走向“滯脹”：烏克蘭危機(jī)后的世界經(jīng)濟(jì)（上）

朱民 鞏冰 李長泰

烏克蘭危機(jī)打破了本已脆弱的全球地緣政治均衡，并對(duì)當(dāng)下和未來的世界經(jīng)濟(jì)造成極大影響，全球經(jīng)濟(jì)走向“滯脹”已現(xiàn)端倪。本文重點(diǎn)討論“滯脹”中的“脹”問題，即烏克蘭危機(jī)對(duì)全球持續(xù)性通貨膨脹的沖擊。本文認(rèn)為，全球持續(xù)高通脹或難以避免，中國應(yīng)保持好戰(zhàn)略定力、主動(dòng)加強(qiáng)應(yīng)對(duì)。

改革省以下財(cái)政體制 推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展

2022年2月24日，俄羅斯開始對(duì)烏克蘭開展“特別軍事行動(dòng)”，由此爆發(fā)的烏克蘭危機(jī)打破本已脆弱的全球地緣政治均衡，并對(duì)當(dāng)下和未來的世界經(jīng)濟(jì)造成極大影響，全球經(jīng)濟(jì)走向“滯脹”已現(xiàn)端倪。本文重點(diǎn)討論“滯脹”中的“脹”問題，即烏克蘭危機(jī)對(duì)全球持續(xù)性通貨膨脹的沖擊，我們將另文討論“滯”的問題?？傮w來看，烏克蘭危機(jī)已使疫情后全球高企的通貨膨脹“雪上加霜”，并將持續(xù)提升中長期通脹。美聯(lián)儲(chǔ)等主要發(fā)達(dá)國家央行的貨幣政策緊縮空間已非常狹窄，很有可能繼續(xù)20世紀(jì)70年代的模式，曖昧、猶豫、明緊實(shí)松。全球持續(xù)高通脹或難以避免。

烏克蘭危機(jī)前的通脹表現(xiàn)和驅(qū)動(dòng)要素

2021年以來，主要發(fā)達(dá)國家通貨膨脹快速上升，已達(dá)近40年最高水平。諸多新興和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體通脹啟動(dòng)則更早，勢(shì)頭更猛。進(jìn)入2022年后，高通脹已蔓延全球。其中，發(fā)達(dá)國家通脹表現(xiàn)更為趨同。除日本外，主要發(fā)達(dá)國家通脹上升勢(shì)頭迅猛，美國、歐盟2022年5月居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比漲幅分別高達(dá)8.6%和8.1%，為近40年最高。新興和發(fā)展中國家通脹表現(xiàn)相對(duì)分化。進(jìn)入2022年俄羅斯、土耳其等國通脹進(jìn)一步飆升，而中國、印尼等國表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)。

疫情暴發(fā)以來，全球通脹呈現(xiàn)鮮明的結(jié)構(gòu)性特征。商品、食品、能源和住房價(jià)格持續(xù)上升，隨著疫情后發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)逐步開放，勞動(dòng)力需求快速擴(kuò)張，在多個(gè)行業(yè)引發(fā)“用工荒”問題，導(dǎo)致工資快速上升。同時(shí)，經(jīng)濟(jì)重啟后服務(wù)業(yè)需求快速反彈，推高服務(wù)通脹。隨著各國生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)（PPI）漲幅居高不下，主要國家的PPI與CPI“剪刀差”不斷擴(kuò)大。歐盟PPI和CPI因?yàn)蹩颂m危機(jī)更是大幅攀升，2022年2月的“剪刀差”已近25%，其他國家和地區(qū)的“剪刀差”也仍在高位運(yùn)行，通脹向下傳導(dǎo)壓力較大。

