風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的互動(dòng)耦合機(jī)制

【摘 要】 風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響是一個(gè)頗具爭議的問題，盡管學(xué)術(shù)界從機(jī)會(huì)主義和效率主義兩個(gè)不同視角對(duì)此做了研究，但是風(fēng)險(xiǎn)投資影響企業(yè)創(chuàng)新的機(jī)制并未得到圓滿的回答。文章在系統(tǒng)回顧學(xué)術(shù)界關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新相互關(guān)系的一系列研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，借鑒物理學(xué)的“耦合”理論，從“信任”這一非正式制度的視角出發(fā)，全面分析了信任嵌入性特征影響風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的匹配、協(xié)同和動(dòng)力三個(gè)互動(dòng)耦合機(jī)制，以及三個(gè)機(jī)制之間的相互關(guān)系，從一個(gè)特殊的視角揭示了風(fēng)險(xiǎn)投資影響企業(yè)創(chuàng)新的機(jī)理與路徑。研究表明，當(dāng)信任以“嵌入”的形式存在于風(fēng)險(xiǎn)投資主體與企業(yè)創(chuàng)新行為時(shí)，信任嵌入性對(duì)激發(fā)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新動(dòng)機(jī)和加大風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)資本投入，實(shí)現(xiàn)微觀企業(yè)成長、風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)發(fā)展以及國家創(chuàng)新戰(zhàn)略落地至關(guān)重要。最后從資本市場發(fā)展變化的角度，進(jìn)一步展望了未來對(duì)這一問題深入研究的空間。

【關(guān)鍵詞】 風(fēng)險(xiǎn)投資； 企業(yè)創(chuàng)新； 信任嵌入； 互動(dòng)耦合機(jī)制

【中圖分類號(hào)】 F273.1? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A? 【文章編號(hào)】 1004-5937（2023）09-0002-07

一、問題提出

黨的二十大報(bào)告指出，要堅(jiān)持創(chuàng)新在我國現(xiàn)代化建設(shè)全局中的核心地位，強(qiáng)化企業(yè)科技創(chuàng)新主體地位，營造有利于科技型中小微企業(yè)成長的良好環(huán)境，推動(dòng)創(chuàng)新鏈、產(chǎn)業(yè)鏈、資金鏈、人才鏈的深度融合。風(fēng)險(xiǎn)投資作為推動(dòng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)持續(xù)成長與創(chuàng)新的最主要資金來源，享有“智慧資本”與“企業(yè)成長發(fā)動(dòng)機(jī)”的美譽(yù)，對(duì)于優(yōu)化配置創(chuàng)新資源、營造創(chuàng)新氛圍、激發(fā)創(chuàng)新活力、增強(qiáng)自主創(chuàng)新能力、形成具有全球競爭力的開放創(chuàng)新生態(tài)具有重要的作用。根據(jù)《中國研發(fā)經(jīng)費(fèi)報(bào)告（2022）》，2022年我國研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入達(dá)30 870億元，首次突破3萬億大關(guān)。雖然基礎(chǔ)創(chuàng)新和原始創(chuàng)新不斷加強(qiáng)，一些關(guān)鍵核心技術(shù)也已實(shí)現(xiàn)突破，但是，推進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展還存在一些卡點(diǎn)瓶頸。因此，如何更有效地發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)投資的積極作用，服務(wù)企業(yè)創(chuàng)新，進(jìn)而促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，在理論上和實(shí)踐中具有重要意義。

對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資如何影響企業(yè)創(chuàng)新，已有研究主要從風(fēng)險(xiǎn)投資失敗容忍度、分階段投資策略、風(fēng)險(xiǎn)投資聯(lián)合投資模式等角度進(jìn)行闡釋。首先，從風(fēng)險(xiǎn)投資失敗容忍度視角看，風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)失敗的容忍使得創(chuàng)業(yè)企業(yè)有機(jī)會(huì)克服初創(chuàng)階段的成長困境，充分發(fā)揮企業(yè)自身的創(chuàng)新潛能。Tian

