通訊類國企混合所有制改革路徑研究
——基于杰賽科技案例分析

吉林財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院 梁畢明 鐘 航

實施混合所有制改革，融合國有資本與非國有資本，將國有企業(yè)打造成符合現(xiàn)代企業(yè)制度的混合經(jīng)濟體，是降低甚至避免我國國有資產(chǎn)貶值、流失，助力我國國有企業(yè)增強創(chuàng)新活力、提高自身抗風險能力、實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的重要途徑，促進我國資本市場長期穩(wěn)定發(fā)展。為此，我國政府制定和推出了一系列“積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟”的政策。國務(wù)院國資委《中央企業(yè)混合所有制改革操作指引》（國資產(chǎn)權(quán)〔2019〕653號）中明確要求“中央企業(yè)所屬各級子公司實施混合所有制改革”，并提出產(chǎn)權(quán)改革、資產(chǎn)重組等“混資本”與完善治理結(jié)構(gòu)、設(shè)置激勵機制等“改機制”操作要點。公益類國企響應(yīng)國家號召推進混合所有制改革：如長春市軌道交通集團通過混合所有制改革引入非國有資本，公司資源配置更加優(yōu)化；東北制藥集團通過混合所有制改革優(yōu)化了公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，公司績效在短期內(nèi)得以提升。

通訊類國企與民生息息相關(guān)，被歸屬為公益類國有企業(yè)。在某種程度上，通訊類國企也存在缺乏經(jīng)營活力、市場化機制發(fā)展受阻等問題，造成企業(yè)利潤較低、經(jīng)營效率不高的局面，企業(yè)發(fā)展速度較為緩慢，甚至限制了企業(yè)的發(fā)展。為保障企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展，通訊類國企也依次進行了混改的一系列探索：中國聯(lián)通采取引入戰(zhàn)略投資者、員工持股等方式進行混合所有制改革，公司治理結(jié)構(gòu)得以改善、股權(quán)結(jié)構(gòu)得以優(yōu)化。廣州杰賽科技股份有限公司（2022年6月6日起，更名為中電科普天科技股份有限公司，簡稱：普天科技）是我國中央骨干企業(yè)——中國電子科技集團下屬子公司，是中共中央要求進行混改的科研院所轉(zhuǎn)制企業(yè)之一，該公司混合所有制改革范圍較為全面，公司既“混了資本”，又“改了機制”；同時，公司選擇產(chǎn)權(quán)改革、資產(chǎn)重組、完善治理結(jié)構(gòu)、設(shè)置激勵機制四個典型路徑進行混合所有制改革。經(jīng)過混合所有制改革，案例公司經(jīng)濟價值提高，發(fā)展?jié)摿M一步提升。通過對杰賽科技混合所有制改革的分析，希望能為我國通訊行業(yè)混合所有制改革的順利實施和效率的提升提供一定參考。

一、文獻綜述

國企混改的意義是靠多資混合形成一種具有“共融”優(yōu)勢的混合經(jīng)濟。在企業(yè)這個微觀經(jīng)濟體中，企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出國有資本、民營資本、外資資本相互交融的態(tài)勢，不同產(chǎn)權(quán)之間相輔相成、相互制衡，促進企業(yè)長遠發(fā)展。學(xué)者們普遍認為混合經(jīng)濟思想起源于英國經(jīng)濟學(xué)家約翰·梅納德·凱恩斯將“國家當局和私人主動性結(jié)合起來”的觀點，并被廣泛推行?！岸?zhàn)”后西方資本主義國家經(jīng)濟再次走向繁榮證明了“混合經(jīng)濟”這條道路的可行性。

國內(nèi)外學(xué)者對我國混合所有制改革的動因進行了大量的文獻研究、案例研究與實證分析，結(jié)果表明：國企內(nèi)部模糊的產(chǎn)權(quán)界定以及國企較重的政策性負擔是限制我國國企發(fā)展的主要因素。模糊的產(chǎn)權(quán)界定會引發(fā)企業(yè)的一系列委托代理問題，導(dǎo)致公司治理結(jié)構(gòu)不完善、企業(yè)工作效率低下、國有資產(chǎn)面臨流失風險等不良后果。而較重的政策性負擔則極易引發(fā)企業(yè)預(yù)算軟約束問題，喪失企業(yè)的發(fā)展活力。引入戰(zhàn)略投資者、并購重組、創(chuàng)新管理機制、設(shè)置激勵機制是解決國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)模糊與減輕政策性負擔的常用方式，通過上述方式進行混合所有制改革，企業(yè)綜合價值大幅度提升，并且企業(yè)的經(jīng)營績效在短期內(nèi)就能取得立竿見影的效果。經(jīng)過一系列的實踐研究，國內(nèi)外學(xué)者總結(jié)出諸如產(chǎn)權(quán)理論、協(xié)同效應(yīng)理論、代理成本理論、委托—代理理論等國企混改理論，我國國企以上述理論為依據(jù)，結(jié)合自身情況制定合理的混改路徑，以保障混合所有制改革的可行性。大部分國企也都遵循著“產(chǎn)權(quán)改革是基礎(chǔ)、公司治理是核心、約束激勵是保障、資產(chǎn)重組促發(fā)展”的混改路徑進行改革。

