混合所有制企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更與創(chuàng)新績效關(guān)系研究
——以國有制造業(yè)上市公司為例

李麗華 曲藝婷 濟南大學(xué)商學(xué)院

自20 世紀90 年代混合所有制改革發(fā)展方案被明確提出并實施以來，我國不斷推進以發(fā)展國有企業(yè)為中心的市場經(jīng)濟體制改革。2019 年針對國企混改后所出現(xiàn)的問題，國資委頒布了《中央企業(yè)混合所有制改革操作指引》，清晰指出了非國有資本可以通過產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、增資擴股、上市公司資產(chǎn)重組等方式注入國有企業(yè)。

通過梳理文獻，國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)安排大致存在兩種思路。一種是遵循一股一票的制度，認為企業(yè)的控制權(quán)應(yīng)該由持股的數(shù)量所決定（王甄和胡軍2016）[1]。另一種則是股票所有權(quán)與控制權(quán)不對等的思路（程即正2020、楊青等2021）[2-3]。

本文參考國泰安數(shù)據(jù)庫對混合所有制改革后國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)的安排，認為當非國有資本參股大于等于10%時視為國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變更。因為根據(jù)《公司法》的規(guī)定股東占公司10%以上股權(quán)的具有召開臨時會議、請求人民法院解散公司的權(quán)利。本文解決以下三個問題：第一，國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更是否有利于提高企業(yè)創(chuàng)新績效；第二，控制權(quán)變更后的股權(quán)集中度、制衡度對創(chuàng)新績效的影響；第三，控制權(quán)變更后加入研發(fā)費用后對創(chuàng)新績效的影響。

一、文獻回顧與研究假設(shè)

（一）國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更對創(chuàng)新績效的影響

國有企業(yè)作為支撐我國經(jīng)濟發(fā)展的重要支柱，如何提高其創(chuàng)新能力是當前混改的重點。許多學(xué)者通過研究國企的創(chuàng)新能力來分析混改是否能夠提高國企創(chuàng)新績效。陳林和唐楊柳（2014）[4]通過實證研究得出，混改降低了國企的政策性負擔，從而提高了創(chuàng)新效率，該影響在壟斷性行業(yè)中更加明顯。也有學(xué)者認為混改非國有股東持股比例仍低于國有大股東，其利益容易受到大股東的侵害，單純的股份整合不能實現(xiàn)混改的真正目的。鐘昀珈等（2016）[5]，尹美群，高晨倍(2020)[6]認為混改會抑制國有企業(yè)創(chuàng)新投入，從而減少創(chuàng)新產(chǎn)出。根據(jù)以上文獻提出假設(shè)1：

H1：混合所有制改革有利于提高國企創(chuàng)新能力。

（二）國有企業(yè)股權(quán)集中度對創(chuàng)新績效的影響

隨著非國有資本投資不斷進入國企，國有資本股權(quán)集中度降低，企業(yè)創(chuàng)新績效的水平也隨之受到了影響。在雙重委托代理理論前提下，較高的股權(quán)集中度會導(dǎo)致控股股東損害中小股東利益以滿足私利，從而不利于企業(yè)的創(chuàng)新投入。李春濤與宋敏（2010）認為國有股權(quán)集中降低了企業(yè)創(chuàng)新能力[7]。相反地，汪恩賢與劉星河（2020）認為國有企業(yè)控制權(quán)轉(zhuǎn)移后，民營控股股東會進行更多的私利行為，對企業(yè)的創(chuàng)新起到阻礙作用[8]。無論是促進或是阻礙作用，上述學(xué)者的結(jié)論都表明了股權(quán)集中度會對企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生一定影響。因此提出假設(shè)2：

H2：在控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更后，股權(quán)集中度與企業(yè)創(chuàng)新績效具有正向作用。

（三）國有企業(yè)股權(quán)制衡度對創(chuàng)新績效的影響

基于委托代理理論，企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，股權(quán)制衡度成為剩余股東制約大股東行為的指標之一，降低管理者與股東之間的代理成本的同時也可以有效防止大股東在經(jīng)營活動中謀取私利等行為。當非國有股東被引入國企后，國有股“一股獨大”的局面得到改善（黃速建，2014）[9]。當同時存在多個大股東時，企業(yè)內(nèi)的關(guān)聯(lián)交易發(fā)生的概率會有效降低。因此，學(xué)者開始研究股權(quán)制衡度，即大股東受到其他股東約束的程度。以深圳A 股上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)第一大股東與第二大股東的相互制衡有利于防止第一大股東占用研發(fā)投資（尤誼，熊敏宏2017）[10]。基于此，本文提出假設(shè)3：

