招股說明書中風(fēng)險(xiǎn)因素有效披露的分析

王琦

證券發(fā)行注冊(cè)制的本質(zhì)是通過充分的信息披露將判斷證券價(jià)值的權(quán)利交由投資者行使。投資者在評(píng)估證券價(jià)值時(shí)，需要同時(shí)獲知影響公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的有利因素和不利因素。發(fā)行人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素（risk factors）的披露，旨在告知投資者潛在風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，為投資者評(píng)估證券價(jià)值提供有效信息。證監(jiān)會(huì)明確要求招股說明書披露對(duì)發(fā)行人及證券發(fā)行產(chǎn)生重大不利影響的所有風(fēng)險(xiǎn)因素，以確保投資者在充分知悉投資風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上作出理性決策。

強(qiáng)制發(fā)行人披露風(fēng)險(xiǎn)因素的政策原因

風(fēng)險(xiǎn)因素屬于投資者決策必需的信息

2019年修改的《證券法》在總結(jié)注冊(cè)制改革試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，在立法層面正式確立證券發(fā)行注冊(cè)制?！巴七M(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，其本質(zhì)是以信息披露為中心，由市場(chǎng)參與各方對(duì)發(fā)行人的資產(chǎn)質(zhì)量、投資價(jià)值作出判斷，發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用?！薄靶鹿砂l(fā)行注冊(cè)制的核心內(nèi)涵是以發(fā)行人信息披露為中心，中介機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性進(jìn)行把關(guān)，監(jiān)管部門對(duì)發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)的申請(qǐng)文件進(jìn)行合規(guī)性審核，不判斷企業(yè)盈利能力，在充分信息披露的基礎(chǔ)上，由投資者自行判斷企業(yè)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)，自主作出投資決策?！弊?cè)制改變了核準(zhǔn)制下由監(jiān)管機(jī)關(guān)在證券市場(chǎng)準(zhǔn)入階段對(duì)證券價(jià)值進(jìn)行把關(guān)的做法，試圖通過充分的信息披露為投資者自行決策提供真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的事實(shí)依據(jù)。

在注冊(cè)制下，投資者自行決策是風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)的前提條件；而投資者能夠自行作出理性決策的基礎(chǔ)是其能夠獲取一切與證券價(jià)值判斷有關(guān)的信息。判斷證券價(jià)值需要綜合考量能夠?qū)窘?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響的重大因素，包括有利信息和不利信息?？赡軐?duì)公司未來經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大影響的趨勢(shì)、事件在本質(zhì)上屬于預(yù)測(cè)，傳統(tǒng)上監(jiān)管機(jī)關(guān)要求發(fā)行人明確陳述可能對(duì)未來經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響的可預(yù)見風(fēng)險(xiǎn)，而拒絕在招股說明書中列入可能對(duì)收益或利潤(rùn)產(chǎn)生有利影響的可預(yù)見發(fā)展。這一政策反映的觀點(diǎn)是《證券法》應(yīng)當(dāng)保護(hù)投資者免于遭受實(shí)際損失而不是免于喪失交易機(jī)會(huì)。因此，負(fù)面性質(zhì)的預(yù)測(cè)是必要的，但正面性質(zhì)的預(yù)測(cè)有可能被認(rèn)為具有誤導(dǎo)性。風(fēng)險(xiǎn)因素的揭示能夠警示投資者關(guān)注公司進(jìn)行投資的潛在風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，降低投資者自行閱讀招股說明書并分析投資風(fēng)險(xiǎn)的難度，要求投資者自行決策、自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的制度邏輯也因此更加順暢。

強(qiáng)制披露更能充分揭示投資風(fēng)險(xiǎn)