et al.[1]研究發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)失敗的容忍度越大，在其支持下上市的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新精神越強(qiáng)，也越能促進(jìn)被投資企業(yè)創(chuàng)新。風(fēng)險(xiǎn)投資的參與不僅提升了企業(yè)創(chuàng)新投入的可持續(xù)性，還有助于提高企業(yè)管理者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，進(jìn)而對(duì)企業(yè)創(chuàng)新有積極影響[2]。其次，從風(fēng)險(xiǎn)投資聯(lián)合投資模式視角看，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資選擇聯(lián)合投資模式時(shí)，各風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)掌握的信息增多，緩解了信息不對(duì)稱，增加了項(xiàng)目成功的可能性，還有助于實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)降低投資失敗帶來的損失。與單獨(dú)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)相比，風(fēng)險(xiǎn)投資的聯(lián)合投資模式對(duì)企業(yè)創(chuàng)新能力的影響具有以下三方面優(yōu)勢：第一，資金優(yōu)勢。Megginson et al.[3]認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)是具有豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和超強(qiáng)的專業(yè)能力的成熟投資者，當(dāng)兩個(gè)及以上的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)同時(shí)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)，會(huì)向外部投資者傳達(dá)企業(yè)發(fā)展?jié)摿^好的信號(hào)，起到了良好的認(rèn)證作用。因此，聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資模式有利于減少外部投資者與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間的信息不對(duì)稱，降低融資成本，從而為創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)提供強(qiáng)有力的資金支持[4]。第二，風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)優(yōu)勢。聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資模式可以實(shí)現(xiàn)投資伙伴間分散、共擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，提高投資人對(duì)創(chuàng)新失敗的承受能力[5]。因此，與單獨(dú)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)相比，聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資模式更能容忍企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的失敗，有利于創(chuàng)業(yè)企業(yè)獲得突破性的創(chuàng)新成果。第三，增值服務(wù)優(yōu)勢。Brander et al.[6]認(rèn)為，不同的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)可能在人力資源、社會(huì)資本、網(wǎng)絡(luò)關(guān)系和管理經(jīng)驗(yàn)等不同方面具備優(yōu)勢，對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供全方位的支持與指導(dǎo)。根據(jù)資源基礎(chǔ)理論，聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資模式融合了不同風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)成員之間的優(yōu)勢資源，其成員各自所擁有的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系、知識(shí)等都可以為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供更好的監(jiān)督、管理和指導(dǎo)，從而提高創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出能力和創(chuàng)新效率。最后，從風(fēng)險(xiǎn)投資分階段投資策略視角看，作為資金的供給方，無論是在投資前的篩選階段還是投資后的管理階段，由于信息不對(duì)稱和未來收益不確定性風(fēng)險(xiǎn)的存在，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為了減少委托代理問題會(huì)主動(dòng)采取各種各樣的投資策略。分階段投資就是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為了緩解委托代理問題的一種投資策略選擇[7]。根據(jù)所投資項(xiàng)目的進(jìn)度，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)會(huì)分階段、多次向被投資企業(yè)注入投資資金[8]，可以有效激勵(lì)企業(yè)管理者加大創(chuàng)新力度，提升企業(yè)創(chuàng)新能力。分階段投資策略在有效緩解被投資企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)面臨的融資約束問題的同時(shí)，還大大降低了風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)本身的投資風(fēng)險(xiǎn)[9]，打造了風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)雙贏的局面，有利于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新。

從現(xiàn)有文獻(xiàn)可以看出，一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)可以為創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)提供充足的資金支持、額外的增值服務(wù)以及風(fēng)險(xiǎn)分散的途徑；另一方面，企業(yè)創(chuàng)新帶來的成果又為風(fēng)險(xiǎn)投資提供項(xiàng)目源、創(chuàng)造投資回報(bào)。然而，要實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資與創(chuàng)業(yè)企業(yè)雙贏合作，需要解決的最突出問題就是緩解雙方在投資過程中面臨的高風(fēng)險(xiǎn)、不確定性和信息不對(duì)稱。盡管有投資合同作為保障，但是由于契約的不完備性，以及契約本身就是一種不信任的信號(hào)，過度使用契約這類正式制度安排可能會(huì)誘發(fā)一方或雙方的機(jī)會(huì)主義行為[10]。作為正式制度的替代機(jī)制，非正式制度是在長期社會(huì)互動(dòng)中逐漸形成的行為準(zhǔn)則，該行為準(zhǔn)則是得到社會(huì)廣泛認(rèn)可和遵守的，且非正式制度通過影響個(gè)體的意識(shí)形態(tài)、價(jià)值觀念、行為方式等來促進(jìn)正式制度的有效實(shí)施。因此，建立信任機(jī)制緩解交易雙方的信息不對(duì)稱和代理問題，是風(fēng)險(xiǎn)投資過程中必不可少的替代性非正式制度安排。信任是對(duì)另一方意圖和行為抱有正面期待而愿意處于一種容易遭受損失位置的意圖所構(gòu)成的心理狀態(tài)[11]。作為一種重要的非正式制度安排，信任是經(jīng)濟(jì)發(fā)展與金融市場重要的基礎(chǔ)性因素[12]，是經(jīng)濟(jì)建設(shè)和運(yùn)行的“潤滑劑”，更是商業(yè)活動(dòng)中不可或缺的公共道德。Fukuyama[13]、Putnam et al.[14]認(rèn)為信任是社會(huì)資本的重要表現(xiàn)形式，是企業(yè)為了產(chǎn)生有利效果并避免囚徒困境而進(jìn)行社會(huì)合作的一種傾向。通過信任嵌入，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的耦合，兩者相互作用、彼此影響，形成一種動(dòng)態(tài)、復(fù)雜的互動(dòng)關(guān)系。

