綠色金融抑制碳排放效果的實(shí)證研究

張桂芝 孫紅梅

（上海師范大學(xué)，上海 200234）

一、引言

隨著生態(tài)文明建設(shè)步伐的加快，中國(guó)提出了2030 年前實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰”、2060 年前實(shí)現(xiàn)“碳中和”的目標(biāo)，并分別從宏觀和微觀層面分別采取系列措施加強(qiáng)環(huán)境管理。2016 年中國(guó)人民銀行、財(cái)政部等七部門下發(fā)的《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》明確了構(gòu)建綠色金融體系的重要意義和未來發(fā)展方向，指出綠色金融體系是指通過綠色信貸、綠色債券、綠色股票指數(shù)、綠色發(fā)展基金、綠色保險(xiǎn)、碳金融等金融工具和相關(guān)政策支持經(jīng)濟(jì)向綠色化轉(zhuǎn)型的制度安排。綠色金融強(qiáng)調(diào)最大程度地利用資源，平衡協(xié)調(diào)生態(tài)環(huán)境與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系。截至2021 年末，中國(guó)僅綠色信貸余額已超過15.9 萬億元；2021 年中國(guó)境內(nèi)發(fā)行債券488只，同比增長(zhǎng)123.85%；規(guī)模6083.22億元，同比增長(zhǎng)176.31%。近年來，中國(guó)能源消費(fèi)總量增長(zhǎng)趨勢(shì)有所放緩，2015 年至2019 年能源消耗強(qiáng)度分別為0.63、0.60、0.58、0.56、0.55，呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)。其中綠色金融發(fā)揮了怎樣的作用，作用大小如何，是否需要調(diào)整綠色金融政策，是否需要平衡中國(guó)區(qū)域內(nèi)綠色金融政策不平衡等問題都亟待研究。綠色金融在中國(guó)起步較晚，其經(jīng)濟(jì)效益與環(huán)境效益具有一定滯后性，因此，本文實(shí)證研究綠色金融對(duì)中國(guó)碳排放強(qiáng)度的具體影響，為完善綠色金融體系提供政策依據(jù)。

二、基于文獻(xiàn)回顧的理論分析與研究假設(shè)

（一）綠色金融對(duì)碳排放強(qiáng)度的影響理論

規(guī)模效應(yīng)理論認(rèn)為當(dāng)一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平落后時(shí)，環(huán)境污染程度較輕；隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和人均收入增加，環(huán)境污染逐漸嚴(yán)重；當(dāng)該國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展達(dá)到某一閾值后，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展與社會(huì)進(jìn)步，環(huán)境污染程度得到控制，環(huán)境質(zhì)量逐漸改善。王遙等（2016）從宏觀、微觀及傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)互補(bǔ)性三方面進(jìn)行論證，認(rèn)為綠色金融能夠與環(huán)境保護(hù)政策協(xié)調(diào)互補(bǔ)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展綠色化、生態(tài)化。技術(shù)效應(yīng)理論認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)通過開展綠色金融業(yè)務(wù)，設(shè)立綠色金融業(yè)務(wù)部門向環(huán)境友好型企業(yè)提供資金，不僅能滿足企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要，還有助于提高企業(yè)創(chuàng)新能力，將技術(shù)優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，在使用新技術(shù)過程中有效提高能源尤其是大宗能源的使用效率，極大地提高可再生能源使用率，減少工業(yè)生產(chǎn)資源消耗，降低能源消耗與浪費(fèi)。姚耀軍（2010）以中國(guó)省級(jí)面板數(shù)據(jù)為樣本，通過實(shí)證解釋金融發(fā)展能夠顯著正向影響技術(shù)進(jìn)步，加速建設(shè)創(chuàng)新型國(guó)家，并提出加快金融機(jī)構(gòu)改革的建議。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)效應(yīng)理論認(rèn)為綠色金融可以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，推動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)、綠色發(fā)展和社會(huì)文明進(jìn)步（李曉西等，2015）。在國(guó)家大力號(hào)召發(fā)展綠色金融的情況下，中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)以及證監(jiān)會(huì)紛紛制定綠色金融政策指引，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)將貸款發(fā)放給環(huán)境友好型企業(yè)，減少對(duì)“兩高一剩”行業(yè)的貸款額度，合理平衡生態(tài)環(huán)境效益與經(jīng)濟(jì)效益，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。李健和周慧（2012）認(rèn)為碳排放強(qiáng)度與中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)密切相關(guān)，與第二產(chǎn)業(yè)關(guān)系最強(qiáng)，與第三產(chǎn)業(yè)關(guān)系次之，與第一產(chǎn)業(yè)關(guān)系最弱。金融機(jī)構(gòu)降低對(duì)“兩高一?！毙袠I(yè)的貸款比重，有助于降低不良貸款率，增加資本充足率，降低融資風(fēng)險(xiǎn)，隨著金融機(jī)構(gòu)資金流向變化，將助推中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，使中國(guó)加快步入環(huán)境庫茲涅茨曲線“拐點(diǎn)”，有效減少碳排放?；诖?，提出以下假設(shè)H1a和H1b。