風(fēng)險(xiǎn)因素的遺漏或虛假記載可能構(gòu)成虛假陳述，從而導(dǎo)致相應(yīng)的法律責(zé)任。理論上，對(duì)于影響公司業(yè)績(jī)的不利信息，管理層有動(dòng)力提供收益不足的早期預(yù)警，以降低訴訟的可能性和預(yù)期成本。盡管及時(shí)披露不利信息未必能夠完全阻止訴訟，但能夠降低解決訴訟的預(yù)期成本。通常，發(fā)行人被提起證券欺詐訴訟的可能性越大，其自愿披露風(fēng)險(xiǎn)因素的預(yù)期收益就越大。在法律責(zé)任機(jī)制有效運(yùn)行的情況下，發(fā)行人出于降低訴訟成本的考慮，愿意主動(dòng)披露影響公司業(yè)務(wù)及其證券的潛在風(fēng)險(xiǎn)。但是，《證券法》仍然將重大風(fēng)險(xiǎn)因素納入強(qiáng)制披露范疇，這一立法抉擇有其現(xiàn)實(shí)合理性。

不太可能被起訴的公司，在權(quán)衡披露風(fēng)險(xiǎn)因素可能帶來的成本和預(yù)期收益時(shí)，幾乎沒有動(dòng)力討論有意義的風(fēng)險(xiǎn)因素。而且，風(fēng)險(xiǎn)因素本身能夠揭示公司的劣勢(shì)和潛在的不利結(jié)果，這類信息可能會(huì)被對(duì)手和投資者利用，從而給管理者的職業(yè)生涯帶來負(fù)面影響。公司可能權(quán)衡披露的成本與收益后，選擇將風(fēng)險(xiǎn)因素降至最低的披露程度。因此，發(fā)行人出于各種考慮可能不會(huì)自愿披露充分的風(fēng)險(xiǎn)因素。而在強(qiáng)制披露制度下，不論公司被提起訴訟的風(fēng)險(xiǎn)高或低，發(fā)行人都必須披露影響公司經(jīng)營(yíng)的所有重大風(fēng)險(xiǎn)因素。隨著低風(fēng)險(xiǎn)公司加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)因素披露，高、低訴訟風(fēng)險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)因素披露的差異將縮小。這能夠增加不同公司之間信息披露的可比性，為投資者作出理性投資決策提供更為充分的依據(jù)。

美國(guó)證券法風(fēng)險(xiǎn)因素披露的制度演進(jìn)

“S-K條例”中風(fēng)險(xiǎn)因素披露條款的演變

在美國(guó)，風(fēng)險(xiǎn)因素的披露要求最初由美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）通過“S-K條例”（Regulation S-K）中的“§229.503（c）”加以確立。SEC的工作人員在相關(guān)研究報(bào)告中解釋了“§229.503（c）”關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)因素披露規(guī)則的發(fā)展歷史，指出“S-K條例”中加入的風(fēng)險(xiǎn)因素披露要求來自于注冊(cè)申請(qǐng)書適用的早期指導(dǎo)。隨后，該規(guī)定又增加了“風(fēng)險(xiǎn)因素”標(biāo)題和簡(jiǎn)明易懂的披露要求。風(fēng)險(xiǎn)因素披露最初只適用于發(fā)行新證券的公司，2005年，SEC將披露范圍擴(kuò)大到定期公司報(bào)告。SEC在表格“10-K”中增加了“1A”項(xiàng)，要求大多數(shù)上市公司每年披露風(fēng)險(xiǎn)因素，并根據(jù)需要在表格“10-Q”中每季度更新一次。其中，“§229.503（c）”確立的標(biāo)準(zhǔn)適用于注冊(cè)申請(qǐng)書和年度報(bào)告，而季度報(bào)告中的披露僅限于年度披露的“重大變化”。SEC并不鼓勵(lì)在季度報(bào)告中非必要地重述風(fēng)險(xiǎn)因素，而是試圖通過減少冗余提高季度定期報(bào)告的效用，從而使閱讀者能夠?qū)Ｗ⒂谛滦畔ⅰ?/p>

