ESG 信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響研究
——來自A 股上市公司的證據(jù)

□ 洪揚(yáng)

一、引言

黨的二十大報(bào)告提出，加快實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略和推動(dòng)綠色可持續(xù)發(fā)展是我國未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要方向。綠色創(chuàng)新作為創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)與綠色發(fā)展兩大國家戰(zhàn)略的重要結(jié)合點(diǎn)，是落實(shí)“碳達(dá)峰、碳中和”目標(biāo)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力。企業(yè)作為中國經(jīng)濟(jì)綠色發(fā)展的主體，是推動(dòng)綠色創(chuàng)新的中堅(jiān)力量，在發(fā)展中不僅要維持創(chuàng)新活力和動(dòng)力，也要注重環(huán)境、社會(huì)責(zé)任的履行。然而，企業(yè)管理層自利行為、創(chuàng)新意識不強(qiáng)、創(chuàng)新動(dòng)力不足、創(chuàng)新基礎(chǔ)薄弱及創(chuàng)新效率不高等問題的存在，嚴(yán)重制約了企業(yè)綠色創(chuàng)新活動(dòng)的正常開展。ESG信息披露是指包含環(huán)境、社會(huì)和治理(Environment, Social and Governance)等方面特質(zhì)信息的披露方式，目前已成為評價(jià)企業(yè)環(huán)境治理能力、可持續(xù)發(fā)展能力、公司治理能力及社會(huì)責(zé)任履行水平的重要指標(biāo)，在引導(dǎo)企業(yè)貫徹綠色可持續(xù)發(fā)展理念、促進(jìn)企業(yè)開展創(chuàng)新活動(dòng)、提高資源配置效率、削弱企業(yè)內(nèi)外的信息不對稱及緩解企業(yè)與管理層之間的代理問題等方面起到至關(guān)重要的作用（周方召等，2020），而這些因素均會(huì)對企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)生重大的影響。由此可見，ESG信息披露能夠在一定程度上影響企業(yè)綠色創(chuàng)新。那么，ESG信息披露究竟如何影響企業(yè)綠色創(chuàng)新？這種影響的作用機(jī)制是什么？本文將針對以上問題展開研究。

梳理現(xiàn)有研究可以發(fā)現(xiàn)，目前國內(nèi)外大多數(shù)關(guān)于ESG信息披露經(jīng)濟(jì)后果的研究集中于探究其對投資效率（高杰英等，2021）、環(huán)境績效（Segarra-O?a et al.，2016）、企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展（張小溪和馬宗明，2022）、企業(yè)價(jià)值（Fatemi et al.，2018）、財(cái)務(wù)績效（Saygili et al.，2021）及股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)（Febiriyanti et al.，2022）等的影響。同時(shí)，學(xué)術(shù)界關(guān)于ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響的研究也比較豐富，大多數(shù)研究都認(rèn)為ESG信息披露有助于促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。例如，項(xiàng)東和魏榮建（2022）研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境、社會(huì)、治理方面的信息披露均有助于提升企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，且媒體關(guān)注在其中起到正向調(diào)節(jié)作用。王彥東和王雅琦（2023）研究指出良好的ESG表現(xiàn)有助于促進(jìn)企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新，且風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平在兩者關(guān)系間發(fā)揮了部分中介效應(yīng)。薛龍等（2023）研究指出良好的ESG表現(xiàn)有助于提升企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平，且該作用在國有、高市場化程度地區(qū)及研發(fā)能力較強(qiáng)的企業(yè)中更為明顯。另外，也有部分學(xué)者認(rèn)為ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間存在著U型關(guān)系。例如，李慧云等（2022）研究發(fā)現(xiàn)ESG信息披露與重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新績效間存在U型關(guān)系，且環(huán)境不確定性與環(huán)境規(guī)制在兩者關(guān)系中發(fā)揮正向調(diào)節(jié)作用。上述文獻(xiàn)為明晰ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間的關(guān)系提供了有益參考，同時(shí)也存在值得進(jìn)一步深入探討的方面。一方面，現(xiàn)有研究較少從債務(wù)融資成本、員工綠色創(chuàng)新效率和政府補(bǔ)助的視角探究ESG信息披露影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用機(jī)制；另一方面，現(xiàn)有研究還較少考察企業(yè)規(guī)模、高新技術(shù)屬性、市場競爭程度及《環(huán)保法》政策效應(yīng)差異情況下ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的不同影響。

有鑒于此，本文將以2011-2021年A股上市公司為研究對象，考察ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響及作用機(jī)制。本文的研究意義在于：第一，拓展和豐富了ESG信息披露經(jīng)濟(jì)后果和企業(yè)綠色創(chuàng)新影響因素的相關(guān)研究，為繼續(xù)完善上市公司ESG信息披露制度和促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。第二，從債務(wù)融資成本、員工綠色創(chuàng)新效率和政府補(bǔ)助等視角出發(fā)，厘清ESG信息披露影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用機(jī)制，為企業(yè)通過提高ESG信息披露水平來增強(qiáng)其綠色創(chuàng)新能力提供了新思路和方向。第三，基于異質(zhì)性視角，從企業(yè)規(guī)模、高新技術(shù)屬性、市場競爭程度及新《環(huán)保法》政策效應(yīng)等四個(gè)維度系統(tǒng)性研究ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響在不同條件下的作用差異，對深入了解ESG信息披露的綠色創(chuàng)新激勵(lì)效應(yīng)具有積極意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新

