氣候變化波動(dòng)、FDI 流動(dòng)與企業(yè)績效
——基于2000-2020 年我國省域NDVI 指數(shù)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

□徐金球

一、引言

氣候變化已經(jīng)成為全球經(jīng)濟(jì)面臨的最嚴(yán)重的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之一。近年來隨著全球平均地表溫度的不斷上升，全球范圍內(nèi)氣候沖擊的頻率和嚴(yán)重程度都有所加劇，氣候變化的社會(huì)經(jīng)濟(jì)后果已經(jīng)影響到全世界。穩(wěn)定氣候、降低溫室氣體排放等，已經(jīng)成為世界各國共同的使命。為此，我國政府于2020 年率先提出了舉世矚目的“3060”的“雙碳”目標(biāo)，即2030 年前中國實(shí)現(xiàn)二氧化碳排放達(dá)到峰值，2060 年前完成碳中和。因此，全面認(rèn)識氣候變化的風(fēng)險(xiǎn)、成因及傳導(dǎo)機(jī)制，對于我們更好地貫徹執(zhí)行“雙碳”戰(zhàn)略具有極其重要的意義。

當(dāng)前學(xué)術(shù)界關(guān)于氣候變化對微觀企業(yè)影響的研究較少，氣候風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)傳導(dǎo)渠道的研究更是有待補(bǔ)充?；诂F(xiàn)有文獻(xiàn)梳理，我們關(guān)注到氣候變化沖擊的一個(gè)重要渠道是資本中介，而現(xiàn)階段外部資本流入（如FDI）仍然是我國社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要資金來源，并且深刻影響著我國企業(yè)的融資和增長。為此，本文以2000—2020年我國31 個(gè)省區(qū)市（未包括港澳臺）1365 家非金融上市公司為樣本，實(shí)證分析了氣候變化、FDI 流動(dòng)與企業(yè)績效之間關(guān)系。

本文主要的創(chuàng)新與邊際貢獻(xiàn)：首先，以FDI 為中介研究了氣候變化對企業(yè)績效的影響，創(chuàng)新了氣候變化研究的視野；其次，利用了歸一化植被指數(shù)（NDVI）來衡量氣候變化，改進(jìn)了氣候變化波動(dòng)的刻畫標(biāo)準(zhǔn)；再次，本文將FDI 納入生產(chǎn)率函數(shù)來測度企業(yè)的全要素生產(chǎn)率，豐富和擴(kuò)充了企業(yè)績效衡量標(biāo)準(zhǔn)；最后，研究發(fā)現(xiàn)了外來資本輸入和氣候影響之間的相互作用，即資金輸入降低了氣候波動(dòng)對企業(yè)績效的影響。

二、文獻(xiàn)綜述與理論分析

（一）氣候變化風(fēng)險(xiǎn)

與氣候變化相關(guān)的宏觀風(fēng)險(xiǎn)近年來越來越受到關(guān)注。Challinor 等(2014)[1]發(fā)現(xiàn)，較高的氣溫導(dǎo)致發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)增長顯著下降。Harari 等(2018)[2]認(rèn)為氣溫上升將對那些集中在氣候較熱區(qū)域的國家造成更大的損害。Bernstein 等(2019)[3]證實(shí)氣候異常對宏觀經(jīng)濟(jì)的長期影響在各國是不均衡的，經(jīng)濟(jì)增長對溫度的響應(yīng)是非線性的。還有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，氣候變化主要通過增加自然災(zāi)害的頻率和嚴(yán)重性等來影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展[4-6]，比如：減少了人力資本的積累，并惡化了國家的貿(mào)易平衡[7]。

