后疫情時(shí)代匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)制造企業(yè)影響的應(yīng)對(duì)

劉震宇/哈爾濱飛機(jī)工業(yè)集團(tuán)有限責(zé)任公司

2020 年初，新冠疫情暴發(fā)，逐步蔓延至全球，不僅對(duì)人類健康和醫(yī)療系統(tǒng)造成巨大沖擊，也導(dǎo)致全球范圍內(nèi)經(jīng)濟(jì)衰減。為刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，美國(guó)增大貨幣供給量，廣義貨幣供應(yīng)量（M2）從2020 年初154 315 億美元增至2022年一季末的216 940 億美元，增幅達(dá)到40.6%，引起通貨膨脹高速增長(zhǎng)。世界經(jīng)濟(jì)深度融合，作為當(dāng)今經(jīng)濟(jì)最強(qiáng)大的國(guó)家和世界經(jīng)濟(jì)的核心，美國(guó)通貨膨脹必將通過(guò)匯率波動(dòng)等途徑傳導(dǎo)至其他經(jīng)濟(jì)體。匯率是國(guó)際經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵指標(biāo)，連接國(guó)際商品市場(chǎng)和金融市場(chǎng)，反映各種產(chǎn)品的價(jià)格水平，匯率波動(dòng)不僅傳導(dǎo)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，也影響實(shí)體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。本文以購(gòu)買力平價(jià)學(xué)說(shuō)（Purchasing Power Parity，PPP）作為匯率決定理論基礎(chǔ)，通過(guò)聯(lián)合國(guó)統(tǒng)計(jì)局和世界銀行國(guó)際比較項(xiàng)目（International Camparison Program，ICP）的購(gòu)買力平價(jià)因子與官方匯率的對(duì)比分析，指出匯率與購(gòu)買力平價(jià)的偏離，但是逐步向購(gòu)買力平價(jià)回歸，并且依據(jù)相對(duì)購(gòu)買力模型推測(cè)預(yù)期人民幣匯率處于上升通道。

后疫情時(shí)代，根據(jù)匯率波動(dòng)的規(guī)律和匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)制造業(yè)的影響分析，提出制造企業(yè)不僅能夠采取有效措施規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，在合理預(yù)期匯率變化的情況下，還可順勢(shì)而為助推企業(yè)發(fā)展。新冠疫情全球肆虐，俄烏沖突等國(guó)際形勢(shì)激蕩變化，宏觀經(jīng)濟(jì)面臨巨大壓力，匯率震蕩頻繁、風(fēng)險(xiǎn)加劇，本文研究成果對(duì)我國(guó)制造企業(yè)應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)具有重要現(xiàn)實(shí)意義。

一、匯率決定理論

匯率決定因素較為復(fù)雜，也存在許多經(jīng)典理論。購(gòu)買力平價(jià)理論、利率平價(jià)理論及國(guó)際收支理論均為匯率決定理論的基石。上述理論都是從不同角度分析并闡述匯率的決定關(guān)系：購(gòu)買力平價(jià)理論分析匯率與產(chǎn)品價(jià)格的關(guān)系；利率平價(jià)理論分析匯率與貨幣價(jià)格的關(guān)系［1］；國(guó)際收支理論分析匯率與國(guó)際收支的關(guān)系。購(gòu)買力平價(jià)的貿(mào)易套利動(dòng)機(jī)、利率平價(jià)的利率套利動(dòng)機(jī)以及其他眾多因素都會(huì)對(duì)匯率產(chǎn)生重要影響。

匯率決定因素復(fù)雜多變，相互影響，綜合分析人民幣匯率變動(dòng)規(guī)律需要從分析目的和影響途徑出發(fā)，借助相應(yīng)理論模型、從適用維度開展。制造企業(yè)主要經(jīng)營(yíng)目標(biāo)為制造、銷售產(chǎn)品從而實(shí)現(xiàn)盈利。匯率通過(guò)引起原材料采購(gòu)和產(chǎn)品銷售價(jià)格波動(dòng)等途徑影響制造企業(yè)，主要是匯率與產(chǎn)品價(jià)格的關(guān)系在微觀層面上起作用，購(gòu)買力平價(jià)理論更加適用制造企業(yè)分析匯率波動(dòng)。

