石化產(chǎn)業(yè)鏈（聚烯烴產(chǎn)品）開展金融衍生品業(yè)務(wù)模式的實(shí)踐和探索

張 瑜

（中國(guó)石化化工銷售有限公司華東分公司，上海 200050）

受煉化一體化高速擴(kuò)能以及乙烯原料多元化推動(dòng)，近年來我國(guó)的化工產(chǎn)業(yè)進(jìn)入高速擴(kuò)張期。隨之而來的影響是化工產(chǎn)品供應(yīng)大幅增加、銷售壓力倍增，再加上新冠肺炎疫情擾動(dòng)，導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)加劇，市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)明顯上升。而與此同時(shí)，我國(guó)政府大力推進(jìn)金融衍生品的發(fā)展，很多化工產(chǎn)品紛紛在上海、大連、鄭州商品期貨交易所掛牌交易，這又為我們積極開展化工品產(chǎn)業(yè)鏈金融衍生品交易、努力規(guī)避市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)提供了渠道。

本文通過一些案例，著力就石化產(chǎn)業(yè)鏈如何高效利用各種金融衍生品工具，對(duì)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式進(jìn)行創(chuàng)新實(shí)踐和探索提出一些有益的設(shè)想和討論。希望通過對(duì)套期保值、基差點(diǎn)價(jià)、期權(quán)保價(jià)組合等業(yè)務(wù)模式的實(shí)踐應(yīng)用，為我們今后更好地做好化工產(chǎn)品的銷售工作探索出更多可具操作性的交易模式。

1 金融衍生品業(yè)務(wù)模式在石化產(chǎn)業(yè)鏈中的案例實(shí)踐

1.1 套期保值模式

2020年4月，受疫情沖擊，石化企業(yè)庫(kù)存存在跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)石化化工銷售有限公司華東分公司（以下簡(jiǎn)稱“華東公司”）在預(yù)判未來市場(chǎng)價(jià)格仍將下行的形勢(shì)下，為了防范風(fēng)險(xiǎn)，采取固化所有權(quán)庫(kù)存，同時(shí)在期貨盤面做賣出策略，化解現(xiàn)貨市場(chǎng)下跌風(fēng)險(xiǎn)（見表1）。

表1 期現(xiàn)操作明細(xì)表 單位：噸，元/噸

該模式總結(jié)如下。

第一，該模式是對(duì)現(xiàn)貨銷售的有利補(bǔ)充。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)受疫情影響，處于熊市周期，庫(kù)存累積、風(fēng)險(xiǎn)敞口不斷抬升。下游需求萎靡，物流不暢，庫(kù)存去化緩慢，如果僅靠現(xiàn)貨銷售難以化解下跌風(fēng)險(xiǎn)，采取適當(dāng)比例的套保措施收斂風(fēng)險(xiǎn)敞口是較為合適的手段。

第二，該模式基差風(fēng)險(xiǎn)可控。當(dāng)時(shí)期貨貼水現(xiàn)貨幅度不大，并且基差偏小，基差潛在走強(qiáng)概率較大?；钇蛥^(qū)間開倉(cāng)入場(chǎng)，基差走強(qiáng)后，擇機(jī)平倉(cāng)，既對(duì)沖了整體庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)，又能收獲基差走強(qiáng)波動(dòng)部分盈利。

1.2 基差點(diǎn)價(jià)+期權(quán)保價(jià)模式

2019年11月19日，華東公司和浙江××公司簽訂基差點(diǎn)價(jià)+期權(quán)保價(jià)銷售合同，內(nèi)容見表2和表3。

表2 點(diǎn)價(jià)期權(quán)合同摘要表

表3 點(diǎn)價(jià)期權(quán)合同執(zhí)行流程表

該模式總結(jié)如下。

第一，不限品牌，可以實(shí)現(xiàn)跨品種套利，豐富了交易場(chǎng)景。以齊魯石化高壓低密度聚乙烯TN00牌號(hào)為合同標(biāo)的，以標(biāo)準(zhǔn)交割品線性聚乙烯期貨價(jià)格為依據(jù)，為非標(biāo)品的基差點(diǎn)價(jià)銷售豐富了案例經(jīng)驗(yàn)，增強(qiáng)了非標(biāo)品市場(chǎng)交易的流動(dòng)性。