氣候變化風(fēng)險(xiǎn)如何在微觀層面影響企業(yè)的績效問題，近年來開始受到學(xué)術(shù)界關(guān)注。如Beirne 等（2021）[8]發(fā)現(xiàn)，氣候變化通過溫度負(fù)面影響企業(yè)資產(chǎn)的估值。Tol 等（2018）[9]認(rèn)為，比較而言受到氣候變化影響較大的地區(qū)在發(fā)行長期市政債券時(shí)會(huì)支付更多的承銷費(fèi)用和初始收益率。Cevik 和Jalles（2022）[10]研究表明，氣候變化脆弱性在統(tǒng)計(jì)和經(jīng)濟(jì)上已對主權(quán)借款成本、信用評級和債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生了重大影響，尤其是在發(fā)展中國家。還有學(xué)者發(fā)現(xiàn)，頻度更高、沖擊更大的氣候風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)導(dǎo)致2015 年后美國企業(yè)總體杠桿水平的降低。[11]極端溫度變化顯著影響了美國超過40%的行業(yè)收益。[12]Kettenia 等（2019）[13]發(fā)現(xiàn)，國家層面的氣候風(fēng)險(xiǎn)與較低的企業(yè)盈利和較高的盈利波動(dòng)性相關(guān)。Huang 等（2018）[14]認(rèn)為極端天氣事件與較低且不穩(wěn)定的收益和現(xiàn)金流顯著相關(guān)。相比之下，我們更關(guān)注的是發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體，因?yàn)檫@些國家承擔(dān)了氣候變化的最大負(fù)擔(dān)[15]，而且研究討論的焦點(diǎn)是氣候變化沖擊的傳遞渠道問題。

（二）FDI、企業(yè)融資及生產(chǎn)率

近年來，我國對外開放的程度和水平在不斷提高，吸引和利用境外直接投資（FDI）已經(jīng)成為我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展中重要的一部分。據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，盡管2020 年全球FDI 大幅下降，但我國實(shí)際利用FDI 逆勢上漲，全年高達(dá)1630 億美元，是世界第一大FDI 流入國。同期外商在華直接投資企業(yè)數(shù)量和金額也在逐年增長。理論研究表明，F(xiàn)DI 流入與利用可以緩解企業(yè)融資約束，并降低企業(yè)融資成本。[16-17]如韓超等（2018）[18]、才國偉等（2019）[19]研究發(fā)現(xiàn)，我國民營企業(yè)通過FDI 直接提供資金或技術(shù)、設(shè)備等投資，增加了企業(yè)的實(shí)物資本，為銀行貸款提供了抵押物[20]，不僅緩解了企業(yè)的融資約束，而且一定程度上降低了“融資貴”問題。同時(shí)，F(xiàn)DI還具備產(chǎn)業(yè)集聚效用，細(xì)化了專業(yè)分工，降低了企業(yè)的資本投入，弱化了企業(yè)對銀行貸款的依賴。[15]此外，F(xiàn)DI投資還具有明顯的信號傳遞作用，使得企業(yè)后續(xù)融資更容易。[21]

FDI 通過行業(yè)內(nèi)的技術(shù)溢出與行業(yè)間的后向關(guān)聯(lián)等，促進(jìn)本土企業(yè)改善技術(shù)與管理，提升創(chuàng)新水平，改善全要素生產(chǎn)率。[13][22]FDI 還能擴(kuò)大企業(yè)的投資和產(chǎn)出，增加出口貿(mào)易，加劇行業(yè)競爭，推動(dòng)投入品價(jià)格下降，降低生產(chǎn)成本，提高企業(yè)的利潤和盈利能力。[23-24]此外，F(xiàn)DI 還能引導(dǎo)勞動(dòng)力要素在企業(yè)之間流動(dòng)、配置，增加、擴(kuò)大企業(yè)雇用規(guī)模，促進(jìn)企業(yè)人力資本優(yōu)化。[17-18]然而，現(xiàn)階段我國在吸收和利用FDI 過程中，還存在著區(qū)域不均衡、行業(yè)不平衡、企業(yè)之間差異明顯等特征。