在國家大力倡導(dǎo)“雙碳”目標(biāo)和綠色可持續(xù)發(fā)展的背景下，重視ESG信息披露質(zhì)量的企業(yè)能夠有效促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新進(jìn)而實(shí)現(xiàn)自身綠色可持續(xù)發(fā)展。首先，基于聲譽(yù)和信號傳遞理論，企業(yè)積極主動(dòng)披露高質(zhì)量的ESG信息能夠向外界釋放企業(yè)注重綠色可持續(xù)發(fā)展的良好信號，這有利于提高企業(yè)的社會(huì)形象和聲譽(yù)，加強(qiáng)對潛在投資者的吸引力，贏得投資者的支持和信任，削弱融資約束，進(jìn)而為開展綠色創(chuàng)新活動(dòng)贏得穩(wěn)定的資金來源（張慧明等，2022）。其次，信息不對稱理論認(rèn)為，企業(yè)積極提升ESG信息披露水平有助于削弱信息不對稱帶來的不利影響，提高利益相關(guān)者對企業(yè)環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任履行及公司治理等方面的了解程度，幫助利益相關(guān)者更好地判斷企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力（孫東等，2019），打消利益相關(guān)者對投資風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，贏得利益相關(guān)者的支持與信任，進(jìn)而促使綠色創(chuàng)新活動(dòng)的順利實(shí)施。同時(shí)，ESG信息披露可以有效降低企業(yè)內(nèi)外部之間的信息差，這有助于企業(yè)與利益相關(guān)者建立廣泛的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)行綠色創(chuàng)新知識的交流與共享，提高企業(yè)獲取綠色創(chuàng)新知識的效率，進(jìn)而為開展綠色創(chuàng)新活動(dòng)提供智力驅(qū)動(dòng)（梁運(yùn)吉和劉冰冰，2022）。最后，資源依賴和利益相關(guān)者理論指出，企業(yè)的生存和發(fā)展離不開金融機(jī)構(gòu)、債權(quán)人和投資者等利益相關(guān)者的認(rèn)可與支持，ESG信息披露作為一項(xiàng)以綠色可持續(xù)發(fā)展理念為核心的企業(yè)戰(zhàn)略，必然會(huì)影響企業(yè)所需資源的獲取與利用（Bostian et al.，2016）。同時(shí)，綠色創(chuàng)新作為企業(yè)實(shí)現(xiàn)綠色可持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力源泉，具備研發(fā)周期長、風(fēng)險(xiǎn)高、不確定性大等特征，需要企業(yè)進(jìn)行大量的資源投入。而隨著ESG信息披露水平的不斷提高，企業(yè)可以更加有效地獲取開展綠色創(chuàng)新活動(dòng)所需的資源，不斷增強(qiáng)綠色創(chuàng)新能力，實(shí)現(xiàn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。根據(jù)以上分析，提出假設(shè)H1：

H1：ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新呈正相關(guān)關(guān)系。

（二）員工綠色創(chuàng)新效率的中介作用

眾所周知，人力資本是企業(yè)綠色創(chuàng)新活動(dòng)的主要載體，綠色創(chuàng)新能力較高的企業(yè)人力資本儲(chǔ)備通常較為豐富?？梢姡肆Y本在企業(yè)開展綠色創(chuàng)新活動(dòng)的過程中占據(jù)著核心地位。因此，企業(yè)綠色創(chuàng)新活動(dòng)能否順利開展，高度依賴于核心員工的創(chuàng)新效率、創(chuàng)新能力、創(chuàng)新意識及知識水平。然而，伴隨著企業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，企業(yè)內(nèi)部治理問題愈發(fā)突出，代理沖突及信息不對稱等問題造成內(nèi)部溝通成本不斷上升，不合理的雇員結(jié)構(gòu)則會(huì)導(dǎo)致員工創(chuàng)新效率、創(chuàng)新能力、創(chuàng)新意識和知識水平低下。另外，研發(fā)創(chuàng)新人員在企業(yè)綠色創(chuàng)新活動(dòng)開展的過程中起著至關(guān)重要的作用，承擔(dān)著關(guān)鍵的綠色創(chuàng)新任務(wù)，也面臨著綠色創(chuàng)新失敗所帶來的額外風(fēng)險(xiǎn)，若無法將進(jìn)行綠色創(chuàng)新帶來的超額收益分享給員工，則會(huì)在很大程度上弱化員工的綠色創(chuàng)新意識，降低員工的綠色創(chuàng)新效率，從而阻礙企業(yè)綠色創(chuàng)新活動(dòng)的順利開展。因此，如何有效提高員工綠色創(chuàng)新效率，提升員工綠色創(chuàng)新意識，激發(fā)員工綠色創(chuàng)新活力，是增強(qiáng)企業(yè)綠色創(chuàng)新能力的關(guān)鍵所在。