2019年，SEC將風(fēng)險(xiǎn)因素的披露從“§229.503（c）”轉(zhuǎn)移到“§229.105”，并對(duì)原有規(guī)定的內(nèi)容進(jìn)行了較大修改。例如，“§229.503（c）”列舉規(guī)定了風(fēng)險(xiǎn)因素的具體例子，包括公司缺乏經(jīng)營(yíng)歷史、公司近期缺乏盈利業(yè)務(wù)、公司的財(cái)務(wù)狀況、公司業(yè)務(wù)或計(jì)劃中的業(yè)務(wù)、公司的普通股證券或可轉(zhuǎn)換成普通股的證券或可行使的普通股證券缺乏市場(chǎng)等。SEC認(rèn)為，列出這些風(fēng)險(xiǎn)因素將導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)因素披露向列出的領(lǐng)域傾斜，忽視了報(bào)告重大信息的原則精神。偏離原則性的風(fēng)險(xiǎn)因素披露也導(dǎo)致了對(duì)“錨定”（anchoring）心理現(xiàn)象的擔(dān)憂。有證據(jù)表明，投資者依賴于他們閱讀的第一條信息。發(fā)行人忽視披露風(fēng)險(xiǎn)因素信息的先后順序可能損害風(fēng)險(xiǎn)因素披露的目的，因?yàn)橥顿Y者可能認(rèn)為最先列示的信息是最重要的信息。因此，SEC在“§229.105”中刪除了關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)因素的列舉性規(guī)定。

風(fēng)險(xiǎn)因素披露條款的規(guī)范要點(diǎn)

“§229.105”在很大程度上重塑了“S-K條例”中的風(fēng)險(xiǎn)因素披露規(guī)則，重點(diǎn)針對(duì)以下方面進(jìn)行了更改。

招股說明書中披露的風(fēng)險(xiǎn)因素若超過15頁，則需要披露風(fēng)險(xiǎn)因素的摘要。摘要應(yīng)當(dāng)簡(jiǎn)要說明每種風(fēng)險(xiǎn)如何影響發(fā)行人或其證券。若風(fēng)險(xiǎn)因素包含在注冊(cè)申請(qǐng)書中，必須緊跟“§229.503”要求的摘要部分；若不包括摘要部分，風(fēng)險(xiǎn)因素部分必須緊跟在招股說明書的封面之后，或緊跟在封面之后的定價(jià)信息部分。同時(shí)，SEC對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)因素摘要的格式作出規(guī)定，試圖避免摘要過于冗長(zhǎng)或投資者忽視完整的風(fēng)險(xiǎn)因素陳述。由于風(fēng)險(xiǎn)因素的摘要不要求包含所有風(fēng)險(xiǎn)因素，因此發(fā)行人可能會(huì)優(yōu)先考慮某些風(fēng)險(xiǎn)而忽略其他風(fēng)險(xiǎn)。盡管如此，主要風(fēng)險(xiǎn)的摘要將幫助投資者快速瀏覽超過15頁的冗長(zhǎng)信息，并提高披露信息對(duì)投資者的可讀性和實(shí)用性。而且，摘要有助于增強(qiáng)投資者處理相關(guān)信息的能力，并將使發(fā)行人專注于披露重大風(fēng)險(xiǎn)。