（三）氣候變化、FDI 與企業(yè)績效

我國作為發(fā)展中國家，F(xiàn)DI 流入仍然是社會(huì)經(jīng)濟(jì)與企業(yè)發(fā)展的重要籌資來源，從理論上講，氣候變化沖擊下FDI 流動(dòng)影響企業(yè)績效的渠道主要包括：首先，氣候波動(dòng)通過改變企業(yè)物質(zhì)資本和人力資本投入直接影響了企業(yè)效率。如Challinor 等(2014)[1]發(fā)現(xiàn)，高溫天氣通過對企業(yè)投資和資本投入的影響抑制了企業(yè)的生產(chǎn)和經(jīng)營。Acevedo 等(2020)[12]認(rèn)為，溫度對產(chǎn)量的負(fù)面影響主要通過減少投資來傳遞的。Kettenia 等(2019)[13]認(rèn)為，氣候沖擊的物理風(fēng)險(xiǎn)，還直接和間接地導(dǎo)致人力資本因素在質(zhì)量和數(shù)量上的減少。氣候變化與極端天氣事件，一方面急劇減少了政府財(cái)政收入，另一方面又增加了應(yīng)急和重建的支出，導(dǎo)致政府對生產(chǎn)性活動(dòng)的公共投資與服務(wù)降低，從而抑制了企業(yè)的生產(chǎn)與經(jīng)營，沖擊和降低了企業(yè)生產(chǎn)率。

同時(shí)，氣候變化沖擊可能削弱和惡化特定地區(qū)FDI 的吸引和吸收能力，影響企業(yè)的融資來源和資金供給。氣候沖擊尤其是極端天氣事件可能會(huì)顯著改變一個(gè)地區(qū)的生產(chǎn)能力等特征，從而降低其吸收外來資本的能力。[20]氣候沖擊一般會(huì)嚴(yán)重破壞一地的公共基礎(chǔ)設(shè)施，導(dǎo)致或引發(fā)社會(huì)犯罪、暴力、政治動(dòng)蕩等，使得人力資本退化、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等嚴(yán)重惡化，對額外資金流入的回報(bào)產(chǎn)生負(fù)面影響。[21]

其次，氣候變化會(huì)放大金融風(fēng)險(xiǎn)，影響金融部門對實(shí)體企業(yè)的資金支持與服務(wù)。極端氣象災(zāi)害將導(dǎo)致社會(huì)公私部門實(shí)物資產(chǎn)損壞、損失、危及人身生命安全，擴(kuò)大了金融風(fēng)險(xiǎn)敞口。當(dāng)前，我國企業(yè)融資仍主要以間接融資為主，氣候變化所造成的物理風(fēng)險(xiǎn)（自然災(zāi)害）直接增加了商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致對實(shí)體部門的金融支持減弱，增加了企業(yè)融資難度和成本。

最后，氣候變化沖擊下，企業(yè)融入或流入資金的用途和方向可能會(huì)發(fā)生改變，即從最初的生產(chǎn)目的轉(zhuǎn)移到非生產(chǎn)活動(dòng)。氣候變化所造成的損毀和破壞，使得企業(yè)將花費(fèi)更多的額外投入來進(jìn)行災(zāi)后重建和恢復(fù)生產(chǎn)，以及重新組織銷售等，同時(shí)可能承擔(dān)更多的社會(huì)救助性義務(wù)或支出等。[15]

事實(shí)上，氣候變化對企業(yè)績效的影響，除了受到氣候波動(dòng)幅度、頻率，以及災(zāi)害嚴(yán)重程度、持續(xù)時(shí)間等因素影響外，可能還取決于具體國家或地區(qū)的其他特征，如地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展水平、金融發(fā)展程度、貿(mào)易開發(fā)度等。

本文的理論框架見下圖。

圖 本文理論框架分析圖

三、研究設(shè)計(jì)

(一)數(shù)據(jù)來源

本研究以2000—2020 年我國滬深A(yù) 股上市企業(yè)為樣本，為確保樣本數(shù)據(jù)可比性，設(shè)定每個(gè)?。▍^(qū)、市）每年10000 次觀測閾值。同時(shí)，進(jìn)行了數(shù)據(jù)清理，刪除了給定年份中樣本數(shù)據(jù)缺失或?yàn)樨?fù)的，還對所有連續(xù)變量實(shí)行了1%和99%的Winsorize 縮尾處理，最終獲得1365 家公司、14756 個(gè)觀測值。

