國(guó)有企業(yè)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：基于基礎(chǔ)設(shè)施的視角

林毅夫 文永恒 顧艷偉

一、引言

自改革開(kāi)放以來(lái)，國(guó)有企業(yè)先后經(jīng)過(guò)“利潤(rùn)留成”“承包制”“抓大放小”等改革措施，全要素生產(chǎn)率不斷得到提高，諸多實(shí)證研究表明在2007年之前國(guó)有企業(yè)生產(chǎn)率與非國(guó)有企業(yè)已經(jīng)相差無(wú)幾?！?〕然而，2008年國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)國(guó)有企業(yè)出現(xiàn)一些令人不安的現(xiàn)象，比如產(chǎn)能過(guò)?，F(xiàn)象主要出現(xiàn)在國(guó)有企業(yè)部門(mén)，同時(shí)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率也明顯高于非國(guó)有企業(yè)。基于此，當(dāng)下有學(xué)者認(rèn)為2010年以來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)節(jié)節(jié)下滑與國(guó)有企業(yè)大幅加杠桿、擠壓民企造成資源錯(cuò)配密切相關(guān)。〔2〕

然而，上述觀點(diǎn)忽視了國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力、我國(guó)外部需求較危機(jī)前大幅下滑的事實(shí)。由于上游行業(yè)具有生產(chǎn)周期長(zhǎng)、計(jì)劃調(diào)整慢的特征〔3〕，外部需求大幅下滑必然導(dǎo)致分布于上游的國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑更多，在此背景下國(guó)有企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、杠桿高企以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率節(jié)節(jié)下滑等現(xiàn)象可能更多地是由于外部需求大幅下滑造成的，并不一定是由國(guó)有企業(yè)本身效率顯著下降所致。在實(shí)施“抓大放小”以來(lái)，在“有進(jìn)有退、有所為有所不為”的原則下，國(guó)有資產(chǎn)向上游基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)集中的特征非常明顯?？紤]到基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有促進(jìn)效應(yīng)〔4〕，這為國(guó)有企業(yè)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了證據(jù)。

關(guān)于國(guó)有企業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的文獻(xiàn)大體可以分為兩類(lèi)。一類(lèi)研究聚焦于國(guó)有企業(yè)自身效率，如姚洋發(fā)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)自身效率與其他類(lèi)型企業(yè)相比相對(duì)低下。〔5〕2008年國(guó)際金融危機(jī)之后，這類(lèi)文獻(xiàn)進(jìn)一步基于微觀杠桿率（資產(chǎn)負(fù)債率）的所有制分化特征，認(rèn)為低效率國(guó)有企業(yè)大幅加杠桿推升了宏觀杠桿率?！?〕另一類(lèi)研究則強(qiáng)調(diào)基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，如賈根良發(fā)現(xiàn)，基礎(chǔ)設(shè)施能夠降低流通成本、推動(dòng)形成統(tǒng)一市場(chǎng)，促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及增加社會(huì)福利?！?〕

但研究國(guó)有企業(yè)通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施投資而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的文獻(xiàn)還比較少見(jiàn)。20世紀(jì)90年代末以來(lái)，由于國(guó)有資產(chǎn)逐漸向上游具有自然壟斷性質(zhì)的基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)集中，國(guó)有企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響在相當(dāng)程度上取決于能否消除基礎(chǔ)設(shè)施瓶頸。本文將基礎(chǔ)設(shè)施作為一個(gè)重要變量，考察國(guó)有企業(yè)通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施正外部性對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響及其機(jī)制，彌補(bǔ)了目前研究中的不足。我們發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)投資可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，且對(duì)非國(guó)有企業(yè)投資、總投資和居民消費(fèi)均具有促進(jìn)效應(yīng)。我們進(jìn)一步考察了國(guó)有企業(yè)投資增加時(shí)與基礎(chǔ)設(shè)施相關(guān)變量的變化情況，發(fā)現(xiàn)當(dāng)國(guó)有企業(yè)投資增加時(shí)，與交易費(fèi)用相關(guān)的企業(yè)成本收入比、企業(yè)虧損比例均顯著下降，同時(shí)資本回報(bào)率提高，這提供了國(guó)有企業(yè)通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)揮作用的證據(jù)。我們也就國(guó)有企業(yè)對(duì)杠桿率的影響進(jìn)行了考察，分析發(fā)現(xiàn)，已有文獻(xiàn)從微觀杠桿率視角探討杠桿率的所有制分化時(shí)由于忽視了2008年以來(lái)宏微觀杠桿率出現(xiàn)大幅背離的事實(shí)〔8〕，導(dǎo)致分析出現(xiàn)偏差，沒(méi)能得到本文有關(guān)國(guó)有企業(yè)投資因能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而有助于穩(wěn)定宏觀杠桿率的結(jié)論。

由于基礎(chǔ)設(shè)施供給不足在我國(guó)這樣的發(fā)展中國(guó)家構(gòu)成經(jīng)濟(jì)發(fā)展瓶頸，國(guó)有企業(yè)在上游行業(yè)占據(jù)主導(dǎo)地位對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施充分供給至關(guān)重要，在這種情況下單純的私有化并不是最優(yōu)的，這一點(diǎn)在一定程度上與劉元春關(guān)于國(guó)有企業(yè)在宏觀上有效率的論斷基本保持一致?！?〕同時(shí)，本文也為理性看待投資與消費(fèi)的關(guān)系提供了新的思路，主流觀點(diǎn)認(rèn)為投資尤其是國(guó)有企業(yè)投資太多造成國(guó)內(nèi)居民消費(fèi)不足。從新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟(jì)學(xué)視角來(lái)看，居民消費(fèi)水平取決于收入水平，收入水平能否提高取決于產(chǎn)業(yè)升級(jí)和技術(shù)創(chuàng)新的速度，而產(chǎn)業(yè)升級(jí)和技術(shù)創(chuàng)新都需要投資才能獲得。非國(guó)有企業(yè)在符合其比較優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)業(yè)和技術(shù)領(lǐng)域進(jìn)行投資具有積極性，但對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施卻基本無(wú)能為力，只能依靠政府和國(guó)有企業(yè)進(jìn)行投資解決。正如中共二十大報(bào)告所指出的，要“深化國(guó)資國(guó)企改革，加快國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動(dòng)國(guó)有資本和國(guó)有企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)做大，提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力”〔10〕。

