上市公司高派現(xiàn)股利政策研究
——以美的集團(tuán)為例

陳芳麗

(長(zhǎng)安大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，陜西 西安 710054)

1 引言

在證券市場(chǎng)的逐步發(fā)展與完善過程中，我國(guó)的股利分配方式也呈現(xiàn)出多樣化特征，在現(xiàn)金股利、股票股利等原有分配形式的基礎(chǔ)上，又增加了像轉(zhuǎn)增股數(shù)、送股加派息、轉(zhuǎn)增股數(shù)加派息等多種分配方式。現(xiàn)金股利作為一種能夠真正得到手的確定性收益逐漸成為投資者青睞的分配方式。

隨著證監(jiān)會(huì)現(xiàn)金分紅制度的不斷完善及出臺(tái)，我國(guó)上市公司的股利分配政策也發(fā)生了極大的變化，在上市公司進(jìn)行年報(bào)披露時(shí)，現(xiàn)金分紅也逐漸引起各方人士的關(guān)注，而派現(xiàn)金額的增加也正好與投資者投資公司的目的相符。經(jīng)網(wǎng)易財(cái)經(jīng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)表明，截至 2019年8月22日，A 股市場(chǎng)中公布股利分配預(yù)案的上市公司共有1347家，在公布股利分配預(yù)案的上市公司中，選擇現(xiàn)金分紅的股利分配方式的企業(yè)占98.89%；堅(jiān)持不進(jìn)行現(xiàn)金分紅的公司僅有15家。2013—2018年，我國(guó)上市公司中采用現(xiàn)金分紅股利分配政策的公司逐漸增多，且比例基本保持在70%左右。

總結(jié)之前學(xué)者的觀點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)我國(guó)股利分配政策存在以下特點(diǎn)：一是政策的制定缺乏科學(xué)依據(jù)；二是股利分配政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性較差；三是股利政策受大股東的影響較大。美的集團(tuán)作為家電行業(yè)的佼佼者，自上市以來持續(xù)實(shí)施高派現(xiàn)股利政策，而且金額相對(duì)穩(wěn)定，這與上市公司股利政策分配連續(xù)性和穩(wěn)定性較差的特點(diǎn)相悖，為究其實(shí)施高派現(xiàn)股利政策的動(dòng)因和效果，文章選取美的集團(tuán)作為研究對(duì)象對(duì)其高派現(xiàn)股利政策進(jìn)行研究，希望通過分析為我國(guó)上市公司制定股利政策和出臺(tái)相關(guān)證券市場(chǎng)法規(guī)提供建議。

2 美的集團(tuán)股份有限公司高派現(xiàn)股利政策分析

2.1 美的集團(tuán)股利分配方案介紹

2.1.1 美的集團(tuán)歷年股利分配情況

美的集團(tuán)自2013年上市以來持續(xù)實(shí)施現(xiàn)金分紅政策，累計(jì)分紅金額為356億元。美的集團(tuán)自上市以來連續(xù)六年采取現(xiàn)金分紅的形式，其中兩次采取轉(zhuǎn)增股數(shù)和派息相結(jié)合的方式；除此之外，美的集團(tuán)的分紅金額基本保持在每10股派息10元左右，尤其是在2013年分紅金額達(dá)到了每10股派息20元。由此可以看出美的集團(tuán)的派現(xiàn)分紅方式基本符合當(dāng)代上市公司普遍存在的現(xiàn)金分紅金額較大的特點(diǎn)，但分紅的連續(xù)性和穩(wěn)定性較強(qiáng)，與上市公司股利政策普遍存在的特點(diǎn)相悖。

2.1.2 美的集團(tuán)股利分配情況與同行業(yè)上市公司的比較

格力電器和青島海爾作為家電行業(yè)的佼佼者，與美的集團(tuán)實(shí)力相當(dāng)，故而選取了格力電器和青島海爾作為對(duì)比者。通過對(duì)比發(fā)現(xiàn)，格力電器的每股派現(xiàn)金額要高于美的集團(tuán)，但是連續(xù)性和穩(wěn)定性較差，格力電器最高派現(xiàn)金額達(dá)每10股派息30元，但2017年并未派現(xiàn)。而青島海爾每10股派息數(shù)普遍低于5元，即派現(xiàn)金額低于美的集團(tuán)，但其穩(wěn)定性較強(qiáng)。通過對(duì)比可以看出，美的集團(tuán)的派現(xiàn)金額高于青島海爾，連續(xù)性強(qiáng)于格力電器，故而美的集團(tuán)作為家電行業(yè)高派現(xiàn)中的一員更值得去研究。