一方面，企業(yè)不斷加強(qiáng)ESG信息披露建設(shè)可以向外界傳遞企業(yè)主動(dòng)履行ESG責(zé)任和重視綠色可持續(xù)發(fā)展的積極信號，幫助企業(yè)樹立負(fù)責(zé)任的社會(huì)形象，這有助于提高利益相關(guān)者的風(fēng)險(xiǎn)容忍度，為企業(yè)進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)塑造一個(gè)更為寬容的環(huán)境。同時(shí)，負(fù)責(zé)任的社會(huì)形象和較為寬容的綠色創(chuàng)新環(huán)境能夠滿足員工的自我價(jià)值實(shí)現(xiàn)需求，這有助于激發(fā)員工綠色創(chuàng)新活力，提高員工綠色創(chuàng)新意識，促使企業(yè)員工在開展綠色創(chuàng)新活動(dòng)時(shí)獲得持續(xù)動(dòng)力，提高員工綠色創(chuàng)新效率，用穩(wěn)定持續(xù)的創(chuàng)造性與積極性來開展綠色創(chuàng)新活動(dòng)，進(jìn)而能夠取得更具突破性的高質(zhì)量綠色創(chuàng)新成果，增強(qiáng)企業(yè)綠色創(chuàng)新能力。另一方面，ESG為削弱企業(yè)間的委托代理問題提供了新方向與思路。創(chuàng)建更加合理的薪酬制度和科學(xué)的激勵(lì)機(jī)制，提高員工組織認(rèn)同感和滿意度是ESG建設(shè)的重要環(huán)節(jié)，且高水平的企業(yè)認(rèn)同也能夠在一定程度上提升企業(yè)內(nèi)部的分工協(xié)作效率，進(jìn)而提高員工綠色創(chuàng)新效率。另外，依據(jù)委托代理理論，ESG信息披露水平越高代表企業(yè)治理結(jié)構(gòu)越完善，具備較強(qiáng)的公司治理能力，能夠有效削弱委托代理問題（朱康和唐勇，2022），約束管理層自利行為，促使管理層更加注重于企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，不斷提高綠色研發(fā)強(qiáng)度。同時(shí)，具有ESG優(yōu)勢的企業(yè)可以讓各種股權(quán)激勵(lì)制度、超額收益分享機(jī)制及員工持股計(jì)劃發(fā)揮有效的激勵(lì)作用（孟慶斌等，2019），使員工能夠分享到綠色創(chuàng)新帶來的超額收益，也促使員工自身發(fā)展與公司長遠(yuǎn)規(guī)劃保持一致，可以有效強(qiáng)化員工綠色創(chuàng)新意識，提升員工綠色創(chuàng)新效率，進(jìn)而有助于增強(qiáng)企業(yè)綠色創(chuàng)新能力。根據(jù)以上討論，提出假設(shè)H2：

H2：ESG信息披露可以通過提高員工綠色創(chuàng)新效率來促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（三）政府補(bǔ)助的中介作用

政府補(bǔ)助不僅是一種關(guān)鍵性資源，也是政府為企業(yè)提供的一種“信用背書”，對企業(yè)綠色創(chuàng)新具有激勵(lì)作用。一方面，企業(yè)主動(dòng)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任和環(huán)境責(zé)任可以向政府展示正面的社會(huì)形象，且高質(zhì)量的ESG信息披露符合政府對企業(yè)的要求和期待，進(jìn)而有助于企業(yè)獲得更多稅收減免、信貸優(yōu)惠及政府補(bǔ)助等（王治和彭百川,2022）。另一方面，企業(yè)通過披露高質(zhì)量ESG信息獲得的政府補(bǔ)助能夠?yàn)槠髽I(yè)提供“信用背書”，即代表企業(yè)獲得了政府的信任和支持，同時(shí)通過積極的信號傳遞可以有效打破企業(yè)與外部投資者間的信息壁壘（Takalo和Tanayama，2010），降低外部投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度并減少對借款用途的限制，進(jìn)而從外部緩解了企業(yè)綠色創(chuàng)新項(xiàng)目的融資約束問題。另外，政府補(bǔ)助會(huì)對企業(yè)研發(fā)支出產(chǎn)生“擠入效應(yīng)”（李江和吳玉鳴，2023），即政府補(bǔ)助能夠激勵(lì)企業(yè)加大綠色研發(fā)強(qiáng)度和提高綠色創(chuàng)新水平。根據(jù)上述討論，提出假設(shè)H3：

H3：ESG信息披露可以通過增加政府補(bǔ)助來促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（四）債務(wù)融資成本的中介作用