產(chǎn)權(quán)理論認為“沒有產(chǎn)權(quán)的社會是一個效率低下、資源配置絕對無效的社會”。完善國有資本的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)、明確國企的產(chǎn)權(quán)界定是國企發(fā)展混合經(jīng)濟、提高工作效率與資源配置效率、適應(yīng)當前資本社會的第一步；協(xié)同效應(yīng)理論認為，不同企業(yè)間相互合作、相互制約可以產(chǎn)生“1+1＞2”的效果。資產(chǎn)重組是協(xié)同效應(yīng)理論效果的綜合體現(xiàn)。通過橫向資產(chǎn)重組：企業(yè)自身生產(chǎn)規(guī)模擴大、市場份額擴大，兩個企業(yè)間可以充分發(fā)揮生產(chǎn)協(xié)同效應(yīng)與市場協(xié)同效應(yīng)。根據(jù)信號傳遞理論，企業(yè)更易從資本市場獲取資金支持，公司融資能力提升，重組公司間可以充分發(fā)揮財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。通過縱向資產(chǎn)重組，企業(yè)資源配置提升、交易成本降低、主營業(yè)務(wù)范圍擴大，企業(yè)間可以充分發(fā)揮管理協(xié)同效應(yīng)與經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。經(jīng)過資產(chǎn)重組，公司主營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、收入規(guī)模等會發(fā)生重大變化，在推動行業(yè)整合以及產(chǎn)業(yè)升級方面發(fā)揮著重要作用。企業(yè)通常選擇設(shè)置激勵機制緩解公司委托代理問題。對員工實施限制性股權(quán)是公司激勵核心人才的常用手段，在激勵基礎(chǔ)之上對員工進行某種程度約束，深度捆綁公司利益與員工利益，為公司留住更多核心人才，并有效提升員工參與管理的積極性，有助于公司發(fā)展創(chuàng)新型企業(yè)，激活微觀主體活力，助力企業(yè)在競爭中成長。

通訊行業(yè)是5G時代的主流行業(yè)，國內(nèi)外通訊企業(yè)眾多，企業(yè)競爭壓力較大。通訊類國企同時肩負著我國科技、經(jīng)濟、政治三大責任，面對科學(xué)技術(shù)的飛速發(fā)展與國際上復(fù)雜多變的經(jīng)濟環(huán)境，通訊類國有企業(yè)唯有經(jīng)過混合所有制改革改變公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化公司資源配置、完善公司法人治理結(jié)構(gòu)、強化公司激勵機制才能解決目前因信息不對稱、委托代理機制不完善所引發(fā)的一系列內(nèi)部控制問題，進一步分離企業(yè)內(nèi)部的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)，減少“政企不分”對企業(yè)發(fā)展的限制，降低自身的政策性負擔和社會性負擔，提高自身抗風險能力，助力企業(yè)適應(yīng)當前資本環(huán)境，在競爭中不斷發(fā)展。

通過對比通訊類國有企業(yè)混改前與混改后的經(jīng)濟價值，以中國聯(lián)通為例，混改前，中國聯(lián)通的大量經(jīng)濟指標與中國移動和中國電信相比處于最末端，混改后，各項經(jīng)濟指標逐步上升，相較于中國移動和中國電信表現(xiàn)出了更好的發(fā)展趨勢。綜合現(xiàn)有文獻來看，混合所有制改革對通訊類國企的發(fā)展起到積極的促進作用。但是，學(xué)者們對通訊類國企混改的案例研究較為有限。為此，以產(chǎn)權(quán)理論、協(xié)同效應(yīng)理論、代理成本理論和委托代理理論為依據(jù)，通過對杰賽科技產(chǎn)權(quán)改革、資產(chǎn)重組、創(chuàng)新管理機制、設(shè)置激勵機制四個混改路徑進行一次整體梳理，并從償債能力、資產(chǎn)收入變動、代理成本、股利分配、市場價值五個視角探究杰賽科技混改財務(wù)效果；從公司運營機制、資源配置、管理機制與激勵機制四個視角探究混改非財務(wù)效果，證明上述四個理論是否可行，并判定混合所有制改革對杰賽科技的意義。可能的貢獻在于：（1）采用案例研究法對公司混改進行整體梳理，明確混改每一個階段具體做法，為通訊類國企混改“怎么做”提供一定指導(dǎo)。（2）對杰賽科技每一個階段的混改效果進行分析，并提出優(yōu)化建議，希望能對通訊行業(yè)國有企業(yè)的混合所有制改革提供一定參考。