H3：控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更后，股權(quán)制衡度與企業(yè)創(chuàng)新績效具有反向作用。

（四）研發(fā)投入在控制權(quán)結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新績效影響中的調(diào)節(jié)效應(yīng)

企業(yè)研發(fā)投入是決定企業(yè)創(chuàng)新能力的重要因素之一。國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)中存在高比例的國有股權(quán)區(qū)別于其他性質(zhì)的企業(yè)，研發(fā)投入也隨之受到一定的影響。陳奡楠,江永紅（2021）[11]從研發(fā)投入的視角出發(fā)，將電力、煙草、燃氣等行業(yè)界定為壟斷性行業(yè)，認為處于壟斷行業(yè)的國有企業(yè)研發(fā)投入轉(zhuǎn)化的效果更為明顯。梅冰菁，羅劍朝（2020）[12]通過建立創(chuàng)新投入中介效應(yīng)模型發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)新投入作為中介變量可改變企業(yè)創(chuàng)新績效，但影響方向并未確定。王羲等（2022）[13]認為研發(fā)投入對企業(yè)績效具有正向促進作用。因此本文提出假設(shè)4：

H4：國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更后，研發(fā)投入對股權(quán)結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新績效的關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用。

二、研究設(shè)計與樣本

（一）樣本選擇

選取我國國有企業(yè)2015-2019 年連續(xù)五年的數(shù)據(jù),使用Stata16 軟件對該樣本進行處理，剔除ST 數(shù)據(jù)、金融業(yè)及國內(nèi)證券市場中相關(guān)數(shù)據(jù)。為避免出現(xiàn)極端值，對數(shù)據(jù)進行縮尾處理。最終選取3244 個觀測值。

（二）變量設(shè)定

1.被解釋變量：創(chuàng)新績效。參考熊愛華等（2021）的研究，將授權(quán)專利數(shù)加1 對數(shù)化處理作為衡量企業(yè)創(chuàng)新績效的標準。

2.解釋變量：股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度。（1）股權(quán)集中度。選用第一大股東持股占總股數(shù)比例來衡量。（2）股權(quán)制衡度。選取其他前十大股東持股比例與第一大股東持股比例的比值來衡量。

3.中介變量：研發(fā)投入。引用吳燕天（2021）等人對研發(fā)費用指標的選取，選取相對指標即研發(fā)投入與營業(yè)收入的比值進行衡量。

4.控制變量。參考已有文獻選取企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負債率、企業(yè)成長性、企業(yè)盈利能力、市場競爭程度、控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更為控制變量。如表1 所示。

表1 變量定義

（三）模型構(gòu)建

使用多元線性回歸模型檢驗控制權(quán)安排對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響，企業(yè)研發(fā)投入在股權(quán)集中度與股權(quán)制衡度之間產(chǎn)生的中介效應(yīng)模型中為常數(shù)項，為誤差項。

三、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

為了解樣本的總體情況與變化趨勢，分別分組進行了描述性統(tǒng)計。

1.創(chuàng)新績效情況。在3244 個變量中可以看出各個企業(yè)創(chuàng)新績效之間差異較大，平均值為2.18，整體的創(chuàng)新水平低下，最大值為9.543，最小值為0。由此可以得出，同處一個行業(yè)的國有上市企業(yè)的創(chuàng)新績效依然存在較大的差異。這表明了國有企業(yè)對創(chuàng)新活動的重視程度不一。在控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更的1943 個變量中，企業(yè)創(chuàng)新績效平均值為2.11。控制權(quán)結(jié)構(gòu)無變更的企業(yè)創(chuàng)新績效平均值為2.3，高于控制權(quán)發(fā)生變更的國有企業(yè)。

2.控制變量情況。從整體出發(fā)，在企業(yè)規(guī)模方面，均值為22.6，標準差為1.29。這說明企業(yè)規(guī)模大致相同。在資產(chǎn)負債率方面，最小值與最大值之間差2.282。資產(chǎn)負債率的極差較大，但著眼于平均數(shù)與標準差時資產(chǎn)負債率適中并且各個企業(yè)之間資產(chǎn)負債率差異不大。由此可見，存在個別企業(yè)經(jīng)營狀況不佳的情況?？刂茩?quán)結(jié)構(gòu)變更的企業(yè)在成長性、盈利能力、市場競爭程度方面略高于控制權(quán)結(jié)構(gòu)沒有發(fā)生變更的企業(yè)。

