土地抵押融資、基礎(chǔ)設(shè)施屬性與地方經(jīng)濟(jì)增長

文/陳俊華 劉娜 卓賢

引言

在中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型初期，中央政府制定了以國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長為導(dǎo)向的地方官員政績考核機(jī)制，面對(duì)預(yù)算內(nèi)財(cái)政收支的不平衡，地方政府官員為了在GDP錦標(biāo)賽中勝出，紛紛將目光投向預(yù)算外的土地融資收入。地方政府的土地融資渠道主要有兩條：一是土地出讓，自1998年中國住房制度改革以來，地方政府逐步形成對(duì)土地出讓收入的較高依賴，由土地出讓所帶來的土地紅利驅(qū)動(dòng)了城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；二是土地抵押融資，隨著近年來政府土地資源的逐漸告罄與征地補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)的日漸提升，這一渠道有效支持了在嚴(yán)格的財(cái)政資金約束下，地方政府運(yùn)用土地杠桿實(shí)現(xiàn)地方經(jīng)濟(jì)跨越式增長的發(fā)展思路。尤其在2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，中國應(yīng)對(duì)金融危機(jī)一攬子投資計(jì)劃（即“四萬億元”投資）的實(shí)施催生了不少地方融資平臺(tái)，其融資活動(dòng)中土地抵押融資占比相對(duì)最大。

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是地方政府土地抵押貸款資金的重要投向。根據(jù)1994年世界銀行對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施屬性的界定，城市基礎(chǔ)設(shè)施可以分為經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施和具有公益性質(zhì)的社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施，兩種基礎(chǔ)設(shè)施作用于地方經(jīng)濟(jì)增長的機(jī)制存在較大差異。然而，已有研究大多只分析了土地抵押融資與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)總量的關(guān)系，而未進(jìn)一步考慮土地抵押融資是否對(duì)不同屬性的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)存在差異化影響，進(jìn)而無法準(zhǔn)確刻畫土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)在作用機(jī)制?；诖?，本文將進(jìn)一步基于基礎(chǔ)設(shè)施屬性這一創(chuàng)新性的研究視角，深入探究三者間的邏輯關(guān)系。

本文從實(shí)際問題出發(fā)，構(gòu)建土地抵押融資、基礎(chǔ)設(shè)施屬性與地方經(jīng)濟(jì)增長三者關(guān)系的理論模型，并實(shí)證檢驗(yàn)具體的作用機(jī)理。本文可能的邊際貢獻(xiàn)在于：第一，利用國土資源部主持收集的全國83個(gè)重點(diǎn)城市2007—2015年的土地抵押貸款這一寶貴的官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，克服了已有研究缺乏權(quán)威土地抵押貸款數(shù)據(jù)的缺陷，從實(shí)證角度詳細(xì)分析了土地抵押單價(jià)、土地抵押貸款率、人均土地抵押金額等指標(biāo)對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的影響；第二，本文根據(jù)土地抵押貸款的資金投向主要集中于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的現(xiàn)實(shí)情況，創(chuàng)新性地從基礎(chǔ)設(shè)施屬性入手，為深入分析土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的具體作用機(jī)理提供了一個(gè)全新的研究視角；第三，本文進(jìn)一步評(píng)估了土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的影響是否具有城市異質(zhì)性與時(shí)間維度上的可持續(xù)性，為相關(guān)政策的制定提供了詳盡的研究依據(jù)。

理論模型與研究假說

基礎(chǔ)設(shè)施根據(jù)屬性不同可以分為經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施與社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施。一般而言，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施會(huì)作為生產(chǎn)要素，直接作用于地方經(jīng)濟(jì)增長，或通過經(jīng)濟(jì)外部性對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生間接效應(yīng)；科教文衛(wèi)等社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施則需要通過時(shí)間的累積，轉(zhuǎn)化為人力資本、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。那么在中國，土地抵押這一杠桿融資方式是否會(huì)因經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施與社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施的不同屬性，對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生差異化的影響效應(yīng)？本文從這一實(shí)際問題出發(fā)，嘗試從基礎(chǔ)設(shè)施屬性視角，構(gòu)建土地抵押融資與地方經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系的理論模型，通過求解地方政府進(jìn)行土地融資行為的效用最優(yōu)化問題得到假說1。