披露重大性的風(fēng)險(xiǎn)因素（material factors）。披露投資者最重視的風(fēng)險(xiǎn)因素能夠幫助他們作出更有效的投資決策。自1964年以來，SEC在風(fēng)險(xiǎn)因素披露方面一直使用“最重要”（most significant）一詞。隨著重大性（materiality）概念在聯(lián)邦證券法中獲得普遍適用，繼續(xù)采用“最重要”這一術(shù)語顯得不合時(shí)宜。因此，“§229.105”采用“重大性”概念對(duì)發(fā)行人應(yīng)予披露的風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行限定。重大性標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)為，“如果存在實(shí)質(zhì)的可能性令一個(gè)理性投資者在作出決定時(shí)認(rèn)為該信息是重要的，或者一個(gè)理性投資者認(rèn)為該信息將會(huì)顯著改變可獲取信息的完整組合（total mix of information），那么該信息就具有重大性”。重大性標(biāo)準(zhǔn)的采用能夠促使風(fēng)險(xiǎn)因素披露更加符合每個(gè)發(fā)行人的特定情況，減少一般性風(fēng)險(xiǎn)因素的披露并縮短討論風(fēng)險(xiǎn)因素的時(shí)間，從而使投資者和發(fā)行人同時(shí)受益。

要求發(fā)行人在相關(guān)標(biāo)題下整理風(fēng)險(xiǎn)因素。SEC在“S-K條例”中規(guī)定，在適當(dāng)情況下，在“風(fēng)險(xiǎn)因素”標(biāo)題下提供對(duì)發(fā)行人進(jìn)行投資或提供投機(jī)性或高風(fēng)險(xiǎn)的重大因素的討論。討論必須用相關(guān)的標(biāo)題有邏輯地進(jìn)行組織，每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)描述風(fēng)險(xiǎn)的小標(biāo)題下列出。不鼓勵(lì)介紹可能一般性適用于任何發(fā)行人或任何產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，但如果出現(xiàn)了一般的風(fēng)險(xiǎn)因素，需要在風(fēng)險(xiǎn)因素部分末尾的“一般風(fēng)險(xiǎn)因素”（general risk factors）標(biāo)題下披露它們。組織良好的風(fēng)險(xiǎn)因素披露能夠更突出重大風(fēng)險(xiǎn)，幫助那些沒有時(shí)間審查和分析公開信息的投資者作出更有效的投資決策。SEC鼓勵(lì)發(fā)行人調(diào)整其風(fēng)險(xiǎn)因素披露，以強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)與發(fā)行人或證券發(fā)行的具體關(guān)系，從而避免將風(fēng)險(xiǎn)包括在一般風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)題下。這有助于解決風(fēng)險(xiǎn)因素披露的冗長(zhǎng)和一般性問題，使風(fēng)險(xiǎn)因素披露更方便投資者使用，并提高該信息的可讀性。

風(fēng)險(xiǎn)因素披露規(guī)則的比較及啟示

規(guī)范模式：原則性要求與規(guī)定性要求的立法抉擇

SEC對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)因素的披露采用原則性要求（principles-based requirements）而非規(guī)定性要求（prescriptive requirements）。規(guī)定性要求采用明線、定量或其他門檻來確定何時(shí)需要披露，或要求發(fā)行人披露相同類型的信息。而原則性要求為發(fā)行人提供了一定的靈活性，由發(fā)行人確定某些信息是否重要以及如何披露此類信息。相較而言，規(guī)定性要求可能導(dǎo)致對(duì)投資決策不重要的信息被披露，提高發(fā)行人的發(fā)行成本。而原則性要求能夠消除非重大信息的披露，提高信息披露的可讀性和簡(jiǎn)明性，使投資者能夠?qū)Ｗ⒂趯?duì)了解發(fā)行人業(yè)務(wù)具有重大意義的信息，減輕發(fā)行人的合規(guī)負(fù)擔(dān)并使投資者受益。

我國(guó)《證券法》對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)因素的披露兼采原則性要求與規(guī)定性要求。證券監(jiān)管規(guī)則在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素披露作出原則性規(guī)定的同時(shí)，具體列舉了發(fā)行人應(yīng)予披露的風(fēng)險(xiǎn)類型?！犊苿?chuàng)板公司招股說明書》（證監(jiān)會(huì)公告〔2019〕6號(hào)）與《創(chuàng)業(yè)板公司招股說明書》（證監(jiān)會(huì)公告〔2020〕31號(hào)）均于第32條規(guī)定“發(fā)行人應(yīng)遵循重要性原則按順序簡(jiǎn)明易懂地披露可能直接或間接對(duì)發(fā)行人及本次發(fā)行產(chǎn)生重大不利影響的所有風(fēng)險(xiǎn)因素”，并于第33條列舉規(guī)定了發(fā)行人應(yīng)予披露的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等事項(xiàng)。