H1a：綠色金融能夠有效抑制二氧化碳排放。

H1b：滯后一期綠色金融能夠有效抑制二氧化碳排放。

（二）綠色信貸與碳減排的關(guān)系

通過收集梳理現(xiàn)有研究成果，綠色信貸抑制碳排放的路徑主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，綠色信貸政策推動(dòng)重污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型，調(diào)整優(yōu)化能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)。曹廷求等（2021）研究發(fā)現(xiàn)2012 年發(fā)布的《綠色信貸指引》政策對(duì)積極履行社會(huì)責(zé)任的重污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型具有促進(jìn)作用。劉傳哲和任懿（2019）認(rèn)為我國(guó)整體綠色信貸比率對(duì)能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)優(yōu)化效果顯著。第二，金融機(jī)構(gòu)通過對(duì)“兩高一?！毙袠I(yè)和環(huán)保類企業(yè)制定有差別的信貸政策，影響“兩高一?！毙袠I(yè)融資與進(jìn)一步發(fā)展，最終抑制能源消費(fèi)，實(shí)現(xiàn)碳減排。吳晟等（2021）研究認(rèn)為綠色信貸政策的傳導(dǎo)路徑為綠色信貸政策控制外部融資，進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，最終抑制能源消費(fèi)。馬妍妍和俞毛毛（2020）認(rèn)為綠色信貸政策通過融資約束對(duì)重污染企業(yè)的實(shí)體經(jīng)營(yíng)造成負(fù)面沖擊，使得企業(yè)被動(dòng)縮減生產(chǎn)規(guī)模，抑制企業(yè)排污行為。蔡海靜等（2019）認(rèn)為綠色信貸政策實(shí)施后，受政策沖擊大的城市二氧化硫排放量和工業(yè)廢水排放量均顯著下降。第三，綠色信貸政策有助于優(yōu)化、調(diào)整我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)碳減排的目標(biāo)。李毓等（2020）認(rèn)為綠色信貸對(duì)整體產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)具有顯著的正向促進(jìn)作用，且對(duì)第二產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)具有正向促進(jìn)作用。張?jiān)戚x和趙佳慧（2019）認(rèn)為綠色信貸直接作用于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的效果非常顯著。江紅莉等（2020）認(rèn)為從宏觀經(jīng)濟(jì)視角來看綠色信貸能夠抑制碳排放?；诖?，提出以下假設(shè)H2。

H2：綠色信貸能夠有效抑制二氧化碳排放。

（三）綠色證券與碳減排的關(guān)系

在制度模式視角下，田雪等（2018）在研究中肯定了綠色證券由政府主導(dǎo)模式到市場(chǎng)主導(dǎo)模式的進(jìn)步，但在此模式下上市公司的環(huán)保評(píng)估內(nèi)容仍舊存在各期指標(biāo)不統(tǒng)一、橫向缺乏可比性、環(huán)保部門與證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)信息不對(duì)稱等問題，影響綠色證券生態(tài)效應(yīng)的發(fā)揮。張文鑫等（2012）根據(jù)綠色證券運(yùn)行情景和系統(tǒng)體系，認(rèn)為綠色證券缺乏環(huán)保核查后督查制度，由此應(yīng)持續(xù)改進(jìn)綠色證券機(jī)制。在投資收益視角下，已有的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)綠色證券投資與非綠色證券投資相比，二者投資績(jī)效并無明顯區(qū)別，甚至綠色證券投資績(jī)效要低于市場(chǎng)平均水平。史燕平等（2017）認(rèn)為我國(guó)綠色共同基金的投資績(jī)效與其他社會(huì)責(zé)任投資基金、傳統(tǒng)共同基金的表現(xiàn)對(duì)比并無顯著差異。危平和舒浩（2018）研究認(rèn)為現(xiàn)階段我國(guó)綠色基金的投資表現(xiàn)要顯著低于市場(chǎng)平均水平，且其風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益要低于市場(chǎng)基準(zhǔn)和傳統(tǒng)基金。

由于綠色證券的運(yùn)作模式尚不成熟，上市公司在融資后缺乏環(huán)保部門的監(jiān)督，持續(xù)披露環(huán)境信息和改善環(huán)境績(jī)效的動(dòng)力不足。同時(shí)，由于現(xiàn)階段綠色證券數(shù)量和金額規(guī)模都較小，投資者不能通過投資綠色證券獲得超額收益，因此綠色證券發(fā)行者的融資成本較難通過篩選作用降低?；诖?，提出以下假設(shè)H3。