高水平的ESG信息披露是降低企業(yè)債務(wù)融資成本的有效途徑，而隨著債務(wù)融資成本的降低，企業(yè)也能更易獲得綠色創(chuàng)新所需資金，增強(qiáng)自身綠色創(chuàng)新能力。一方面，企業(yè)積極提升ESG信息披露質(zhì)量可以有效提升信息透明度，削弱企業(yè)與債權(quán)人間的信息不對稱，減少債權(quán)人所面臨的信息風(fēng)險(xiǎn)，提高債權(quán)人的信心，降低債權(quán)人對企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償要求，從而有利于降低債務(wù)融資成本（廉永輝等，2023）。另一方面，企業(yè)不斷加強(qiáng)ESG信息披露建設(shè)，并在增強(qiáng)ESG信息披露管理的過程中提高風(fēng)險(xiǎn)管理水平，能夠有效避免企業(yè)中存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而有助于提高債權(quán)人對企業(yè)的信任程度（王波和楊茂佳，2022）。因此，債權(quán)人通常更加信任與支持ESG信息披露質(zhì)量較高的企業(yè)，愿意將更多低成本的資金投入其中。同時(shí)，企業(yè)也更易通過披露高質(zhì)量的ESG信息來獲得進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)所需的資金，進(jìn)而有效增強(qiáng)綠色創(chuàng)新能力。根據(jù)上述討論，提出假設(shè)H4：

H4：ESG信息披露可以通過降低債務(wù)融資成本來促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來源與處理

本文初始樣本為2011-2021年A股上市公司，在此基礎(chǔ)上剔除了金融業(yè)公司、相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的公司及ST、*ST和PT的公司，并對主要變量在上下1%的水平進(jìn)行了縮尾處理，最后共獲得18772個(gè)有效樣本。ESG信息披露數(shù)據(jù)采用華證ESG評價(jià)體系提供的評級結(jié)果，綠色專利數(shù)據(jù)取自CNRDS數(shù)據(jù)庫，其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)取自WIND數(shù)據(jù)庫和CSMAR數(shù)據(jù)庫。統(tǒng)計(jì)和回歸分析采用Stata17.0軟件。

（二）變量說明

1.被解釋變量

企業(yè)綠色創(chuàng)新（GI）。本文參考余得生和張雨（2022）的做法，以上市公司綠色專利申請數(shù)量（加1取對數(shù)）來測度企業(yè)綠色創(chuàng)新。其中，相較于綠色專利授權(quán)數(shù)量，綠色專利申請數(shù)量不易受到來自國家政策、專利機(jī)構(gòu)等因素的影響，更為穩(wěn)定且時(shí)效性強(qiáng)（徐佳和崔靜波，2020）。因此，綠色專利申請數(shù)量更能體現(xiàn)企業(yè)綠色創(chuàng)新能力。

2.解釋變量

ESG信息披露（ESG）。本文參考張馨元等（2023）的做法，選取華證ESG評級來測度ESG信息披露。其中，華證ESG評級共分為九檔，因此本文采用九分制對ESG信息披露進(jìn)行賦分，將評級C-AAA依次賦值為1-9，即評級為C時(shí)，ESG信息披露=1；評級為AAA時(shí)，ESG信息披露=9，分?jǐn)?shù)越高代表ESG信息披露質(zhì)量越高。

3.中介變量

本文中介變量包括員工綠色創(chuàng)新效率、政府補(bǔ)助、債務(wù)融資成本等變量。

員工綠色創(chuàng)新效率（GI_P）。本文參考方先明和胡?。?023）的做法，采用企業(yè)綠色專利申請數(shù)量除以公司員工數(shù)量（單位:千人）來度量員工綠色創(chuàng)新效率。

政府補(bǔ)助（SUB）。本文參考滕飛等（2020）的做法，采用企業(yè)當(dāng)年獲得的政府補(bǔ)助金額取對數(shù)來度量政府補(bǔ)助。

債務(wù)融資成本（COST）。本文參考張晶和劉學(xué)昆（2022）的做法，采用(利息支出+手續(xù)費(fèi)支出+其他財(cái)務(wù)費(fèi)用)/期末總負(fù)債來度量債務(wù)融資成本。

4.控制變量

借鑒李井林等（2021）的研究，設(shè)定如下控制變量：公司規(guī)模（SIZE）、發(fā)展能力（GROWTH）、現(xiàn)金流比率（CASH）、流動(dòng)比率（CR）、償債能力（LEV）、股權(quán)集中度（TOP10）、固定資產(chǎn)比率（FIXED）、盈利能力（ROA）、行業(yè)（INDUSTRY）和年度（YEAR）。表1為變量說明。

表1 變量說明

（三）模型設(shè)定

為了驗(yàn)證假設(shè)H1，即考察ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響，構(gòu)建如下模型：

為了驗(yàn)證假設(shè)H2、H3和H4，即考察員工綠色創(chuàng)新效率、政府補(bǔ)助和債務(wù)融資成本在ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間起到的中介效應(yīng)，構(gòu)建如下模型：

