求的是投資的收益，即利潤集中體現(xiàn)在項目的營收環(huán)節(jié)，而前者則將項目的運作范圍在綠地投資模式的基礎(chǔ)上擴展到了工程建設(shè)環(huán)節(jié)，從而實現(xiàn)以投資拉動工程承包業(yè)務(wù)的目的，完善了工程承包企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈條，是更高端的商業(yè)運作模式。

如何規(guī)避和防范風(fēng)險，通過風(fēng)險和收益的平衡來實現(xiàn)全價值鏈利潤最大化是目前轉(zhuǎn)型“投建營一體化”業(yè)務(wù)的企業(yè)所關(guān)注的焦點問題。PPP 模式作為“投建營一體化”模式的特例在我國推行已有多年，國內(nèi)工程承包企業(yè)轉(zhuǎn)型PPP 業(yè)務(wù)不成功的案例也有很多，其所面臨的風(fēng)險具有代表性，可以為分析“投建營一體化”模式的風(fēng)險提供思路：

（一）項目決策風(fēng)險

一些企業(yè)在開發(fā)階段片面強調(diào)項目規(guī)模和數(shù)量、輕視項目質(zhì)量，盲目擴張市場，缺少嚴(yán)密、科學(xué)的項目論證。如東方園林、桑德集團(tuán)等企業(yè)因為決策失誤、參與了眾多環(huán)保領(lǐng)域的PPP 項目導(dǎo)致企業(yè)資金流動性下降，經(jīng)營出現(xiàn)困境，不得不靠股權(quán)質(zhì)押、求助政府紓困資金等融資手段來化解生存危機。因此“投建營一體化”模式實質(zhì)是懸在企業(yè)頭上的一把雙刃劍，合理運用可以使企業(yè)的資產(chǎn)保值增值，實現(xiàn)企業(yè)發(fā)展的良性循環(huán)；反之則會因為投資回收期拉長，導(dǎo)致現(xiàn)金流不足，成為企業(yè)經(jīng)營負(fù)擔(dān)。故在項目決策階段，必須經(jīng)過嚴(yán)密的盈利能力分析、不確定性分析等經(jīng)濟(jì)預(yù)測，以評估和應(yīng)對項目的經(jīng)營風(fēng)險。若以上任一項指標(biāo)的計算結(jié)果顯示項目立項的條件不滿足，都應(yīng)該暫緩或者停止此項目，待企業(yè)能力具備，市場條件滿足，風(fēng)險應(yīng)對措施完善后再考慮重新立項。

（二）運營風(fēng)險

一些轉(zhuǎn)型“投建營一體化”的承包企業(yè)側(cè)重于前期建設(shè)，忽視后期運營，追逐短期利潤，局限于傳統(tǒng)的EPC 盈利模式，勢必會面臨運營風(fēng)險。如國內(nèi)眾多PPP 項目的大股東是社會資本方，這使得承攬PPP 項目的傳統(tǒng)EPC 企業(yè)承擔(dān)了絕大部分的投資風(fēng)險，加之很多企業(yè)都希望在前期的EPC 階段能夠盡可能快速收回投資，以便運用資金杠桿開發(fā)新項目，勢必會加重后期運營壓力，導(dǎo)致項目貸款逾期、出現(xiàn)經(jīng)營困難，使母公司陷入困境。因此，必須改變“投建營一體化”模式經(jīng)營企業(yè)的盈利理念，實現(xiàn)項目利潤在不同實施主體之間的合理分配，才能促使項目公司可持續(xù)經(jīng)營，從而實現(xiàn)項目利潤長期化，最大化。根據(jù)某市發(fā)布的2019 年全部在庫的PPP 項目統(tǒng)計結(jié)果，約有20% 的項目因為投資過高導(dǎo)致融資擱淺、進(jìn)度滯后和經(jīng)營困難，這表明參與“投建營一體化”項目的開發(fā)企業(yè)若過分依賴前期工程建設(shè)利潤，將不利于“投建營一體化”項目獲得成功。

