港口業(yè)高杠桿的成因與對(duì)策研究
——以煤炭碼頭企業(yè)ZH公司為例

齊若楠

（國(guó)能珠海港務(wù)有限公司，廣東 珠海 519050）

依據(jù)《企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)值》（2020版）的數(shù)據(jù)披露，目前港口業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率偏高，平均值為63.6%，較低值為73.6%，最差值為88.6%，其中較低值和最差值已經(jīng)高于國(guó)務(wù)院國(guó)資委規(guī)定的70%的管控水平。港口業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率偏高的企業(yè)存在資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，因此，分析港口業(yè)高杠桿的成因及其對(duì)策具有現(xiàn)實(shí)意義。

一、企業(yè)加強(qiáng)高杠桿管理的現(xiàn)實(shí)意義

（一）高杠桿的衡量與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

1.高杠桿的衡量

企業(yè)通過(guò)使用資產(chǎn)負(fù)債率衡量杠桿程度。資產(chǎn)負(fù)債率是期末負(fù)債總額除以資產(chǎn)總額的百分比，也就是負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比例關(guān)系。它是衡量企業(yè)利用金融機(jī)構(gòu)或其他企業(yè)提供的資金進(jìn)行投資及經(jīng)營(yíng)活動(dòng)能力的指標(biāo)，也是保證債權(quán)人資金安全的指標(biāo)，并且企業(yè)用此比率作為衡量負(fù)債的標(biāo)準(zhǔn)。通常情況下，資產(chǎn)負(fù)債率控制在百分之四十到百分之七十是成熟企業(yè)的一個(gè)合理范圍。當(dāng)其數(shù)值小于百分之四十時(shí)，意味著公司財(cái)務(wù)政策過(guò)于保守，要么是公司高管不能有效利用債務(wù)賺取余外受益，要么是公司沒(méi)有較好的合作項(xiàng)目或者發(fā)展方案。這個(gè)數(shù)值超過(guò)百分之七十時(shí)就意味著公司的經(jīng)濟(jì)政策偏向急進(jìn)。

2.高杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指因破產(chǎn)和借款而產(chǎn)生的企業(yè)利潤(rùn)（股東收入）變動(dòng)的可能性。各企業(yè)在融資、投資、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等各個(gè)方面都存在一定風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)程度取決于債務(wù)結(jié)構(gòu)、借款取得方式等帶來(lái)的債務(wù)償還壓力。因此，除了籌劃資金所需數(shù)額外，財(cái)務(wù)決策還應(yīng)準(zhǔn)確衡量各種籌資的風(fēng)險(xiǎn)水平，并建議采取減輕風(fēng)險(xiǎn)的措施。

（二）企業(yè)加強(qiáng)高杠桿管理的意義

1.有助于評(píng)定企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平

以資產(chǎn)負(fù)債率為例，該指標(biāo)在標(biāo)準(zhǔn)區(qū)間外數(shù)值越大，金融風(fēng)險(xiǎn)則越大。企業(yè)債務(wù)管理具有兩面性，如果使用得當(dāng)，可以為股東帶來(lái)額外的收益，如果使用不當(dāng)，則會(huì)導(dǎo)致巨大的損失。資產(chǎn)負(fù)債率的增加最終會(huì)影響企業(yè)的業(yè)績(jī)。企業(yè)剩余資產(chǎn)余額越大，虧損或清算的風(fēng)險(xiǎn)越大，同時(shí)享受增值利潤(rùn)的機(jī)會(huì)也越大。如果企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債比超過(guò)一定水平，投資者將不得不擔(dān)受因此產(chǎn)生的超出范圍的風(fēng)險(xiǎn)。