二、特征事實(shí)和研究假設(shè)

我們圍繞國(guó)際金融危機(jī)前后國(guó)有企業(yè)加杠桿和國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略布局調(diào)整兩個(gè)方面提煉特征事實(shí)并導(dǎo)出研究假設(shè)。

（一）“國(guó)有企業(yè)大幅加杠桿擠出非國(guó)有企業(yè)金融資源”存在誤解

為應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)，我國(guó)政府在2008年底果斷推出“四萬(wàn)億”基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃，并輔之以寬松貨幣政策，使得我國(guó)經(jīng)濟(jì)在2009—2010年率先在全球復(fù)蘇。但是，已有研究發(fā)現(xiàn)寬松刺激政策為宏觀經(jīng)濟(jì)也帶來(lái)一系列問(wèn)題，其中一個(gè)比較典型的現(xiàn)象是2008年后國(guó)有企業(yè)持續(xù)顯著加杠桿而非國(guó)有企業(yè)卻持續(xù)降杠桿。例如，國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率從2007年的56%上升至2015年的62%，而非國(guó)有企業(yè)卻從58%下滑至53%。與杠桿率相對(duì)應(yīng)的是國(guó)有部門(mén)產(chǎn)能過(guò)?，F(xiàn)象更加嚴(yán)重。基于此，國(guó)際金融危機(jī)后國(guó)有企業(yè)大幅加杠桿擠出了非國(guó)有企業(yè)的金融資源，由于國(guó)有企業(yè)通常被認(rèn)為效率低于非國(guó)有企業(yè)，因此資源配置效率在國(guó)際金融危機(jī)后快速惡化并導(dǎo)致2010年后我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率不斷下滑。

如果上述觀點(diǎn)成立，那么國(guó)有企業(yè)負(fù)債占總負(fù)債比重應(yīng)該在2010年后顯著提高，與此同時(shí)非國(guó)有企業(yè)負(fù)債占比應(yīng)該顯著下降。然而事實(shí)卻是國(guó)有企業(yè)負(fù)債占比在2010年后穩(wěn)中趨降，非國(guó)有企業(yè)負(fù)債占比穩(wěn)中略升。從債務(wù)規(guī)模占GDP比重來(lái)看，2010年以后非國(guó)有企業(yè)債務(wù)占GDP比重的上升幅度明顯高于國(guó)有企業(yè)，前者從2010年的33%上升至2015年的55%，上升了22個(gè)百分點(diǎn)，上升幅度為66%；后者從79%上升至101%，上升了22個(gè)百分點(diǎn)，上升幅度為28%?！?1〕如果宏觀杠桿率攀升主要是由國(guó)有企業(yè)內(nèi)部的體制機(jī)制問(wèn)題造成的，那么非國(guó)有企業(yè)沒(méi)有國(guó)有企業(yè)的那些體制機(jī)制問(wèn)題，為何也出現(xiàn)大幅上升？

實(shí)際上，“國(guó)有企業(yè)加杠桿、非國(guó)有企業(yè)降杠桿”現(xiàn)象與國(guó)際金融危機(jī)后外部需求大幅下滑以及上游行業(yè)生產(chǎn)周期長(zhǎng)、計(jì)劃調(diào)整慢的背景密切相關(guān)。由于2010年后外部需求持續(xù)大幅下滑，與能源、鋼鐵以及礦產(chǎn)等上游行業(yè)相關(guān)的大宗商品價(jià)格持續(xù)大幅回落，而這些行業(yè)正是我國(guó)國(guó)有企業(yè)主要分布的行業(yè)。在價(jià)格下滑背景下，國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)上漲幅度必然小于非國(guó)有企業(yè)從而導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率在2010年后上升更加明顯。

（二）國(guó)有經(jīng)濟(jì)向上游基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)集中

“抓大放小”以來(lái)，國(guó)有企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)發(fā)生了兩個(gè)重要變化。第一，由于大部分中小型國(guó)有企業(yè)進(jìn)行了私有化改革，國(guó)有資本在下游競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)的份額急劇下滑。同時(shí)，通過(guò)在下游競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)放開(kāi)準(zhǔn)入，這些行業(yè)里的國(guó)有企業(yè)面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)，經(jīng)營(yíng)效率不斷提高。已有研究表明，1999年以來(lái)國(guó)有企業(yè)全要素生產(chǎn)率迅速上升，在2005年后基本接近非國(guó)有企業(yè)〔12〕，在國(guó)際金融危機(jī)后仍然保持對(duì)非國(guó)有企業(yè)的快速追趕?！?3〕第二，同時(shí)也是更為重要的方面，在“抓大放小”后，除了在競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)引入競(jìng)爭(zhēng)外，國(guó)有部門(mén)還進(jìn)行了戰(zhàn)略性布局調(diào)整。比如，為保持對(duì)電力、熱力、燃?xì)夂退纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)等行業(yè)的絕對(duì)控制地位，國(guó)有資產(chǎn)配置在該行業(yè)的份額從1999年的22.2%上升至2018年的33%（見(jiàn)表1）。與對(duì)上游行業(yè)加強(qiáng)控制形成對(duì)比的是，國(guó)有資產(chǎn)配置在醫(yī)藥制造業(yè)和設(shè)備制造業(yè)等下游行業(yè)的份額明顯下降。

表1 規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略性調(diào)整

國(guó)有資產(chǎn)向上游基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)集中對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展意義重大。與發(fā)達(dá)國(guó)家不同，改革開(kāi)放以來(lái)，類(lèi)似我國(guó)這樣的發(fā)展中國(guó)家普遍存在基礎(chǔ)設(shè)施落后的問(wèn)題，基礎(chǔ)設(shè)施供給不足經(jīng)常成為阻礙經(jīng)濟(jì)發(fā)展的瓶頸。如果我國(guó)能夠有效提高基礎(chǔ)設(shè)施供給，那么不僅可以在短期內(nèi)增加就業(yè)，還會(huì)因交易費(fèi)用下降、流通成本降低、市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大而在長(zhǎng)期起到促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效果。正因?yàn)槿绱?，上游?guó)有企業(yè)增加基礎(chǔ)設(shè)施投資能夠?qū)ο掠胃?jìng)爭(zhēng)性行業(yè)產(chǎn)生正外部性從而提高下游行業(yè)的生產(chǎn)率；下游競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)得到發(fā)展后反過(guò)來(lái)增加對(duì)上游基礎(chǔ)設(shè)施的需求，而上游國(guó)有企業(yè)便可以再次增加生產(chǎn)性投資進(jìn)一步提高下游行業(yè)生產(chǎn)率。上下游行業(yè)的這種動(dòng)態(tài)發(fā)展過(guò)程形成市場(chǎng)需求與基礎(chǔ)設(shè)施供給的良性發(fā)展機(jī)制。