1922年，瑞典學(xué)者卡塞爾（G.Cassel）系統(tǒng)地闡述了購(gòu)買力平價(jià)學(xué)說(shuō)，主張貨幣的價(jià)值在于其具有購(gòu)買力，不同貨幣的匯率主要由各自貨幣的購(gòu)買力決定，匯率代表的是各國(guó)貨幣購(gòu)買力之間進(jìn)行交換的比率［2］。購(gòu)買力平價(jià)理論對(duì)匯率分析的基礎(chǔ)是一價(jià)定律，即同一種商品在任何國(guó)家的價(jià)格按照貨幣比價(jià)換算后應(yīng)該是相等的。

購(gòu)買力平價(jià)學(xué)說(shuō)分為兩種形式：一為絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論，一為相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論。絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論認(rèn)為兩國(guó)貨幣之間的匯率由兩國(guó)貨幣各自的購(gòu)買力之比決定，絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)可寫成：e=P/P*。其中：e 為直接標(biāo)價(jià)法匯率；P 為本國(guó)價(jià)格水平；P*為外國(guó)價(jià)格水平。相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論則提出兩國(guó)匯率的變動(dòng)是由于兩國(guó)通貨膨脹率所引起的，相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)可表示為：Δe=ΔP-ΔP*。其中：Δe為匯率變動(dòng)率；ΔP為本國(guó)價(jià)格水平變動(dòng)率；ΔP*為外國(guó)價(jià)格水平變動(dòng)率。

二、匯率的購(gòu)買力平價(jià)偏離和預(yù)期變動(dòng)

購(gòu)買力平價(jià)能夠客觀有效地反映各國(guó)價(jià)格水平，是國(guó)際間實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)比的重要依據(jù)。基于購(gòu)買力平價(jià)理論，聯(lián)合國(guó)統(tǒng)計(jì)局和世界銀行等發(fā)起的ICP 是以國(guó)內(nèi)商品價(jià)格同基準(zhǔn)國(guó)家同種商品價(jià)格比率的加權(quán)平均值為購(gòu)買力平價(jià)計(jì)算的國(guó)際間比較體系。2020 年5 月，世界銀行發(fā)布的2017 年ICP 結(jié)果，中國(guó)GDP已經(jīng)超過(guò)美國(guó)成為世界第一。

世界銀行ICP公布的PPP轉(zhuǎn)換因子［3］，反映出不同國(guó)家貨幣購(gòu)買力真實(shí)比率。我國(guó)PPP轉(zhuǎn)換因子和人民幣官方匯率對(duì)比如圖1 所示。通過(guò)數(shù)據(jù)能夠看出人民幣官方匯率與PPP因子存在偏離，但是偏離幅度逐步收窄。依據(jù)絕對(duì)購(gòu)買力理論，官方匯率沒有完全反映購(gòu)買力平價(jià)，人民幣匯率存在低估現(xiàn)象，但是變動(dòng)趨勢(shì)緩慢上行，偏離幅度逐步縮小，逐步向購(gòu)買力平價(jià)水平回歸。以上數(shù)據(jù)也驗(yàn)證了“購(gòu)買力平價(jià)之謎”，價(jià)格粘性的存在，導(dǎo)致匯率購(gòu)買力平價(jià)在短期有所偏離，長(zhǎng)期中匯率回歸購(gòu)買力平價(jià)方向［4］。