（二）相關(guān)性分析和多重共線性檢驗

本文對變量進行了Pearson 相關(guān)性檢驗，結(jié)果顯示，創(chuàng)新績效與股權(quán)集中度的相關(guān)系數(shù)為0.059，與股權(quán)制衡度相關(guān)系數(shù)為-0.129。除了營業(yè)收入增長率與創(chuàng)新績效之間不顯著之外，其他變量之間在1%的程度上與創(chuàng)新績效有關(guān)。變量之間不存在多重共線性問題。

（三）多元回歸線性分析

1.模型1 數(shù)據(jù)回歸分析。如表2 所示對模型1 進行數(shù)據(jù)回歸。當控制權(quán)發(fā)生變更時，股權(quán)集中度與創(chuàng)新績效之間呈顯著正相關(guān)。適當?shù)墓蓹?quán)集中可以促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動的開展。但仍需存在一個股權(quán)相對集中的第一大股東，優(yōu)化企業(yè)創(chuàng)新能力?？刂茩?quán)結(jié)構(gòu)無變更時股權(quán)集中度與創(chuàng)新績效之間無顯著的正相關(guān)關(guān)系甚至系數(shù)為負值。表明控制權(quán)結(jié)構(gòu)無變更的國有企業(yè)股權(quán)集中度與企業(yè)創(chuàng)新績效之間的關(guān)系并不明顯，甚至在一定程度上對企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生抑制作用。

表2 模型1

基于模型1 的回歸分析可以發(fā)現(xiàn)，無論國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)是否變更，研發(fā)投入對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響都在1%的基礎(chǔ)上呈顯著正相關(guān)。因此，本文關(guān)注研發(fā)投入對企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)作用。

2.模型2 數(shù)據(jù)回歸分析。國有企業(yè)控制權(quán)無變更時，股權(quán)制衡度對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響雖然呈現(xiàn)正相關(guān)但是并不在1%的水平上顯著。由此說明，雖然注入了非國有資本，但非國有資本在國有企業(yè)中仍不能發(fā)揮其制衡作用促進企業(yè)創(chuàng)新。

3.模型3、模型4 數(shù)據(jù)回歸分析。為進一步檢驗國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更后股權(quán)結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新績效的影響，在模型1、2 中加入交互項R&D*JZD、R&D*ZHD形成模型3、4，如表3 所示。當控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更時股權(quán)集中度對企業(yè)創(chuàng)新績效在1%的水平上顯著地促進企業(yè)創(chuàng)新績效，加入交互項之后結(jié)果不變。為防止多重共線性對股權(quán)集中度與研發(fā)投入進行中心化處理，得出的結(jié)果依然在95%的程度上呈正向影響。

表3 集中度與研發(fā)投入

國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)變更后，股權(quán)制衡度在1%的水平上抑制企業(yè)創(chuàng)新績效，如表4 所示加入交互項后系數(shù)增大，中心化后系數(shù)恢復(fù)。表明研發(fā)投入可以在一定程度上抑制股權(quán)制衡度對企業(yè)創(chuàng)新績效的負向效應(yīng)。

表4 制衡度與研發(fā)投入

（四）穩(wěn)健性檢驗

為提高研究結(jié)果的有效性，本文將檢驗樣本的時間區(qū)間進行改變，檢驗2010-2014 年五年之間國有企業(yè)控制權(quán)變更的企業(yè)創(chuàng)新績效。結(jié)果相同，再次說明混改有利于國有企業(yè)提高創(chuàng)新績效。

四、結(jié)語

本文實證檢驗了在混合所有制改革下國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)變更對創(chuàng)新績效的影響，以及變更后股權(quán)集中度與股權(quán)制衡度在企業(yè)創(chuàng)新活動中的作用。證明國有企業(yè)的混合所有制改革是一個漫長過程，因此在混改的過程中本文提出以下幾點建議：

第一，結(jié)合企業(yè)自身情況，進行有針對性的混改。混合所有制改革并不會一混就靈，也不能一混了之。而創(chuàng)新活動自身具有周期長、前期投入成本高等特點，因此國有企業(yè)如果為提高企業(yè)創(chuàng)新績效而進行混改，需要具體問題具體分析，切實考慮企業(yè)自身狀況采用區(qū)別化政策。第二，在確保國有控股的前提下進行國有企業(yè)混合所有制改革。重視非國有資本進入國企的目的，防止非國有資本“用腳投票”只重視短期紅利，為此在國有企業(yè)中引入多少非國有資本仍是需要解決的問題。本文從國有企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)的視角，證實了國有企業(yè)控制權(quán)變更后股權(quán)集中度與股權(quán)制衡度分別對企業(yè)創(chuàng)新效應(yīng)產(chǎn)生的正向與負向影響。因此，國有企業(yè)在進行混合所有制改革后要不斷關(guān)注非國有資本與國有資本二者的平衡，從而使混改發(fā)揮最大的價值。