二、案例分析

（一）公司概況

廣州杰賽科技股份有限公司是我國通訊服務(wù)類公司，2000年由中國電子科技集團公司第七研究所民品部門轉(zhuǎn)制組建成為國有控股股份制企業(yè)，2011年1月于深圳證券交易所中小企業(yè)板上市，以下簡稱“杰賽科技”（股票代碼：002544）。杰賽科技是國家高新企業(yè)，公司主營業(yè)務(wù)涉及公網(wǎng)通信、專網(wǎng)通信與智慧應(yīng)用、智能制造等。作為國內(nèi)軍用印制電路板設(shè)計制造企業(yè)，在“云網(wǎng)融合”等方面也取得了一定成就，為我國的科技發(fā)展以及科技產(chǎn)業(yè)升級做出了貢獻。

（二）杰賽科技前十大股東基本情況分析

通過分析杰賽科技2015—2020年前十大股東信息披露情況可知，公司前十大股東性質(zhì)可分為國有法人、境內(nèi)非國有法人、境外法人、境內(nèi)自然人以及其他性質(zhì)的股東。具體分析如下：

1.公司控股股東2019年由中電網(wǎng)絡(luò)通信集團有限公司（以下簡稱“中電網(wǎng)通”）代替第七研究所。廣州通信研究所（中國電子科技集團公司第七研究所）（以下簡稱“第七研究所”）2019年之前持股比例均在31%以上，對杰賽科技有絕對控股權(quán)。但是2019年后第七研究所持股比例直線下降，2019、2020兩年持股比例分別為4.19%和4.14%。究其原因是第七研究所將其所持有的杰賽科技154 166 700股無償劃轉(zhuǎn)至中電網(wǎng)通，此外，中電網(wǎng)通還收到了中華通信系統(tǒng)有限責任公司（以下簡稱“中華通信”）、石家莊通信測控技術(shù)研究所（中國電子科技集團公司第五十四研究所，以下簡稱“第五十四研究所”）等公司的無償轉(zhuǎn)讓股份，中電網(wǎng)通最終持有杰賽科技股份202 062 449股，占公司總股本的35.38%，持股比例位居第一位，代替第七研究所成為公司的控股股東。中電網(wǎng)通的主營業(yè)務(wù)和產(chǎn)品涵蓋軍工電子、民品產(chǎn)業(yè)和國際業(yè)務(wù)等方面，其與杰賽科技的主要業(yè)務(wù)以及產(chǎn)品高度重合，能為杰賽科技未來的業(yè)務(wù)拓展與產(chǎn)品創(chuàng)新提供充足的技術(shù)支持。

2.公司基金持股比例均在10%以下。杰賽科技自2011年上市以來，2011、2012兩年公司均無基金參與投資，2013年，僅一家基金參與投資，持股比例為1.02%；2014年6家基金參與投資，持股比例共計9%；2015年3家基金參與投資，持股比例共計4%；2016年4家基金參與投資，持股比例共計9.3%；2017年3家基金管理公司參與投資，持股比例共計5.58%；2018年共有4家基金參與投資，持股比例合計為6.19%；2019年3家基金參與投資，持股比例共計2.61%；2020年2家基金參與投資，持股比例共計1.92%。相比較于國有法人、境內(nèi)非國有法人與境內(nèi)自然人性質(zhì)的股東，基金管理公司為杰賽科技注入大量資源后更愿意直接參與公司管理，有動機、有能力監(jiān)督杰賽科技的管理層與控股股東，盡可能避免公司管理層與控股股東“合謀”做出侵占公司利益行為，保障公司治理效率的最大化并提升企業(yè)價值。同時，基金管理公司擁有雄厚的資金儲備，能夠為杰賽科技的業(yè)務(wù)拓展與產(chǎn)品創(chuàng)新等提供雄厚的資金支持。