假說1：當(dāng)土地抵押單價(jià)或土地抵押貸款率上升時(shí)，相對(duì)于社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施，地方政府對(duì)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)具有更強(qiáng)的偏好性。

進(jìn)一步地，根據(jù)柯布-道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)，引入城市生產(chǎn)函數(shù)，發(fā)現(xiàn)與社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施相比，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施最優(yōu)投資規(guī)模的增加所帶來城市產(chǎn)出的增長更為明顯，由此可以得到假說2。

假說2：當(dāng)?shù)胤秸в眠_(dá)到最大化時(shí)，相對(duì)于社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長具有更強(qiáng)的正向帶動(dòng)作用。

當(dāng)?shù)胤秸疄楂@得最大效用進(jìn)行最優(yōu)規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施投資時(shí)，對(duì)城市經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出關(guān)于土地抵押融資變量求一階偏導(dǎo)數(shù)，得到假說3。

假說3：總體上，土地抵押單價(jià)與土地抵押貸款率上漲、土地抵押融資規(guī)模增加均有助于推動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)增長。

進(jìn)一步對(duì)城市經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出關(guān)于土地抵押融資變量求二階偏導(dǎo)數(shù)，得到假說4。

假說4：土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長支持作用的可持續(xù)性較弱。

研究設(shè)計(jì)

本文基于83個(gè)重點(diǎn)城市2007—2015年的面板數(shù)據(jù)，采用面板固定效應(yīng)模型進(jìn)行基準(zhǔn)回歸分析，單位根檢驗(yàn)結(jié)果顯示，各變量采用差分形式，基準(zhǔn)計(jì)量模型設(shè)定為：

式中，i與t分別表示城市與年份，Δgdp表示地方經(jīng)濟(jì)增長率，本文采用人均GDP對(duì)數(shù)值的差分衡量；Δlan為土地抵押融資變量的變化，本文引入三個(gè)土地抵押融資變量：土地抵押單價(jià)、土地抵押貸款率、人均土地抵押金額；ΔX為各控制變量的差分，本文加入人口、對(duì)外開放程度、物質(zhì)資本、就業(yè)、產(chǎn)業(yè)五方面的控制變量；ui為城市截面固定效應(yīng)；εit為隨機(jī)干擾項(xiàng)。

不同屬性的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)可能在土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的影響中存在差異性間接作用。因此，本文在基準(zhǔn)計(jì)量模型的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步引入經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施與社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施變量，采用逐步回歸法來深入探究土地抵押融資、基礎(chǔ)設(shè)施屬性與地方經(jīng)濟(jì)增長間的內(nèi)在邏輯關(guān)系，模型設(shè)定如下：

其中，Δinf為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)變量，根據(jù)不同屬性，本文將其分為經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施與社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施，采用熵值法度量兩類基礎(chǔ)設(shè)施的不同建設(shè)水平，分別代入式（2）～（4）中進(jìn)行作用機(jī)制檢驗(yàn)。

實(shí)證結(jié)果與分析

（一）基準(zhǔn)計(jì)量模型結(jié)果與分析

基于式（1）的基準(zhǔn)計(jì)量模型，本文逐步檢驗(yàn)了土地抵押單價(jià)、土地抵押貸款率與人均土地抵押金額對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的綜合影響。結(jié)果顯示，三項(xiàng)土地抵押融資變量在1%或5%顯著性水平上顯著為正，表明總體上，土地抵押融資能夠有效促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)增長，驗(yàn)證了研究假說3。究其原因，當(dāng)外部因素如政策變化、房地產(chǎn)市場波動(dòng)等導(dǎo)致土地抵押單價(jià)上漲或者當(dāng)土地抵押金額高于土地評(píng)估金額越多時(shí)，同等面積的土地能夠?yàn)榈胤秸峁└嗟耐恋氐盅喝谫Y收入，經(jīng)濟(jì)建設(shè)進(jìn)而獲得更大規(guī)模的投入資金，地方經(jīng)濟(jì)增長率得以快速上升。