式（1）—（3）中，GI表示企業(yè)綠色創(chuàng)新，ESG表示ESG信息披露，G I_P表示員工綠色創(chuàng)新效率，SUB表示政府補(bǔ)助，COST表示債務(wù)融資成本，Controls表示控制變量，INDUSTRY表示行業(yè)固定效應(yīng)，YEAR表示年度固定效應(yīng)，i表示不同的企業(yè)，t表示不同的年度，ε表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。此外，為避免公司層面的聚集效應(yīng)對回歸結(jié)果的影響，保證研究的穩(wěn)健性，本文在公司層面進(jìn)行了Cluster聚類調(diào)整和Robust異方差處理。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2為描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。其中，GI的最小值為0，最大值為4.942，均值為1.042，表明樣本公司間綠色創(chuàng)新能力存在一定差距。ESG的最小值為1，最大值為9，均值為6.519，表明樣本公司的ESG信息披露質(zhì)量處于中等偏上水平，但不同樣本公司間差距較大。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）基準(zhǔn)回歸分析

表3為ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。其中，第（1）列為未加入控制變量且未控制年度和行業(yè)的回歸結(jié)果，ESG的回歸系數(shù)為0.136，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)。第（2）列為加入控制變量并控制了年度和行業(yè)的回歸結(jié)果，ESG的回歸系數(shù)為0.056，且在1%的水平下顯著，即ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新會(huì)產(chǎn)生正向影響，驗(yàn)證了假設(shè)H1的正確性。此外，考慮到ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響可能存在時(shí)滯性，本文分別以未來1年、2年、3年的企業(yè)綠色創(chuàng)新為被解釋變量，重新進(jìn)行回歸。根據(jù)表3第（3）—（5）可知，ESG信息披露與T+1、T+2、T+3期企業(yè)綠色創(chuàng)新均在1%的水平下顯著正相關(guān)。因此，ESG信息披露有助于促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

表3 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.替換解釋變量

為了緩解變量度量誤差帶來的影響，本文參考梅亞麗和張倩（2023）的做法，更換ESG信息披露的衡量方法，采用三分制重新賦分（評級為C-CCC賦值為1，評級為B-BBB賦值為2，評級為A-AAA賦值為3），并重新對ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新進(jìn)行回歸分析。根據(jù)表4第（1）列可知，ESG的回歸系數(shù)為0.126，且在1%的水平下顯著，說明ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新會(huì)產(chǎn)生正向影響。因此，更換解釋變量度量方法后，研究結(jié)論仍然成立。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

2.更換被解釋變量

為了規(guī)避變量測度偏差對回歸結(jié)果的影響，本文參考葉翠紅（2021）的做法，更換企業(yè)綠色創(chuàng)新的衡量方法，以企業(yè)綠色專利授權(quán)數(shù)量加1取對數(shù)（GIN）作為企業(yè)綠色創(chuàng)新的替代變量重新進(jìn)行回歸分析。根據(jù)表4第（2）列可知，ESG的回歸系數(shù)為0.030，且在1%的水平下顯著，說明ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新會(huì)產(chǎn)生正向影響。因此，更換被解釋變量度量方法后，研究結(jié)論仍然成立。

（四）內(nèi)生性檢驗(yàn)

1.工具變量法

為了避免可能由遺漏變量造成的內(nèi)生性問題，本文參考陳紅和張凌霄（2023）的研究，采用行業(yè)年度ESG信息披露的均值（AVERESG）作為工具變量，并運(yùn)用2SLS進(jìn)行實(shí)證分析。在進(jìn)行回歸之前，對工具變量的有效性進(jìn)行檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)工具變量通過了“不可識別檢驗(yàn)”和“弱工具變量檢驗(yàn)”，表明工具變量選取有效。根據(jù)表5可知，ESG的回歸系數(shù)為1.049，且在1%的水平下顯著，說明ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新會(huì)產(chǎn)生正向影響。因此，采用工具變量法后，研究結(jié)論仍然成立。

表5 工具變量法檢驗(yàn)結(jié)果

2.滯后核心解釋變量

為了緩解互為因果關(guān)系導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，本文將ESG信息披露滯后1-3期處理后分別進(jìn)行回歸分析。根據(jù)表6可知，L.ESG、L2.ESG、L3.ESG的回歸系數(shù)分別為0.053、0.052、0.048，且均通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，說明ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新會(huì)產(chǎn)生正向影響。因此，滯后核心解釋變量后，研究結(jié)論仍然成立。

表6 滯后核心解釋變量檢驗(yàn)結(jié)果

五、作用機(jī)制檢驗(yàn)

由前文分析可知，ESG信息披露能夠通過提高員工綠色創(chuàng)新效率、增加政府補(bǔ)助和降低債務(wù)融資成本來促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。接下來，本文將對上述作用機(jī)制進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