（三）契約風(fēng)險

“投建營一體化”項目各成員之間通過契約相關(guān)聯(lián)，存在實施機構(gòu)信譽不佳及違約風(fēng)險。轉(zhuǎn)型“投建營”模式的工程承包類企業(yè)大多以聯(lián)合體的形式來獲取項目，投資、建設(shè)及運營往往分屬不同的法人單位，彼此之間在投標(biāo)前通過契約的形式共同投標(biāo)，中標(biāo)后再按照契約規(guī)定分工實施項目，而來自不同實控人的實施主體往往存在利益沖突，導(dǎo)致建設(shè)和運營環(huán)節(jié)目標(biāo)不統(tǒng)一，成為制約項目成功的關(guān)鍵。因此，作為同一實控人的投資主體，具有多項資質(zhì)的大型央企和實力雄厚的企業(yè)集團(tuán)具備開發(fā)“投建營一體化”項目的先天優(yōu)勢，在未來市場競爭中將占據(jù)主導(dǎo)地位。如葛洲壩集團(tuán)憑借其集團(tuán)優(yōu)勢于2020 年前后中標(biāo)了數(shù)個國內(nèi)“投建營”模式的產(chǎn)業(yè)新城項目，投資總額達(dá)1000 多億人民幣，一舉成為“投建營一體化”模式的標(biāo)桿企業(yè)；而某些從事環(huán)保工程及服務(wù)的輕資產(chǎn)企業(yè)，則因大規(guī)模涉足自身不擅長的PPP 等“投建營一體化”業(yè)務(wù)，缺失契約精神，導(dǎo)致經(jīng)營不善、破產(chǎn)重整，成為轉(zhuǎn)型不成功的典型案例。

由此可見，國內(nèi)承包企業(yè)轉(zhuǎn)型“投建營一體化”業(yè)務(wù)要根據(jù)自身優(yōu)勢，合理布局，降低生存風(fēng)險；如果超出企業(yè)投資能力盲目擴張，不注重風(fēng)險評估和防范，或者合作伙伴選擇失當(dāng)，則會使企業(yè)的發(fā)展受阻，甚至破產(chǎn)倒閉。

四、境外開發(fā)“投建營一體化”項目的風(fēng)險揭示和借鑒

中國承包商采取“投建營一體化”模式開發(fā)海外項目，這些項目多源于本世紀(jì)初參與的眾多BOT 和BOOT 國際競爭性招標(biāo)項目，比較著名的如中國電力技術(shù)進(jìn)出口公司承接的我國首個海外BOT 電站項目——柬埔寨基里隆水電站修復(fù)項目；又如中國化學(xué)工程集團(tuán)承接的印尼巨港燃?xì)怆娬綛OOT 項目，此項目為我國早期以投資拉動EPC 工程承包的標(biāo)志性項目。近年來，我國承包商不僅要面臨陡然提升的國際市場競爭壓力，還因許多亞非國家的主權(quán)債務(wù)評級下滑，致使東道國的業(yè)主面臨資金短缺，需要承包商更多地以投資的形式參與項目建設(shè)。在此背景下，“投建營一體化”開發(fā)模式得以迅猛發(fā)展，逐漸從能源、交通等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域延伸到傳統(tǒng)的房屋建筑、礦產(chǎn)開發(fā)及環(huán)保、工業(yè)園區(qū)建設(shè)等領(lǐng)域，也被眾多的承包商視為業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的增長點。如中國港灣開發(fā)的香港綜合廢物管理一期項目（投資約40 億美元）；斯里蘭卡科倫坡港口城項目（投資約150 億美元）；中信集團(tuán)開發(fā)的緬甸皎漂特區(qū)深水港和工業(yè)園PPP 項目（約72 億美元）等。這些大型“投建營一體化”項目的成功案例因其由資金實力雄厚的央企發(fā)起，其抗風(fēng)險的能力遠(yuǎn)超一般工程承包類企業(yè)，而一些轉(zhuǎn)型“投建營一體化”的中小企業(yè)則因其海外投資項目風(fēng)險防控不力、盲目擴張、決策失誤導(dǎo)致項目經(jīng)營出現(xiàn)困境，連帶其母公司信用評級下滑、甚至破產(chǎn)倒閉，如安徽外經(jīng)集團(tuán)因為跨界進(jìn)入海外礦業(yè)投資項目，決策不當(dāng)，導(dǎo)致了巨額損失。所以公司在擴張境外“投建營一體化”項目的同時，需要量力而為，根據(jù)自身的風(fēng)險承受力，合理布局。

近年來，我國工程承包企業(yè)在“中巴經(jīng)濟(jì)走廊”合作框架下參與開發(fā)了大量巴基斯坦的能源投資項目，為中巴兩國經(jīng)貿(mào)合作做出了重大貢獻(xiàn)，但也有個別企業(yè)投資的發(fā)電項目存在政府電費補貼到位不及時，投資收益不及預(yù)期的情況。因此，首先海外“投建營一體化”項目必須關(guān)注政治風(fēng)險，特別是對于一些投資回收期較長、政局不穩(wěn)的國家的項目，必須謹(jǐn)慎決策。其次是技術(shù)風(fēng)險，一些海外投資項目需要引進(jìn)第三國的工藝技術(shù)和設(shè)備，如果項目所在國是受歐美等西方國家制裁的國家，則這些需引進(jìn)的工藝和設(shè)備往往就會被限制使用。若在設(shè)計投資方案時沒有充分考慮可以替代的工藝和設(shè)備，那么在建設(shè)和運營階段就會捉襟見肘，從而影響既定投資目標(biāo)的實現(xiàn)。