圖1 購(gòu)買力平價(jià)因子和匯率走勢(shì)圖

新冠疫情暴發(fā)后，美國(guó)增大M2供給，通貨膨脹加劇，導(dǎo)致美元貶值。應(yīng)用相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)模型，根據(jù)兩國(guó)價(jià)格水平變動(dòng)測(cè)算匯率變動(dòng)水平，匯率波動(dòng)測(cè)算情況見表1。價(jià)格水平變動(dòng)率采用兩國(guó)通貨膨脹指標(biāo)，分別選取CPI、PPI、△M2-△GDP。選取PPI作為通脹指標(biāo)時(shí)，人民幣匯率預(yù)計(jì)最低，升值4.42%；根據(jù)△M2-△GDP作為通脹指標(biāo)時(shí)，人民幣匯率預(yù)計(jì)最高，升值22.35%。但是人民幣對(duì)美元匯率（直接標(biāo)價(jià)法）從2020 年末6.5249 降低至2022年一季度末的6.3482，人民幣升值2.78%，未達(dá)到測(cè)算結(jié)果。根據(jù)相對(duì)購(gòu)買力模型，當(dāng)前匯率升值幅度尚未完全反映兩國(guó)通脹變動(dòng)情況，人民幣面臨升值壓力，未來(lái)一段時(shí)期處于上升通道。

表1 匯率波動(dòng)測(cè)算表 單位：%

三、匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)制造業(yè)的影響

隨著我國(guó)疫情得到有效控制，經(jīng)濟(jì)率先復(fù)蘇，通脹溫和，GDP增速位居世界主要經(jīng)濟(jì)體前列。通過(guò)購(gòu)買力平價(jià)理論測(cè)算，當(dāng)前人民幣處于升值通道，但外匯政策是以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，匯率波動(dòng)是自然特性。匯率升值對(duì)我國(guó)制造企業(yè)既有機(jī)遇又有挑戰(zhàn)。機(jī)遇主要體現(xiàn)在制造企業(yè)可以降低進(jìn)口物資成本、低成本獲取國(guó)際融資兩方面，本文主要研究匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)制造企業(yè)的挑戰(zhàn)和應(yīng)對(duì)措施，對(duì)機(jī)遇不進(jìn)行詳細(xì)論述。匯率升值對(duì)制造業(yè)帶來(lái)的挑戰(zhàn)，主要為以下三方面：

（一）交易費(fèi)用增加

人民幣尚不是國(guó)際主要流通貨幣，商品交易中通常使用美元等外幣結(jié)算，我國(guó)制造企業(yè)材料成本、人工成本等幾乎全部以本幣支付，結(jié)算周期內(nèi)匯率波動(dòng)引起交易費(fèi)用變化。企業(yè)進(jìn)行涉外原材料采購(gòu)和產(chǎn)品銷售時(shí)，從合同簽訂至支付貨款、銷售回款結(jié)算，存在一定的周期，匯率變動(dòng)將會(huì)對(duì)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益產(chǎn)生影響。人民幣升值，出口貨物結(jié)匯所得人民幣減少，交易費(fèi)用增大，企業(yè)遭受損失，收益下降。擁有外幣性資產(chǎn)的企業(yè)，匯兌損失增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用增加，利潤(rùn)減少［5］。以某紡織服裝企業(yè)為例，從接單簽約至收匯結(jié)算的周期約6 個(gè)月，按照2021 年9 月的訂單價(jià)格，匯率在6.50 左右，貨款收匯在2022 年3 月，當(dāng)時(shí)匯率在6.30 左右，1 000 萬(wàn)美元直接匯兌損失為200萬(wàn)元人民幣。由此可見，匯率波動(dòng)在交易方面影響巨大。