2.有助于檢驗(yàn)企業(yè)治理和盈利水平

實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化的方式，是對(duì)企業(yè)治理和盈利能力的有效考驗(yàn)。企業(yè)高管一般通過(guò)以下手段，一是有效掌握資產(chǎn)負(fù)債比率；二是合理利用債務(wù)資源。當(dāng)一家企業(yè)足夠全面的利用其債務(wù)所獲得的收益大幅度超過(guò)債務(wù)成本時(shí)，就表明該企業(yè)對(duì)其具有良好的管理控制權(quán)。反之，債務(wù)成本超過(guò)盈利時(shí)，則表明該企業(yè)的運(yùn)營(yíng)能力不強(qiáng)。但是，這應(yīng)該在企業(yè)的背景下或在新項(xiàng)目流程當(dāng)前階段進(jìn)行分析。一般情況下，企業(yè)或新項(xiàng)目處于起步階段時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率較高，新項(xiàng)目尚未進(jìn)入利潤(rùn)率，負(fù)債成本較高，這都是正常的。

3.有助于促使企業(yè)快速崛起，實(shí)現(xiàn)公司資產(chǎn)的穩(wěn)定和增值

一般認(rèn)為，公司債務(wù)的價(jià)值仍然低于股權(quán)的價(jià)值。一方面，如果債務(wù)可以用來(lái)產(chǎn)生超過(guò)債務(wù)成本的收益，則可以增加現(xiàn)有股東的收入，同時(shí)其股權(quán)回報(bào)率穩(wěn)步增加，企業(yè)的發(fā)展步伐穩(wěn)定提速。另一方面，如果一家公司未能適當(dāng)控制其債務(wù)權(quán)益比率，它將無(wú)法用所賺取的利潤(rùn)來(lái)填補(bǔ)其對(duì)應(yīng)的債務(wù)成本，則股東們的權(quán)益必然會(huì)下降。

二、企業(yè)高杠桿的實(shí)際影響——以ZH公司為例

ZH公司定位為專業(yè)化煤炭碼頭企業(yè)，其首要項(xiàng)目工作在于投資某港煤炭?jī)?chǔ)運(yùn)中心、建設(shè)和經(jīng)營(yíng)管理，總投資45.34億元，設(shè)計(jì)年吞吐量為4000萬(wàn)噸，堆場(chǎng)最大堆存量為270萬(wàn)噸。ZH企業(yè)于2011年注冊(cè)資本，同年四月正式成立，2013年重載調(diào)試，2014年投產(chǎn)試運(yùn)營(yíng)，2018年設(shè)計(jì)達(dá)產(chǎn)，但是從2014年試運(yùn)營(yíng)起，該公司資產(chǎn)負(fù)債率連續(xù)六年高于國(guó)務(wù)院國(guó)資委管控水平。

在企業(yè)背負(fù)債務(wù)時(shí)的合理運(yùn)營(yíng)管理不僅能給企業(yè)帶來(lái)更大的利益，也可能會(huì)讓企業(yè)承擔(dān)愈加嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)債務(wù)具有“兩面性”，債務(wù)比率過(guò)高對(duì)企業(yè)不利，債務(wù)比率過(guò)低亦不代表有利。如果企業(yè)的債務(wù)過(guò)高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)增加，企業(yè)可能會(huì)倒閉，反之，如果企業(yè)的債務(wù)很少，就無(wú)法獲得債務(wù)帶來(lái)的好處給到企業(yè)。對(duì)于ZH公司來(lái)講，高杠桿也是存在有利影響和不利影響的，需要在利潤(rùn)和風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行適當(dāng)?shù)钠胶狻?/p>

（一）有利影響

ZH公司是基于某港煤炭?jī)?chǔ)煤基地項(xiàng)目成立的公司，項(xiàng)目總概算約47億元，投資金額巨大，負(fù)債建設(shè)，能夠通過(guò)巨大的資金支持。具體有利影響包括：首先，債務(wù)資本相較投資者投入的資本金而言，最重要的特點(diǎn)是可以為企業(yè)提供削減稅收的優(yōu)惠，即可以從稅前收入中扣除債務(wù)利息，繼而減少應(yīng)納稅所得額，提高企業(yè)價(jià)值，也就是利息抵稅的作用。由于貸款利息可以從稅前收入中扣除，企業(yè)所得稅減少，相較來(lái)說(shuō)減少了企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)。其次，企業(yè)的資金來(lái)源于債務(wù)人和投資者投入的資本金都可獲得相應(yīng)的投資收益，即使貸款人有權(quán)優(yōu)先索取公司資產(chǎn)賠償，不過(guò)只能以本金獲得固定利息收入等，剩余的最高收益以權(quán)益資本計(jì)算，繼而增加了股本回報(bào)率。