在本次危機(jī)前，全球尤其是發(fā)達(dá)國家已由結(jié)構(gòu)性通脹轉(zhuǎn)變?yōu)槿嫘酝?，并已初顯持續(xù)性趨勢(shì)。以美國為例，2021年第一季度后，其食品、商品、服務(wù)、住房價(jià)格全面上漲，而諸如核心CPI、16%截尾平均CPI以及黏性價(jià)格CPI等衡量通脹持續(xù)性的指標(biāo)也屢創(chuàng)新高并保持上升趨勢(shì)。

危機(jī)前全球通脹主要由三個(gè)因素推動(dòng)：第一，核心因素是疫情暴發(fā)后主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體迅速采取超大規(guī)模財(cái)政和貨幣刺激政策，提升居民財(cái)富和儲(chǔ)蓄，使總需求快速恢復(fù)并保持?jǐn)U張，疫情防控措施也使消費(fèi)更集中于食品和商品領(lǐng)域。然而，自2008年金融危機(jī)后全球處于穩(wěn)定的“三低一高”狀態(tài)，即低增長、低通脹、低利率、高債務(wù)。企業(yè)投資擴(kuò)產(chǎn)能和增加就業(yè)低迷，居民消費(fèi)意愿降低，總供給與總需求處于“低均衡”狀態(tài)。疫情后強(qiáng)力刺激政策推動(dòng)的總需求上升打破了這種均衡，居民消費(fèi)行為的變化進(jìn)一步使商品供不應(yīng)求，導(dǎo)致食品、商品等領(lǐng)域價(jià)格大幅上漲。雖然大多新興和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體刺激力度較小，但疫情后資本大幅回流發(fā)達(dá)國家使它們匯率下跌，引發(fā)輸入性通脹。這也使疫情后全球通脹呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性不平衡態(tài)勢(shì)。

第二，為解決商品供應(yīng)不足，疫情后發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)處于“過熱”狀態(tài)，資本投資增加，勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張。例如，美國和歐元區(qū)2021年資本投資占國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）比重的最高點(diǎn)均較疫情前高約1%，美國的職位空缺率也創(chuàng)21世紀(jì)新高，由此導(dǎo)致了原材料、能源、庫存、工人和住房的全面短缺。但新增投資短期內(nèi)難以全面轉(zhuǎn)化為產(chǎn)能，國家間疫情嚴(yán)重程度和防疫政策的不均衡也進(jìn)一步降低了全球供應(yīng)鏈的協(xié)同效率，加劇供應(yīng)鏈擾動(dòng)效應(yīng)，使全球供應(yīng)鏈壓力達(dá)到近25年最高，供應(yīng)“瓶頸”凸顯。這些因素的疊加，推動(dòng)生產(chǎn)要素價(jià)格大幅上漲，主要國家PPI與CPI“剪刀差”不斷擴(kuò)大，加劇結(jié)構(gòu)性通脹并增強(qiáng)通脹向下游傳導(dǎo)的壓力。

第三，進(jìn)入2021年，發(fā)達(dá)國家社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活逐漸恢復(fù)，服務(wù)業(yè)需求反彈，服務(wù)價(jià)格上漲，加劇了勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張，推動(dòng)工資上漲。與此同時(shí)，自本輪通脹形成以來，美聯(lián)儲(chǔ)態(tài)度“曖昧”且不一致，先認(rèn)定通脹僅為暫時(shí)性的，又在最近改口認(rèn)定通脹有持續(xù)超出預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。這種“曖昧”態(tài)度降低了市場(chǎng)對(duì)通脹可控的信心，使美國通脹預(yù)期2%的“錨”開始松動(dòng)，短期和長期通脹預(yù)期均大幅攀升，通脹朝全面性和持續(xù)性方向發(fā)展。