（二）產(chǎn)品價(jià)格提高和市場(chǎng)份額壓縮

匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)制造企業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格和市場(chǎng)份額產(chǎn)生重要影響。首先，當(dāng)人民幣升值時(shí)，原產(chǎn)品價(jià)格不變，銷售時(shí)需要更多外幣，意味著產(chǎn)品價(jià)格提高，商品競(jìng)爭(zhēng)力降低。我國(guó)制造業(yè)產(chǎn)品附加值相對(duì)不高，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不強(qiáng)，主要依靠?jī)r(jià)格優(yōu)勢(shì)占領(lǐng)國(guó)際市場(chǎng)，產(chǎn)品價(jià)格彈性較高，價(jià)格上升對(duì)銷量和利潤(rùn)造成的損失巨大。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，人民幣每升值一個(gè)百分點(diǎn)，紡織行業(yè)利潤(rùn)減少72 億元。其次，根據(jù)需求定律，價(jià)格增加，銷量降低，國(guó)外市場(chǎng)份額降低。此外，由于匯率上升，國(guó)外產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格降低，沖擊國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。可見，匯率上升會(huì)導(dǎo)致制造企業(yè)的國(guó)際和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額都受到壓縮，影響經(jīng)營(yíng)效益。

（三）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)增大

人民幣升值對(duì)制造企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益存在不利影響。當(dāng)前，我國(guó)制造企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展能力不足，關(guān)鍵技術(shù)和核心能力缺位，管理水平有待提升，在國(guó)際產(chǎn)業(yè)鏈中利潤(rùn)率較低，主要依靠人口紅利獲得成本優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品附加值不高。正是因自身競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)較弱，面臨匯率較大波動(dòng)，經(jīng)營(yíng)效益受到劇烈沖擊時(shí)，制造企業(yè)容易生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)陷入困境，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)增大。

四、匯率風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施

面對(duì)著匯率風(fēng)險(xiǎn)的影響和挑戰(zhàn)，制造企業(yè)應(yīng)把握匯率波動(dòng)的規(guī)律，增強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，將匯率風(fēng)險(xiǎn)納入日常經(jīng)營(yíng)管理，采取有效措施規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，助推企業(yè)持續(xù)發(fā)展。

（一）靈活運(yùn)用金融工具，防范匯率風(fēng)險(xiǎn)

靈活運(yùn)用金融工具鎖定匯率，對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。套期保值是規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。人民幣匯率逐步市場(chǎng)化是趨勢(shì)，匯率頻繁波動(dòng)也是自然特征。企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)與銀行等金融機(jī)構(gòu)的合作，密切關(guān)注外匯政策的變動(dòng)和調(diào)整，把握匯率波動(dòng)規(guī)律，知悉涉及匯率金融工具的發(fā)展情況［6］。我國(guó)外匯市場(chǎng)具有完備的金融產(chǎn)品體系，企業(yè)可根據(jù)自身商務(wù)交易的特點(diǎn)以及預(yù)期匯率變化特征，靈活運(yùn)用遠(yuǎn)期結(jié)售匯、貨幣互換、人民幣與外幣掉期、短期外幣信貸安排各種外匯融資產(chǎn)品等金融工具，進(jìn)行套期保值，合理規(guī)避或防范風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)運(yùn)用金融工具加強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理，須符合匯率波動(dòng)客觀規(guī)律，不應(yīng)以套保損益作為評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)，主要目標(biāo)是控制風(fēng)險(xiǎn)，保持財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健，將匯率風(fēng)險(xiǎn)和匯兌損失控制在最小范圍。

（二）合理選擇幣種，完善商務(wù)條款

合理選擇結(jié)算貨幣是管控匯率風(fēng)險(xiǎn)有效措施途徑之一。2016 年，人民幣納入國(guó)際貨幣基金組織特別提款權(quán)貨幣籃子，人民幣國(guó)際化水平進(jìn)一步提升，人民幣資產(chǎn)吸引力逐步增強(qiáng)。涉外商貿(mào)中，企業(yè)可逐步擴(kuò)大人民幣結(jié)算比例以完全規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)［7］。在人民幣預(yù)期升值的情況下，商務(wù)主導(dǎo)地位的企業(yè)出口銷售時(shí)可優(yōu)先選擇人民幣作為結(jié)算貨幣，因?yàn)槿嗣駧派?，使用升值通道貨幣結(jié)算不僅可以規(guī)避波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，還可以增加企業(yè)收益。對(duì)于進(jìn)口業(yè)務(wù)，情況則相反。