3.深圳市中科招商創(chuàng)業(yè)投資有限公司持股比例均在5%以上。作為杰賽科技前十大股東中唯一的境內(nèi)非國有法人企業(yè)，深圳市中科招商創(chuàng)業(yè)投資有限公司（以下簡稱“深圳中科”）自2011年上市以來均參與持股，2011年深圳中科持股25 584 000股，持股比例為14.88%，位居第二位；2012年深圳中科減持6 500 000股，持股比例為11.1%；2013、2014兩年分別增持19 084 000股、5 794 000股、持股比例分別為11.1%和8.52%；2015年減持13 962 000股，持股比例為5.82%；2016年繼續(xù)減持1 000 000股，此后深圳中科持股數(shù)量保持不變，2016—2020年，深圳中科持股比例分別為5.82%、5.07%、5.08%、5.08%、5.02%。深圳中科是我國第一家大型股權(quán)投資基金管理機構(gòu)，公司主要經(jīng)營項目包括直接投資高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和其他技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)。身為杰賽科技的十大股東之一，深圳中科憑借自身經(jīng)營項目的特征能為杰賽科技帶來更多優(yōu)越的合作者與投資者等，對杰賽科技未來發(fā)展起促進作用。

（三）杰賽科技控股子公司情況

自2011年上市以來，杰賽科技先后通過資產(chǎn)重組、并購等方式在國內(nèi)外取得了14家分子公司，主營業(yè)務(wù)大多與電子通訊行業(yè)有關(guān)。為保障公司資源配置效率最大化、管理效率最大化、運營成本最小化，杰賽科技于2020年注銷了其子公司廣州杰賽互教通信息技術(shù)有限公司，剩余13家控股分子公司中有6家公司被認定為高新技術(shù)企業(yè)，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的認定意味著國家對子公司在科技領(lǐng)域的認可，對母公司杰賽科技未來發(fā)展起到積極的促進作用。

三、杰賽科技混合所有制改革路徑梳理

深化混合所有制改革是我國通訊類國企現(xiàn)階段突破瓶頸期并逐步變優(yōu)、變強的有效途徑。國務(wù)院國資委分領(lǐng)域、分批次在通訊類國企中設(shè)置試點單位推行通訊類國有企業(yè)的混合所有制改革，力圖促進通訊類國企的健康發(fā)展，減輕它們的政策性負擔與社會性負擔。杰賽科技積極響應(yīng)國家號召，深刻貫徹落實混合所有制改革，回顧杰賽科技的混改歷程，杰賽科技以“混資源、改機制”為目的進行混合所有制改革，主要分為四個階段：

（一）引入戰(zhàn)略投資者進行產(chǎn)權(quán)改革

為實現(xiàn)公司的可持續(xù)發(fā)展，杰賽科技需要改變原有經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，發(fā)展混合經(jīng)濟。良好的運營機制是實現(xiàn)混合經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展的先決條件，產(chǎn)權(quán)改革是優(yōu)化運營機制的基礎(chǔ)。杰賽科技的首要任務(wù)是改善公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，建立新的運營機制。

1.積極引入戰(zhàn)略投資者

杰賽科技戰(zhàn)略投資者的引進分兩個階段。第一，引入基金類戰(zhàn)略投資者。2013年后，杰賽科技歷年前十大股東中均有基金管理公司，尤其是2016年，基金持股比例共計9.3%，達上市以來基金持股的峰值。第二，引入專業(yè)資產(chǎn)管理公司。2015年，引進中央?yún)R金資產(chǎn)管理有限責任公司（以下簡稱“中匯資產(chǎn)”）作為戰(zhàn)略投資者，持有杰賽科技股份6 384 500股，持股比例為1.24%。2016年，杰賽科技引入具有境外法人性質(zhì)的香港中央結(jié)算銀行有限公司為戰(zhàn)略投資者，持有杰賽科技股份8 113 847股，持股比例為1.18%。

2.杰賽科技運營機制改善

基金類戰(zhàn)略投資者改變了杰賽科技產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，基金類戰(zhàn)略投資者參與持股使公司股權(quán)更加多元化，在某種程度上稀釋了國務(wù)院國資委的持股比例，降低其“絕對控股”地位，促使國務(wù)院國資委從“既管企業(yè)又管資本”的角色轉(zhuǎn)向“只管資本”的角色，有利于杰賽科技內(nèi)部“政企分離”，降低杰賽科技的政策性負擔并提高了公司經(jīng)營權(quán)的“自主性”，為杰賽科技的經(jīng)營管理注入了新的活力。資產(chǎn)管理公司的加入強化了杰賽科技資產(chǎn)管理能力。資產(chǎn)管理公司被歸屬為資金類戰(zhàn)略投資者，其雄厚的資金儲備能為杰賽科技產(chǎn)品研發(fā)提供足夠的資金支持。此外，中匯資產(chǎn)的經(jīng)營范圍包括資產(chǎn)管理、項目管理和投資管理，擁有眾多專業(yè)人才，具備為杰賽科技未來資產(chǎn)管理、項目管理和投資管理提供指導(dǎo)的能力。