2.2 美的集團(tuán)高派現(xiàn)股利政策動(dòng)因分析

2.2.1 美的集團(tuán)高派現(xiàn)的內(nèi)部動(dòng)因

(1)財(cái)務(wù)因素。上市公司能否實(shí)施現(xiàn)金分紅政策在很大程度上取決于公司的財(cái)務(wù)能力。故文章對(duì)影響美的集團(tuán)的財(cái)務(wù)因素進(jìn)行研究，通過研究發(fā)現(xiàn)美的集團(tuán)的平均股利支付率高達(dá)42.93%，說明美的集團(tuán)具有較強(qiáng)的高派現(xiàn)能力。在影響美的集團(tuán)高派現(xiàn)股利政策的眾多因素中，主營(yíng)業(yè)務(wù)的盈利能力占據(jù)重要地位，美的集團(tuán)自2013年上市以來的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)均呈上升趨勢(shì)；銷售毛利率和每股收益也呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。高盈利能力使得美的集團(tuán)持有大量的資金，確保其有實(shí)力進(jìn)行高派現(xiàn)。

通過對(duì)美的集團(tuán)財(cái)務(wù)能力方面的分析可知，分紅金額的大小完全取決于當(dāng)年的財(cái)務(wù)狀況，美的集團(tuán)在考慮自身的財(cái)務(wù)情況和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的前提下，選擇了高派現(xiàn)股利政策。總之，美的集團(tuán)近年來的高盈利能力為企業(yè)現(xiàn)金流提供了保障，同時(shí)也為企業(yè)實(shí)施高派現(xiàn)打下了堅(jiān)實(shí)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)?？梢钥闯雒赖募瘓F(tuán)的高派現(xiàn)股利政策同良好的財(cái)務(wù)狀況緊密相關(guān)。

(2)控股股東。眾所周知，一個(gè)公司的股權(quán)如果過于集中，就會(huì)形成第一股東控制公司的局面，從而控股股東可以依據(jù)自己的需要操縱分紅政策。在制定政策的過程中，很有可能利用其優(yōu)勢(shì)選擇高派現(xiàn)股利政策或者其他對(duì)自己有利的股利分配方式。故而在制定分紅政策時(shí)必須考慮股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響。

美的控股有限公司作為美的集團(tuán)的控股股東，持有美的集團(tuán)33.20%的股份，共計(jì)2212046613股，而何享健持有美的集團(tuán)控股有限公司94.55%的股份，持有美的集團(tuán)0.69%的股份，不難看出何享健為美的集團(tuán)的實(shí)際控制人，故而何享健直接及間接地享有美的集團(tuán)33.89%的股份。前三名股東中有兩大股東是機(jī)構(gòu)投資者，但是其持股比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于美的控股有限公司。而處于美的控股有限公司絕對(duì)控股下的美的集團(tuán)股份有限公司，連續(xù)六年執(zhí)行高派現(xiàn)股利政策必然受到了股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響。

2.2.2 美的集團(tuán)高派現(xiàn)的外部動(dòng)因

(1)政府鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行現(xiàn)金分紅。2005年新出臺(tái)的《公司法》首次以法的形式強(qiáng)調(diào)了對(duì)小股東的保護(hù)，從而為公司制定合理的分紅政策提供了依據(jù)。接著《財(cái)報(bào)的形式》中提及當(dāng)年未發(fā)生虧損就應(yīng)當(dāng)進(jìn)行分紅。2006年證監(jiān)會(huì)制定了《IPO規(guī)章》，從實(shí)際出發(fā)，把成效作為首要目標(biāo)，對(duì)分紅的要求提出了量的規(guī)定，“最近三年以各種形式進(jìn)行的分紅金額必須在近三年留存收益的百分之二十以上”，首次在分紅中提出“比例”概念，促使我國(guó)分紅的相關(guān)規(guī)定逐步進(jìn)入數(shù)值標(biāo)準(zhǔn)時(shí)代。為進(jìn)一步地完善我國(guó)的分紅制度，2008年證監(jiān)會(huì)推出了《關(guān)于修改分紅的建議》，在建議中強(qiáng)調(diào)了分紅時(shí)的相關(guān)注意事項(xiàng)和公布要點(diǎn)。