H3：綠色證券不能有效抑制二氧化碳排放。

（四）綠色保險(xiǎn)與碳減排的關(guān)系

眾多學(xué)者對(duì)綠色保險(xiǎn)給出了不同定義。狹義的綠色保險(xiǎn)是指環(huán)境污染責(zé)任保險(xiǎn)，是企業(yè)污染事故保險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制。廣義的綠色保險(xiǎn)是指支持環(huán)境改善、應(yīng)對(duì)氣候變化和資源節(jié)約高效利用的保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)和保險(xiǎn)基金支持，包括巨災(zāi)保險(xiǎn)、環(huán)境污染責(zé)任險(xiǎn)、碳保險(xiǎn)等創(chuàng)新產(chǎn)品。其中巨災(zāi)保險(xiǎn)發(fā)展比較成熟，目前覆蓋范圍最廣的主要為農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)。從綠色保險(xiǎn)對(duì)碳減排的影響機(jī)制來看，降彩石（2021）認(rèn)為綠色保險(xiǎn)作為綠色金融的組成部分，以穩(wěn)定機(jī)制、利益機(jī)制、整合機(jī)制、增信機(jī)制、聯(lián)動(dòng)機(jī)制、激勵(lì)機(jī)制等六項(xiàng)機(jī)制助力綠色低碳發(fā)展。陳敬元（2016）認(rèn)為發(fā)展綠色保險(xiǎn)可以為綠色生產(chǎn)提供風(fēng)險(xiǎn)保障以及融資支持，從而促進(jìn)我國(guó)綠色生產(chǎn)體系建設(shè)。秦芳菊（2020）認(rèn)為綠色保險(xiǎn)所具有的及時(shí)補(bǔ)償、降低管理成本、風(fēng)險(xiǎn)控制等功能可以調(diào)動(dòng)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)監(jiān)督企業(yè)生產(chǎn)行為的積極性，敦促企業(yè)及時(shí)采取措施，降低環(huán)境污染事故發(fā)生概率。基于此，提出以下假設(shè)H4。

H4：綠色保險(xiǎn)能夠有效抑制二氧化碳排放。

（五）綠色投資與碳減排的關(guān)系

狹義的綠色投資是指在污染治理和環(huán)境保護(hù)方面的投資。廣義的綠色投資是指能夠增加綠色GDP的投資，即在總投資中扣除對(duì)生態(tài)效益的無益投資和負(fù)向投資。以綠色投資的主體作為分類依據(jù)，綠色投資可分為政府綠色投資、企業(yè)綠色投資和公眾綠色投資等，政府作為改善生態(tài)環(huán)境的主要推手，是綠色投資的核心力量（賴德勝等，2011）。從企業(yè)微觀視角出發(fā)，企業(yè)增加綠色投資，可用于研發(fā)資金、人員投入、提高綠色專利數(shù)等方面，有助于在生產(chǎn)過程中減污降能，優(yōu)化企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)。陳宇峰和馬延柏（2021）認(rèn)為企業(yè)增加綠色投資能夠顯著改善其環(huán)境績(jī)效。肖黎明和李秀清（2020）認(rèn)為綠色證券對(duì)企業(yè)綠色投資效率具有顯著的促進(jìn)作用，從而帶動(dòng)企業(yè)環(huán)境績(jī)效提升。從區(qū)域視角出發(fā)，多元化主體的綠色投資有助于發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)，提高自然資源使用效率，促進(jìn)綠色可持續(xù)發(fā)展。以“一帶一路”沿線地區(qū)作為研究對(duì)象，呂陽（2020）通過構(gòu)建綠色投資決策模型，從成本收益角度分析綠色投資的可行性。從全國(guó)宏觀視角出發(fā)，廖顯春等（2020）以環(huán)境污染治理投資、可再生能源投資中水利電力投資、營(yíng)林建設(shè)投資之和作為綠色投資的替代變量，認(rèn)為綠色投資對(duì)居民綠色福利產(chǎn)生正向影響。政府加大環(huán)保投入，發(fā)揮杠桿作用，引導(dǎo)社會(huì)資金流向環(huán)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)、林業(yè)保護(hù)、新興環(huán)保項(xiàng)目等領(lǐng)域，從宏觀角度調(diào)控我國(guó)碳排放量，致力于實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)?；诖耍岢鲆韵录僭O(shè)H5。

H5：綠色投資能夠有效抑制二氧化碳排放。

本文的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：第一，眾多學(xué)者關(guān)于綠色金融與碳排放關(guān)系的研究，主要集中在局部地區(qū)，抑或是探討綠色金融對(duì)具體行業(yè)碳排放的影響，研究綠色金融對(duì)我國(guó)整體碳排放影響的很少。第二，已有文獻(xiàn)缺乏不同綠色金融產(chǎn)品如何影響碳排放效果的具體分析，本文將研究綠色信貸、綠色證券、綠色保險(xiǎn)和綠色投資等四類綠色金融產(chǎn)品如何影響碳排放效果，并探討區(qū)域政策的協(xié)同效果。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）綠色金融指標(biāo)的確定

選取綠色信貸、綠色證券、綠色保險(xiǎn)和綠色投資四個(gè)準(zhǔn)則層、九個(gè)指標(biāo)層構(gòu)成綠色金融內(nèi)容，其中由于各個(gè)省份金融機(jī)構(gòu)的綠色信貸余額尚不存在官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，所以用各省份金融機(jī)構(gòu)對(duì)區(qū)域內(nèi)上市環(huán)保類企業(yè)的貸款余額作為綠色信貸余額的替代指標(biāo)。綠色證券的指標(biāo)由環(huán)保類上市公司市值占比和高污染類上市公司市值占比構(gòu)成。鑒于現(xiàn)階段綠色保險(xiǎn)主要由環(huán)境污染責(zé)任保險(xiǎn)和農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)構(gòu)成，所以選擇兩類險(xiǎn)種的規(guī)模占比和賠付率構(gòu)成綠色保險(xiǎn)準(zhǔn)則層內(nèi)容。在研究宏觀經(jīng)濟(jì)綠色投資影響時(shí)，大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為政府環(huán)境保護(hù)投資是綠色投資的核心部分，綠色投資的主要資金來源于政府財(cái)政投入，所以選擇政府環(huán)保投入占比和節(jié)能環(huán)保公共支出占比構(gòu)成綠色投資準(zhǔn)則層內(nèi)容。具體內(nèi)容見表1。