耦合是兩個(gè)或者兩個(gè)以上的系統(tǒng)通過交互作用而相互影響，從而聯(lián)合起來，實(shí)現(xiàn)相互協(xié)調(diào)、相互依賴和相互促進(jìn)的良性動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)，其概念來源于物理現(xiàn)象[15]。企業(yè)創(chuàng)新的根本目的在于追求企業(yè)價(jià)值最大化，但是，創(chuàng)新活動(dòng)具有高風(fēng)險(xiǎn)、高投入和長周期等特點(diǎn)，充足的資金是企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)和可持續(xù)發(fā)展不可或缺的支持和保障，有限的企業(yè)內(nèi)源融資很難為企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)提供長期且持續(xù)的資金支持[16]。作為資本逐利型的投資機(jī)構(gòu)，風(fēng)險(xiǎn)投資擁有龐大的資金池和精準(zhǔn)的投資眼光，為實(shí)現(xiàn)資本增值，必須不斷找尋投資機(jī)會(huì)[17]。風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入企業(yè)，其最終的目的是助力企業(yè)成長、提升企業(yè)價(jià)值后，通過IPO或收購兼并等其他方式退出，賺取超額的投資收益[9]。由此可見，高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的風(fēng)險(xiǎn)投資模式與企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的資金需求特征相匹配[18]，且“資本增值”動(dòng)因是風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)耦合的基礎(chǔ)?？梢?，信任會(huì)以“嵌入”的形式普遍存在于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)中并影響著經(jīng)濟(jì)主體的各種行為，深入挖掘信任嵌入性特征是如何促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合，對(duì)激發(fā)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新動(dòng)機(jī)和加大風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)資本投入，實(shí)現(xiàn)微觀企業(yè)成長、風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)發(fā)展以及國家創(chuàng)新戰(zhàn)略落地至關(guān)重要。

二、信任嵌入視角下風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的機(jī)制分析

（一）信任嵌入性解析

作為一種重要的正式制度安排，契約在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的交流互動(dòng)中具有重要作用。一份恰當(dāng)?shù)钠跫s不僅能夠促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)雙方交易的達(dá)成，還能夠有效防止?jié)撛诘臋C(jī)會(huì)主義行為且有利于交易雙方合作關(guān)系的深入持續(xù)。然而，由于契約存在不完備性、對(duì)未來事件缺乏預(yù)見性等固有缺陷，導(dǎo)致僅簡單地依靠契約對(duì)交易雙方的機(jī)會(huì)主義行為加以約束并不完全有效；相反，過度使用契約甚至可能會(huì)阻礙交易雙方合作關(guān)系的進(jìn)一步協(xié)調(diào)，成為制約企業(yè)發(fā)展的“枷鎖”。在關(guān)系型社會(huì)中，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)彼此間的信任在雙方合作關(guān)系中就顯得尤為重要。已有研究表明，信任的交易成本要遠(yuǎn)低于締結(jié)契約的交易成本[12]，信任可以部分地替代正式契約[19]。尤其是當(dāng)正式契約過于復(fù)雜時(shí)，作為非正式制度的信任能發(fā)揮更加重要的作用。隨著知識(shí)、技術(shù)等專用性投資的增加，越來越多的談判細(xì)節(jié)不可能全部體現(xiàn)在合同中，導(dǎo)致契約的不完備，而交易雙方的信任可以減少時(shí)間談判成本及交易成本，促進(jìn)雙方交易的實(shí)現(xiàn)。因此，信任又可以作為契約的必要補(bǔ)充。由此可見，信任能夠降低交易過程中的信息搜尋成本、契約簽訂和履行成本，是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間良好合作關(guān)系形成的重要推動(dòng)力量。