與非國(guó)有企業(yè)相比，國(guó)有企業(yè)控制上游行業(yè)具有更高的社會(huì)福利水平。這是因?yàn)樯嫌位A(chǔ)設(shè)施行業(yè)通常具有自然壟斷特征，如果由非國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)則供給不足的問(wèn)題難以克服。盡管從理論上講，國(guó)有企業(yè)控制上游行業(yè)也存在供給不足的問(wèn)題，但是政府可以利用稅收、基金等方式解決一次性大規(guī)模投資的資金來(lái)源問(wèn)題，同時(shí)指導(dǎo)其產(chǎn)品價(jià)格靠近邊際成本，從而使基礎(chǔ)設(shè)施供給接近社會(huì)最優(yōu)水平?！?4〕

綜上所述，我們可以得到有關(guān)國(guó)有企業(yè)的三個(gè)重要事實(shí)。第一，在2008年國(guó)際金融危機(jī)后，國(guó)有企業(yè)確實(shí)存在顯著的加杠桿行為，但不存在所謂的國(guó)有企業(yè)擠出非國(guó)有企業(yè)金融資源的問(wèn)題。第二，20世紀(jì)90年代，自中央提出“抓大放小”的國(guó)有企業(yè)改革戰(zhàn)略以來(lái)，競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)中的國(guó)有企業(yè)全要素生產(chǎn)率迅速趕超私營(yíng)企業(yè)，由于競(jìng)爭(zhēng)的加劇，這一結(jié)論在2008年之后仍然成立。第三，由于存在基礎(chǔ)設(shè)施瓶頸，上游自然壟斷行業(yè)中的國(guó)有企業(yè)增加基礎(chǔ)設(shè)施投資能對(duì)下游競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)產(chǎn)生正外部性，上下游企業(yè)相互促進(jìn)、相互補(bǔ)充，共同推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)良性發(fā)展。

（三）研究假設(shè)

從上文分析可知，由于存在充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，下游競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)中的國(guó)有企業(yè)是有效率的，從而不存在所謂的國(guó)有企業(yè)投資擠出非國(guó)有企業(yè)投資的問(wèn)題。上游國(guó)有企業(yè)通過(guò)投資基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)下游企業(yè)具有正向促進(jìn)效應(yīng)，從而增加國(guó)有企業(yè)投資性支出會(huì)促進(jìn)非國(guó)有企業(yè)發(fā)展。因此，從國(guó)有企業(yè)整體來(lái)看，本文提出以下假說(shuō)：

H1：國(guó)有企業(yè)投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有正向促進(jìn)效應(yīng)，并且這一效應(yīng)通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施投資的正外部性得到進(jìn)一步放大。

三、研究設(shè)計(jì)

我們通過(guò)構(gòu)造國(guó)有企業(yè)乘數(shù)指標(biāo)度量國(guó)有企業(yè)投資效率，并對(duì)研究假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)。

（一）國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)

本文通過(guò)國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)將研究假設(shè)進(jìn)行量化。國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)定義為，國(guó)有企業(yè)投資每增加1個(gè)單位，實(shí)際產(chǎn)出就增加幾個(gè)單位。照此定義，如果國(guó)有企業(yè)有效率但基礎(chǔ)設(shè)施供給不足不構(gòu)成經(jīng)濟(jì)發(fā)展瓶頸，國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)應(yīng)該等于1。如果國(guó)有企業(yè)有效率并且基礎(chǔ)設(shè)施供給不足構(gòu)成經(jīng)濟(jì)發(fā)展瓶頸，那么國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)應(yīng)該大于1，大于1的部分體現(xiàn)的是基礎(chǔ)設(shè)施正外部性的大小。

（二）計(jì)量模型

參考已有研究〔15〕，構(gòu)建如下計(jì)量模型：

其中，Yt表示實(shí)際產(chǎn)出，St表示國(guó)有企業(yè)投資（實(shí)際值），shockt表示國(guó)有企業(yè)投資的外生變動(dòng)沖擊，Controlst表示其他控制變量，包括滯后一期的實(shí)際產(chǎn)出和國(guó)有企業(yè)投資（均取對(duì)數(shù)）以及時(shí)間趨勢(shì)項(xiàng)t。（1）式βyh的含義為，國(guó)有企業(yè)投資在t期外生變動(dòng)1個(gè)單位，h期后的產(chǎn)出與（t-1）期產(chǎn)出的差值與（t-1）期產(chǎn)出的比值變化βyh個(gè)單位。（2）式βsh的含義為，國(guó)有企業(yè)投資在t期外生變動(dòng)1個(gè)單位，h期后的國(guó)有企業(yè)投資與（t-1）期國(guó)有企業(yè)投資的差值與（t-1）期產(chǎn)出的比值變化βsh個(gè)單位。

根據(jù)國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)定義，h期的國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)為βyh/βsh，即國(guó)有企業(yè)投資在t期增加1個(gè)單位，h期后的產(chǎn)出變化值與國(guó)有企業(yè)投資變化值的比值。由于國(guó)有企業(yè)投資并非一次性到位，需要持續(xù)若干期才能完成，本文使用更加準(zhǔn)確的累計(jì)乘數(shù)概念。國(guó)有企業(yè)投資累計(jì)乘數(shù)定義為其含義為：在0—h期內(nèi)，國(guó)有企業(yè)投資平均每增加1個(gè)單位，實(shí)際產(chǎn)出平均增加mh個(gè)單位。事實(shí)上，（1）式和（2）式可以使用

如下工具變量方程得到：

其中，國(guó)有企業(yè)投資的外生變動(dòng)沖擊shockt作的工具變量，mh表示h期后的國(guó)有企業(yè)累計(jì)乘數(shù)。使用工具變量方程的好處是可直接估計(jì)累計(jì)乘數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差，并根據(jù)工具相關(guān)性統(tǒng)計(jì)量判斷國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)估計(jì)結(jié)果的可靠性。如果假設(shè)H1正確，那么mh應(yīng)該大于1。

