全球加息潮對人民幣國際化的影響及其應(yīng)對

2022年以來，隨著全球通脹高企，美歐等主要央行開始持續(xù)加息，全球進(jìn)入新一輪加息周期，對國際資本流動、全球資產(chǎn)配置等帶來明顯影響。同時，本輪加息潮折射出國際政治經(jīng)濟(jì)格局深刻調(diào)整和主要力量博弈，人民幣國際化的外部環(huán)境日益復(fù)雜。本文結(jié)合全球加息潮的背景和原因，梳理疫情以來和加息背景下人民幣國際化的新進(jìn)展，研判人民幣國際化的條件和發(fā)展趨勢，并提出相關(guān)政策考慮。

全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新一輪加息周期

2020年二季度以來，主要大宗商品價格進(jìn)入上漲周期，帶動不少國家的通脹水平上行。截至目前，在可獲得2022年9月CPI同比漲幅公開數(shù)據(jù)的106個國家和地區(qū)中，9月同比漲幅超過5%的有88個，超過10%的有48個（見圖1），近半數(shù)國家和地區(qū)的同比漲幅處于歷史80%分位數(shù)以上，通脹高企已成為各國普遍現(xiàn)象。美歐通脹水平自2021年上半年開始超過2%，2022年10月，美國CPI同比上漲7.7%，截至2022年10月，美國CPI同比漲幅已連續(xù)11個月超過7%，9月歐盟成員國CPI同比漲幅均值高達(dá)10.9%，創(chuàng)歷史新高。發(fā)展中國家面臨的通脹壓力尤甚，9月通脹同比漲幅居全球前五的分別是黎巴嫩、委內(nèi)瑞拉、土耳其、阿根廷和斯里蘭卡，分別達(dá)162.5%、157.4%、83.5%、83.0%和73.7%，通脹形勢尤為嚴(yán)峻。

圖1 通脹區(qū)間的國家分布圖

為抑制通脹壓力，各國央行普遍加息。2021年3月，巴西央行在新興經(jīng)濟(jì)體中率先加息；2021年8月，挪威央行在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中率先加息。作為全球貨幣政策風(fēng)向標(biāo)的美聯(lián)儲2021年四季度釋放收緊信號，從2022年3月正式加息，到11月2日累計加息6次共375個基點(diǎn)。1990年以來，美聯(lián)儲有過4輪完整加息周期，目前為第5輪。本輪已加息幅度僅次于2004年6月至2006年6月的425個基點(diǎn)，但當(dāng)時用了24個月17次才完成，且每次加息幅度不超過25個基點(diǎn)，本輪加息的節(jié)奏、力度與以往有很大差異。截至目前，歐央行、英格蘭銀行、澳大利亞央行已分別加息3次、8次和7次，分別累計200個、290個和275個基點(diǎn)。巴西央行、墨西哥央行分別加息12次，累計1175個和600個基點(diǎn)。

本輪全球通脹高企的成因復(fù)雜。從供給側(cè)看，持續(xù)三年的全球疫情給全球生產(chǎn)、貿(mào)易、運(yùn)輸、供應(yīng)等帶來極大干擾，2008年以來持續(xù)升級的逆全球化浪潮對全球產(chǎn)業(yè)分工和供給體系帶來越來越大的挑戰(zhàn)，各國供應(yīng)鏈布局開始從效益優(yōu)先轉(zhuǎn)向更多考慮安全，全球供給的本土化、區(qū)域化傾向上升，供應(yīng)不暢和預(yù)期不穩(wěn)直接推升全球通脹。從需求側(cè)看，與歷史上的大衰退不同，疫情以來在大規(guī)模財政刺激和超級量化寬松貨幣政策作用下，主要發(fā)達(dá)國家的國內(nèi)需求隨著疫情好轉(zhuǎn)而較快恢復(fù)，對物價的拉動作用明顯。疫情導(dǎo)致發(fā)達(dá)國家的勞動力市場參與率下降，薪資上漲對通脹有所推升。從大宗商品看，烏克蘭危機(jī)深刻改變能源供應(yīng)格局，主要大宗商品價格持續(xù)處于高位，且波動率不斷加大。目前，上述因素尚未顯著改變，通脹高企和主要央行加息的局面可能仍將維持一段時間。2022年9月，世界銀行研究報告《全球衰退即將來臨？》認(rèn)為，2022年以來全球央行以50年未見的同步程度加息，這一趨勢可能持續(xù)到2023年，屆時全球貨幣政策利率平均水平將升至近4%，比2021年至少高出2個百分點(diǎn)。