信任具有路徑依賴的特征，其原因在于信任的產(chǎn)生和形成具有嵌入性[20]?！扒度胄岳碚摗闭J(rèn)為，任何人或事物都不是孤立存在的，而是嵌入于社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)當(dāng)中[21]。作為“嵌入性理論”的提出者，格拉諾維特將嵌入分為“結(jié)構(gòu)性嵌入”和“關(guān)系性嵌入”①。信任產(chǎn)生于社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，因此信任不僅可以成為關(guān)系和網(wǎng)絡(luò)的嵌入機(jī)制影響著各種經(jīng)濟(jì)行為，同時(shí)信任也可以作用于經(jīng)濟(jì)行為并“嵌入”其中。在風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的互動(dòng)耦合中，信任嵌入性特征既影響作為投資者的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)行為，也影響被投資對(duì)象的創(chuàng)業(yè)企業(yè)行為。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間形成相互信任即“嵌入式信任機(jī)制”時(shí)，雙方對(duì)于正式契約制度的監(jiān)督實(shí)施依賴度下降，轉(zhuǎn)而通過基于信任的雙方私下溝通交流機(jī)制，降低信息不對(duì)稱和交易成本，既幫助風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)降低投資風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)資金供給，又拓展創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資渠道、提高資金獲取能力，從而促成交易雙方穩(wěn)定預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)投資交易。以往針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資行為的研究，雖然已關(guān)注到信息不對(duì)稱對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資策略等差異產(chǎn)生影響，但是并沒有深入挖掘產(chǎn)生這些差異的深層次原因及可能的應(yīng)對(duì)策略。如吳翠鳳等[22]的研究發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)更傾向于采取聯(lián)合投資和分階段投資的投資策略；黃福廣等[23]的研究認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間的地理距離會(huì)對(duì)投資交易行為產(chǎn)生重要的影響，與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的地理距離越遠(yuǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間交易達(dá)成的可能性越低。由此所引發(fā)的問題是，因信息不對(duì)稱而引發(fā)的投資策略差異甚至交易實(shí)現(xiàn)的可能性，作為促進(jìn)交易的替代性信任機(jī)制，是否可以有效解決上述影響風(fēng)險(xiǎn)投資市場效率的問題？具體的影響路徑有哪些？

（二）信任嵌入性促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的內(nèi)在機(jī)制

相互信任是搭建經(jīng)濟(jì)交易雙方和諧關(guān)系的基石，可以增強(qiáng)交易雙方獲取和共享信息的意愿，增加彼此間合作的可能性，實(shí)現(xiàn)“自我增強(qiáng)”的良性循環(huán)；隨著信任的逐步加強(qiáng)，通過交易雙方的良性互動(dòng)，形成信任的“自我增強(qiáng)”機(jī)制及“鎖定”效應(yīng)。下文將主要從匹配機(jī)制、協(xié)同機(jī)制與動(dòng)力機(jī)制等角度，探析信任嵌入性特征促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的內(nèi)在機(jī)制（見圖1）。首先，運(yùn)用博弈論方法，嘗試將信任子博弈引入創(chuàng)業(yè)投資雙邊道德風(fēng)險(xiǎn)模型，探析創(chuàng)業(yè)企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資之間如何實(shí)現(xiàn)交易對(duì)象“彼此選定”的市場均衡狀態(tài)及穩(wěn)定匹配機(jī)制。其次，從風(fēng)險(xiǎn)資本和創(chuàng)新資源“資本供求”的趨同性角度，揭示二者的目標(biāo)與利益協(xié)同；運(yùn)用協(xié)同效用原理和自組織原理，探究信任嵌入特征下風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)時(shí)空與功能“有序性”耦合的過程協(xié)同機(jī)制。最后，基于科學(xué)技術(shù)的變革趨勢、企業(yè)競爭態(tài)勢以及風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)新主體的利益目標(biāo)最大化驅(qū)動(dòng)等，是風(fēng)險(xiǎn)資本與創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新的主要?jiǎng)恿?，其核心是追求資本投資的增值回報(bào)及合理分配。從技術(shù)進(jìn)步、需求拉動(dòng)和政府規(guī)制等視角，揭示促進(jìn)信任嵌入特征下風(fēng)險(xiǎn)資本與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的動(dòng)力源。