第二，創(chuàng)新發(fā)展了標(biāo)準(zhǔn)點(diǎn)價(jià)模式，賣方點(diǎn)價(jià)和嵌入期權(quán)保價(jià)是對(duì)標(biāo)準(zhǔn)點(diǎn)價(jià)流程的創(chuàng)新。銷售方華東公司享有兩項(xiàng)權(quán)利：

一是主動(dòng)掌握了點(diǎn)價(jià)選擇權(quán)，即在上漲市場(chǎng)中對(duì)更高價(jià)格的選擇權(quán)利。在期權(quán)有效期內(nèi)，當(dāng)價(jià)格走勢(shì)有利于賣方時(shí)，擁有點(diǎn)價(jià)重新定價(jià)的優(yōu)勢(shì)。在該案例中，賣方在期貨價(jià)格上漲時(shí)及時(shí)履行了點(diǎn)價(jià)權(quán)利，導(dǎo)致基差走弱了195元/噸，因此獲得了39000元盈利。

二是基差點(diǎn)價(jià)之余同步運(yùn)用保價(jià)期權(quán)，提前做好了價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)管理。期權(quán)保價(jià)使賣方能以7830元/噸的保底價(jià)格與買方結(jié)算，有效規(guī)避了價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)?；铧c(diǎn)價(jià)+期權(quán)保價(jià)組合模式，通過嵌入保價(jià)期權(quán)，把原本博弈性價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到了期權(quán)市場(chǎng)，提高了石化產(chǎn)業(yè)鏈抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

2 在石化產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)中探索其他金融衍生品業(yè)務(wù)模式

2.1 賣出虛值期權(quán)收取權(quán)利金，優(yōu)化持倉(cāng)成本

該模式適用場(chǎng)景：中國(guó)石化生產(chǎn)企業(yè)通常根據(jù)產(chǎn)量和庫(kù)容大小備有合理庫(kù)存，可以進(jìn)行一定的庫(kù)存運(yùn)作。如遇行情高位階段，且在銷售不暢的情況下，可以擇機(jī)進(jìn)行賣出一定比例或數(shù)量虛值期權(quán)的操作，收取權(quán)利金，降低庫(kù)存持倉(cāng)成本。哪怕行情出現(xiàn)單邊上漲，因?yàn)槌钟写笥诮灰最^寸的固定庫(kù)存貨源，也可以通過現(xiàn)貨高價(jià)格銷售對(duì)沖期權(quán)損失。該模式的優(yōu)勢(shì)在于，通過長(zhǎng)期的賣出虛值期權(quán)策略，可以優(yōu)化持倉(cāng)成本；該模式的短板在于，期權(quán)交易頭寸規(guī)模受限，因?yàn)閮r(jià)格高漲以后的現(xiàn)貨兌現(xiàn)難度加大，所以不適合大批量操作。

2.2 產(chǎn)業(yè)鏈原料和成品之間的套期保值

該模式適用場(chǎng)景：產(chǎn)業(yè)鏈初級(jí)原料（主要是原油）和生產(chǎn)成品價(jià)差偏離歷史均值，處于歷史高位或低位。例如原油期貨價(jià)格處于相對(duì)低位區(qū)間，成品期貨價(jià)格卻處于相對(duì)高位，生產(chǎn)環(huán)節(jié)的毛利達(dá)到高位區(qū)間，這時(shí)可以采用“買入原料賣出成品”的產(chǎn)業(yè)鏈套保模式，將市場(chǎng)溢價(jià)毛利鎖定，等待利潤(rùn)回歸后逐步結(jié)束套保頭寸；反之亦然，當(dāng)原料期貨價(jià)格處于高位，而成品期貨價(jià)格處于低位時(shí)，則通過“賣出原料買入成品”套期保值。煉化企業(yè)主要原料為進(jìn)口原油，主要產(chǎn)品為樹脂大類，采用該模式的主要風(fēng)險(xiǎn)來自原油與樹脂產(chǎn)品定價(jià)模式、定價(jià)時(shí)間不匹配。這些潛在風(fēng)險(xiǎn)通過PP、PE與石腦油價(jià)差體現(xiàn)?？梢酝ㄟ^系統(tǒng)嚴(yán)謹(jǐn)、動(dòng)態(tài)的分析，等待高勝率、高盈虧比套保機(jī)會(huì)的出現(xiàn)。目前市場(chǎng)正處于第二種狀況，即原油價(jià)格高企、成品市場(chǎng)低位，可等待原油與成品進(jìn)一步劈叉機(jī)會(huì)，在聚烯烴市場(chǎng)進(jìn)入行業(yè)性現(xiàn)金流虧損之時(shí)，逐步入場(chǎng)操作。