值得指出的是，如前所述，導(dǎo)致當(dāng)前全球加息潮的通脹現(xiàn)象成因復(fù)雜，本輪加息周期到底持續(xù)多久、幅度多大，都還難以估計和預(yù)測。從最新數(shù)據(jù)看，當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險明顯上升，美歐持續(xù)加息、能源供應(yīng)緊張等對各國需求的抑制作用正在累積，如果未來某個時段，通脹預(yù)期得到明顯有效的緩解，經(jīng)濟(jì)衰退成為各國央行面臨的主要風(fēng)險，不排除美歐央行逐步放緩或暫停加息步伐。下一階段全球央行加息進(jìn)程和政策利率走向需要密切觀察。

人民幣國際化在全球疫情和加息背景下穩(wěn)步提升

理論上，一種國際貨幣的使用規(guī)模、范圍和程度既與經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易體量、金融發(fā)展水平、對外開放度等中長期、結(jié)構(gòu)性因素密切相關(guān)，也受經(jīng)濟(jì)增長、本外幣利差、匯率預(yù)期等短期因素的影響。總的看，在全球疫情持續(xù)和2022年以來主要央行加息潮的大環(huán)境下，近年來人民幣國際化保持了穩(wěn)步擴(kuò)大的發(fā)展趨勢，人民幣跨境使用的規(guī)模再創(chuàng)歷史新高，國際接受度穩(wěn)步提升。

一是人民幣跨境使用和支付份額穩(wěn)步上升。據(jù)央行統(tǒng)計，2022年上半年，人民幣跨境結(jié)算金額為20.3萬億元，同比增長15.3%，結(jié)算規(guī)模創(chuàng)歷史同期新高（見圖2）。據(jù)環(huán)球銀行金融協(xié)會（Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunications，簡稱SWIFT）數(shù)據(jù)，2021年12月人民幣的國際支付份額超過日元，2022年1月創(chuàng)3.2%的歷史新高，2022年1—9月平均為2.3%，較2021年均值提高了0.14個百分點(diǎn)。

圖2 人民幣跨境結(jié)算金額和增速

二是跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算較快增長。疫情以來，我國基本率先控制住疫情，率先復(fù)工復(fù)產(chǎn)，在全球供應(yīng)體系中發(fā)揮了重要作用，出口保持較快增長，我國出口占全球出口的比重從2019年的13.2%提高至20221年的15.1%。同時，疫情以來，各國匯率出現(xiàn)較大波動，而人民幣匯率保持了大體穩(wěn)定，2020年、2021年人民幣對美元匯率分別升值6.3%和2.5%。跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算范圍和規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大，2020—2021年跨境貿(mào)易人民幣業(yè)務(wù)結(jié)算金額平均增長28%，明顯高于整體貿(mào)易增速。2022年1—8月，對外貿(mào)易增速有所回落，但跨境貿(mào)易人民幣業(yè)務(wù)結(jié)算金額達(dá)6.49萬億元，逆勢同比增長30.7%。其中：貨物貿(mào)易人民幣業(yè)務(wù)結(jié)算金額4.89萬億元，同比增長34.9%；服務(wù)貿(mào)易和其他經(jīng)常項目人民幣業(yè)務(wù)結(jié)算金額為1.60萬億元，同比增長19.2%。