(2)高派現(xiàn)股利政策能夠向證券市場(chǎng)傳遞公司運(yùn)營(yíng)良好的信號(hào)。根據(jù)信號(hào)傳遞理論，公司的高派現(xiàn)股利政策能夠向利益相關(guān)者傳遞公司運(yùn)營(yíng)良好的信號(hào)。也正是美的集團(tuán)發(fā)展的優(yōu)良性以及持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，促使其得到了廣大投資者的認(rèn)可。美的集團(tuán)公股價(jià)最高時(shí)可達(dá)到60.19元，即使是2015年家電行業(yè)經(jīng)濟(jì)普遍下滑之時(shí)，美的集團(tuán)的股價(jià)依舊維持在20元左右。美的集團(tuán)每年除了分配高額現(xiàn)金股利外，還不定期進(jìn)行每10股轉(zhuǎn)增5股或15股的轉(zhuǎn)增股利潤(rùn)分配政策，這讓投資者們感受到了切實(shí)的利益，同時(shí)也有助于增強(qiáng)投資者對(duì)公司的信心，最后通過增加公司普通股的數(shù)量，帶動(dòng)股價(jià)變化，擴(kuò)大公司股票的上升空間，從而吸引更多的投資者。

2.3 美的集團(tuán)高派現(xiàn)股利政策的后期效應(yīng)分析

2.3.1 企業(yè)價(jià)值分析

企業(yè)實(shí)施現(xiàn)金股利政策大多是希望可以向外界傳遞公司發(fā)展良好的信號(hào)，向投資者展示公司的現(xiàn)有價(jià)值，以達(dá)到吸引投資者投資和提升企業(yè)價(jià)值的效果。

美的集團(tuán)近六年的股利支付率均保持在40%以上，派現(xiàn)金額相對(duì)大，內(nèi)部留存資金較少。文章選擇托賓Q值(即企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與其重置價(jià)值的比)來衡量企業(yè)的價(jià)值，發(fā)現(xiàn)美的集團(tuán)2013—2018年的托賓Q值整體上并不高，平均值為1.07。股利支付率上升時(shí)，托賓Q值并沒有明顯的變化。2013年股利支付率最高時(shí)，托賓Q值僅有0.87；2017年托賓Q值達(dá)到最大值時(shí)，股利支付率僅有45.11%，這說明美的集團(tuán)的高派現(xiàn)股利政策并未達(dá)到提升企業(yè)價(jià)值的效果，反而使企業(yè)價(jià)值略有下降。

2.3.2 市場(chǎng)反應(yīng)分析

投資者對(duì)美的集團(tuán)實(shí)施高派現(xiàn)股利政策的態(tài)度可以通過超額收益率和累計(jì)超額收益率指標(biāo)來衡量。文章選取美的集團(tuán)股利宣告日2019年5月23日作為研究日期，對(duì)股利宣告日前后七天的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)2019年5月23日前后14天的超額收益率基本上為正值，即表明美的集團(tuán)在此期間產(chǎn)生了收益，其超額累計(jì)收益率長(zhǎng)期為正值，表明美的集團(tuán)受到了市場(chǎng)的認(rèn)可，獲得了正向收益，但是市場(chǎng)的反應(yīng)并不是很激烈。

文中對(duì)美的集團(tuán)的超額累計(jì)收益率變化趨勢(shì)做了分析，發(fā)現(xiàn)其股利宣告日的前7個(gè)交易日里超額累計(jì)收益率呈整體上升趨勢(shì)，宣告日后略微上升，隨即又有下降趨勢(shì)，但是整體上處于上升趨勢(shì)。說明美的集團(tuán)此次的現(xiàn)金股利政策有效地向市場(chǎng)傳遞了積極信號(hào)，并且受到了投資者的青睞。