（二）變量定義

1.歸一化植被指數(shù)（NDVI）

植被主要通過光合、呼吸等機(jī)理，與自然要素如大氣、土壤和水分等形成聯(lián)系，調(diào)節(jié)著地球能量循環(huán)與維持氣候穩(wěn)定，以及生態(tài)系統(tǒng)平衡等，是人類生存的陸地生態(tài)系統(tǒng)重要主體。植被指數(shù)被認(rèn)為同時(shí)兼具氣溫和降水等關(guān)鍵氣候信息，能反映出不同尺度、不同區(qū)域的極端氣溫和降水等變化，能如實(shí)呈現(xiàn)出氣候變化的多樣性與差異性。歸一化植被指數(shù)（NDVI）則是用以表征地表的植被覆蓋及生長狀況的量化指標(biāo)，可用來監(jiān)測植被動(dòng)態(tài)變化以及解釋氣候變化事件等。

在利用NDVI 來衡量氣候變化時(shí)，時(shí)間尺度標(biāo)準(zhǔn)的選擇非常關(guān)鍵?，F(xiàn)有研究主要選擇年尺度基礎(chǔ)上的NDVI，忽視或忽略了植被關(guān)于氣候變化的累積效應(yīng)，因此本研究擬在年尺度基礎(chǔ)上，進(jìn)一步拓展季尺度上的植被指數(shù)。為此，本文依托1km 的年度（季度）NDVI 指數(shù)和生長季NDVI 指數(shù)（即NDVIGS）來構(gòu)建標(biāo)準(zhǔn)化的氣候變化衡量指標(biāo)。經(jīng)檢測，發(fā)現(xiàn)2000—2020 年我國年均氣溫和年度NDVI 指數(shù)在1%的水平上顯著正相關(guān)，因此NDVI 指數(shù)是適宜的氣候變化衡量指標(biāo)。

2.生產(chǎn)率（TFP）

為評估氣候變化沖擊FDI 流動(dòng)對企業(yè)生產(chǎn)率的影響，本研究擬在增廣索洛模型（Augmented-Solow）基礎(chǔ)上將FDI 流動(dòng)納入全要素生產(chǎn)率模型：

其中：Yi,t、Ki,t、Hi,t、Li,t、Ai,t分別表示增加值、實(shí)物資本存量、人力資本存量、勞動(dòng)和全要素生產(chǎn)率或技術(shù)進(jìn)步。分別為實(shí)物資本存量、人力資本存量、勞動(dòng)力所占份額,三者之和為1。這些收入份額區(qū)分為不同省域和年份。對于每一項(xiàng)投入，該生產(chǎn)函數(shù)的規(guī)?；貓?bào)不變，邊際產(chǎn)量遞減。相關(guān)數(shù)據(jù)來自國家及地區(qū)統(tǒng)計(jì)局年報(bào)。測算過程中，先計(jì)算出資本份額和勞動(dòng)份額，最后，根據(jù)CRS 假設(shè)計(jì)算

勞動(dòng)和技術(shù)可以按照以下方程來求解:

其中：n 和g 分別表示勞動(dòng)力增長速度和技術(shù)進(jìn)步的外生速度，F(xiàn)it是企業(yè)全要素生產(chǎn)率Ait中與FDI 流入有關(guān)的部分。Combes 等（2019）[23]認(rèn)為，要素生產(chǎn)率的增長率取決于人力資本的技能部分，因此，F(xiàn)DI 流入主要通過提高企業(yè)人力資本、增加實(shí)物資本和生產(chǎn)投入（投資），直接或間接地提高企業(yè)的全要素生產(chǎn)率。因此，β 是關(guān)于企業(yè)人力資本和其他地區(qū)特征X 的函數(shù)：

氣候變化沖擊可能通過影響FDI 量的變化和企業(yè)所在地區(qū)特征等來影響企業(yè)的效率。這種影響可能對企業(yè)的全要素生產(chǎn)率函數(shù)形成調(diào)整:

表1 主要變量定義

其中：φ1＞0 是全要素生產(chǎn)率（Ait）中與FDI 流入有關(guān)的部分調(diào)整，0≤φ2≤1 由于各省份地區(qū)特征變化而產(chǎn)生的效應(yīng)。