（三）國(guó)有企業(yè)投資沖擊的識(shí)別

估計(jì)（3）式國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)的關(guān)鍵在于準(zhǔn)確識(shí)別國(guó)有企業(yè)投資的外生變動(dòng)沖擊shockt。之所以特別強(qiáng)調(diào)外生性變動(dòng)，是因?yàn)槔硇灶A(yù)期的存在會(huì)對(duì)國(guó)有企業(yè)投資效果產(chǎn)生嚴(yán)重影響，即在理性預(yù)期下，如果國(guó)有企業(yè)投資行為能夠被市場(chǎng)預(yù)期到，那么市場(chǎng)可能提前采取應(yīng)對(duì)措施導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)投資增加后其投資效果不顯著，因此合理解決理性預(yù)期問(wèn)題構(gòu)成政策評(píng)估的一個(gè)關(guān)鍵。〔16〕在我國(guó)，通過(guò)理性預(yù)期影響國(guó)有企業(yè)投資的一大因素是財(cái)政政策。由于國(guó)有企業(yè)是我國(guó)財(cái)政政策逆周期調(diào)節(jié)政策最直接的實(shí)施對(duì)象〔17〕，其投資行為經(jīng)常與財(cái)政政策方向保持一致，比如國(guó)有企業(yè)投資增速在2009年大幅上升以及在2011年大幅下滑均與當(dāng)時(shí)財(cái)政政策方向高度一致。可以推斷，在理性預(yù)期下，當(dāng)經(jīng)濟(jì)下行時(shí)，理性人預(yù)期政府可能實(shí)施積極的財(cái)政政策，從而增加國(guó)有企業(yè)的投資。同樣當(dāng)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)，理性人則可能預(yù)期積極財(cái)政政策退出從而國(guó)有企業(yè)投資增速下降。

為檢驗(yàn)上述推斷，構(gòu)建如下計(jì)量回歸方程：

其中，gsoet表示國(guó)有企業(yè)投資實(shí)際值的對(duì)數(shù)一階差分，即國(guó)有企業(yè)投資增速，gyt-1表示上期實(shí)際GDP對(duì)數(shù)的一階差分，即產(chǎn)出增速，inft-1表示上期的通貨膨脹率。

回歸結(jié)果見(jiàn)表2。表2使用了兩種指標(biāo)衡量國(guó)有企業(yè)投資：一種為通常意義上的國(guó)有企業(yè)投資，另一種為更加寬泛的國(guó)有控股企業(yè)投資。①在樣本期間（2004—2015年），國(guó)有企業(yè)投資平均占國(guó)有控股企業(yè)投資的74%?？梢钥闯?，無(wú)論因變量是國(guó)有企業(yè)投資增速（見(jiàn)列（1））還是國(guó)有控股企業(yè)投資增速（見(jiàn)列（2））時(shí)，產(chǎn)出增速和通貨膨脹率的系數(shù)均顯著為負(fù)，并且這一結(jié)論即使在加入當(dāng)期的產(chǎn)出增速后依然顯著成立（見(jiàn)列（3）和列（4））。上述結(jié)果表明，國(guó)有企業(yè)投資增速確實(shí)依據(jù)上一期的實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率和通貨膨脹率對(duì)總需求進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)。考慮到國(guó)有企業(yè)和財(cái)政政策的關(guān)系，這個(gè)逆周期調(diào)節(jié)效應(yīng)可以認(rèn)為主要是通過(guò)財(cái)政政策來(lái)實(shí)現(xiàn)的。在識(shí)別國(guó)有企業(yè)投資沖擊即shockt時(shí)應(yīng)剔除這一內(nèi)生性變動(dòng)以得到未被預(yù)期到的外生性變動(dòng)，這個(gè)外生性部分可以用（4）式的殘差et表示。

表2 國(guó)有企業(yè)投資逆周期行為檢驗(yàn)：2004Q1—2015Q4

通過(guò)對(duì)殘差et進(jìn)行分析可以發(fā)現(xiàn)，2008Q4—2009Q1兩個(gè)季度對(duì)應(yīng)的沖擊值最大，分別相當(dāng)于約1.6和1.2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，而其他時(shí)期的沖擊值基本落在正負(fù)1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差以內(nèi)，表明國(guó)有企業(yè)在2008Q4—2009Q1兩個(gè)季度的投資力度遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，而在其他時(shí)期則并未顯著超出或低于市場(chǎng)預(yù)期。這個(gè)結(jié)果與2008年底我國(guó)受?chē)?guó)際金融危機(jī)影響，外部需求遭遇斷崖式下滑，政府以國(guó)有企業(yè)為抓手進(jìn)行大規(guī)模投資，“出手快、出拳重”，從而超出市場(chǎng)預(yù)期的共識(shí)基本吻合。

有效防范保險(xiǎn)公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的發(fā)生，應(yīng)該根據(jù)保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的實(shí)際情況，建立完善保險(xiǎn)公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系，合理的設(shè)置財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)，綜合保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息以及業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)信息等，及時(shí)發(fā)現(xiàn)可能出現(xiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而制定應(yīng)對(duì)措施。同時(shí)，還應(yīng)該充分發(fā)揮內(nèi)部審計(jì)的作用，通過(guò)內(nèi)部審計(jì)來(lái)審查、評(píng)價(jià)、改善保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)活動(dòng)、內(nèi)部控制和風(fēng)險(xiǎn)管理的適當(dāng)性和有效性。在內(nèi)部審計(jì)的實(shí)施方面，應(yīng)該增強(qiáng)保險(xiǎn)公司內(nèi)部審計(jì)機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性，綜合運(yùn)用審核、觀察、監(jiān)盤(pán)、訪談、調(diào)查、函證、計(jì)算和分析程序等方法，對(duì)審計(jì)過(guò)程中發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題及時(shí)進(jìn)行反饋整改，進(jìn)而確保保險(xiǎn)公司內(nèi)部財(cái)務(wù)控制目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

四、計(jì)量實(shí)證結(jié)果

根據(jù)前文（3）式，我們考察國(guó)有企業(yè)投資對(duì)其他宏觀變量的影響，首先對(duì)宏觀數(shù)據(jù)來(lái)源和處理過(guò)程進(jìn)行說(shuō)明。