三是人民幣儲備貨幣功能穩(wěn)步提升。在國際形勢動蕩的背景下，國際儲備資產(chǎn)分散化、幣種多元化的重要性上升，人民幣資產(chǎn)的避險功能逐步顯現(xiàn)，對人民幣的國際儲備功能需求明顯增加。據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）統(tǒng)計，截至2022年二季度末，全球央行持有的人民幣儲備資產(chǎn)規(guī)模為3223.8億美元，占全球外匯儲備總額的2.88%，較2016年10月人民幣正式加入特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子時提高了1.8個百分點(diǎn)。2022年5月，IMF將人民幣在SDR中的權(quán)重由10.92%上調(diào)至12.28%，體現(xiàn)了國際社會對人民幣可自由使用程度提高的認(rèn)可。

全球加息背景下人民幣國際化面臨的機(jī)遇與挑戰(zhàn)

人民幣國際化是一個長期漸進(jìn)的過程，影響因素復(fù)雜。本輪加息潮反映出國際經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的一些重要變化，這對人民幣國際化將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，也帶來了一些有利于人民幣國際使用的積極因素。

一是本輪加息發(fā)生在疫情和通脹顯著沖擊全球供應(yīng)鏈的情況下，凸顯中國產(chǎn)業(yè)鏈的完整性、靈活性和韌性，人民幣在區(qū)域產(chǎn)業(yè)分工和跨境貿(mào)易使用的基礎(chǔ)進(jìn)一步夯實。疫情以來，中國與東南亞和“一帶一路”沿線國家的經(jīng)貿(mào)聯(lián)系更加密切。2022年前10個月，對東盟進(jìn)出口約占我國進(jìn)出口總額的15.2%，比2019年提高1.2個百分點(diǎn)（見圖3）。據(jù)發(fā)展改革委統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2022年8月底，我國與“一帶一路”沿線國家貨物貿(mào)易額累計約12萬億美元，對沿線國家非金融類直接投資超過1400億美元。據(jù)德國安聯(lián)集團(tuán)的分析，目前中國涉及全球供應(yīng)鏈的產(chǎn)值約3.4萬億美元，明顯高于美國和德國分別為1.8萬億和1.4萬億美元，中國是美國276種商品和歐洲141種商品的主要供應(yīng)國。未來，我國與“一帶一路”、東盟、區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定（RCEP）國家和地區(qū)的經(jīng)貿(mào)往來將不斷深化，人民幣跨境使用意愿有望日益增強(qiáng)。

圖3 東盟在中國進(jìn)出口的占比穩(wěn)步提升

二是本輪加息潮與地緣政治沖突加劇相疊加，國際貨幣多元化需求客觀上有助于擴(kuò)大非美元貨幣的區(qū)域和國際使用。本輪通脹與地緣政治沖突加劇帶來的能源結(jié)構(gòu)性短缺有關(guān)，西方社會涉俄經(jīng)濟(jì)金融制裁規(guī)模之大、范圍之廣前所未有。由于俄羅斯在全球能源供應(yīng)方面發(fā)揮著重要作用，相關(guān)制裁對其他國家使用美元、歐元等國際貨幣進(jìn)行能源貿(mào)易帶來嚴(yán)重影響，雙邊貿(mào)易使用本幣和非美元進(jìn)行結(jié)算的需求明顯上升。作為全球最大的貿(mào)易國，中國與許多國家保持了密切的經(jīng)貿(mào)聯(lián)系，人民幣參與雙邊本幣結(jié)算和跨境貿(mào)易結(jié)算具備扎實的基礎(chǔ)。同時，隨著國內(nèi)金融市場持續(xù)發(fā)展和擴(kuò)大開放，其他國家持有人民幣儲備資產(chǎn)的需求將能更好得到滿足。