3.其他變量

公司層面的因變量包括企業(yè)杠桿率（Lev）、成長性（Growth）、盈利能力（ROA）等，同時(shí)還引入了社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平（HDI）、實(shí)際GDP 增長、FDI、金融發(fā)展水平、貿(mào)易開放、通貨膨脹等。

（三）實(shí)證模型

其中：下標(biāo)i、s、c、t 分別表示公司、行業(yè)、地區(qū)和時(shí)間。因變量Y 是企業(yè)績效衡量指標(biāo)，包括杠桿率(Lev)、盈利能力（ROA）、成長性（Growth）和生產(chǎn)率（TFP）。NDVI（歸一化植被指數(shù)）是衡量氣候變化脆弱性的指標(biāo)。公司層面控制變量(Firm)包括規(guī)模（Size）、現(xiàn)金流（Cash）、資產(chǎn)有形性（Tan）和企業(yè)年齡（Age）等。地區(qū)層面控制變量（Region）包括實(shí)際GDP 增長、人類發(fā)展指數(shù)（HDI）、FDI、消費(fèi)價(jià)格通脹（CPI）、貿(mào)易開放程度（Open）和金融發(fā)展程度（Fina）。εi系數(shù)表示公司層面固定效應(yīng)，用來捕捉時(shí)不變不可觀察因素的影響。μs,t系數(shù)表示行業(yè)-年度固定效應(yīng)，用以搜尋跨行業(yè)企業(yè)之間未觀測到的時(shí)不變異質(zhì)性。rs,t系數(shù)用于反映地區(qū)-行業(yè)固定效應(yīng)。εi,s,c,t是一個(gè)特異誤差項(xiàng)目。

四、實(shí)證檢驗(yàn)與分析

(一)描述統(tǒng)計(jì)

表2 列示了主要變量的統(tǒng)計(jì)結(jié)果。以歸一化植被指數(shù)（NDVI）衡量的氣溫變化顯示，2000 年以來，我國各個(gè)省（區(qū)、市）的氣溫都出現(xiàn)了上升、暖化趨勢，整體而言平均氣溫約上升了1.07℃，各地之間的氣溫均值差異相對穩(wěn)定。從時(shí)間跨度來看，2015—2020 年間比2000—2014 年間的氣溫波動(dòng)幅度和地區(qū)之間差異都有所降低。相比較而言，同期經(jīng)濟(jì)增長較快的（以GDP 增長衡量）南部和東部省份的平均氣溫幾乎呈正態(tài)分布，模態(tài)約為10 攝氏度。

表2 主要變量描述統(tǒng)計(jì)

2000—2020 年均降水量（Prec）整體比較平穩(wěn)，從各?。▍^(qū)、市）降水量標(biāo)準(zhǔn)差來看，地區(qū)間的差異也較穩(wěn)定，并呈現(xiàn)出隨著時(shí)間推移在逐步縮小的趨勢。從長期變化來看，我國各地降雨量幾乎是對稱分布的，均值約為900mm。

我國FDI 近年來一直保持著總體增長的趨勢，但地區(qū)之間和行業(yè)之間的差異一直比較穩(wěn)定。樣本期內(nèi)，我國東部和南部地區(qū)的FDI 占到全國總量的近60%，而西部和東北3 省累計(jì)不到15%。

從生產(chǎn)率（TFP）來看，納入FDI 流動(dòng)的全要素生產(chǎn)率的均值約為1.8，標(biāo)準(zhǔn)差為1.2。從統(tǒng)計(jì)數(shù)值來看，比同期未考慮FDI 流動(dòng)所測算的生產(chǎn)率水平略低一點(diǎn)，波動(dòng)性也相對較大。[25]我國各地之間的生產(chǎn)率和FDI 流動(dòng)情況差異較大。

人類發(fā)展指數(shù)（HDI）的均值為0.73，統(tǒng)計(jì)還顯示：近年來我國整體社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平在加速提高，但地區(qū)間的差異仍較明顯，東部和南部普遍高于北部和西部。這一特征與趨勢也體現(xiàn)在各地金融發(fā)展程度（Fina）和貿(mào)易開放度（Open）上，并與同期各省（區(qū)、市）的通脹水平（CPI）表現(xiàn)相符。