3.杰賽科技經(jīng)營能力提升

選取杰賽科技近5年流動比率與速動比率，并與10家競爭公司近5年流動比率和速動比率的均值進行橫向比較和縱向比較，以此分析杰賽科技引入戰(zhàn)略投資者后的償債能力，進一步推測杰賽科技的經(jīng)營能力，這10家競爭公司分別是網(wǎng)達軟件、維宏股份、浩豐科技、榮科科技、衛(wèi)寧健康、世紀鼎利、先進數(shù)通、啟明信息、頂點軟件與真視通。具體分析如表1。

表1 杰賽科技與競爭公司償債能力相關(guān)指數(shù)（2016—2020）

從橫向來看，杰賽科技的流動比率和速動比率均小于10家競爭公司均值。研究表明，通訊行業(yè)流動比率的正常范圍是2 1，速動比率的正常范圍是1 1，相較于其他10家競爭公司的平均值，杰賽科技的流動比率和速動比率更接近正常范圍。從縱向來看，無論是流動比率還是速動比率，與競爭公司的均值相比，杰賽科技近5年的財務(wù)指標呈現(xiàn)出較為平穩(wěn)的狀態(tài)。綜合杰賽科技近5年的流動比率和速動比率，公司短期償債能力較為穩(wěn)定，公司發(fā)展穩(wěn)定。綜上所述，引入戰(zhàn)略投資者能穩(wěn)定杰賽科技的償債能力，提高杰賽科技的經(jīng)營能力，有利于杰賽科技未來發(fā)展。

從產(chǎn)權(quán)理論視角來看，杰賽科技通過引入戰(zhàn)略投資者進行產(chǎn)權(quán)改革，增加非國有資本的持股比例，優(yōu)化了公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，促進了非國有資本與國有資本間相互制衡，完善了公司運營機制。同時，杰賽科技經(jīng)營能力的提升說明非國有資本享有杰賽科技剩余利潤控制權(quán)進一步增加，激發(fā)了非國有股東提高杰賽科技經(jīng)濟效益的潛力。

（二）購買資產(chǎn)進行資產(chǎn)重組

杰賽科技正處于產(chǎn)業(yè)升級階段，良好的資源配置是實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級的基礎(chǔ)。布局高端產(chǎn)業(yè)，助力杰賽科技早日實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級并提高抗風險能力，快速提升杰賽科技在信息、通訊與技術(shù)方面的綜合實力與國際化競爭力。

1.實施重大資產(chǎn)重組

杰賽科技于2015年開始籌備重大資產(chǎn)重組相關(guān)事宜。第一，停牌股票。為保障杰賽科技中小投資者的權(quán)益，避免造成公司股價異常波動，降低新投資者的投資風險，公司于2015年8月31日開始對股票停牌，多次發(fā)布延期復(fù)牌公告與重大資產(chǎn)重組進程公告，于2016年4月14日開始復(fù)牌。停牌期間對標的資產(chǎn)進行多次審核與評估，并陸續(xù)發(fā)布各標的資產(chǎn)的資產(chǎn)評估報告與審計報告。第二，發(fā)行股份購買新資產(chǎn)。2015年末，杰賽科技以發(fā)行新股的方式購買其股東第五十四研究所、第五十研究所、中華通信等持有的遠東通信、中網(wǎng)華通、華通天暢、上海協(xié)同、電科導(dǎo)航與東盟導(dǎo)航股權(quán)（詳見表2），實施重大資產(chǎn)重組以布局新產(chǎn)業(yè)，共計新增發(fā)行股份55 628 692股。第三，募集配套資金。杰賽科技此次以配套融資總額不超過購買資產(chǎn)100%的交易價格向10名符合條件的特定投資者非公開發(fā)行股份以募集配套資金。2017年9月30日，杰賽科技徹底完成資產(chǎn)交割，與眾標的資產(chǎn)形成同一控制下的企業(yè)合并。

表2 杰賽科技2015—2016年重大資產(chǎn)重組標的資產(chǎn)