1.信任嵌入性促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的匹配機(jī)制

假定在由風(fēng)險(xiǎn)中性的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與風(fēng)險(xiǎn)中性的創(chuàng)業(yè)企業(yè)構(gòu)成的資本市場中②，創(chuàng)業(yè)企業(yè)擁有技術(shù)、人力和創(chuàng)意等，但缺乏創(chuàng)新所需的初始資金來源；風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)擁有風(fēng)險(xiǎn)資本，需要搜尋有價(jià)值的投資目標(biāo)；創(chuàng)業(yè)企業(yè)希望獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的資金支持，風(fēng)險(xiǎn)投資希望通過對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資實(shí)現(xiàn)資本的增值；風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，而處于初創(chuàng)期的創(chuàng)業(yè)企業(yè)缺乏經(jīng)營管理經(jīng)驗(yàn)。投資前，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)通過盡職調(diào)查等手段對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行篩選，就投資項(xiàng)目未來的控制權(quán)和現(xiàn)金流分配等與創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行談判，雙方達(dá)成一致意見后簽訂契約；投資后，基于通過企業(yè)成長實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)的共同目標(biāo)訴求，創(chuàng)業(yè)企業(yè)努力提升自身經(jīng)營能力、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)則借助自身專業(yè)能力加強(qiáng)投資后的監(jiān)督與增值服務(wù)，但由于信息不對(duì)稱，可能會(huì)引發(fā)雙邊道德風(fēng)險(xiǎn)問題，如投資方的資金投入不足、投資方基于竊取創(chuàng)業(yè)企業(yè)的商業(yè)機(jī)密或技術(shù)的目的而進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資、創(chuàng)業(yè)企業(yè)獲取資金后的努力不足、創(chuàng)業(yè)企業(yè)為獲取資金而進(jìn)行的“業(yè)績粉飾”等。因此，在雙方反復(fù)的博弈過程中，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間通過不斷溝通交流、信息資源共享、目標(biāo)趨同，在溝通成本增加的同時(shí)，信任也隨之加深，逐步實(shí)現(xiàn)雙方“彼此選定”的市場均衡狀態(tài)。

根據(jù)以上分析建立如下假設(shè)：（1）假定博弈雙方（即風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)）均是理性的決策者，均以實(shí)現(xiàn)自身利益最大化為目標(biāo)；（2）博弈雙方可實(shí)施的策略有兩種：信任或者不信任，且信任的成本分別為C1、C2；（3）當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)兩者中的一個(gè)選擇“信任”策略或者“不信任”策略時(shí)，不管另一個(gè)選擇何種策略，博弈雙方都仍會(huì)獲得基本合作收益，分別為R1和R2。而當(dāng)博弈雙方都選擇“信任”策略時(shí)，此時(shí)雙方將會(huì)獲得協(xié)同收益，也即額外收益ΔΠ，用λ表示博弈雙方協(xié)同收益的分配系數(shù)（0≤λ≤1）。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)或者創(chuàng)業(yè)企業(yè)采用“不信任”策略時(shí)，不信任方將會(huì)由于信任方的知識(shí)溢出而獲取投機(jī)收益，分別為E1和E2。

依據(jù)以上各項(xiàng)假設(shè)可以得到風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間的博弈支付矩陣，如表1所示。

假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)投資選擇信任的概率為x（0

Uvc1=y（R1+λΔΠ-C1）+（1-y）（R1-C1）=yλΔΠ+R1-C1 （1）

當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)選擇不信任策略時(shí)，其期望收益為：

Uvc2=y（R1+E1）+（1-y）R1=yE1+R1（2）

風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的平均期望收益為：

Uvc=xUvc1+（1-x）Uvc2=x（yλΔΠ+R1-C1）+（1-x）（yE1+R1）（3）

同理，當(dāng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)選擇信任策略時(shí)，其期望收益為：

UVE1=x[R2+（1-λ）ΔΠ-C2]+（1-x）（R2-C2）=x（1-λ）ΔΠ+R2-C2（4）

當(dāng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)選擇不信任策略時(shí)，其期望收益為：

UVE2=x（R2+E2）+（1-x）R2=xE2+R2? ?（5）

創(chuàng)業(yè)企業(yè)的平均期望收益為：

UVE=yUVE1+（1-y）UVE2=y[x（1-λ）ΔΠ+R2-C2]+（1-y）（xE2+R2）（6）

為了促使博弈雙方能夠選擇相互信任策略以達(dá)到整體最優(yōu)，令dUvc/dx=0，dUVE/dy=0；求得均衡點(diǎn){C1/（λΔΠ-E1），C2 /（ΔΠ-λΔΠ-E2）}，即只有當(dāng)C1 /（λΔΠ-E1）=C2 /（ΔΠ-λΔΠ-E2）時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)雙方才有可能選擇相互信任。