（二）基于基礎(chǔ)設(shè)施屬性的作用機(jī)制分析

本文首先基于式（2）（3）考察經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施與社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)在土地抵押融資與地方經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系中的間接作用是否存在。結(jié)果顯示，當(dāng)?shù)胤秸畯耐恋氐盅褐锌梢垣@得更多的貸款資金時(shí)，其往往投資于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，而對(duì)社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)并無明顯的偏好性，驗(yàn)證了研究假說1。經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長存在正向顯著影響，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平的增長率每提高1個(gè)單位，人均GDP增長率上升0.032。社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施則對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長不存在顯著影響。這一結(jié)果意味著經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施能夠在短期內(nèi)快速提升地方經(jīng)濟(jì)增長，而社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施的短期經(jīng)濟(jì)增長效應(yīng)不明顯，驗(yàn)證了研究假說2。

由此得出，城市土地抵押貸款資金會(huì)被用于地方經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)中，進(jìn)而促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)快速增長，而社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施無顯著間接效應(yīng)?？赡艿默F(xiàn)實(shí)原因有兩方面：一是經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施與社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施之間存在生產(chǎn)性和消費(fèi)性的區(qū)別，二者對(duì)資本流動(dòng)的吸引力不同；二是對(duì)社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資可能會(huì)擠占對(duì)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資，而社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用可能存在滯后性。在以GDP增長為導(dǎo)向的“晉升錦標(biāo)賽”中，地方政府官員在有限任期內(nèi)往往只關(guān)注短期內(nèi)能夠帶來直接經(jīng)濟(jì)效益的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，而相對(duì)忽略能夠帶來長期民生效益的社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

式（4）回歸結(jié)果顯示經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施系數(shù)仍然顯著為正，而社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長在短期內(nèi)無顯著性影響。這一結(jié)果進(jìn)一步證明了經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施在土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長影響中的正向促進(jìn)作用，但除這一間接影響渠道外，本文觀測到土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長還存在積極的直接效應(yīng)。

（三）進(jìn)一步討論

1.城市異質(zhì)性分析

本文依據(jù)時(shí)間區(qū)間內(nèi)的中間年份2011年的GDP水平，按照2 000億元與5 000億元的GDP總量劃分標(biāo)準(zhǔn)，將總樣本進(jìn)一步分為三類子樣本進(jìn)行城市異質(zhì)性回歸分析。其中第一類城市2011年GDP大于5 000億元，第二類城市2011年GDP大于2 000億元并且小于5 000億元，第三類城市2011年GDP小于2 000億元。

首先基于式（1）對(duì)三類城市分別進(jìn)行回歸，結(jié)果顯示在第二類城市中，土地抵押單價(jià)在1%的水平上顯著為正，土地抵押單價(jià)增長率上漲1個(gè)單位，地方經(jīng)濟(jì)增長率增加0.06。而在第一類與第三類城市中，土地抵押單價(jià)對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的正向影響均不顯著。

為深入探究導(dǎo)致以上異質(zhì)性結(jié)果的內(nèi)在作用機(jī)制，本文基于式（2）（3）考察了三類城市中基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的間接作用。結(jié)果顯示：對(duì)于第一類城市，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)在土地抵押融資與地方經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系中無明顯間接作用；對(duì)于第二類城市，土地抵押融資會(huì)通過提升經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平，進(jìn)而帶動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)增長；對(duì)于第三類城市，土地抵押單價(jià)系數(shù)、經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施系數(shù)、社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施系數(shù)均不顯著，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)無明顯間接作用。