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源和處理過(guò)程

本文所用宏觀變量包括國(guó)有企業(yè)投資、非國(guó)有企業(yè)投資、實(shí)際產(chǎn)出、居民消費(fèi)、資本形成和實(shí)體部門(mén)杠桿率。其中，實(shí)體部門(mén)杠桿率數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心（CNBS），國(guó)有企業(yè)投資數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，非國(guó)有企業(yè)投資定義為全社會(huì)固定資產(chǎn)投資減去國(guó)有控股企業(yè)投資后的部分。為了得到實(shí)際值，本文使用上述投資變量的名義值平減固定資產(chǎn)價(jià)格指數(shù)得到。其他變量包括固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)、GDP平減指數(shù)、通貨膨脹率、實(shí)際產(chǎn)出、居民消費(fèi)以及資本形成等數(shù)據(jù)均來(lái)自查濤等整理的中國(guó)宏觀季度數(shù)據(jù)庫(kù)?！?8〕①該數(shù)據(jù)庫(kù)的一個(gè)優(yōu)點(diǎn)是對(duì)各變量均進(jìn)行了季節(jié)性處理，大大簡(jiǎn)化了個(gè)體處理數(shù)據(jù)可能導(dǎo)致的偏誤，數(shù)據(jù)網(wǎng)址見(jiàn)：https://www.frbatlanta.org/cqer/research/china-macroeconomy。其中，居民消費(fèi)和資本形成分別使用名義值平減居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)和固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)得到實(shí)際值。樣本區(qū)間為2004Q1—2015Q4。②本文選擇2015年作為樣本結(jié)束點(diǎn)有兩個(gè)原因：一是國(guó)家在2016年開(kāi)始推行供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，導(dǎo)致不同國(guó)有企業(yè)指標(biāo)出現(xiàn)明顯偏離。為保持指標(biāo)一致性，將樣本控制在2016年之前；二是國(guó)有企業(yè)投資行為在2015年之后出現(xiàn)了與之前明顯不同的行為。在2016年之前，國(guó)有企業(yè)充當(dāng)逆周期調(diào)節(jié)的抓手；但在2016年之后，國(guó)有企業(yè)逆周期特征消失，為滿足后文模型估計(jì)的前提條件，選擇2016年之前數(shù)據(jù)是比較合理的做法。

（二）實(shí)證結(jié)果

利用（3）式估計(jì)的國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)結(jié)果見(jiàn)表3?？梢钥闯?，在基準(zhǔn)情形下，國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)短期內(nèi)小于1但隨著時(shí)間的推移顯著超過(guò)1，在第4、8、12和16個(gè)季度的值分別為0.68、1.39、2.49和2.58，表明國(guó)有企業(yè)投資增加對(duì)非國(guó)有部門(mén)支出會(huì)產(chǎn)生短暫的擠出效應(yīng)，但這種擠出效應(yīng)很快便消失了。從中長(zhǎng)期和平均意義上看，增加國(guó)有企業(yè)投資不但對(duì)實(shí)際產(chǎn)出具有正向促進(jìn)效應(yīng)，而且對(duì)非國(guó)有企業(yè)支出也具有擠入效應(yīng)，從而證實(shí)了研究假設(shè)H1。上述結(jié)果一方面是由于對(duì)競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)中的國(guó)有企業(yè)引入競(jìng)爭(zhēng)提升效率，這一點(diǎn)能夠保證國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)不會(huì)顯著低于1；另一方面，同時(shí)也是更加重要的方面，歸功于上游國(guó)有企業(yè)通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施所產(chǎn)生的正外部性，這一點(diǎn)進(jìn)一步使得國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)有可能超過(guò)1。

表3 國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)

為了保證估計(jì)結(jié)果的穩(wěn)健性，本文使用其他兩個(gè)國(guó)有企業(yè)投資指標(biāo)進(jìn)行檢驗(yàn)。第一個(gè)指標(biāo)為國(guó)有企業(yè)投資與國(guó)有獨(dú)資公司投資之和，這一指標(biāo)將國(guó)有獨(dú)資公司加以考慮從而擴(kuò)大了國(guó)有企業(yè)投資的范圍，第二個(gè)指標(biāo)為國(guó)有控股企業(yè)投資，該指標(biāo)在國(guó)有企業(yè)投資基礎(chǔ)上，進(jìn)一步納入國(guó)有資產(chǎn)絕對(duì)控股和相對(duì)控股的企業(yè)投資，其外延比前一指標(biāo)更大。從表3可以看出，兩種指標(biāo)下的國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)與基準(zhǔn)情形相差不大，均呈現(xiàn)出隨時(shí)間逐漸增大，從小于1到逐漸超過(guò)1的特征，在第4、8、12和16個(gè)季度的值分別為0.37/0.43、0.95/0.89、1.89/1.98和1.91/2.15，再次證實(shí)了國(guó)有企業(yè)通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)和基礎(chǔ)設(shè)施供給渠道對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有正向促進(jìn)效應(yīng)。

（三）國(guó)有企業(yè)投資對(duì)主要宏觀經(jīng)濟(jì)變量的影響

為更加全面了解國(guó)有企業(yè)投資的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，在此考察國(guó)有企業(yè)投資對(duì)非國(guó)有企業(yè)投資、資本形成、產(chǎn)出、居民消費(fèi)以及實(shí)體部門(mén)杠桿率的影響。參考已有研究〔19〕，構(gòu)建如下宏觀計(jì)量方程：

其中，Xt表示因變量，依次為國(guó)有企業(yè)投資、非國(guó)有企業(yè)投資、資本形成、產(chǎn)出、居民消費(fèi)和實(shí)體部門(mén)杠桿率（均為實(shí)際值，并取對(duì)數(shù)），soet表示國(guó)有企業(yè)投資（實(shí)際值，取對(duì)數(shù)），Controlst表示控制變量，包括滯后一期的產(chǎn)出、國(guó)有企業(yè)投資和因變量自身。γxh表示因變量Xt在第h期對(duì)國(guó)有企業(yè)投資沖擊的脈沖反應(yīng)函數(shù)。由于soet具有內(nèi)生性，本文使用（4）式識(shí)別的國(guó)有企業(yè)投資沖擊shockt作為soet的工具變量。各變量脈沖反應(yīng)函數(shù)見(jiàn)圖1。