風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的有效匹配既激發(fā)了風(fēng)險(xiǎn)投資的活力，又能扶持中小企業(yè)的發(fā)展，提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新能力[24]。信息不對(duì)稱可能會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)缺乏品質(zhì)優(yōu)良的投資資源，企業(yè)創(chuàng)新缺乏資金來源，資源得不到有效配置，難以形成風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的穩(wěn)定匹配機(jī)制。信任作為一種重要的非正式制度，可在一定程度上緩解風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間的信息不對(duì)稱，從而有利于形成風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的穩(wěn)定匹配機(jī)制[25-26]。

2.信任嵌入性促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的協(xié)同機(jī)制

從風(fēng)險(xiǎn)資本和企業(yè)創(chuàng)新“資本供求”的角度來看，作為資金的需求方，持續(xù)、有效的資金供給是企業(yè)創(chuàng)新取得成功的重要保障；作為資金的供給方，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)則通過支持創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)實(shí)現(xiàn)資本增值。不確定性高、周期性長以及投入大是企業(yè)創(chuàng)新所固有的特點(diǎn)，這些特點(diǎn)使得創(chuàng)業(yè)企業(yè)難以從銀行等傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)獲取資金，風(fēng)險(xiǎn)資本的供給則彌補(bǔ)了企業(yè)創(chuàng)新投入不足。風(fēng)險(xiǎn)資本供給越充分，則越有利于創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新能力的提升，因此，風(fēng)險(xiǎn)投資市場的快速發(fā)展有利于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新。創(chuàng)業(yè)企業(yè)積極的創(chuàng)新活動(dòng)，將推動(dòng)產(chǎn)生更多的風(fēng)險(xiǎn)資本需求，也進(jìn)一步促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。因此，基于目標(biāo)與利益的趨同，風(fēng)險(xiǎn)資本與企業(yè)創(chuàng)新之間將形成相互影響、相互作用的協(xié)同發(fā)展機(jī)制?；趨f(xié)同效用原理和自組織原理[27]，風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新通過系統(tǒng)內(nèi)各要素之間的協(xié)同作用，形成系統(tǒng)有序結(jié)構(gòu)的內(nèi)在作用力[28]。根據(jù)協(xié)同效用原理，在產(chǎn)業(yè)與空間等發(fā)展條件下，依靠內(nèi)部非線性動(dòng)力機(jī)制的作用，促使風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的耦合從混沌、無序向有序狀態(tài)轉(zhuǎn)變。根據(jù)自組織原理，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新受到較小的外部環(huán)境影響時(shí)，二者能夠延續(xù)已形成的組織規(guī)律演化發(fā)展，自發(fā)地形成內(nèi)生性結(jié)構(gòu)和功能；當(dāng)受外部環(huán)境影響較大時(shí)，在系統(tǒng)自身動(dòng)力和協(xié)同作用的推動(dòng)下，風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新形成新的時(shí)空作用結(jié)構(gòu)，并發(fā)展成一種新的耦合效應(yīng)。風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的耦合是時(shí)空因素的特定組合形態(tài)，當(dāng)發(fā)展到一定階段時(shí)，它們的耦合發(fā)展是兩個(gè)系統(tǒng)在市場機(jī)制作用下的自組織活動(dòng)。

信任可以有效促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間合作關(guān)系的建立[19]。一方面，相互信任能夠減少企業(yè)決策中的矛盾與沖突，改善和增進(jìn)彼此間的關(guān)系；另一方面，相互信任能夠減少信息不對(duì)稱和不必要的干預(yù)，降低監(jiān)管成本。在信任嵌入性特征下，風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的協(xié)同機(jī)制體現(xiàn)在：一是風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新在長期的耦合發(fā)展中形成了一個(gè)有效的自我循環(huán)系統(tǒng)；二是其耦合過程中各層次個(gè)體之間的相互作用是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的根本動(dòng)力。