2.杰賽科技資源配置得以優(yōu)化

杰賽科技通過縱向資產(chǎn)重組擴大了主營業(yè)務(wù)范圍，延伸了公司的產(chǎn)業(yè)鏈，進一步完善了杰賽科技通訊相關(guān)產(chǎn)業(yè)布局。遠東通信的加盟有效彌補了杰賽科技在專網(wǎng)通信產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的短板，加強公司在通信交換調(diào)度系統(tǒng)解決方案等相關(guān)方面的業(yè)務(wù)能力；華通天暢、中網(wǎng)華通的加入提高了杰賽科技現(xiàn)有公眾網(wǎng)絡(luò)通信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)綜合解決方案業(yè)務(wù)能力和區(qū)域布局能力，公司在公共網(wǎng)絡(luò)通訊方面實現(xiàn)跨越式發(fā)展；電科、東盟兩家導(dǎo)航公司的注入有助于杰賽科技布局衛(wèi)星導(dǎo)航，完善了公司通信布局網(wǎng)絡(luò)相關(guān)產(chǎn)品/網(wǎng)絡(luò)覆蓋設(shè)備的能力。

3.杰賽科技資產(chǎn)收入大幅增加

相較于2016年，2017年杰賽科技資產(chǎn)由37.97億元增長至63.29億元，增長約66.7%。收入漲幅更為明顯，杰賽科技2017年的收入由2016年的26.96億元增長至59.78億元，增長約122%。通過對杰賽科技2017年營業(yè)收入的構(gòu)成分析，2017年，杰賽科技通信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)綜合解決方案——專用網(wǎng)絡(luò)的營業(yè)收入額由27.79億元增長至30.85億元，增長約11.02%；通信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)綜合解決方案——公眾網(wǎng)絡(luò)營業(yè)收入額由12.60億元增長至16.37億元，增長約29.95%；通信網(wǎng)絡(luò)相關(guān)產(chǎn)品——網(wǎng)絡(luò)覆蓋設(shè)備營業(yè)收入額由20.79億元增長至26.23億元，增長約26.19%。從協(xié)同效應(yīng)理論視角來看，此次縱向資產(chǎn)重組，充分利用了標的公司先進的技術(shù)資源與市場資源，杰賽科技資源配置得以優(yōu)化、主營業(yè)務(wù)范圍和市場份額擴大，充分發(fā)揮了管理協(xié)同效應(yīng)、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)與市場協(xié)同效應(yīng)；此外，資產(chǎn)重組使杰賽科技資產(chǎn)、收入增加，向外界傳遞了公司發(fā)展態(tài)勢良好的信號，公司融資能力提升，充分發(fā)揮了財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

（三）調(diào)整管理層優(yōu)化完善公司治理結(jié)構(gòu)

和多數(shù)國企一樣，杰賽科技也存在“內(nèi)部人控制問題”，自上市以來公司歷任高級管理人員工作經(jīng)歷均與公司實際控制人中國電子科技集團有關(guān)。“內(nèi)部人控制問題”無法保障杰賽科技管理層的獨立性，增加公司代理成本，最終造成公司不必要損失。杰賽科技需要保障管理層的“獨立性”，創(chuàng)新管理機制，完善公司治理結(jié)構(gòu)。

1.調(diào)整管理層人數(shù)構(gòu)成

為提高董事會、監(jiān)事會運作效率以及公司戰(zhàn)略決策水平，杰賽科技在充分考慮公司生產(chǎn)經(jīng)營以及實際治理情況后，決定在公司管理層換屆之際調(diào)整董事會、監(jiān)事會的人數(shù)構(gòu)成。第一，縮減非獨立董事成員人數(shù)，公司獨立董事人數(shù)保持4人不變；非獨立董事由7人縮減至5人，減少2人；第二，增加監(jiān)事會成員人數(shù)。監(jiān)事會人數(shù)由5人調(diào)整為7人，股東與職工代表監(jiān)事各增加1人。雖然部分管理層人員依舊任職于中國電子科技集團關(guān)聯(lián)單位，但是，保留了非國有股東的席位，并且杰賽科技不再存在董事會成員兼任管理人員的情況，杰賽科技治理結(jié)構(gòu)進一步完善。