圖1 國(guó)有企業(yè)投資對(duì)主要宏觀經(jīng)濟(jì)變量的影響

可以看出，當(dāng)正向國(guó)有企業(yè)投資沖擊到來(lái)后，國(guó)有企業(yè)投資當(dāng)期立即上升，此后逐漸向穩(wěn)態(tài)收斂，符合預(yù)期。當(dāng)國(guó)有企業(yè)投資增加后，非國(guó)有企業(yè)投資并未顯著下降，而是逐漸上升，且顯著性逐步提高，表明增加國(guó)有企業(yè)投資非但不會(huì)擠出非國(guó)有企業(yè)投資，而且會(huì)通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施投資增加所釋放的正外部性效應(yīng)對(duì)非國(guó)有企業(yè)投資在中長(zhǎng)期產(chǎn)生的正向促進(jìn)效應(yīng)。由于國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)的投資都顯著增加，總投資（即資本形成）顯著上升，并持續(xù)維持在高位。在總投資明顯上升的前提下，產(chǎn)出呈現(xiàn)逐漸上升然后持續(xù)高于穩(wěn)態(tài)的特征，這也正是國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)大于1的主要原因。

居民消費(fèi)水平取決于收入水平，收入水平能否提高則取決于產(chǎn)業(yè)升級(jí)和技術(shù)創(chuàng)新的速度，而產(chǎn)業(yè)升級(jí)和技術(shù)創(chuàng)新都需要投資才能獲得，因此投資對(duì)居民消費(fèi)應(yīng)該具有擠入效應(yīng)，而非擠出效應(yīng)。由于非國(guó)有企業(yè)在符合其比較優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)業(yè)和技術(shù)領(lǐng)域進(jìn)行投資具有積極性，但對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施卻基本無(wú)能為力，只能由政府和國(guó)有企業(yè)進(jìn)行投資解決，因此國(guó)有企業(yè)投資對(duì)居民消費(fèi)也具有擠入效應(yīng)。本文實(shí)證結(jié)果支持新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟(jì)學(xué)觀點(diǎn)，即從圖1可以看出，國(guó)有企業(yè)投資增加導(dǎo)致產(chǎn)出顯著上升，居民消費(fèi)緊隨產(chǎn)出變動(dòng)且變化幅度基本相當(dāng)，同樣呈現(xiàn)出持續(xù)上升并維持高位的特征。

與對(duì)居民消費(fèi)的看法類(lèi)似，國(guó)有企業(yè)大幅加杠桿過(guò)度投資是造成國(guó)際金融危機(jī)后宏觀杠桿率快速上升的主要原因。一方面，正如第二部分所言，國(guó)有企業(yè)并未在金融市場(chǎng)上擠出非國(guó)有企業(yè)；另一方面，國(guó)有企業(yè)投資增加對(duì)中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有促進(jìn)效應(yīng)，這對(duì)抑制宏觀杠桿率具有積極意義。從圖1可以看出，國(guó)有企業(yè)投資增加后，實(shí)體部門(mén)杠桿率在短期內(nèi)有所上升，說(shuō)明實(shí)際債務(wù)短期內(nèi)顯著上升且增幅高于產(chǎn)出，但是隨著產(chǎn)出的持續(xù)上升，實(shí)體部門(mén)杠桿率在中長(zhǎng)期出現(xiàn)回落并顯著下降。因此，近年來(lái)實(shí)體部門(mén)杠桿率的快速上升并非由國(guó)有企業(yè)投資所致，而是很大程度上與國(guó)際金融危機(jī)后持續(xù)疲軟的外部需求密切相關(guān)。

（四）國(guó)有企業(yè)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的機(jī)制

前文實(shí)證結(jié)果基本證實(shí)了國(guó)有企業(yè)投資主要通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施供給渠道促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的研究假說(shuō)。本節(jié)從新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟(jì)學(xué)視角具體闡述國(guó)有企業(yè)投資基礎(chǔ)設(shè)施促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的機(jī)制。

本文認(rèn)為，一國(guó)（地區(qū)）的要素稟賦及其結(jié)構(gòu)決定該經(jīng)濟(jì)體具有比較優(yōu)勢(shì)的最優(yōu)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和技術(shù)結(jié)構(gòu)，但是比較優(yōu)勢(shì)不等于競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，政府需要在硬的基礎(chǔ)設(shè)施和軟的制度安排方面發(fā)揮積極有為的作用，通過(guò)不斷降低交易費(fèi)用的方式把比較優(yōu)勢(shì)變成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。只有這樣，本國(guó)（地區(qū)）經(jīng)濟(jì)才會(huì)有最低的生產(chǎn)成本、最大的競(jìng)爭(zhēng)力、最大的經(jīng)濟(jì)剩余以及最高的資本回報(bào)率?！?0〕

國(guó)有企業(yè)通過(guò)投資基礎(chǔ)設(shè)施所釋放的正外部性主要源于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)設(shè)施瓶頸不斷消除后交易費(fèi)用不斷下降。為了對(duì)此進(jìn)行檢驗(yàn)，我們構(gòu)建一個(gè)衡量交易費(fèi)用的指標(biāo)——成本收入比，即企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)成本與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入之比，表示一單位收入對(duì)應(yīng)的成本。如果基礎(chǔ)設(shè)施降低了交易費(fèi)用，那么應(yīng)能夠觀察到企業(yè)單位收入對(duì)應(yīng)成本的下降。同時(shí)，如果交易費(fèi)用下降，那么企業(yè)盈利狀況應(yīng)該改善，即資本回報(bào)率上升，同時(shí)企業(yè)虧損比例應(yīng)該下降。為了對(duì)上述猜想進(jìn)行檢驗(yàn)，我們?cè)俅卫茫?）式實(shí)證考察國(guó)有企業(yè)投資對(duì)上述三個(gè)指標(biāo)的影響，脈沖反應(yīng)函數(shù)估計(jì)結(jié)果見(jiàn)圖2。