（二）不利影響

1.高杠桿延緩公司轉(zhuǎn)型升級(jí)

ZH公司因杠桿率較高，繼而使企業(yè)的固定成本有所提升，缺乏主動(dòng)“造血”的功能，導(dǎo)致企業(yè)定期付款的壓力有所增加。一旦企業(yè)無(wú)法償還本金和利息，必定會(huì)遭受財(cái)務(wù)危機(jī)，增加企業(yè)多余的成本，減少了現(xiàn)金流。企業(yè)由于背負(fù)許多債務(wù)，導(dǎo)致?tīng)奚藢氋F的投資可能性，從而流失了預(yù)期的回報(bào)，同時(shí)公司貸款需求下降，公司的投資能力也將不斷弱化。高債務(wù)也使公司再次融資艱難。企業(yè)也許會(huì)失去很多卓越人才，而這一切都對(duì)企業(yè)產(chǎn)生了非常負(fù)面的影響。伴隨企業(yè)債務(wù)的背負(fù)愈多，以上影響將變得愈加明顯。

2.債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重，延緩盈利增長(zhǎng)

如果公司的經(jīng)營(yíng)環(huán)境沒(méi)有有效緩解提升，杠桿率越高越會(huì)使得ZH公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)愈加的沉重，公司盈利能力得不到改善。雖然ZH公司財(cái)務(wù)費(fèi)用每年都有所下降，但由于帶息負(fù)債金額過(guò)高，財(cái)務(wù)費(fèi)用占總成本比例并沒(méi)有明顯下降，無(wú)法根本提高公司盈利能力，拖累公司增長(zhǎng)的步伐。

三、ZH公司高杠桿形成的原因分析

（一）港口是一個(gè)長(zhǎng)期資產(chǎn)占比較高、主要靠債權(quán)投資支撐的行業(yè)企業(yè)

港口行業(yè)是一項(xiàng)投資大、資本技術(shù)投入大、生產(chǎn)年限長(zhǎng)的企業(yè)，只是靠企業(yè)資本和積累資本是無(wú)法滿足建設(shè)需求的，借助其他的融資手段必不可少。企業(yè)首選的外部融資方式主要包括銀行貸款、設(shè)備租賃、債券發(fā)行、將應(yīng)收賬款按一定折扣賣給第三方（保理機(jī)構(gòu)），獲得相應(yīng)的融資款等。ZH公司總投資45.34億元，其中資本金13億元，其余32.34億元投資資金均來(lái)源于銀行貸款，因此，有息負(fù)債率從2014年的88.5%一直升高至2021年的97.3%，其中2018年高達(dá)99%，給公司轉(zhuǎn)經(jīng)營(yíng)后造成沉重的負(fù)擔(dān)。