表1 綠色金融指標(biāo)衡量?jī)?nèi)容

目前主要的綜合評(píng)價(jià)方法有專家評(píng)價(jià)法、綜合指數(shù)法、因子分析法、熵值法等。專家評(píng)價(jià)法和綜合指數(shù)法是一種主觀賦權(quán)法，人為因素帶來的偏差較大，而因子分析法減少了評(píng)價(jià)指標(biāo)的維數(shù)，因此本文選用更為客觀的熵值法進(jìn)行賦權(quán)，根據(jù)各項(xiàng)指標(biāo)值的變異程度來確定指標(biāo)權(quán)重。收集數(shù)據(jù)運(yùn)用熵值法計(jì)算各個(gè)省份綠色金融指數(shù)。

第一步，對(duì)指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理：

對(duì)于正向性指標(biāo)：

對(duì)于負(fù)向性指標(biāo)：

其中，Xj(it)表示i省份t時(shí)期的j指標(biāo)，X'j(it)表示i省份t時(shí)期的j標(biāo)準(zhǔn)化指標(biāo)。

第二步，計(jì)算各指標(biāo)下30 個(gè)省份數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化后數(shù)值的比重Pj(it)，表示不同指標(biāo)下不同樣本的貢獻(xiàn)程度，具體公式如下所示：

第三步，求熵值ej，表示30 個(gè)省份對(duì)不同指標(biāo)的貢獻(xiàn)總量。

第四步，計(jì)算差異，算出權(quán)重。運(yùn)用熵值法計(jì)算的綠色金融各指標(biāo)權(quán)重見表2。

表2 綠色金融各指標(biāo)權(quán)重

運(yùn)用熵值法計(jì)算出中國(guó)30個(gè)省份的綠色金融指數(shù)，見表3。2020年北京、天津、上海、江蘇、浙江等地的綠色金融指數(shù)較高，廣東、福建、山東等地的綠色金融指數(shù)次之，而云南、甘肅及青海等省份的綠色金融指數(shù)相對(duì)較低。

表3 2020年中國(guó)30個(gè)省份綠色金融指數(shù)

（二）碳排放量指標(biāo)的確定

鑒于中國(guó)省級(jí)碳排放強(qiáng)度指標(biāo)缺乏權(quán)威機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)，碳排放量的計(jì)算參考郭義強(qiáng)等（2010）的研究方法，通過碳排放系數(shù)測(cè)算各省份碳排放強(qiáng)度，具體如下所示：

其中，i=1，2，3，表示煤炭、石油、天然氣三種一次能源的消費(fèi)量，EECO2表示能源消費(fèi)導(dǎo)致的碳排放強(qiáng)度，EConi表示各類能源的消費(fèi)量，EFi表示各類能源的碳排放系數(shù)，Coi表示各類能源的碳氧化率，具體數(shù)值參見表4。

表4 各類能源碳排放系數(shù)及碳氧化率

（三）其他指標(biāo)的選取

1.碳交易政策。自2011 年以來，北京、天津、上海、重慶、廣東、湖北、深圳、福建等地先后啟動(dòng)了碳交易試點(diǎn)，探索建立碳交易機(jī)制。其中，深圳碳交易市場(chǎng)于2013年6月在中國(guó)率先啟動(dòng)線上交易，福建省最晚也于2016 年12 月啟動(dòng)碳交易市場(chǎng)，是中國(guó)第8 個(gè)碳交易試點(diǎn)。由此將碳交易政策作為虛擬變量，在相應(yīng)年份開展碳交易試點(diǎn)的省份設(shè)值為1，其余省份設(shè)值為0。

2.環(huán)境規(guī)制。參考龐慶華等學(xué)者（2020）的研究，以單位污染物排放所需的環(huán)保投入額來衡量，ER越大表示環(huán)境規(guī)制力越強(qiáng)，具體計(jì)算如下：

i表示中國(guó)各省份（i=1，2，…，30），t表示時(shí)間（t=1，2，…，12），j表示排放物種類（j=1，2，3，4），包括廢水、固體廢棄物、二氧化硫、煙粉塵。其中，ER表示環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度，Z 表示污染治理投入額，表示污染治理投入額的均值，P表示污染物排放量，表示污染物排放量的均值。

（四）數(shù)據(jù)來源

綠色金融指數(shù)數(shù)據(jù)來源于CSMAR 數(shù)據(jù)庫、Wind數(shù)據(jù)庫以及《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》《中國(guó)金融年鑒》《中國(guó)保險(xiǎn)年鑒》《中國(guó)環(huán)境統(tǒng)計(jì)年鑒》；碳排放強(qiáng)度和環(huán)境規(guī)制相關(guān)數(shù)據(jù)來源于《中國(guó)能源統(tǒng)計(jì)年鑒》和CSMAR數(shù)據(jù)庫；工業(yè)增加值、市場(chǎng)化指數(shù)、進(jìn)出口總額、研發(fā)支出、城鎮(zhèn)化水平和外商直接投資額以及GDP 數(shù)據(jù)來源于CEIC數(shù)據(jù)庫和Wind數(shù)據(jù)庫。