圖2 國(guó)有企業(yè)投資對(duì)非國(guó)有企業(yè)交易費(fèi)用、虧損比例和利潤(rùn)的影響

由于本文重點(diǎn)關(guān)注國(guó)有企業(yè)投資基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)非國(guó)有企業(yè)產(chǎn)生的正外部性，我們首先匯報(bào)非國(guó)有企業(yè)的結(jié)果?？梢钥闯觯瑖?guó)有企業(yè)投資增加能夠顯著降低非國(guó)有企業(yè)的成本收入比和企業(yè)虧損比例，同時(shí)顯著提高企業(yè)資本回報(bào)率（利潤(rùn)總額/資產(chǎn)）。與非國(guó)有企業(yè)相比，國(guó)有企業(yè)虧損比例也顯著下降，但成本收入比并未出現(xiàn)顯著下降，同時(shí)資本回報(bào)率的上升比較短暫。這個(gè)結(jié)論表明國(guó)有企業(yè)投資基礎(chǔ)設(shè)施確實(shí)能夠顯著降低交易費(fèi)用，與新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟(jì)學(xué)有關(guān)有為政府在克服市場(chǎng)失靈、降低交易費(fèi)用從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面的理論見(jiàn)解吻合，同時(shí)也表明國(guó)有企業(yè)投資基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)其自身并不會(huì)產(chǎn)生顯著的負(fù)面影響。

五、國(guó)有企業(yè)投資效果與經(jīng)濟(jì)周期

國(guó)際金融危機(jī)后，各界對(duì)國(guó)有企業(yè)投資效率存在較大爭(zhēng)議。主流觀點(diǎn)認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率持續(xù)下滑的情況下，繼續(xù)增加國(guó)有企業(yè)投資非但不能穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，反而容易造成產(chǎn)能過(guò)剩并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率進(jìn)一步下滑。這個(gè)觀點(diǎn)背后其實(shí)涉及國(guó)有企業(yè)投資效果與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系。根據(jù)主流觀點(diǎn)，國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)在經(jīng)濟(jì)衰退期應(yīng)該明顯小于1。

為考察上述非線性效應(yīng)，本文將（3）式的線性模型拓展為如下非線性方程：

其中，It-1表示二值變量，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于衰退期時(shí)取1，處 于 繁榮期取0。令I(lǐng)t-1·shockt和(1-It-1)·shockt作為的工具變量。其他變量含義與（3）式保持一致。這樣，mrj和mbj分別表示衰退期和繁榮期的國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)。根據(jù)主流觀點(diǎn)，mrj應(yīng)該顯著小于1。

基于已有文獻(xiàn)通常做法〔21〕，本文依據(jù)過(guò)去七個(gè)季度的實(shí)際GDP環(huán)比增速的移動(dòng)平均值作為判斷經(jīng)濟(jì)繁榮期和衰退期的標(biāo)準(zhǔn)。首先令zt=(lyt-1-lyt-8)/7，lyt表示t期實(shí)際GDP的自然對(duì)數(shù)值，然后選擇序列zt最低的50%的樣本數(shù)作為衰退期，其他時(shí)期為繁榮期。這樣定義得到的衰退期為2005Q1、2009Q1—2010Q2和2011Q4—2015Q4，繁榮期為2003Q4—2004Q4、2005Q2—2008Q4和2010Q3—2011Q3。可以看出，這個(gè)方法區(qū)分出的經(jīng)濟(jì)衰退期與國(guó)內(nèi)各界質(zhì)疑國(guó)有企業(yè)投資效果下滑的時(shí)間段高度一致，從而能夠確保檢驗(yàn)的準(zhǔn)確性。估計(jì)結(jié)果見(jiàn)表4。

表4 不同經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下的國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)

可以看出，衰退期/繁榮期的國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)在第4、8、12和16個(gè)季度分別為0.90/0.53、2.39/1.01、2.90/2.34、2.52/2.08，均呈現(xiàn)出逐漸上升并超過(guò)1的特征，并且衰退期的乘數(shù)并不低于繁榮期乘數(shù)，甚至短期內(nèi)前者更大。這個(gè)結(jié)果表明，國(guó)有企業(yè)投資在2009年以及2012—2015年對(duì)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有積極意義，并沒(méi)有主流觀點(diǎn)所認(rèn)為的投資效率嚴(yán)重下滑的問(wèn)題。并且，這一結(jié)論對(duì)于另外兩個(gè)國(guó)有企業(yè)（包含國(guó)有獨(dú)資企業(yè)后的國(guó)有企業(yè)和國(guó)有控股企業(yè)）投資指標(biāo)仍然穩(wěn)健。

為進(jìn)一步考察國(guó)有企業(yè)投資宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系，將（5）式拓展為如下非線性形式的方程（7）。

其中，Xt表示關(guān)注的宏觀經(jīng)濟(jì)變量，It-1表示前文定義的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。γxrh和γxbh表示h期后的Xt分別在衰退期和繁榮期對(duì)國(guó)有企業(yè)投資沖擊所作出的脈沖反應(yīng)函數(shù)。其他變量含義與（5）式保持一致。為避免內(nèi)生性，令I(lǐng)t-1·shockt和(1-It-1)·shockt作為It-1·soet和(1-It-1)·soet的工具變量。脈沖反應(yīng)函數(shù)見(jiàn)圖3。

圖3 不同經(jīng)濟(jì)周期下的國(guó)有企業(yè)投資效果

結(jié)果表明，當(dāng)Xt分別表示國(guó)有企業(yè)投資、產(chǎn)出和非國(guó)有企業(yè)投資時(shí)，衰退期和繁榮期的脈沖反應(yīng)函數(shù)均與線性情形（即（5）式）保持一致。當(dāng)國(guó)有企業(yè)投資增加時(shí)，產(chǎn)出均顯著上升并維持在高位。正是由于這一點(diǎn)，衰退期的國(guó)有企業(yè)投資乘數(shù)并不顯著低于繁榮期。與之相一致的是，在衰退期增加國(guó)有企業(yè)投資并未擠出非國(guó)有企業(yè)投資，反而在中長(zhǎng)期對(duì)后者具有正向促進(jìn)效應(yīng)。