2.公司管理機制更加完善

得益于此次人數(shù)調(diào)整，杰賽科技管理機制更加完善。獨立董事話語權(quán)增加，由原來占比36%增長至44%，進一步降低杰賽科技發(fā)生代理沖突以及控股股東和管理者合謀做出損害公司利益行為的可能性。公司獨立董事具備高學(xué)歷高素質(zhì)，本職工作或是政府機關(guān)工作人員，或是法律、會計、計算機等專業(yè)領(lǐng)域權(quán)威學(xué)者。公司做重大決策時，獨立董事可憑借本職工作經(jīng)歷充分發(fā)揮其咨詢作用，為杰賽科技提出中肯建議。例如出身于政府機關(guān)的獨立董事，其從政經(jīng)歷能幫助公司分析和預(yù)測政府行為，有助于董事會充分理解政府政策內(nèi)涵，有效利用良好政策環(huán)境。除優(yōu)化董事會治理結(jié)構(gòu)外，杰賽科技監(jiān)督機制也更加完善。監(jiān)事會人數(shù)的增加意味著杰賽科技監(jiān)管力度的增加，不僅提高了公司監(jiān)事的工作積極性，也對杰賽科技的高管或是員工“謀私利”起到了抑制作用，降低了杰賽科技的代理成本，提高了管理效率。

3.杰賽科技管理效率提升

以杰賽科技2017—2020年銷售費用和管理費用為例，通過對比近4年兩大期間費用明細，判斷公司資源利用的有效性，衡量杰賽科技的代理成本與管理效率。通過對二者明細的對比分析可知：公司差旅及接待費、辦公費、水電費、通信費、車輛費、會議費均有所下降，2018年最為明顯，例如：杰賽科技銷售費用中差旅及接待費由4 627萬元下降至4 098萬元，下降約11.3%；辦公費由445萬元下降至393萬元，下降約11.5%；水電費由333萬元下降至25萬元，下降約92.3%；管理費用中差旅及接待費由1 214萬元下降至1 099萬元，下降約9.5%；通信費由224萬元下降至149萬元，下降約33.3%；車輛費由111萬元下降至68萬元，下降約39.1%；會議費由50萬元下降至28萬元，下降約44.6%。兩大期間費用中差旅及接待費、辦公費、水電費等費用的減少說明杰賽科技管理層開始重視公司資源的有效利用，避免造成不必要浪費。得益于杰賽科技管理機制的完善，公司資源利用有效性提升，公司代理成本降低，杰賽科技管理效率提高。從代理成本理論的角度來看，加強董事會與監(jiān)事會的力度能保障公司管理層工作的“獨立性”，從而完善公司管理機制并提升資源使用效率，降低了杰賽科技代理成本并提高杰賽科技的管理效率。

（四）實施股權(quán)激勵設(shè)置激勵機制

人才是公司立足于科技領(lǐng)域的關(guān)鍵。激勵機制能夠減少杰賽科技核心員工流失并增強其工作積極性，促進公司的生存發(fā)展。

1.實施限制性股權(quán)激勵

杰賽科技為了優(yōu)化激勵機制，降低核心人才流失風險，于2019年開始計劃實施限制性股權(quán)激勵。第一，對公司核心管理人員進行A股限制性股票長期股權(quán)激勵。杰賽科技首期授予公司副董事長楊新、總裁朱江海、副總裁吉樹新和副總裁潘磊四位公司高管以每股6.44元的價格定向增發(fā)股票375 000萬股，占授予總量的5.26%。第二，對公司中層管理人員以及核心技術(shù)人員進行限制性股票長期股權(quán)激勵。杰賽科技對公司經(jīng)營業(yè)績和持續(xù)發(fā)展有直接影響的中層管理人員、技術(shù)人員和業(yè)務(wù)骨干共計211人，共計發(fā)放5 283 500萬股股票，占授予總量的76.11%。2020年5月杰賽科技完成了對以上215人A股限制性股票長期激勵計劃首期激勵的授予登記工作。2020年11月，杰賽科技再次對57人以每股8.08元的價格授予1 282 300股預(yù)留股票，公司首期限制性股權(quán)激勵計劃徹底完成。

2.股權(quán)激勵為杰賽科技留住大量核心員工

以公司最需要的技術(shù)人員為例，相較于前3年的技術(shù)人員流失，2019、2020兩年技術(shù)人員占比均有提升，尤其2020年增長至55.18%，達到上市以來的峰值。通過對公司近兩年年度報告分析，限制性股權(quán)激勵計劃的實施不僅為公司留住了大量核心技術(shù)人才，也留住了諸如副董事長楊新、董事朱海江、副總裁吉樹新、副總裁潘磊等高級管理人才。除了為杰賽科技留住大量高端人才，限制性股權(quán)激勵的實施同樣使公司所有者權(quán)益顯著提升，2020年杰賽科技所有者權(quán)益由2019年的21.78億元增長至36.27億元，增長約66.53%。通過對杰賽科技2019年以及2020年現(xiàn)金股利分配金額與分配金額所占公司凈利潤百分比進行橫向比較：2019年杰賽科技年度分配利潤1 903.14萬元，占公司凈利潤52.02%，2020年杰賽科技年度分配利潤4 850.68萬元，占公司凈利潤50.38%?，F(xiàn)金股利分配金額顯著增長，而分配金額所占百分比卻呈下降趨勢，說明2020年公司凈利潤增長顯著，公司現(xiàn)金股利分配更加游刃有余，限制性股權(quán)激勵促進杰賽科技的未來發(fā)展。