（五）模型構(gòu)建

構(gòu)建動(dòng)態(tài)廣義矩估計(jì)模型，在一定程度上克服了靜態(tài)方法因忽略內(nèi)生性問題而產(chǎn)生的較大偏誤。

其中，i表示省份，取值為1～30；t 表示年份，取值為2009—2020年；CO2i,t表示各省份當(dāng)期碳排放強(qiáng)度，以各省份碳排放總量除以各省份GDP 得到；CO2i,t-1表示滯后一期的碳排放強(qiáng)度；GFit表示各省份當(dāng)期綠色金融指數(shù)；GFi,t-1表示滯后一期的綠色金融指數(shù)；Ctp為虛擬變量，表示各省份是否開展碳交易試點(diǎn)；Er為各省份的環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度；Il為各省份工業(yè)化水平，以各省份同比工業(yè)增加值表示；Mi為各省份市場(chǎng)化指數(shù)；Open表示各省份的開放性水平，以各省份的進(jìn)出口總額除以GDP衡量；RD表示各省份的研發(fā)支出，以各省份研發(fā)支出除以實(shí)際GDP得到；Urban表示各省份的城鎮(zhèn)化水平，以各省份城市人口除以總?cè)丝诤饬?；FDI表示外商直接投資水平，以外商直接投資額除以實(shí)際GDP 衡量。ε表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。模型運(yùn)用計(jì)量軟件Stata15.1進(jìn)行實(shí)證。

將綠色金融指數(shù)所包含的四個(gè)指標(biāo)綠色信貸、綠色證券、綠色保險(xiǎn)和綠色投資分別進(jìn)行異質(zhì)性分析，構(gòu)建模型7至模型10，分析四種綠色業(yè)務(wù)分別對(duì)中國(guó)當(dāng)期碳排放強(qiáng)度的影響方向和大小。

表5 變量定義表

四、實(shí)證分析

（一）描述性分析

對(duì)模型中所有變量進(jìn)行描述性分析，得到各變量的均值、標(biāo)準(zhǔn)誤、最小值和最大值，其中碳排放強(qiáng)度、綠色金融、綠色證券和綠色保險(xiǎn)指標(biāo)的均值分別為0.6639、0.1340、0.0291 和0.0803，且最小值和最大值差異較大，說明各省份不同年份碳排放強(qiáng)度、綠色金融、綠色證券和綠色保險(xiǎn)發(fā)展存在顯著差異，如表6所示。

表6 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)分析

（二）面板數(shù)據(jù)單位根檢驗(yàn)

單位根檢驗(yàn)（Unit Root Test）是判斷變量之間是否存在協(xié)整關(guān)系的前提條件，在對(duì)模型參數(shù)進(jìn)行估計(jì)之前有必要對(duì)數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性加以檢驗(yàn)。構(gòu)建的模型中面板量為30，大于時(shí)間量12，為短面板模型，為避免偽回歸，選用HT 檢驗(yàn)，該檢驗(yàn)為Harris & Tzavalis（1999）所提出，基于T 固定而n 趨于無窮大的檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量，其原假設(shè)為非平穩(wěn)序列，當(dāng)結(jié)果拒絕原假設(shè)時(shí)，為平穩(wěn)序列。

表7 HT檢驗(yàn)結(jié)果

由HT檢驗(yàn)結(jié)果可知，ρ的統(tǒng)計(jì)量為0.2491，而Z=-2.1183，相應(yīng)的P值為0.0294，表明在5%的顯著性水平下拒絕面板單位根的原假設(shè)，為平穩(wěn)序列，從而進(jìn)行下一步計(jì)量分析。

（三）兩步DIFF-GMM實(shí)證分析

Arellano & Bond（1991）提出DIFF-GMM 方法，其基本思路是：對(duì)基本模型進(jìn)行一階差分以去除固定效應(yīng)的影響，然后用一組滯后的被解釋變量作為差分方程中相應(yīng)變量的工具變量，模型中將滯后一期的碳排放強(qiáng)度作為差分方程中的工具變量，檢驗(yàn)綠色金融對(duì)碳排放強(qiáng)度的削減方向和力度，實(shí)證結(jié)果如表8所示。

表8 綠色金融和碳排放強(qiáng)度兩步DIFF-GMM實(shí)證結(jié)果

為增強(qiáng)回歸結(jié)果的可靠性，對(duì)模型設(shè)定的合理性和工具變量的有效性進(jìn)行檢驗(yàn)。通過自相關(guān)檢驗(yàn)方法檢驗(yàn)擾動(dòng)項(xiàng)的差分是否存在一階與一致估計(jì)，由于模型采用的是動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)，AR（1）檢驗(yàn)結(jié)果為0.018，表明拒絕原假設(shè)，即擾動(dòng)項(xiàng)的差分存在一階自相關(guān)。AR（2）檢驗(yàn)結(jié)果為0.179，表明接受原假設(shè)，即一階差分方程的隨機(jī)誤差項(xiàng)中不存在二階序列相關(guān)。通過Hansen過度識(shí)別約束檢驗(yàn)對(duì)所使用的工具變量的有效性進(jìn)行檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果為0.286，說明所使用的工具變量L.CO2t-1與誤差項(xiàng)是不相關(guān)的，即工具變量L.CO2t-1有效且模型設(shè)定正確。