與線性情形不同，國(guó)有企業(yè)投資增加在短期內(nèi)對(duì)實(shí)體部門(mén)杠桿率的影響與經(jīng)濟(jì)周期存在密切關(guān)系。①使用M2/GDP衡量宏觀杠桿率也能得到類(lèi)似結(jié)果。從圖3可以看出，盡管中長(zhǎng)期內(nèi)實(shí)體部門(mén)杠桿率均出現(xiàn)顯著下降，但短期內(nèi)的影響存在顯著不同——在衰退期，實(shí)體部門(mén)杠桿率很快轉(zhuǎn)為下降，但在繁榮期實(shí)體部門(mén)杠桿率上升時(shí)間比較長(zhǎng)。本文猜想這是由于衰退期的商品價(jià)格相對(duì)較低，從而國(guó)有企業(yè)投資成本相對(duì)較低，對(duì)債務(wù)的推升效應(yīng)比較弱。此外，盡管在繁榮期，十個(gè)季度內(nèi)國(guó)有企業(yè)投資會(huì)提升宏觀杠桿率，但是在十個(gè)季度后其會(huì)降低宏觀杠桿率；并且與繁榮期相反，其在衰退期不會(huì)顯著提高宏觀杠桿率。這個(gè)結(jié)果表明，在經(jīng)濟(jì)蕭條期增加國(guó)有企業(yè)投資不但能夠起到很強(qiáng)的穩(wěn)增長(zhǎng)效應(yīng)，而且不會(huì)增加宏觀經(jīng)濟(jì)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，盡管在繁榮期國(guó)有企業(yè)投資短期會(huì)帶來(lái)比較明顯的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但在中期會(huì)慢慢降低。這可能是因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)衰退期，總需求下降，價(jià)格水平比較低，政府推動(dòng)投資可以拉動(dòng)總需求、提高價(jià)格，使得宏觀杠桿率的分母提升幅度大于分子上升幅度。

總結(jié)來(lái)看，國(guó)有企業(yè)投資效率在國(guó)際金融危機(jī)期間和2012—2015年并未出現(xiàn)顯著下降。正如第二部分所言，與國(guó)際金融危機(jī)之前相比，危機(jī)后競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)中的國(guó)有企業(yè)面臨更加激烈的競(jìng)爭(zhēng)，上游自然壟斷部門(mén)中的國(guó)有企業(yè)繼續(xù)主導(dǎo)基礎(chǔ)設(shè)施投資，破除經(jīng)濟(jì)發(fā)展瓶頸，提高長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，這些都保證了國(guó)際金融危機(jī)后國(guó)有企業(yè)投資效率不會(huì)顯著下降。近年來(lái)，國(guó)有企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩和實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率節(jié)節(jié)下滑現(xiàn)象同時(shí)出現(xiàn)，但并不必然意味著國(guó)有企業(yè)投資效率下降導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下滑。

六、結(jié)論

國(guó)有企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響歷來(lái)存在爭(zhēng)議，“國(guó)進(jìn)民退”思潮再次將國(guó)有企業(yè)改革推向風(fēng)口浪尖。但是，經(jīng)過(guò)40多年的高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，國(guó)有企業(yè)已基本符合由國(guó)內(nèi)要素稟賦所決定的比較優(yōu)勢(shì)，過(guò)去圍繞扶持國(guó)有企業(yè)所進(jìn)行的政府補(bǔ)貼已由“雪中送炭”變?yōu)椤板\上添花”〔22〕，國(guó)有企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響作用早已發(fā)生了變化。由于我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況非常復(fù)雜，本文只是從基礎(chǔ)設(shè)施這一視角進(jìn)行了國(guó)有企業(yè)影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的機(jī)制分析。通過(guò)實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)以下四點(diǎn)結(jié)論：第一，國(guó)有企業(yè)投資水平的提高可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。第二，國(guó)有企業(yè)投資水平的提高能夠以增加基礎(chǔ)設(shè)施供給的方式降低市場(chǎng)的交易費(fèi)用，提高資本回報(bào)率，拉動(dòng)非國(guó)有企業(yè)投資，促進(jìn)居民消費(fèi)。第三，國(guó)有企業(yè)投資水平的提高在中長(zhǎng)期通過(guò)做大分母方式而有助于抑制宏觀杠桿率、化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。第四，上述國(guó)有企業(yè)投資效果并未在國(guó)際金融危機(jī)期間以及2012—2015年等經(jīng)濟(jì)下行階段發(fā)生顯著變化。

已有文獻(xiàn)忽視了國(guó)有企業(yè)向上游基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)集中，進(jìn)而可能通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施這一渠道對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生作用的機(jī)制。本文也給政策制定者提供了一個(gè)全面理解國(guó)有企業(yè)作用的視角，即不僅要關(guān)注國(guó)有企業(yè)自身效率問(wèn)題，更要關(guān)注國(guó)有企業(yè)通過(guò)投資基礎(chǔ)設(shè)施、對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生正外部性的間接效應(yīng)。在發(fā)展中國(guó)家，基礎(chǔ)設(shè)施供給不足是普遍存在的現(xiàn)象，由于得不到有效解決，交易費(fèi)用過(guò)高，導(dǎo)致流通成本居高不下、區(qū)域貿(mào)易量難以增加、市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張受限，陷入發(fā)展停滯的國(guó)家比比皆是。而我國(guó)則創(chuàng)造性地通過(guò)國(guó)有企業(yè)向上游基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)集中，破解了基礎(chǔ)設(shè)施供給不足的問(wèn)題，已初步形成具有超大規(guī)模優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)，成為保障國(guó)內(nèi)國(guó)際經(jīng)濟(jì)循環(huán)暢通和要素高效流動(dòng)的主動(dòng)脈，有力支持了經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展。但也要看到，目前我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施同國(guó)家發(fā)展和安全保障需要相比還不適應(yīng)，在暢通國(guó)內(nèi)循環(huán)、城鄉(xiāng)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展、建設(shè)全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)、建設(shè)現(xiàn)代流通體系、賦能產(chǎn)業(yè)升級(jí)等方面仍存在短板，在區(qū)域分布、功能類(lèi)型等方面依然存在結(jié)構(gòu)性矛盾，未來(lái)仍需繼續(xù)發(fā)揮國(guó)有企業(yè)主導(dǎo)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的關(guān)鍵作用。應(yīng)努力實(shí)現(xiàn)政治責(zé)任、經(jīng)濟(jì)責(zé)任和社會(huì)責(zé)任的高度統(tǒng)一，短期自身利益與長(zhǎng)期國(guó)家利益的統(tǒng)一，處理好讓利社會(huì)與企業(yè)收益的關(guān)系，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)健康、穩(wěn)定、可持續(xù)發(fā)展。