規(guī)定性要求需要發(fā)行人自我判斷的事項(xiàng)較少，能夠增強(qiáng)信息的可比性和可驗(yàn)證性，但可能因發(fā)行人之間差異較大而導(dǎo)致特定指標(biāo)的不適當(dāng)比較。原則性要求允許或鼓勵(lì)發(fā)行人提供更有針對(duì)性的信息，披露更符合發(fā)行人管理層及其業(yè)務(wù)模式的個(gè)性化信息。發(fā)行人可以相對(duì)靈活地確定某些信息是否重要，從而降低合規(guī)成本。原則性要求更適合于不同公司之間差異較大的披露主題，因?yàn)榇藭r(shí)更標(biāo)準(zhǔn)化的規(guī)定性要求難以促使公司披露自身特有的個(gè)性化信息。鑒于風(fēng)險(xiǎn)因素的最佳披露水平在不同發(fā)行人之間的差異較大，采用更靈活的原則性要求更有利于相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的適當(dāng)披露。

風(fēng)險(xiǎn)類型：著重披露特有風(fēng)險(xiǎn)而非一般性風(fēng)險(xiǎn)

在招股說明書中包含風(fēng)險(xiǎn)因素的主要目的是確保投資者在充分知情的基礎(chǔ)上評(píng)估證券價(jià)值并作出投資決定。發(fā)行人特定的風(fēng)險(xiǎn)因素是招股說明書中風(fēng)險(xiǎn)揭示的重要內(nèi)容。發(fā)行人披露的風(fēng)險(xiǎn)因素往往與其行業(yè)中其他公司的風(fēng)險(xiǎn)因素相似，沒有根據(jù)自身情況和特定風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行調(diào)整。有證據(jù)表明，上市公司披露的風(fēng)險(xiǎn)因素內(nèi)容極為重要，投資者受益于更具體的風(fēng)險(xiǎn)因素披露?？梢越梃b美國(guó)聯(lián)邦證券法“§229.105”，要求發(fā)行人警示潛在投資者對(duì)其證券進(jìn)行投資所具有的最重要的風(fēng)險(xiǎn)因素。同時(shí)，發(fā)行人應(yīng)剔除任何實(shí)體所共有的風(fēng)險(xiǎn)因素，著重披露針對(duì)發(fā)行人自身的特有風(fēng)險(xiǎn)。有效的風(fēng)險(xiǎn)因素披露可以幫助投資者更好地管理其風(fēng)險(xiǎn)敞口。

在注冊(cè)制改革實(shí)踐中，《科創(chuàng)板公司招股說明書》與《創(chuàng)業(yè)板公司招股說明書》均要求發(fā)行人結(jié)合企業(yè)自身特點(diǎn)充分披露可能對(duì)公司產(chǎn)生重大不利影響的各種風(fēng)險(xiǎn)因素。同時(shí)，發(fā)行人應(yīng)在招股說明書顯要位置提示科創(chuàng)板投資風(fēng)險(xiǎn)，聲明科創(chuàng)板“市場(chǎng)具有較高的投資風(fēng)險(xiǎn)?？苿?chuàng)板公司具有研發(fā)投入大、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高、業(yè)績(jī)不穩(wěn)定、退市風(fēng)險(xiǎn)高等特點(diǎn)，投資者面臨較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。”由此可見，招股說明書披露的風(fēng)險(xiǎn)因素包括一般性風(fēng)險(xiǎn)因素和特定的風(fēng)險(xiǎn)因素，其披露重點(diǎn)聚焦于發(fā)行人及其證券所特有并且對(duì)于作出理性投資決定具有重大性的風(fēng)險(xiǎn)。