模型中L.CO2t-1的系數(shù)為0.593，在1%的水平下顯著為正，說明滯后一期的碳排放強(qiáng)度對(duì)當(dāng)期碳排放強(qiáng)度有一定的慣性影響。GF的系數(shù)為-0.039，在1%的水平下顯著為負(fù)，說明當(dāng)期綠色金融對(duì)碳排放強(qiáng)度有削減作用；L.GFt-1的系數(shù)為-0.023，在5%的水平下顯著為負(fù)，說明滯后一期的綠色金融對(duì)當(dāng)期碳排放強(qiáng)度有顯著削減作用，這也間接說明綠色金融對(duì)生態(tài)環(huán)境的影響具有滯后性，可以驗(yàn)證假設(shè)H1a和H1b。Er、Mi、Open、R&D、FDI的系數(shù)分別為-0.004、-0.009、0.168、-0.084、0.055，均通過顯著性檢驗(yàn)，說明環(huán)境規(guī)制、市場(chǎng)化水平和研發(fā)支出均對(duì)當(dāng)期碳排放強(qiáng)度有負(fù)向作用，而開放性水平和外商直接投資水平對(duì)當(dāng)期碳排放強(qiáng)度有正向作用。Ctp、Il、Urban的系數(shù)分別為0.013、0.001和0.786，但并不顯著。

（四）異質(zhì)性分析

模型7 至模型10 分別為當(dāng)期及滯后一期的綠色信貸、綠色證券、綠色保險(xiǎn)以及綠色投資對(duì)各省份當(dāng)期碳排放強(qiáng)度的影響，結(jié)果見表9。模型7 中AR（1）系數(shù)為0.032，AR（2）系數(shù)為0.471，說明擾動(dòng)項(xiàng)存在一階自相關(guān)但不存在二階序列相關(guān)，Hansen 檢驗(yàn)結(jié)果為0.241，說明所使用的工具變量L.CO2t-1與誤差項(xiàng)不相關(guān)。滯后一期的碳排放強(qiáng)度系數(shù)為0.424，當(dāng)期綠色信貸的系數(shù)為-266.868，且在5%的水平下顯著，說明當(dāng)期綠色信貸業(yè)務(wù)能夠顯著減少當(dāng)期碳排放強(qiáng)度，但滯后一期的綠色信貸業(yè)務(wù)對(duì)當(dāng)期碳排放強(qiáng)度的影響不顯著，可以驗(yàn)證假設(shè)H2。同理可知，模型8 中滯后一期的碳排放強(qiáng)度系數(shù)為0.361，當(dāng)期及滯后一期的綠色證券對(duì)當(dāng)期碳排放強(qiáng)度的影響不明顯，這可能是由于綠色證券對(duì)碳排放強(qiáng)度的影響尚未表現(xiàn)出來的原因，可以驗(yàn)證假設(shè)H3。模型9中滯后一期的碳排放強(qiáng)度系數(shù)為0.298，當(dāng)期及滯后一期的綠色保險(xiǎn)系數(shù)分別為-0.092和-0.048，均在1%的水平下顯著，說明綠色保險(xiǎn)能夠顯著減少當(dāng)期碳排放強(qiáng)度，可以驗(yàn)證假設(shè)H4。模型10 中滯后一期碳排放強(qiáng)度系數(shù)為0.092，在10%的水平下顯著，當(dāng)期綠色投資的系數(shù)為-1.531，在10%的水平下顯著，說明當(dāng)期綠色投資能夠顯著減少當(dāng)期碳排放強(qiáng)度，可以驗(yàn)證假設(shè)H5。

表9 四大綠色業(yè)務(wù)的異質(zhì)性分析

（五）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.替換被解釋變量。替換碳排放強(qiáng)度的衡量指標(biāo)，選用人均二氧化碳值作為被解釋變量，采用差分GMM方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見表10。檢驗(yàn)結(jié)果與表8一致，說明綠色金融對(duì)碳排放存在抑制效應(yīng)。

表10 綠色金融和人均二氧化碳值兩步DIFF-GMM實(shí)證結(jié)果

2.OLS 估計(jì)和固定效應(yīng)估計(jì)。借鑒Bond（2002）的檢驗(yàn)方法，由于OLS估計(jì)通常會(huì)導(dǎo)致滯后項(xiàng)系數(shù)向上偏誤，而固定效應(yīng)估計(jì)則會(huì)產(chǎn)生一個(gè)嚴(yán)重向下的滯后項(xiàng)系數(shù)，如果DIFF-GMM 估計(jì)值介于固定效應(yīng)估計(jì)值和混合OLS估計(jì)值之間，則DIFF-GMM估計(jì)是可靠有效的，檢驗(yàn)結(jié)果見表11。

表11 OLS估計(jì)與固定效應(yīng)估計(jì)

由表11 可知，固定效應(yīng)估計(jì)中L.CO2t-1的系數(shù)為0.301，OLS 估計(jì)中L.CO2t-1的系數(shù)為0.891，而DIFFGMM估計(jì)中L.CO2t-1的系數(shù)為0.593，估計(jì)值介于固定效應(yīng)估計(jì)值與OLS 估計(jì)值之間，即實(shí)證結(jié)果具有穩(wěn)健性。