3.信任嵌入性促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的動(dòng)力機(jī)制

風(fēng)險(xiǎn)資本與企業(yè)創(chuàng)新的耦合是復(fù)雜、不斷演進(jìn)發(fā)展的，在耦合演化過程中需要有持續(xù)的動(dòng)力，如技術(shù)進(jìn)步、需求拉動(dòng)和政府規(guī)制等，推動(dòng)耦合系統(tǒng)的形成、運(yùn)行與完善。首先，科學(xué)技術(shù)的進(jìn)步是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的一個(gè)主要推動(dòng)力?？茖W(xué)技術(shù)的不斷發(fā)展和進(jìn)步，為企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)提供了新思路、新知識(shí)以及新技術(shù)，而企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的持續(xù)開展，需要風(fēng)險(xiǎn)資本的注入，從而將風(fēng)險(xiǎn)資本與企業(yè)創(chuàng)新緊密聯(lián)系在一起，形成動(dòng)態(tài)交互的耦合過程。風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的發(fā)展離不開對(duì)先進(jìn)技術(shù)的吸收與運(yùn)用，技術(shù)進(jìn)步作為外在推動(dòng)力，加速了風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新耦合的步伐，也拓寬了風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新耦合的渠道[29]。其次，市場需求的拉動(dòng)是風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的又一動(dòng)力?；凇靶枨笠聞?chuàng)新”理論，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和社會(huì)的進(jìn)步，導(dǎo)致市場需求也在不斷變化發(fā)展，進(jìn)而推動(dòng)并激勵(lì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)以適應(yīng)市場[30]。因而，企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)源于市場的需求，最終又滿足市場需求。基于市場需求的風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新聯(lián)結(jié)，形成兩者在資金、技術(shù)、產(chǎn)品等方面的耦合。最后，政府的支持能夠有效彌補(bǔ)市場的不足，是保證風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新耦合的基石，也是優(yōu)化整個(gè)耦合體系的重要推動(dòng)力[31]。一方面，政府可以通過出臺(tái)一系列政策引導(dǎo)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的合作，促進(jìn)創(chuàng)新資源和要素的重新整合。由于創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的高風(fēng)險(xiǎn)性和高不確定性，使得其面臨的融資約束較為嚴(yán)重，政府可以通過稅收優(yōu)惠、政府補(bǔ)助和財(cái)政補(bǔ)貼，加大對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新的金融支持力度；已有研究已經(jīng)證實(shí)政府政策支持（如政府補(bǔ)助、財(cái)政補(bǔ)貼、稅收減免和知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)等）對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用[32-33]。另一方面，政府通過相應(yīng)的配套服務(wù)措施，為風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新營造一個(gè)良好的環(huán)境，間接推動(dòng)兩者的耦合[29]。為了防止交易雙方因信息不對(duì)稱等原因而錯(cuò)失合作機(jī)會(huì)，政府需要建立一個(gè)全面、公開和高效的信息交流和分享平臺(tái)。因此，政府通過對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)的引導(dǎo)和激勵(lì)，為風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的耦合營造理想的市場環(huán)境，彌補(bǔ)耦合過程中的市場失靈問題。在信任嵌入性特征下，技術(shù)進(jìn)步、需求拉動(dòng)以及政府規(guī)制是風(fēng)險(xiǎn)資本與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的主要?jiǎng)恿Α?/p>

三、信任嵌入視角下風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的研究展望

風(fēng)險(xiǎn)投資影響企業(yè)創(chuàng)新的研究方興未艾，國內(nèi)外學(xué)者都在積極關(guān)注這一領(lǐng)域的發(fā)展，但是圍繞如何實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的良性互動(dòng)關(guān)系以及信任的嵌入性特征如何促進(jìn)兩者互動(dòng)耦合等問題的研究仍然很不充分，本文認(rèn)為可以從以下三方面進(jìn)行進(jìn)一步的拓展與深化：

（一）如何實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的良性耦合機(jī)制

風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的互動(dòng)耦合是經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要保證，是實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新能力跨越提升、建設(shè)創(chuàng)新型國家的關(guān)鍵。盡管學(xué)術(shù)界對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系做了很多研究，但是已有文獻(xiàn)對(duì)兩者之間關(guān)系的理解主要停留在風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的單向作用，忽略了風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新之間的良性互動(dòng)關(guān)系。實(shí)質(zhì)上，風(fēng)險(xiǎn)投資推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新，而企業(yè)創(chuàng)新又為風(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)造投資機(jī)會(huì)，兩者之間互為促進(jìn)。因此，未來研究可從風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新良性耦合的實(shí)現(xiàn)路徑出發(fā)，重點(diǎn)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新是如何在相互作用下不斷循環(huán)，形成共生、匹配和協(xié)同的良性互動(dòng)？風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)互動(dòng)耦合的路徑又是什么？如何從風(fēng)險(xiǎn)投資的“融投管退”四個(gè)階段的決策偏好與行為特征，以及創(chuàng)業(yè)企業(yè)自身特征等維度，深入挖掘雙方的匹配、協(xié)同機(jī)制形成過程？