（二）實(shí)證結(jié)果與分析

表3 基準(zhǔn)估計(jì)結(jié)果顯示：我國各地氣候變化和降水沖擊對企業(yè)績效具有顯著的抑制效應(yīng)（表3 列2、列3、列4）。檢驗(yàn)系數(shù)顯示：氣候變化（NDVI）與FDI 的交乘項(xiàng)在1%的水平上，與企業(yè)的杠桿率、盈利能力和生產(chǎn)率顯著負(fù)相關(guān)。具體來看，二者交互項(xiàng)系數(shù)每變動(dòng)0.01 個(gè)單位，企業(yè)的總資產(chǎn)報(bào)酬率和生產(chǎn)率就分別下降0.21 和1.59 個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)也會(huì)帶動(dòng)企業(yè)杠桿率下降1.3%。而單個(gè)氣候變化（NDVI）指數(shù)每增加0.01 個(gè)單位，以營業(yè)收入增長率衡量的企業(yè)成長性（Growth）就會(huì)下降約0.39%，而企業(yè)的盈利能力（ROA）會(huì)下降約0.7 個(gè)百分點(diǎn)，全要素生產(chǎn)率下降約1.6 個(gè)百分點(diǎn)。這表明氣候變化通過沖擊FDI 流動(dòng)對企業(yè)杠杠率、盈利性、成長性和生產(chǎn)率都形成了負(fù)面影響，證實(shí)前文論斷。相比較而言，更易受到氣候變化影響的省域和行業(yè)的非金融企業(yè)這一趨勢更加明顯，這與Cevik 和Jalles（2022）[10]相關(guān)研究結(jié)果類似。

表3 氣候變化與企業(yè)績效:基準(zhǔn)估計(jì)結(jié)果

研究還發(fā)現(xiàn)人類發(fā)展指數(shù)（HDI）、GDP 實(shí)際增長、貿(mào)易開放度（Open）以及時(shí)間趨勢項(xiàng)（Trend）等均對企業(yè)的盈利性和生產(chǎn)率具有顯著的積極影響（5%水平上正相關(guān)），而企業(yè)規(guī)模(Size)與資產(chǎn)的有形性(Tan)則表現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)性，這說明各地社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度、貿(mào)易開放度等，與FDI 一樣均能通過影響資本投入和技術(shù)進(jìn)步來調(diào)整氣候變化的沖擊。

(三)氣候變化對企業(yè)績效的異質(zhì)性影響

1.企業(yè)規(guī)模的異質(zhì)性

是否存在企業(yè)規(guī)模越大、企業(yè)年齡越長就越能緩解氣候變化的不利沖擊？為此，進(jìn)一步將樣本按照總資產(chǎn)位于最低（最高）四分位的公司定義為?。ù螅┕?，將企業(yè)上市年限位于底部（頂部）1/4 的劃分為年輕（年老）企業(yè)。實(shí)證結(jié)果顯示：就規(guī)模而言，氣候變化沖擊對小企業(yè)的影響大于大企業(yè)。而就企業(yè)年齡而言，氣候變化對年老企業(yè)的沖擊更為顯著和重要，年輕企業(yè)則更具適應(yīng)性。具體結(jié)果見附表4。

表4 氣候變化與企業(yè)績效:企業(yè)規(guī)模異質(zhì)性估計(jì)

2.行業(yè)特征異質(zhì)性

考慮到一些特定的行業(yè)可能更易受到氣候變化的影響，研究將農(nóng)業(yè)（AGR）、礦業(yè)（MIN）、建筑業(yè)（CON）和運(yùn)輸業(yè)（TRA）定義為氣候脆弱行業(yè)，而將其他行業(yè)如制造業(yè)（MFG）、信息技術(shù)業(yè)（IT）等定義為非脆弱性行業(yè)，并進(jìn)行基準(zhǔn)回歸。