3.分階段檢驗(yàn)。將樣本分為2009—2014 年、2015—2020 年兩個(gè)時(shí)間段，分別對(duì)各時(shí)間段的模型進(jìn)行GMM估計(jì)檢驗(yàn)，結(jié)果見表12。

表12 分時(shí)間段的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

由表12 估計(jì)結(jié)果可知，各主要變量回歸系數(shù)的方向沒有發(fā)生變化，對(duì)碳排放強(qiáng)度的影響是穩(wěn)定的。無論是更換被解釋變量、更改模型估計(jì)方法進(jìn)行系數(shù)比較還是分時(shí)段檢驗(yàn)，研究結(jié)論基本一致，這說明DIFF-GMM模型通過穩(wěn)健性檢驗(yàn)，其實(shí)證結(jié)果是可靠有效的。

五、研究結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：第一，通過熵值法計(jì)算各省份綠色金融指數(shù)發(fā)現(xiàn)中國(guó)綠色金融業(yè)務(wù)發(fā)展存在區(qū)域差異，北京、天津、上海及江蘇等地的綠色金融指數(shù)較高，其中北京市2020 年綠色金融指數(shù)為0.3475，而山西、陜西及內(nèi)蒙古等地的綠色金融指數(shù)偏低，其中山西省2020 年綠色金融指數(shù)為0.1743。中國(guó)東、中、西部綠色金融發(fā)展水平差異較大，與中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平分布大致相似，中國(guó)綠色金融指數(shù)較高的地區(qū)大都表現(xiàn)為政府積極推廣綠色政策，宏觀調(diào)控經(jīng)濟(jì)發(fā)展結(jié)構(gòu)，例如，北京市積極籌備綠色發(fā)展基金并開展環(huán)境污染責(zé)任保險(xiǎn)試點(diǎn)，綠色信貸規(guī)模在2021 年末達(dá)到1.39 萬億元，同年綠色債券規(guī)模和數(shù)量位居中國(guó)前列。綠色金融業(yè)務(wù)較為落后的地區(qū)則受到經(jīng)濟(jì)條件與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響，轉(zhuǎn)型之路較為艱難。例如，山西省作為資源大省，經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要依托于煤炭資源的開發(fā)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式仍舊停留在主要依靠開發(fā)資源拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)，銀行業(yè)對(duì)“兩高一?！毙袠I(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的引導(dǎo)作用相對(duì)較弱，環(huán)保類上市公司發(fā)展緩慢。

第二，總體而言，無論是當(dāng)期綠色金融還是滯后一期綠色金融均對(duì)當(dāng)期碳排放強(qiáng)度存在顯著削弱效果。在不同類別綠色金融產(chǎn)品抑制碳排放效果方面，綠色信貸業(yè)務(wù)是綠色金融業(yè)務(wù)發(fā)展的主力軍，早在1995 年原國(guó)家環(huán)境保護(hù)總局發(fā)布了《關(guān)于運(yùn)用信貸政策促進(jìn)環(huán)境保護(hù)工作的通知》，2019年銀保監(jiān)會(huì)又發(fā)布《關(guān)于防范和控制耗能高污染行業(yè)貸款風(fēng)險(xiǎn)的通知》。金融機(jī)構(gòu)積極開展綠色信貸業(yè)務(wù)戰(zhàn)略布局，制定專項(xiàng)政策，不斷完善服務(wù)流程，并且將綠色信貸所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)、環(huán)境和社會(huì)效益體現(xiàn)在社會(huì)責(zé)任報(bào)告中。我國(guó)目前綠色證券已由政府主導(dǎo)的綠色證券模式轉(zhuǎn)為市場(chǎng)主導(dǎo)的綠色證券模式，在該模式下，環(huán)保部門要求上市公司在融資或再融資前進(jìn)行環(huán)境信息披露，即在準(zhǔn)入階段落實(shí)上市公司的環(huán)境情況，但在公司成功上市后，環(huán)保部門和證券部門缺乏持續(xù)監(jiān)督機(jī)制和細(xì)化的規(guī)章制度要求。再者，環(huán)保部門與證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)聯(lián)動(dòng)性較差，雙方信息沒有形成良好的交換渠道，導(dǎo)致獲取上市公司環(huán)境信息成本較高，對(duì)企業(yè)進(jìn)行環(huán)保監(jiān)管和做出違規(guī)處罰決定存在時(shí)滯性。對(duì)上市公司本身而言，由于不利的環(huán)境信息披露會(huì)影響公司盈利，因此上市公司對(duì)環(huán)境信息披露的主觀性較強(qiáng)，披露的環(huán)境信息內(nèi)容各期維度不同且缺乏可比性。環(huán)境污染責(zé)任保險(xiǎn)作為綠色保險(xiǎn)的主要品種，目前主要是高污染類國(guó)有企業(yè)投保，企業(yè)投保環(huán)境污染責(zé)任保險(xiǎn)后，保險(xiǎn)公司會(huì)持續(xù)對(duì)企業(yè)生產(chǎn)過程中有可能造成重大環(huán)境污染的行為進(jìn)行監(jiān)督，降低環(huán)境污染事故發(fā)生概率，以降低自身承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。從農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)發(fā)展現(xiàn)狀來看，2009 年我國(guó)農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)保費(fèi)收入為132.83 億元，2018 年為815 億元，增長(zhǎng)達(dá)五倍以上。2009年我國(guó)節(jié)能環(huán)保支出為1236.62億元，2020年為6317億元，2020年相較于2009年增長(zhǎng)約四倍，其中廣東、江蘇、北京和四川的節(jié)能環(huán)保支出較高，但仍有部分省份對(duì)節(jié)能環(huán)保投入沒有給予足夠重視。