環(huán)境風(fēng)險是海外“投建營一體化項目”又一個需要重點關(guān)注的因素，無論是在建設(shè)期還是經(jīng)營期，如果缺少對環(huán)境風(fēng)險的評估及應(yīng)對預(yù)案，一旦發(fā)生環(huán)境影響事件，損失往往是巨大的。如我國某企業(yè)集團(tuán)在非洲投資的鉀肥項目，因為對采礦廢水的排放引起的環(huán)境風(fēng)險重視不足，在投資決策和建設(shè)階段一直存在隱患，加上礦體品位等物理條件限制，最終導(dǎo)致項目中途下馬，參與的各方企業(yè)均承受了巨額損失。又如，我國企業(yè)在歐洲承攬的某高速公路項目也曾因投標(biāo)階段對當(dāng)?shù)氐沫h(huán)境保護(hù)條款缺少研究，導(dǎo)致建設(shè)成本大大超過預(yù)期，最終不得不放棄該工程的實施。

市場風(fēng)險是所有海外投資項目都必須關(guān)注的焦點，也是“投建營一體化”項目在決策階段需要解決的首要問題。相比一些政府特許經(jīng)營的海外交通和電力等基礎(chǔ)設(shè)施類BOT 項目，處于完全市場競爭條件下的“投建營一體化”項目所面臨的市場風(fēng)險要高得多。前期論證階段既要研究原材料的供應(yīng)市場，還要分析長期的產(chǎn)品銷售終端市場，此外還須對價格做敏感性分析，建立現(xiàn)金流預(yù)測模型，來模擬不利狀態(tài)下項目的抗風(fēng)險能力。只有在風(fēng)險總體可控的情況下，項目的投資方案才能最終確立。

完工風(fēng)險是項目融資機構(gòu)所關(guān)注的重點，而對于工程經(jīng)驗豐富的“投建營一體化”項目的業(yè)主來說，此類風(fēng)險總體可控，因其本身就是專業(yè)的承包工程企業(yè)，在自身所擅長的領(lǐng)域，承接“投建營一體化”項目，發(fā)生進(jìn)度逾期的風(fēng)險較低。

經(jīng)濟(jì)風(fēng)險是指匯率、利率、外匯管制、通貨膨脹等，是從事“投建營一體化”業(yè)務(wù)的企業(yè)在項目決策階段就需要重點關(guān)注的影響因素，并且貫穿“投建營一體化項目”的全壽命周期，可以依托專業(yè)的財務(wù)、法律等咨詢機構(gòu)的盡職調(diào)查來做好風(fēng)險評估和對策制定。

五、境外“投建營一體化”項目全過程風(fēng)險防范的策略及應(yīng)對措施

綜上所述，開發(fā)境外“投建營一體化”項目所面臨的風(fēng)險主要體現(xiàn)在政治、經(jīng)濟(jì)、法律、技術(shù)、環(huán)境和市場等幾個方面，根據(jù)項目生命周期的不同階段，需要運用風(fēng)險管理理論進(jìn)行風(fēng)險評級，再根據(jù)風(fēng)險評級的結(jié)論，制定相應(yīng)的風(fēng)險應(yīng)對策略，原理如表1 所示。

表1 境外“投建營一體化”項目風(fēng)險辨識及應(yīng)對策略矩陣分析表

六、結(jié)論

大型工程承包企業(yè)開發(fā)境外“投建營一體化”項目的風(fēng)險要高于國內(nèi)現(xiàn)行的PPP 和BOOT項目，在投資決策、項目建設(shè)及運營階段宜采用不同的風(fēng)險應(yīng)對策略。本文嘗試運用風(fēng)險管理理論，針對不同情景下的風(fēng)險因素，采用風(fēng)險應(yīng)對的一般策略制定項目全壽命周期的風(fēng)險應(yīng)對措施，希望能對開發(fā)境外“投建營一體化”項目的企業(yè)有所借鑒。實踐中風(fēng)險應(yīng)對的策略多種多樣，不存在算無遺策的完美方案，故經(jīng)營企業(yè)開發(fā)境外“投建營一體化”項目應(yīng)制定多個備用方案，從中優(yōu)選出能最大限度地降低開發(fā)項目全過程風(fēng)險、實現(xiàn)項目全壽命期價值鏈最大化的方案作為最優(yōu)應(yīng)對策略。