（一）員工綠色創(chuàng)新效率的影響

表7第（1）—（2）列為員工綠色創(chuàng)新效率作為中介變量的實(shí)證結(jié)果。根據(jù)表7第（1）列可知，ESG的回歸系數(shù)為0.028，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，表明ESG信息披露能夠有效提升員工綠色創(chuàng)新效率。根據(jù)表7第（2）列可知，在加入GI_P后，ESG與GI顯著正相關(guān)，GI_P與GI顯著正相關(guān)，表明員工綠色創(chuàng)新效率在ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間起到部分中介效應(yīng)，驗(yàn)證了假設(shè)H2的正確性。因此，ESG信息披露可以通過提升員工綠色創(chuàng)新效率來促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

表7 作用機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果

（二）政府補(bǔ)助的影響

表7第（3）—（4）列為政府補(bǔ)助作為中介變量的實(shí)證結(jié)果。根據(jù)表7第（3）列可知，ESG的回歸系數(shù)為0.053，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，表明ESG信息披露有助于企業(yè)獲得更多政府補(bǔ)助。根據(jù)表7第（4）列可知，在加入SUB后，ESG與GI顯著正相關(guān)，SUB與GI顯著正相關(guān)，表明政府補(bǔ)助在ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間起到部分中介效應(yīng)，實(shí)證結(jié)果支持了假設(shè)H3。因此，ESG信息披露可以通過增加政府補(bǔ)助來促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（三）債務(wù)融資成本的影響

表7第（5）—（6）列為債務(wù)融資成本作為中介變量的實(shí)證結(jié)果。根據(jù)表7第（5）列可知，ESG的回歸系數(shù)為-0.001，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，表明ESG信息披露有助于減少債務(wù)融資成本。根據(jù)表7第（6）列可知，在加入COST后，ESG與GI顯著正相關(guān)，COST與GI顯著負(fù)相關(guān)，表明債務(wù)融資成本在ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新的關(guān)系中發(fā)揮部分中介作用，實(shí)證結(jié)果支持了假設(shè)H4。因此，ESG信息披露能夠通過減少債務(wù)融資成本來促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

此外，為了進(jìn)一步強(qiáng)化研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本文選擇Bootstrap方法替代逐步法再次對中介效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，抽樣次數(shù)為1000次，研究結(jié)論仍然成立。

六、異質(zhì)性分析

以上研究結(jié)果表明，ESG信息披露有助于促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。鑒于ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響還依賴于企業(yè)規(guī)模、高新技術(shù)屬性、市場競爭程度和新《環(huán)保法》政策效應(yīng)等因素。因此，為了研究ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的異質(zhì)性影響，本文將進(jìn)一步分析ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用在不同企業(yè)規(guī)模、不同高新技術(shù)屬性、不同市場競爭程度及不同《環(huán)保法》政策效應(yīng)中是否存在差異。

（一）企業(yè)規(guī)模的影響

相較于小規(guī)模企業(yè)，大規(guī)模企業(yè)在公司治理水平、資金、人才、技術(shù)和風(fēng)險(xiǎn)抵抗能力等方面更具優(yōu)勢，有更強(qiáng)的ESG信息披露動(dòng)機(jī)和能力，并將其轉(zhuǎn)化為促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新水平提升的動(dòng)力。同時(shí)，外部投資者更加關(guān)注和信任大規(guī)模企業(yè)所披露的ESG信息，愿意為大規(guī)模企業(yè)提供充足的創(chuàng)新資源支持，進(jìn)而助力企業(yè)增強(qiáng)綠色創(chuàng)新能力。因此，本文預(yù)期ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用在大規(guī)模企業(yè)中更為明顯。為了檢驗(yàn)企業(yè)規(guī)模差異帶來的影響，本文將以企業(yè)規(guī)模的行業(yè)年度中位數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)，將全樣本分為大、小規(guī)模企業(yè)兩組進(jìn)行分組回歸。根據(jù)表8第（1）—（2）列可知，在大規(guī)模企業(yè)組中，ESG的回歸系數(shù)為0.093，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)。而在小規(guī)模企業(yè)組中，ESG的回歸系數(shù)為0.006，但未通過顯著性檢驗(yàn)。同時(shí)，進(jìn)行組間系數(shù)差異檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，兩組的差異在1%的水平上顯著。綜上，大規(guī)模企業(yè)ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用更為明顯。

表8 企業(yè)規(guī)模與高新技術(shù)屬性的異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果