2.3 終端用戶期權(quán)保價(jià)服務(wù)模式

隨著大宗商品金融屬性不斷加強(qiáng)，期貨價(jià)格平均波動(dòng)率放大。終端工廠用戶往往不具備專業(yè)的價(jià)格波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)管理能力，在價(jià)格處于高位時(shí)，嵌入期權(quán)保價(jià)模式，既能保證成品銷量，又能為客戶做好價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)管理，還能提高客戶滿意度和交易黏性；形成“現(xiàn)貨、基差點(diǎn)價(jià)、期權(quán)保價(jià)”三位一體的客戶管理服務(wù)體系，從單一的價(jià)格服務(wù)提升到風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)，提升了品牌溢價(jià)競(jìng)爭(zhēng)力。

3 對(duì)大宗商品相關(guān)企業(yè)的啟示

國(guó)內(nèi)大宗商品市場(chǎng)高速發(fā)展，期貨、期權(quán)、掉期等各種衍生品工具高度融入，處于產(chǎn)業(yè)鏈不同維度的企業(yè)需要在高度開放復(fù)雜的市場(chǎng)中提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力。企業(yè)綜合運(yùn)用金融衍生品組合工具的能力，決定了其在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)力。

目前石化產(chǎn)業(yè)鏈聚烯烴貿(mào)易領(lǐng)域方面，中游大型貿(mào)易商對(duì)套期保值、基差點(diǎn)價(jià)、期權(quán)保價(jià)等組合工具運(yùn)用較熟練，而上游和下游則相對(duì)生疏。面對(duì)復(fù)雜多變、高波動(dòng)率的市場(chǎng)，如何前置風(fēng)險(xiǎn)管理，事中主動(dòng)管理風(fēng)險(xiǎn)，值得石化產(chǎn)業(yè)鏈上的所有企業(yè)深思。隨著競(jìng)爭(zhēng)的加劇，企業(yè)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)管理、提前鎖定利潤(rùn)、平滑收益曲線的訴求愈加迫切。所以引入金融衍生品組合模式，對(duì)傳統(tǒng)模式進(jìn)行有效補(bǔ)充，有利于整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的健康可持續(xù)發(fā)展。

金融衍生品組合模式在實(shí)際市場(chǎng)應(yīng)用中依然存在困難。上游石化企業(yè)管理機(jī)制相對(duì)保守，這增大了上游參與創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式的管理成本；下游企業(yè)往往缺少專業(yè)人才，不利于創(chuàng)新模式推廣普及；期權(quán)費(fèi)用成本偏高，對(duì)產(chǎn)業(yè)客戶吸引力不足，前期需要包括政府在內(nèi)的各個(gè)方面出臺(tái)可持續(xù)性培育政策、加大推廣力度。

市場(chǎng)是一個(gè)動(dòng)態(tài)演化的復(fù)雜、適應(yīng)性系統(tǒng)，石化產(chǎn)業(yè)鏈上的各企業(yè)保持學(xué)習(xí)力和創(chuàng)新力，面對(duì)不同市場(chǎng)環(huán)境，選擇最優(yōu)金融衍生品組合工具，是一項(xiàng)長(zhǎng)期精進(jìn)的工作。應(yīng)該大膽創(chuàng)新，小心求證，提高金融為實(shí)體服務(wù)的效能。為石化產(chǎn)業(yè)鏈大宗商品業(yè)務(wù)模式探索出更多優(yōu)化路徑的可能性，提升石化產(chǎn)業(yè)全球競(jìng)爭(zhēng)力是所有石化人努力的最終目標(biāo)。