研究結(jié)果顯示，高度氣候脆弱的部門，盡管企業(yè)的盈利水平和生產(chǎn)率整體較低，但氣候變化波動(dòng)的增加與更低的杠桿率顯著相關(guān)。然而，那些非氣候脆弱性部門，氣候變化沖擊對企業(yè)盈利能力和生產(chǎn)率的影響與基準(zhǔn)分析結(jié)果總體相當(dāng)。

表5 氣候變化與企業(yè)績效：行業(yè)異質(zhì)性檢驗(yàn)

3.氣候協(xié)定影響

本文引入了一個(gè)post-2015 啞變量來探究巴黎氣候協(xié)定是否影響了企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)。實(shí)證結(jié)果表明，氣候變化波動(dòng)的增加導(dǎo)致了2015 年后我國企業(yè)杠桿率的整體上升，以及生產(chǎn)率和盈利能力的下降。這反映了企業(yè)對落實(shí)碳排放目標(biāo)和其他環(huán)境承諾所需的技術(shù)創(chuàng)新、額外投入等相關(guān)成本增長的預(yù)期。2015 年后企業(yè)按要求所進(jìn)行的緩解氣候變化相關(guān)活動(dòng)，以及必要的額外投資等，導(dǎo)致了債務(wù)積累上升、利息負(fù)擔(dān)增加，使得企業(yè)生產(chǎn)率和盈利能力下降。

(四)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文通過改變和替換氣候變化衡量指標(biāo)，來驗(yàn)證研究結(jié)果的穩(wěn)健性。

首先，以年均氣溫（Tempy）來替換氣候變化指標(biāo)。年均氣溫指標(biāo)以“ISSSurface Temperature Analysis（v4）”觀測數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，通過反向距離加權(quán)等方法將不同站點(diǎn)數(shù)據(jù)進(jìn)行插值處理，并按區(qū)域（分省區(qū)市）統(tǒng)計(jì)、匯總年均氣溫，利用無量綱化方法對氣溫?cái)?shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，從而獲得更具可比性的氣候波動(dòng)衡量指標(biāo)。為識別季節(jié)性氣溫變動(dòng)影響，研究中還使用相同方法構(gòu)建了季度平均氣溫指標(biāo)（Temps）。

表6 氣候變化與企業(yè)績效：巴黎氣候協(xié)定影響

研究將滯后期窗寬設(shè)定為20 年、30 年，以增加均值和標(biāo)準(zhǔn)差估計(jì)精度。標(biāo)準(zhǔn)化處理后的年均氣溫（季度平均氣溫）統(tǒng)計(jì)顯示：伴隨著窗寬長度的增長，年均氣溫（季度平均氣溫）的分布呈現(xiàn)出不斷右移、集中趨勢。而一年四季中，冬季的平均氣溫波動(dòng)幅度最大、也最明顯。這與劉波等（2021）[26]的研究發(fā)現(xiàn)基本一致。

表7 列示了穩(wěn)健估計(jì)結(jié)果、主要變量相關(guān)系數(shù)估計(jì)值以及顯著性等，與基準(zhǔn)估計(jì)下的結(jié)果基本一致。在1%的水平上，標(biāo)準(zhǔn)化年均氣溫（Tempy）對企業(yè)杠桿率、利息負(fù)擔(dān)、盈利能力、生產(chǎn)率等存在顯著影響，且顯著性與窗寬長度無關(guān)。季度平均氣溫（Temps）估計(jì)則顯示，在5%的水平上，冬季氣溫波動(dòng)對企業(yè)杠桿率和利息負(fù)擔(dān)存在顯著影響，而企業(yè)盈利能力與生產(chǎn)率對夏季氣溫波動(dòng)更為敏感。

表7 穩(wěn)健性檢驗(yàn):改變氣溫變化替代變量

其次，引入極端氣候指標(biāo)。理論研究認(rèn)為，氣候變化還應(yīng)該包括極端天氣事件，如洪水、干旱和其他自然災(zāi)害。因此，我們引入了極端氣候指標(biāo)進(jìn)行測試。該指標(biāo)數(shù)據(jù)取自世界災(zāi)害流行病學(xué)研究中心(EM-CRED)的國際災(zāi)害數(shù)據(jù)庫，回歸結(jié)果顯示：極端氣候指標(biāo)與公司盈利能力（ROA）、生產(chǎn)率(TFP)的交互項(xiàng)系數(shù)為負(fù)，且在5%水平上顯著，而與企業(yè)負(fù)債率（Lev）和增長率的交互項(xiàng)系數(shù)為正，但統(tǒng)計(jì)上不顯著。