（二）高新技術(shù)屬性的影響

在大力推行綠色可持續(xù)發(fā)展的當(dāng)下，高新技術(shù)企業(yè)作為實(shí)現(xiàn)我國經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展和技術(shù)進(jìn)步的中堅(jiān)力量，利益相關(guān)者對其的關(guān)注度通常比非高新技術(shù)企業(yè)高，對其ESG責(zé)任表現(xiàn)方面的期望也比非高新技術(shù)企業(yè)高。因此，高新技術(shù)企業(yè)為了順應(yīng)綠色可持續(xù)發(fā)展的趨勢和滿足利益相關(guān)者的期望，會(huì)更加重視環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任履行及公司治理等方面的表現(xiàn)。同時(shí)，相較于非高新技術(shù)企業(yè)，高新技術(shù)企業(yè)的綠色創(chuàng)新觀念更強(qiáng)，更加注重綠色研發(fā)投入以維持自身的生命力與競爭力，故高新技術(shù)企業(yè)更易取得先機(jī)，先一步占領(lǐng)市場便于ESG的驅(qū)動(dòng)作用得到充分發(fā)揮，進(jìn)而為企業(yè)進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)提供充足資源保障。因此，本文預(yù)期ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用在高新技術(shù)企業(yè)中更為明顯。為了檢驗(yàn)高新技術(shù)屬性差異帶來的影響，本文參考胡潔等（2023）的做法，將全樣本分為高新技術(shù)、非高新技術(shù)企業(yè)兩組進(jìn)行分組回歸。根據(jù)表8第（3）—（4）列可知，在高新技術(shù)企業(yè)組中，ESG的回歸系數(shù)為0.085，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)。而在非高新技術(shù)企業(yè)組中，ESG的回歸系數(shù)為0.018，但未通過顯著性檢驗(yàn)。同時(shí)，進(jìn)行組間系數(shù)差異檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，兩組的差異在1%的水平上顯著。綜上，高新技術(shù)企業(yè)ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用更為明顯。

（三）市場競爭程度的影響

相較于低市場競爭程度企業(yè)，高市場競爭程度企業(yè)所處市場環(huán)境競爭更為激烈，所承擔(dān)的競爭壓力也更大，企業(yè)要想在競爭激烈的市場環(huán)境中謀求生存和發(fā)展，一定要堅(jiān)持實(shí)施綠色可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略，落實(shí)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，以提升自身市場競爭力、綠色創(chuàng)新水平及可持續(xù)發(fā)展能力。為了提高綠色創(chuàng)新水平及可持續(xù)發(fā)展能力，高市場競爭程度企業(yè)會(huì)更加重視ESG責(zé)任的履行，提升企業(yè)的組織合法性，加強(qiáng)ESG信息披露對企業(yè)形象和聲譽(yù)等的積極作用，以贏得更多利益相關(guān)者的認(rèn)可和創(chuàng)新資源支持，進(jìn)而有效促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。因此，本文預(yù)期ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的激勵(lì)作用在高市場競爭程度企業(yè)中更為明顯。為了檢驗(yàn)市場競爭程度差異帶來的影響，本文根據(jù)營業(yè)收入計(jì)算的赫芬達(dá)爾指數(shù)（HHI）的行業(yè)年度中位數(shù)將全樣本分為市場競爭程度高、低兩組進(jìn)行分組回歸。根據(jù)表9第（1）—（2）列可知，在高市場競爭程度企業(yè)組中，ESG的回歸系數(shù)為0.093，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)。而在低市場競爭程度組中，ESG的回歸系數(shù)為0.016，但未通過顯著性檢驗(yàn)。同時(shí)，進(jìn)行組間系數(shù)差異檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，兩組的差異在1%的水平上顯著。綜上，高市場競爭程度企業(yè)ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用更為明顯。

表9 市場競爭程度與新《環(huán)保法》政策效應(yīng)的異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果

（四）新《環(huán)保法》政策效應(yīng)的影響

新《環(huán)保法》在2015年出臺并執(zhí)行，被稱為最嚴(yán)格的環(huán)保法，對企業(yè)提高環(huán)境治理水平和承擔(dān)環(huán)境保護(hù)責(zé)任等方面作出了新規(guī)定和要求，并加強(qiáng)了利益相關(guān)者對節(jié)約資源、提高能效、環(huán)境治理及減少污染等方面的認(rèn)識。但是，在新《環(huán)保法》實(shí)施以前，ESG信息披露未得到利益相關(guān)者的廣泛關(guān)注，披露ESG信息需要占用一定的企業(yè)資源，可能會(huì)給企業(yè)帶來額外的經(jīng)營成本，不能對企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)生促進(jìn)作用。而在新《環(huán)保法》實(shí)施以后，企業(yè)的環(huán)境合規(guī)性得到了明顯地提升，利益相關(guān)者也更加關(guān)注于企業(yè)的ESG信息披露表現(xiàn)及可持續(xù)發(fā)展能力，從而倒逼企業(yè)提高ESG信息披露水平，以提升對潛在利益相關(guān)者的吸引力，贏得更多利益相關(guān)者的信任和創(chuàng)新資源支持，進(jìn)而有效增強(qiáng)企業(yè)綠色創(chuàng)新能力。因此，本文預(yù)期在新《環(huán)保法》實(shí)施以后，ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用更為明顯。為了檢驗(yàn)《環(huán)保法》政策效應(yīng)差異帶來的影響，本文對新《環(huán)保法》實(shí)施前后的樣本進(jìn)行分組回歸。根據(jù)表9第（3）—（4）列可知，在新《環(huán)保法》實(shí)施以前的樣本組中，ESG的回歸系數(shù)為0.024，但未通過顯著性檢驗(yàn)。而在新《環(huán)保法》實(shí)施以后的樣本組中，ESG的回歸系數(shù)為0.068，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)。同時(shí)，進(jìn)行組間系數(shù)差異檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，兩組的差異在5%的水平上顯著。綜上，在新《環(huán)保法》實(shí)施以后，ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用更為明顯。