究其原因，第一類城市的土地抵押單價(jià)和杠桿率等指標(biāo)已處于高位，并且當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)已趨于飽和，土地抵押融資力度加大或增加經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長并無明顯裨益。而第二類城市未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展空間相對(duì)大，土地的未來收益也相應(yīng)較高，銀行的定價(jià)行為更加趨于市場化，并且該類城市的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求相對(duì)旺盛，地方政府官員為在短期內(nèi)達(dá)到較高的晉升績效，往往會(huì)通過土地杠桿的方式加大經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以顯著促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)增長。在第三類城市中，由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相較另外兩類城市存在較大差距，土地抵押市場相對(duì)不太健全，銀行的定價(jià)行為一般偏向于行政化，因此土地抵押融資的經(jīng)濟(jì)增長效應(yīng)并不顯著。

2.土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的可持續(xù)性分析

在基準(zhǔn)回歸模型的基礎(chǔ)上，本文進(jìn)一步將總樣本期劃分為2008—2011年與2012—2015年兩個(gè)子樣本期，探究在不同時(shí)期內(nèi)土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長影響的變化情況。結(jié)果表明隨著時(shí)間的推移，土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長支持作用的可持續(xù)性較低，驗(yàn)證了本文的研究假說4?，F(xiàn)實(shí)中，土地抵押單價(jià)與土地抵押貸款率的快速上漲往往蘊(yùn)含著地方政府過度舉債的風(fēng)險(xiǎn)，這種發(fā)展模式的長期維系將會(huì)導(dǎo)致地方政府面臨較為嚴(yán)重的債務(wù)危機(jī)，進(jìn)而可能減少地方公共物品供給以償還土地抵押貸款，地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的可持續(xù)性降低。

結(jié)論與建議

本文基于基礎(chǔ)設(shè)施屬性這一創(chuàng)新性研究視角，構(gòu)建了土地抵押融資與地方經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系的理論模型，并基于83個(gè)城市2007—2015年的面板數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了土地抵押融資、基礎(chǔ)設(shè)施屬性和地方經(jīng)濟(jì)增長三者之間的現(xiàn)實(shí)數(shù)量關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，總體上土地抵押單價(jià)、土地抵押貸款率與人均土地抵押金額均與地方經(jīng)濟(jì)增長率顯著正相關(guān)，即土地抵押融資能夠有效促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)增長；基礎(chǔ)設(shè)施屬性的作用機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果表明，土地抵押融資能明顯提升經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)地方經(jīng)濟(jì)增長，而社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施并無顯著間接效應(yīng)。進(jìn)一步討論發(fā)現(xiàn)，對(duì)于經(jīng)濟(jì)發(fā)展空間相對(duì)大的城市，其地方政府更愿意采用土地抵押融資模式來投資于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，以在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)地方經(jīng)濟(jì)快速增長；基于時(shí)間維度的可持續(xù)性分析表明，土地抵押融資對(duì)地方經(jīng)濟(jì)增長的正向效應(yīng)已呈現(xiàn)出隨時(shí)間的推移而逐步下降的趨勢。

基于以上結(jié)論，本文提出以下政策建議：首先，需要繼續(xù)深化財(cái)政體制改革，適當(dāng)增加中央政府的財(cái)政支出責(zé)任，降低地方政府財(cái)政壓力，從財(cái)政根源上改變地方政府融資過度依賴于土地抵押的局面。其次，進(jìn)一步加大社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)相關(guān)指標(biāo)在地方官員政績評(píng)價(jià)體系中的權(quán)重，轉(zhuǎn)“投資型”政府為“服務(wù)型”政府。最后，加強(qiáng)對(duì)土地抵押融資的監(jiān)管，防范地方債務(wù)危機(jī)。高額的土地抵押貸款將增加金融風(fēng)險(xiǎn)并且透支未來收益，進(jìn)而降低地方經(jīng)濟(jì)增長可持續(xù)性。因此，中央政府應(yīng)加強(qiáng)對(duì)各地方土地抵押單價(jià)、土地抵押貸款率與抵押規(guī)模等指標(biāo)的監(jiān)督。尤其對(duì)于未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展空間較大的城市，還應(yīng)督促地方政府構(gòu)建土地相關(guān)的資產(chǎn)負(fù)債指標(biāo)，使其在明確自身融資能力的前提下，因地制宜地做好土地抵押融資方面的科學(xué)決策。