無(wú)法選取結(jié)算幣種的情況下，企業(yè)通過(guò)完善商務(wù)條款也可管控匯率風(fēng)險(xiǎn)。商務(wù)條款可約定結(jié)算時(shí)鎖定匯率，即無(wú)論匯率在結(jié)算期對(duì)比簽約時(shí)是否發(fā)生變化，都按照合同固定匯率付款；或約定匯率變動(dòng)損益分擔(dān)的約定，允許匯率在一定的區(qū)間內(nèi)調(diào)整，若到期匯率波動(dòng)超出此區(qū)間，則超出部分所引起的差額由買賣雙方平均分擔(dān)。通過(guò)上述約定可以收窄風(fēng)險(xiǎn)敞口，有效降低波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)人民幣預(yù)期走勢(shì)，商務(wù)條款也可調(diào)整應(yīng)收款項(xiàng)和應(yīng)付款項(xiàng)的結(jié)算周期，從而降低風(fēng)險(xiǎn)。人民幣處于升值通道時(shí)，公司應(yīng)選擇延遲支付外幣計(jì)價(jià)的應(yīng)付款項(xiàng)、借款，或者增加付款周期的策略；對(duì)于外幣應(yīng)收款項(xiàng)，選擇預(yù)收和縮短回款周期的策略，降低匯率波動(dòng)損失。匯率處于下降通道時(shí)情況相反。當(dāng)然，結(jié)算周期的調(diào)整應(yīng)結(jié)合價(jià)格條款綜合考慮。

（三）審慎配置外幣資產(chǎn)負(fù)債，對(duì)沖波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)結(jié)合生產(chǎn)和銷售特點(diǎn)，匹配涉外物資的采購(gòu)和銷售結(jié)算期限，合理配置外幣資產(chǎn)和負(fù)債。通過(guò)進(jìn)口和出口對(duì)沖，外幣資產(chǎn)和負(fù)債的對(duì)沖，降低風(fēng)險(xiǎn)敞口，管控匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)［8］。當(dāng)前中國(guó)利率高于美國(guó)利率，存在金融套利動(dòng)機(jī)，外資涌入增加可貸資金供給，引起國(guó)內(nèi)利率降低，融資成本降低。利用人民幣上升通道期這一時(shí)機(jī)適當(dāng)融資，有效利用財(cái)務(wù)桿杠為公司帶來(lái)收益。適度增加外匯負(fù)債，不僅對(duì)沖外匯資產(chǎn)的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，還能有效降低公司成本。

（四）匯率風(fēng)險(xiǎn)納入日常決策，提升競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)

人民幣匯率以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，根據(jù)供需關(guān)系變化產(chǎn)生波動(dòng)是自然屬性。企業(yè)需提升匯率風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)，將匯率風(fēng)險(xiǎn)納入日常決策。日常經(jīng)營(yíng)決策中，企業(yè)應(yīng)考慮波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)論是銷售價(jià)格制定還是采購(gòu)成本控制中都應(yīng)當(dāng)包含波動(dòng)因素。企業(yè)唯有提升自身經(jīng)營(yíng)實(shí)力，才能在商務(wù)交易中處于優(yōu)勢(shì)地位，通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)創(chuàng)新發(fā)展，掌握核心能力和關(guān)鍵技術(shù)，提高自身競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)議價(jià)能力，提高產(chǎn)品附加值，從價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)為非價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，以經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)作為緩沖，從而降低本幣匯率風(fēng)險(xiǎn)。

五、結(jié)語(yǔ)

后疫情時(shí)代，宏觀經(jīng)濟(jì)面臨巨大壓力，匯率震蕩頻繁、風(fēng)險(xiǎn)加劇。我國(guó)制造企業(yè)應(yīng)把握匯率波動(dòng)規(guī)律，增強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，將匯率風(fēng)險(xiǎn)納入日常經(jīng)營(yíng)管理。采取靈活運(yùn)用金融工具、合理選擇幣種、完善商務(wù)條款、審慎配置外幣資產(chǎn)負(fù)債等措施有效規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，提升自身競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，助推實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。