與此同時，美歐等發(fā)達(dá)國家央行持續(xù)加息給其他國家?guī)砹嗣黠@的外溢影響，投資者風(fēng)險偏好下降，國際資金回流國債等美元資產(chǎn)，加大了發(fā)展中國家金融市場波動和匯率貶值的風(fēng)險。為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展，我國利率政策“以我為主”，利率水平保持相對低位，人民幣與美元利差逐步收窄并倒掛，疊加美元指數(shù)上升帶來的人民幣匯率貶值壓力，境外投資者持有的人民幣證券資產(chǎn)有所下降。截至2022年6月末，境外機(jī)構(gòu)和個人持有境內(nèi)股票、債券資產(chǎn)規(guī)模合計7.2萬億元，較2021年末下降超10%（見圖4）。2022年前10個月，銀行間債市和交易所市場共發(fā)行熊貓債40只共計669.7億元，金額較2021年同期下降8.7%。

圖4 境外機(jī)構(gòu)和個人持有境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)情況

應(yīng)該看到，上述現(xiàn)象具有周期性和短期性。在本輪加息周期內(nèi)，人民幣匯率具有較強(qiáng)的韌性和穩(wěn)定性。2022年10月末，人民幣兌美元中間價較3月初高點(diǎn)貶值近14%，而人民幣匯率指數(shù)（參考SDR籃子）和CFETS人民幣匯率指數(shù)分別下跌5.4%和9.5%，人民幣較非美貨幣有所升值。隨著發(fā)達(dá)國家央行加息逐步見頂，美元指數(shù)趨于回落，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)步恢復(fù)，人民幣匯率有望穩(wěn)中有升。同時，國內(nèi)金融市場總體穩(wěn)定，對外開放穩(wěn)步擴(kuò)大，債券和股票納入主流國際市場指數(shù)的比重提高，人民幣融資成本相對較低，雙向流動機(jī)制進(jìn)一步完善，人民幣計價的跨境金融投資將面臨更多機(jī)會，人民幣跨境使用有望穩(wěn)步擴(kuò)大。

小結(jié)

黨的二十大報告明確提出“有序推進(jìn)人民幣國際化”。本輪全球加息潮給國際金融市場和發(fā)展中國家?guī)砻黠@的外溢影響，人民幣國際化面臨更加復(fù)雜的外部環(huán)境。短期看，受經(jīng)濟(jì)基本面、利差和匯率預(yù)期等因素影響，海外投資者配置的債券、股票等人民幣資產(chǎn)出現(xiàn)反復(fù)，這些短期波動是合理的。中長期看，中國在全球產(chǎn)業(yè)分工和貿(mào)易體系中發(fā)揮著日益重要的作用，國內(nèi)金融市場持續(xù)深化和擴(kuò)大開放，這些有利條件都有助于不斷深化人民幣國際化。

在全球普遍加息和整體利率水平走高的環(huán)境下，推進(jìn)人民幣國際化應(yīng)堅持以我為主，順勢而為。利率匯率政策方面，宜更加注重內(nèi)外平衡，以適宜的利率水平促進(jìn)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)固恢復(fù)，保持人民幣匯率大體穩(wěn)定，為人民幣跨境使用提供相對穩(wěn)定的貨幣條件。貿(mào)易投資方面，積極以國內(nèi)大循環(huán)吸引全球資源要素，增強(qiáng)國內(nèi)國際兩個市場、兩種資源的聯(lián)動效應(yīng)，鞏固和提升我國在全球產(chǎn)業(yè)分工和貿(mào)易投資合作的質(zhì)量和水平，為擴(kuò)大人民幣國際使用打下堅實的實體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。金融改革開放方面，加快健全債券、股票等金融市場功能，提高直接融資比重，豐富金融工具和產(chǎn)品，提升金融機(jī)構(gòu)跨境金融服務(wù)能力與水平，完善境內(nèi)外金融市場互聯(lián)互通機(jī)制，提高金融業(yè)機(jī)構(gòu)、市場、產(chǎn)品制度型開放水平，持續(xù)拓展人民幣金融投融資跨境使用的空間和規(guī)模。