（二）信任嵌入特征下如何促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的互動(dòng)耦合

信任是風(fēng)險(xiǎn)投資與創(chuàng)業(yè)企業(yè)達(dá)成交易、實(shí)現(xiàn)合作的基礎(chǔ)。以往的研究雖然關(guān)注到了信任在促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資方面所起的重要作用，但是將信任、風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新納入同一框架進(jìn)行研究尚未有文獻(xiàn)涉及。與傳統(tǒng)的融資方式不同，風(fēng)險(xiǎn)投資不僅可以滿足創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資金需求，還可以發(fā)揮密友、校友、專家、顧問等多重角色，支持創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新。因此，未來研究可以重點(diǎn)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間如何建立信任關(guān)系？信任關(guān)系的建立會(huì)受到哪些因素的影響？信任嵌入性特征又將如何影響風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新的互動(dòng)耦合？這些都是當(dāng)前研究尚未涉及或探討不夠深入的問題，可進(jìn)一步采用定性加定量相結(jié)合的方法對(duì)其進(jìn)行深入研究。對(duì)信任如何促成風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新互動(dòng)耦合的深度解析，有利于實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的匹配，進(jìn)而有利于提高風(fēng)險(xiǎn)投資的資本配置效率和提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新效率。

（三）信任嵌入視角下公司風(fēng)險(xiǎn)投資（CVC）與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間雙邊關(guān)系及企業(yè)創(chuàng)新策略選擇

隨著越來越多大公司基于自生長性組織架構(gòu)擴(kuò)張以及行業(yè)生態(tài)圈演進(jìn)需要而向創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，公司風(fēng)險(xiǎn)投資兼具經(jīng)濟(jì)目標(biāo)與戰(zhàn)略目標(biāo)的投資行為與創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新之間“與鯊共舞”的微妙關(guān)系③，引發(fā)了實(shí)業(yè)界與學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。與傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)投資（IVC）相比，CVC在目標(biāo)、組織結(jié)構(gòu)、激勵(lì)機(jī)制、管理模式等方面均具有顯著的差異，已達(dá)成的共識(shí)是：一方面CVC利用其母公司雄厚的資源基礎(chǔ)支持新創(chuàng)企業(yè)的“游動(dòng)”與“成長”，是創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新最有力的推動(dòng)者；另一方面為了實(shí)現(xiàn)母公司自身利益，CVC通過合法手段汲取新創(chuàng)企業(yè)的知識(shí)、技術(shù)及研發(fā)成果，成為新創(chuàng)企業(yè)最危險(xiǎn)的競爭對(duì)手[34]。但是對(duì)CVC促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新與掠奪創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新成果的具體情境缺乏深入解析。未來研究可重點(diǎn)關(guān)注：哪些因素會(huì)導(dǎo)致CVC促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新抑或掠奪企業(yè)創(chuàng)新成果？信任的嵌入性特征如何影響公司風(fēng)險(xiǎn)投資與新創(chuàng)企業(yè)之間的雙邊關(guān)系？CVC母公司與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間的信任是否會(huì)改變雙方的預(yù)期進(jìn)而改變企業(yè)創(chuàng)新策略的選擇？

四、結(jié)語

本文對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的文獻(xiàn)進(jìn)行梳理并發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有研究主要集中在風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的支持作用以及如何促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長等方面，但是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新之間的互動(dòng)耦合機(jī)制的研究并不多見，尤其缺乏中國情境下作為非正式制度安排的信任機(jī)制對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資與創(chuàng)業(yè)企業(yè)雙邊交易行為影響的研究。非正式制度具有社會(huì)嵌入性特征，并往往被視為事前（ex ante）因素，而正式制度往往是事后（ex post）因素。因此，在不存在正式制度或者正式制度執(zhí)行成本過高的領(lǐng)域，非正式制度起著重要的補(bǔ)充或替代性作用。由此本文提出中國情境下引入信任這一重要非正式制度安排的必要性，從匹配機(jī)制、協(xié)同機(jī)制以及動(dòng)力機(jī)制三個(gè)維度，對(duì)信任嵌入性特征下風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)互動(dòng)耦合的機(jī)理與路徑進(jìn)行深度解析，并提出了未來值得進(jìn)一步關(guān)注的研究領(lǐng)域及思路。

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