從委托代理理論角度來看，對員工實行限制性股權(quán)激勵，在一定程度上促使員工從公司“經(jīng)營者”角色轉(zhuǎn)向公司“所有者”角色，降低二者間信息不對稱程度，員工繼續(xù)服務(wù)公司的意愿增強。同時，限制性股權(quán)激勵也深化了公司與員工間的利益捆綁，二者利益呈正相關(guān)，員工提升公司經(jīng)濟效益的意愿增強。公司股票價值是公司市值的最好體現(xiàn)，以年為單位，計算杰賽科技月個股總市值的平均值得出公司年個股平均市值，推測杰賽科技的市場價值。具體情況見表3。

表3 杰賽科技年個股平均市值 單位：元

自2013年公司開始引入戰(zhàn)略投資后，公司年個股平均市值呈上升狀態(tài)，尤其是2015—2017年資產(chǎn)重組時期，公司年個股平均市值均超過1千萬元，2018年后雖然有所回落，但遠高于混改前兩年。綜上所述，混合所有制改革促進杰賽科技市場價值提升。

四、研究結(jié)論

混合所有制改革是我國通訊類國有企業(yè)改革的突破口，可以有效幫助企業(yè)突破目前瓶頸期。通過對杰賽科技混改路徑的整體梳理，得出以下結(jié)論：

（一）引入戰(zhàn)略投資者有助于改善運營機制

戰(zhàn)略投資者的參與改變了杰賽科技原本單一的股權(quán)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化了公司產(chǎn)權(quán)制度與資源配置，不僅使企業(yè)“政企分離”、保障了杰賽科技決策經(jīng)營的“獨立性”，也為杰賽科技未來擴張?zhí)峁┝藞詫嵒A(chǔ)。杰賽科技還可以與有市場、有資源的民營企業(yè)戰(zhàn)略投資者“共融”，充分吸收民營企業(yè)的技術(shù)、人才與管理經(jīng)驗，促使杰賽科技早日實現(xiàn)企業(yè)制度現(xiàn)代化與經(jīng)營機制市場化，進一步提升杰賽科技的資質(zhì)優(yōu)勢。

（二）重大資產(chǎn)重組有助于提高抗風險能力

通過重大資產(chǎn)重組，公司與標的公司可以充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，杰賽科技在降低交易成本的條件下提升公司的資源配置效率，并布局了新的產(chǎn)業(yè)以提高自身抗風險能力，助力杰賽科技早日實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級以順應(yīng)當前科技環(huán)境。杰賽科技還可以通過入股或并購民營企業(yè)的方式與非國有資本進行資產(chǎn)重組來適應(yīng)當前的經(jīng)濟環(huán)境和政治環(huán)境，增加公司的可利用資源并擴大市場份額，提高自身平臺優(yōu)勢立足于資本市場。

（三）調(diào)整管理層結(jié)構(gòu)有助于優(yōu)化管理機制和公司治理結(jié)構(gòu)

調(diào)整董事會與監(jiān)事會的人數(shù)構(gòu)成，完善公司經(jīng)營機制與監(jiān)督機制，為公司管理的“獨立性”提供了保障，進一步分離公司所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)，促進杰賽科技委托代理機制與公司治理機制的完善，對杰賽科技實現(xiàn)企業(yè)制度的現(xiàn)代化起促進作用。杰賽科技也可以面向社會“廣納賢才”，積極引入外部職業(yè)經(jīng)理人，既可以加強公司管理的“獨立性”，也可以為杰賽科技“內(nèi)部人士控制”問題提供有效解決途徑。

（四）實施限制性股權(quán)激勵計劃有助于強化激勵機制

對核心員工實施限制性股權(quán)激勵，使杰賽科技在降低公司委托代理成本的情況下提高員工的工作積極性，降低了員工與公司之間因信息不對稱而發(fā)生代理沖突、最終造成人才流失、國有資產(chǎn)流失的風險。完善公司的激勵機制，深度捆綁核心員工與公司利益，二者相輔相成充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，為杰賽科技的經(jīng)營與發(fā)展注入了更多活力。