通過對(duì)美的集團(tuán)高派現(xiàn)股利政策實(shí)施的后期效應(yīng)分析可以看出，高派現(xiàn)的實(shí)施并沒有像想象中好。美的集團(tuán)的超額累計(jì)收益率呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，說明其還是受到投資者的青睞。從而整體來看美的集團(tuán)高派現(xiàn)股利政策實(shí)施的后期反應(yīng)并不理想。

2.4 美的集團(tuán)高派現(xiàn)股利政策的研究結(jié)論

通過對(duì)美的集團(tuán)高派現(xiàn)股利政策的分析，可以得出以下結(jié)論：首先，企業(yè)的高派現(xiàn)需要有良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)作為支撐。美的集團(tuán)自2013年上市以來的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)均呈上升趨勢(shì)；銷售毛利率和每股收益也呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。這一切可以看出公司擁有較高的盈利能力，大量的資金擁有使得公司有能力實(shí)施高派現(xiàn)。其次，高派現(xiàn)成為上市公司利益輸送的重要手段，尤其是股權(quán)高度集中的公司現(xiàn)象較為嚴(yán)重。最后，可以看出公司股利政策的制定影響企業(yè)的發(fā)展，企業(yè)在保持股利政策連續(xù)性的同時(shí)，向外界傳遞其經(jīng)營(yíng)良好的信息，從而穩(wěn)定股價(jià)，為企業(yè)的后續(xù)發(fā)展留存足夠的資金。

3 美的集團(tuán)高派現(xiàn)股利政策的改進(jìn)建議

通過對(duì)美的集團(tuán)高派現(xiàn)股利政策的分析，文章提出以下的改進(jìn)建議：首先，企業(yè)的高派現(xiàn)意愿要同企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展相適應(yīng)。其次，應(yīng)當(dāng)完善公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，形成相互制衡的局面，從而建立有效的股權(quán)約束體系。再次，企業(yè)應(yīng)當(dāng)制定合理的股利分配政策，建議采取混合式的股利分配政策，向外界傳遞公司利好信息的同時(shí)為企業(yè)后期的發(fā)展提供資金保障。最后，加強(qiáng)監(jiān)管和法制建設(shè)。例如，企業(yè)應(yīng)當(dāng)通過一些手段降低代理成本，例如加強(qiáng)對(duì)董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督，引導(dǎo)企業(yè)制定更加符合公司發(fā)展的股利政策。證券監(jiān)管部門以及相關(guān)會(huì)計(jì)制度制定者應(yīng)當(dāng)在制度設(shè)計(jì)以及法律、法規(guī)的建設(shè)方面加大力度，爭(zhēng)取營(yíng)造一個(gè)規(guī)范的、能體現(xiàn)三公原則的市場(chǎng)。

4 結(jié)語(yǔ)

總之，高派現(xiàn)股利政策受公司經(jīng)營(yíng)狀況、股權(quán)結(jié)構(gòu)以及政府出臺(tái)的相關(guān)政策的影響。其高派現(xiàn)股利政策的實(shí)施也產(chǎn)生了一定的積極影響，同時(shí)也有問題伴隨而來，比如大股東利用高派現(xiàn)股利政策進(jìn)行套現(xiàn)。上市公司在制定股利政策時(shí)應(yīng)該充分考慮這些問題，制定出既能促進(jìn)公司發(fā)展，又能向外界傳遞公司利好信息的股利政策。同時(shí)相關(guān)部門也應(yīng)該出臺(tái)相關(guān)的政策以規(guī)范證券市場(chǎng)，從而促進(jìn)證券市場(chǎng)的發(fā)展。在接下來的研究中，希望能夠提出一些包括證券監(jiān)管、相關(guān)法律法規(guī)建設(shè)以及會(huì)計(jì)制度設(shè)計(jì)方面的具體建議，為我國(guó)上市公司制定合理的股利政策提供制度保障。