（二）政策建議

中國(guó)綠色金融的各個(gè)領(lǐng)域并不是獨(dú)立發(fā)展的，而是作為互補(bǔ)手段相輔相成的。針對(duì)綠色金融對(duì)碳排放強(qiáng)度的影響，提出如下五項(xiàng)建議：

第一，加快推進(jìn)中西部地區(qū)綠色金融發(fā)展，縮小綠色金融地區(qū)發(fā)展差異，發(fā)揮綠色金融抑制碳排放的作用。中國(guó)中西部地區(qū)在綠色金融發(fā)展方面與東部地區(qū)存在較大差距，主要體現(xiàn)在綠色信貸與綠色投資上。由于綠色金融涉及范圍廣，有一定的推進(jìn)難度，中西部地區(qū)可以由政府層面出臺(tái)具有強(qiáng)制力的相關(guān)政策，以此推行綠色金融業(yè)務(wù)，使各項(xiàng)綠色金融業(yè)務(wù)協(xié)調(diào)平衡發(fā)展，共同發(fā)揮其抑制碳排放的作用。

第二，促進(jìn)多元化主體推進(jìn)綠色信貸業(yè)務(wù)，大力支持新興綠色領(lǐng)域。目前中國(guó)的綠色信貸發(fā)展主體主要是國(guó)有大型銀行以及股份制銀行，地方法人銀行開展綠色信貸業(yè)務(wù)相對(duì)緩慢，這就極大限制了綠色信貸的受眾與推廣面。此外，金融機(jī)構(gòu)除支持光伏、水力、風(fēng)力發(fā)電等技術(shù)較為成熟的綠色領(lǐng)域外，還應(yīng)支持新興綠色領(lǐng)域，如垂直農(nóng)場(chǎng)、新能源汽車和綠色建筑等，確保相關(guān)綠色產(chǎn)業(yè)有充足的資本流入，進(jìn)一步降低中國(guó)能源消費(fèi)總量與碳排放強(qiáng)度，加快生態(tài)文明建設(shè)。

第三，積極發(fā)展綠色證券市場(chǎng)，規(guī)范上市公司環(huán)境信息披露內(nèi)容。在以市場(chǎng)為主導(dǎo)的綠色證券發(fā)展模式下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)細(xì)化對(duì)上市公司環(huán)境信息披露內(nèi)容的要求，根據(jù)各行業(yè)的發(fā)展特征，制定綠色證券績(jī)效評(píng)價(jià)準(zhǔn)則與指數(shù)，使上市公司環(huán)境信息披露內(nèi)容橫向、縱向可比。同時(shí)，環(huán)保部門與證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)要建立暢通的信息交流渠道，提高環(huán)保信息交換的時(shí)效性，及時(shí)應(yīng)對(duì)企業(yè)的環(huán)境事件。此外，在綠色證券領(lǐng)域可以推廣發(fā)展綠色基金，發(fā)揮綠色間接融資的作用，將社會(huì)上的零散資金集聚起來投向不具備上市資格的新興環(huán)保企業(yè)，提高不同規(guī)模企業(yè)的生態(tài)環(huán)境效益。

第四，構(gòu)建綠色保險(xiǎn)立法體系，發(fā)揮多種綠色保險(xiǎn)的作用。借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)，在綠色保險(xiǎn)領(lǐng)域建立自愿投保與強(qiáng)制投保相結(jié)合的原則，強(qiáng)制高污染類企業(yè)投保，其他行業(yè)則自愿投保。目前我國(guó)綠色保險(xiǎn)業(yè)務(wù)主要集中在環(huán)境污染責(zé)任險(xiǎn)和巨災(zāi)保險(xiǎn)上，極少保險(xiǎn)公司開展碳保險(xiǎn)、森林保險(xiǎn)等其他險(xiǎn)種業(yè)務(wù)，投保人難以投保。對(duì)此，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)應(yīng)培育和引進(jìn)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別控制人才，設(shè)立多元化綠色保險(xiǎn)品種，滿足市場(chǎng)主體需求，為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)改造保駕護(hù)航。

第五，加大環(huán)保投入力度，切實(shí)落實(shí)環(huán)保工作。各級(jí)地方政府應(yīng)加大環(huán)保投入，針對(duì)環(huán)境污染同時(shí)進(jìn)行源頭防治、過程控制和末端治理，在地方環(huán)境污染治理的全過程建立有效的污染防控機(jī)制，同時(shí)落實(shí)環(huán)境績(jī)效考核標(biāo)準(zhǔn)。發(fā)揮政府環(huán)保投入資金的杠桿作用，撬動(dòng)社會(huì)資本流向環(huán)保領(lǐng)域，因地制宜構(gòu)建地方生態(tài)文明體系，加快全國(guó)生態(tài)文明建設(shè)。