（二）煤炭市場(chǎng)行情下滑，公司盈利能力下降

從2014年開始，煤炭市場(chǎng)出現(xiàn)需求低迷、庫(kù)存量大、進(jìn)口增加、價(jià)格逐年走低等特點(diǎn)，煤炭業(yè)深陷寒冬，這種形勢(shì)一直持續(xù)到2019年才有所好轉(zhuǎn)。ZH公司是某能源集團(tuán)下屬的一個(gè)專業(yè)化煤炭碼頭公司，是集團(tuán)公司產(chǎn)業(yè)鏈上的一環(huán)，主要負(fù)責(zé)煤炭運(yùn)輸及裝卸服務(wù)。由于煤炭市場(chǎng)不景氣，造成ZH公司從2014年轉(zhuǎn)運(yùn)營(yíng)后就一直營(yíng)業(yè)虧損，雖然煤炭市場(chǎng)從2019年下半年開始慢慢好轉(zhuǎn)，影響ZH公司服務(wù)價(jià)格也有所上漲，加上2016年開始連續(xù)三年申請(qǐng)政府補(bǔ)助，公司盈利情況略有改善，但由于財(cái)務(wù)費(fèi)用及折舊費(fèi)用過(guò)高，尚不能彌補(bǔ)以前年度虧損，難以扭轉(zhuǎn)必須依靠政府補(bǔ)助的局面，資產(chǎn)負(fù)債率一直居高不下。

（三）融資成本較高

我國(guó)資本市場(chǎng)還處在發(fā)展階段，具有“銀行主導(dǎo)”型特點(diǎn)，直接融資比重偏低，融資成本相對(duì)較高。ZH公司有息負(fù)債全部是銀行貸款，缺乏多樣化的融資渠道，企業(yè)籌集資金不容易，從2011年到2019年年利率全部都在基準(zhǔn)利率上增長(zhǎng)了百分之十，企業(yè)籌集資金的成本很高，同時(shí)有息負(fù)債額較大，導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用較高，給公司帶來(lái)沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

（四）資金結(jié)構(gòu)不合理

ZH公司總資產(chǎn)中固定資產(chǎn)較多，流動(dòng)資產(chǎn)較少。后者由于應(yīng)收款項(xiàng)和配件庫(kù)存較多，占用大量資金，資金利用率較低。企業(yè)為進(jìn)一步增加經(jīng)營(yíng)范圍，ZH公司經(jīng)常通過(guò)債務(wù)向個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者出售債券、票據(jù)籌集營(yíng)運(yùn)資金或資本開支，導(dǎo)致財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，增加財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，降低了企業(yè)的償債水平。在這種情況下，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)遭受著重大風(fēng)險(xiǎn)，增加了破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

四、ZH公司有效控制高杠桿的對(duì)策建議

（一）合理運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿

財(cái)務(wù)杠桿的原理，用一句話即可表達(dá)，就是用很少的錢就能賺到很多錢的工具。科學(xué)的負(fù)債投資是一個(gè)很好的工具，必須遵守貸款的兩個(gè)條款：一是預(yù)期回報(bào)率應(yīng)高于貸款利率；二是即使做了最壞的打算，也應(yīng)有足夠的資金償還本金和利息。這里的關(guān)鍵是企業(yè)要清醒地認(rèn)識(shí)到財(cái)務(wù)杠桿的可用性和有效性。為了提高公司的財(cái)務(wù)效率，需要了解公司的財(cái)務(wù)狀況和資本結(jié)構(gòu)，根據(jù)公司的預(yù)期適當(dāng)調(diào)整各種融資機(jī)制，調(diào)整公司的債務(wù)、時(shí)間和結(jié)構(gòu)，解決與有效籌資有關(guān)的問(wèn)題，以解決籌資質(zhì)量問(wèn)題。

（二）優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，降低債務(wù)規(guī)模

企業(yè)需要改進(jìn)財(cái)務(wù)管理，首先需要告知潛在投資者，提高直接投資水平，實(shí)現(xiàn)共贏發(fā)展，是降低公司困難風(fēng)險(xiǎn)的良好途徑。其次是通過(guò)與合適的合作銀行進(jìn)行債務(wù)資金交易，尋求地方行政機(jī)關(guān)和企業(yè)資金的真誠(chéng)幫助，減少債務(wù)償還的難度，削減債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，避免債務(wù)違約的致命后果出現(xiàn)。然后減少三方融資現(xiàn)狀，改善財(cái)務(wù)狀況，整合改進(jìn)現(xiàn)有債務(wù)。通過(guò)利率較低的中長(zhǎng)期貸款可以減輕短期債務(wù)的壓力，降低高利率壓力。最后可以利用產(chǎn)業(yè)鏈交易拉投資、買賣抵銷等交易方法，緩解短期壓力。