總之，經(jīng)過上述檢驗(yàn)，證明前述結(jié)論的穩(wěn)健性。

五、研究結(jié)論與政策建議

（一）研究結(jié)論

本文以我國2000—2020 年31 個(gè)省區(qū)市(未包括港澳臺)的1365 家上市企業(yè)為樣本，實(shí)證研究了氣候變化沖擊FDI 流動(dòng)影響企業(yè)績效的問題。研究發(fā)現(xiàn)：氣候變化的物理風(fēng)險(xiǎn)（自然災(zāi)害）直接導(dǎo)致FDI 流入減少和金融系統(tǒng)資源供給波動(dòng)，使得企業(yè)杠桿率被動(dòng)下降，但借貸成本持續(xù)走高，推動(dòng)企業(yè)生產(chǎn)率和盈利水平下降。從具體市場表現(xiàn)來看，規(guī)模較小或年齡較長的企業(yè)，以及更易受到氣候變化影響的地區(qū)或?qū)夂蚋用舾械男袠I(yè)，氣候變化沖擊對企業(yè)績效影響更大、更明顯。2015 年以后隨著巴黎氣候協(xié)定的落實(shí)，企業(yè)增加了應(yīng)對氣候變化額外的投資，致使杠桿率在逐漸提升，盈利能力和生產(chǎn)率下降。

（二）政策建議

1.改善金融彈性，提高企業(yè)復(fù)原力

氣候變化沖擊使得企業(yè)尤其是中小企業(yè)或氣候敏感的行業(yè)獲取和補(bǔ)充債務(wù)融資的能力受限，并可能額外承擔(dān)較高的借貸成本。因此，政策部門應(yīng)實(shí)施結(jié)構(gòu)化金融服務(wù)，改善金融彈性，優(yōu)化企業(yè)融資支持，降低融資成本，以吸收氣候變化沖擊，幫助中小企業(yè)減輕適應(yīng)和緩解氣候變化的財(cái)政負(fù)擔(dān)，引導(dǎo)中小企業(yè)建立起適應(yīng)氣候變化的復(fù)原力，以及提高緩解氣候變化相關(guān)的技術(shù)、能力等投入。

2.落實(shí)“雙碳”戰(zhàn)略，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)韌性

面對氣候變化沖擊，最重要的是要建立起應(yīng)對氣候沖擊的經(jīng)濟(jì)韌性，提高氣候變化的緩解能力。因此，我國各地政府應(yīng)嚴(yán)格落實(shí)“雙碳”戰(zhàn)略，根據(jù)本地區(qū)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)屬性與企業(yè)特征等，積極推行包括試點(diǎn)征收碳稅、環(huán)境稅等措施，倡導(dǎo)綠色投資、綠色生產(chǎn)、綠色經(jīng)營，推動(dòng)持續(xù)減少溫室氣體排放，不斷增強(qiáng)氣候變化沖擊抵御能力和結(jié)構(gòu)化彈性。

3.深化對外開放，優(yōu)化外資吸收

FDI 目前仍是我國重要的發(fā)展資金和企業(yè)融資補(bǔ)充，因此各地政府應(yīng)繼續(xù)深化對外開放戰(zhàn)略，加大FDI吸引與吸收，同時(shí)還應(yīng)健全和完善外商投資服務(wù)體系，矯正和理順有關(guān)FDI 吸收的政策扭曲，提高政策的科學(xué)性、穩(wěn)定性與透明性，為FDI 進(jìn)入提供良好的制度環(huán)境。進(jìn)一步擴(kuò)大對外開放，加大自貿(mào)區(qū)改革試點(diǎn)，擇機(jī)審慎放寬資本賬戶，實(shí)現(xiàn)境內(nèi)、境外資本的有序、自由流動(dòng)、平等競爭，優(yōu)化資源配置效率。