七、結(jié)論與建議

在全面推動(dòng)綠色可持續(xù)發(fā)展的背景下，本文選取2011-2021年我國A股上市公司為研究樣本，探討ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響及作用機(jī)制。結(jié)果表明：（1）ESG信息披露有助于促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新，且該結(jié)果在改變解釋變量度量方法、更換被解釋變量衡量方法、工具變量法檢驗(yàn)及滯后核心解釋變量檢驗(yàn)后仍然成立；（2）ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用可以通過提高員工綠色創(chuàng)新效率、增加政府補(bǔ)助及降低債務(wù)融資成本來實(shí)現(xiàn)；（3）異質(zhì)性分析表明，在大規(guī)模、高新技術(shù)、高市場競爭程度及新《環(huán)保法》實(shí)施后的企業(yè)中，ESG信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用更為明顯。

基于以上結(jié)論，提出以下建議：（1）從政府的角度說，應(yīng)盡快完善ESG評價(jià)體系和信息披露機(jī)制，為加強(qiáng)ESG信息披露建設(shè)營造良好的法律與制度環(huán)境，助力企業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。同時(shí)，政府應(yīng)加強(qiáng)對于企業(yè)ESG信息披露行為的監(jiān)督與管理，建立激勵(lì)和懲罰并重的獎(jiǎng)懲機(jī)制。一方面，對于ESG信息披露質(zhì)量較高的企業(yè)，應(yīng)給予企業(yè)更多稅收優(yōu)惠、政府補(bǔ)助等政策支持；另一方面，對于ESG信息披露質(zhì)量較差的企業(yè)，應(yīng)給予一定的懲罰，例如提高稅收征收額度、提升貸款利率、減少貸款額度等。（2）從企業(yè)的角度說，應(yīng)強(qiáng)化ESG發(fā)展理念，積極主動(dòng)履行ESG責(zé)任，從企業(yè)戰(zhàn)略層面建立行之有效的ESG信息披露管理機(jī)制，切實(shí)提高ESG信息披露質(zhì)量，向外界釋放企業(yè)注重綠色可持續(xù)發(fā)展和ESG績效卓越的積極信號，樹立良好的社會(huì)形象和聲譽(yù)，獲得更多利益相關(guān)者的認(rèn)可和創(chuàng)新資源支持，降低融資難度與成本，進(jìn)而有效促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。此外，企業(yè)綠色創(chuàng)新高度依賴于核心員工的創(chuàng)新意識、創(chuàng)新意愿、創(chuàng)新能力及知識水平。因此，企業(yè)應(yīng)積極實(shí)施人才引進(jìn)戰(zhàn)略，建立競爭擇優(yōu)的人才選拔機(jī)制，不斷吸引并招聘擁有綠色創(chuàng)新意識和知識背景的專業(yè)人才，加速人力資本積累。同時(shí)，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)自身在環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任履行及公司治理等方面表現(xiàn)，提高利益相關(guān)者的風(fēng)險(xiǎn)容忍度，為核心員工開展綠色創(chuàng)新活動(dòng)營造一個(gè)更寬容的環(huán)境，并不斷提高核心員工的薪資與福利水平，以提高員工的綠色創(chuàng)新意愿和效率，驅(qū)動(dòng)企業(yè)綠色發(fā)展。（3）從投資者的角度說，應(yīng)樹立ESG責(zé)任投資理念，建立對ESG信息披露的正確認(rèn)識，重視企業(yè)ESG信息披露內(nèi)容與質(zhì)量，在投資過程中綜合考慮ESG相關(guān)因素，為環(huán)境責(zé)任表現(xiàn)好、社會(huì)責(zé)任履行水平高及公司治理能力強(qiáng)的企業(yè)提供更多的資金支持，助力企業(yè)實(shí)現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型。（4）根據(jù)異質(zhì)性分析結(jié)果，企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身發(fā)展情況、所處經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境、社會(huì)需求及國家要求等因素及時(shí)調(diào)整企業(yè)可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略和ESG信息披露強(qiáng)度。一方面，大規(guī)模、高新技術(shù)、高市場競爭程度及新《環(huán)保法》實(shí)施后的企業(yè)應(yīng)順應(yīng)國家政策要求和市場需求，貫徹綠色可持續(xù)發(fā)展理念，不斷提升ESG信息披露水平，增強(qiáng)可持續(xù)發(fā)展能力，以爭取外部關(guān)鍵資源。另一方面，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)“綠色發(fā)展”“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)”理念，充分利用自身競爭優(yōu)勢，提高核心競爭力，并主動(dòng)加強(qiáng)自身ESG建設(shè)，不斷改善ESG信息披露表現(xiàn)，贏得利益相關(guān)者的青睞，持續(xù)增強(qiáng)自身綠色創(chuàng)新能力，實(shí)現(xiàn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。