（三）挖掘內(nèi)部潛力降低成本

成本管理是企業(yè)控制的基本構(gòu)成組件，是加強(qiáng)監(jiān)管治理、增加企業(yè)效率的重要手段。企業(yè)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益最大化的基本策略是“開源”和“節(jié)流”。開源以市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等外部因素為主，節(jié)流則依賴于公司內(nèi)部控制的完善質(zhì)量和高控制性。所以，成本管理對(duì)于邁出實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)目標(biāo)第一步的公司來(lái)說(shuō)是一個(gè)強(qiáng)大的工具，例如轉(zhuǎn)虧為盈、增加收入和增加競(jìng)爭(zhēng)。成本管理就是用科學(xué)的方法保證必要的支出，控制浪費(fèi)的支出，把控風(fēng)險(xiǎn)降低損失。企業(yè)通過(guò)目標(biāo)盈利能力計(jì)算目標(biāo)成本之后，對(duì)目標(biāo)值進(jìn)行剖析處置并實(shí)現(xiàn)，對(duì)員工給予公平的報(bào)酬和處罰，然后企業(yè)竭盡全力達(dá)成目標(biāo)成本。企業(yè)還必須加強(qiáng)成本預(yù)篩選和過(guò)程管理，瞄準(zhǔn)市場(chǎng)，以技術(shù)進(jìn)步和成本管理為導(dǎo)向，有效整合技術(shù)進(jìn)步、成本管理和經(jīng)濟(jì)效益，降低設(shè)計(jì)成本，實(shí)現(xiàn)連續(xù)性合理價(jià)格調(diào)整掌控。

（四）加強(qiáng)回收應(yīng)收款項(xiàng)和壓降庫(kù)存，提高資金有效使用效率

加強(qiáng)回收應(yīng)收款項(xiàng)，嚴(yán)格規(guī)范資金留存。首先，加強(qiáng)款項(xiàng)回收，減少待回收款堆積。以卓越的會(huì)計(jì)時(shí)間管理運(yùn)作，加強(qiáng)逾期債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，嚴(yán)控待回款及預(yù)付賬款規(guī)模及風(fēng)險(xiǎn)，加快營(yíng)收步伐。其次，加強(qiáng)內(nèi)部管理，建立高效順暢的計(jì)費(fèi)結(jié)算流程。

壓降庫(kù)存，減少資金占用。首先，通過(guò)設(shè)計(jì)存貨限額，降低存貨資金的持久性。其次，實(shí)施月度和季度合規(guī)管理，改善庫(kù)存狀況，加速存貨余額和資產(chǎn)管理，通過(guò)內(nèi)部對(duì)賬、在線競(jìng)價(jià)、拍賣和技術(shù)改造節(jié)省流程中的資金使用，縮短存貨周期。

（五）利用優(yōu)惠政策，增強(qiáng)公司活力，達(dá)成可持續(xù)性的長(zhǎng)期有效發(fā)展

剖析探究政府政策，利用好貨幣政策、“增值稅轉(zhuǎn)換”“增值稅進(jìn)項(xiàng)扣除”“大力清理和規(guī)范涉企收費(fèi)”、稅收及涉稅稅種深度解析和LPR等一系列政策，企業(yè)搞好內(nèi)部籌劃，全面通過(guò)政策獲益，以促進(jìn)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展為契機(jī)，提高公司自我培優(yōu)能力，提高企業(yè)收入，實(shí)現(xiàn)持續(xù)健康發(fā)展的局面。

通過(guò)采取上述對(duì)策，ZH公司資產(chǎn)負(fù)債率由最高的2016年79%降至2021年52.6%，減少了26.4個(gè)百分點(diǎn)，大幅度地降低了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)丟掉了政府補(bǔ)助這個(gè)“拐杖”，實(shí)現(xiàn)了真正意義的盈利，明顯改善了公司經(jīng)營(yíng)狀況。