招股說明書不應(yīng)包含僅可作為免責(zé)聲明的一般性風(fēng)險(xiǎn)因素，因其可能掩藏投資者應(yīng)當(dāng)知曉的更具體的風(fēng)險(xiǎn)因素，從而妨礙招股說明書以易于分析、簡(jiǎn)明和可理解的形式展示信息。環(huán)境、社會(huì)和治理情況也可以構(gòu)成發(fā)行人及其證券的特定和重大風(fēng)險(xiǎn)，在這種情況下也應(yīng)予以披露。發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)在制備招股說明書時(shí)應(yīng)當(dāng)根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)因素發(fā)生的概率和預(yù)期負(fù)面影響的大小，評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)因素的重大性，對(duì)每一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)因素予以適當(dāng)描述，說明其如何影響發(fā)行人及其證券。此外，發(fā)行人所選擇的有限數(shù)量的風(fēng)險(xiǎn)因素應(yīng)當(dāng)被包含在招股說明書摘要里。

披露順序：風(fēng)險(xiǎn)因素列示的靈活性

發(fā)行人忽視其披露風(fēng)險(xiǎn)因素信息的先后順序，可能會(huì)損害風(fēng)險(xiǎn)因素披露的目的，因?yàn)橥顿Y者可能認(rèn)為最早列示的信息是最重要的?！犊苿?chuàng)板公司招股說明書》與《創(chuàng)業(yè)板公司招股說明書》第32條要求“發(fā)行人應(yīng)以方便投資者投資決策參考的原則對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行分類列示”?！蛾P(guān)于注冊(cè)制下提高招股說明書信息披露質(zhì)量的指導(dǎo)意見》要求發(fā)行人及中介機(jī)構(gòu)披露重要性的確定標(biāo)準(zhǔn)和依據(jù)，避免簡(jiǎn)單按照招股說明書內(nèi)容與格式準(zhǔn)則的順序機(jī)械地進(jìn)行披露，并充分利用索引和附件等方式，對(duì)招股說明書中的共性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行適當(dāng)精簡(jiǎn)。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)因素的披露順序，監(jiān)管機(jī)構(gòu)允許發(fā)行人根據(jù)所披露信息的相關(guān)性，在相關(guān)標(biāo)題下披露風(fēng)險(xiǎn)因素，以便閱讀者輕松瀏覽和理解潛在風(fēng)險(xiǎn)的不同領(lǐng)域。發(fā)行人可以靈活地選擇最有效的方式對(duì)其披露的重大風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行排序，以強(qiáng)調(diào)某些風(fēng)險(xiǎn)因素的相對(duì)重要性。

結(jié)語

風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)于發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、業(yè)務(wù)穩(wěn)定性及未來發(fā)展具有潛在的不利影響，系投資者準(zhǔn)確判斷證券價(jià)值的重要依據(jù)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)強(qiáng)制發(fā)行人披露對(duì)公司及其證券發(fā)行產(chǎn)生重大不利影響的所有風(fēng)險(xiǎn)因素，并致力于提升風(fēng)險(xiǎn)因素披露的有效性，可以使風(fēng)險(xiǎn)披露真正發(fā)揮警示投資風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)理性決策的作用。證券監(jiān)管規(guī)則理應(yīng)對(duì)其規(guī)范模式、披露內(nèi)容以及披露順序等事項(xiàng)作出合理規(guī)定，以切實(shí)保障普通投資者的合法權(quán)益。

（本文受中國(guó)社會(huì)科學(xué)院博士后創(chuàng)新項(xiàng)目資助）

（作者單位：中國(guó)社會(huì)科學(xué)院法學(xué)研究所商法室）

責(zé)任編輯：楊生恒