烏克蘭危機(jī)進(jìn)一步加劇持續(xù)性高通脹

烏克蘭危機(jī)同時(shí)加大全球短期和長期通脹壓力，把疫情后全球貨幣財(cái)政刺激政策推動(dòng)的高通脹推向持續(xù)性高通脹。

短期來看，危機(jī)將主要通過增加能源和大宗商品價(jià)格上漲壓力以及加劇供應(yīng)鏈擾動(dòng)等渠道推動(dòng)全球通脹。首先，在能源層面，俄羅斯分別是全球天然氣第一大出口國和石油第二大出口國，也是歐盟能源最大來源國。金融危機(jī)后全球能源領(lǐng)域產(chǎn)能投資不足，疊加疫情后能源需求持續(xù)上升，全球能源庫存已大幅下降，即使能源供應(yīng)僅出現(xiàn)小幅擾動(dòng)，也會(huì)引發(fā)價(jià)格大幅上升。因此，隨著俄烏沖突的加深，一旦西方國家對(duì)俄制裁或俄反制范圍擴(kuò)大至能源領(lǐng)域，勢(shì)必推升全球能源價(jià)格。其次，俄烏也是小麥、玉米、銅、鎳等大宗商品主要出口國，兩國沖突的持續(xù)也將顯著影響這些大宗商品的供應(yīng)，進(jìn)而推升價(jià)格。歷史數(shù)據(jù)表明，能源價(jià)格波動(dòng)也會(huì)進(jìn)一步帶動(dòng)其他大宗商品價(jià)格波動(dòng)。危機(jī)引發(fā)的全球能源和大宗商品價(jià)格波動(dòng)，疊加價(jià)格波動(dòng)的正反饋效應(yīng)，將可能全面推動(dòng)上游生產(chǎn)要素通脹，擴(kuò)大PPI與CPI的“剪刀差”，并大幅增加通脹向下游傳導(dǎo)的壓力。此外，俄烏也是重要惰性氣體（氖氣）、稀有金屬（鎳、釢、鈀、鉑等）以及化肥的主要生產(chǎn)國和出口國，這些產(chǎn)品則分別是芯片、汽車、電子和糧食等生產(chǎn)的重要原料。軍事沖突對(duì)這些原料供應(yīng)的沖擊，疊加其對(duì)亞歐陸上和海上物流效率的顯著負(fù)面影響，將加劇疫情后的全球供應(yīng)鏈擾動(dòng)，使商品領(lǐng)域的高通脹持續(xù)。最后，俄烏沖突引發(fā)的能源和原材料價(jià)格波動(dòng)已顯著提升居民的通脹預(yù)期，并增加預(yù)期“脫錨”的風(fēng)險(xiǎn)。例如，俄烏沖突爆發(fā)后，美國2022年3月的5年和10年通脹預(yù)期分別較2月上升0.23%和0.39%，達(dá)2.28%和2.85%，顯著超過美聯(lián)儲(chǔ)2%的通脹目標(biāo)。這也將觸發(fā)“成本—預(yù)期”的正向反饋，使通脹更具持續(xù)性。

中長期來看，烏克蘭危機(jī)將加快已形成的“逆全球化”和碳中和趨勢(shì)，并同人口老齡化進(jìn)程一起，成為推動(dòng)全球長期通脹的主要力量。首先，2008年金融危機(jī)后，世界已進(jìn)入“逆全球化”周期，地緣政治和貿(mào)易沖突頻發(fā)。2018年開始的中美貿(mào)易摩擦及隨后的疫情使保障供應(yīng)鏈安全成為全球經(jīng)濟(jì)的核心議題之一，而本次俄烏沖突對(duì)全球供應(yīng)鏈的沖擊無疑將讓主要國家更加重視此議題。例如，美歐已初步完成對(duì)除傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)、能源領(lǐng)域外的通信電子、高端制造等供應(yīng)鏈的評(píng)估，并開始朝著建立“降中國化”的“多邊供應(yīng)鏈”方向發(fā)展。目前，安全和效率已成為構(gòu)建供應(yīng)鏈須考量的同等重要因素，為確保供應(yīng)鏈安全而提高的成本也將在中長期傳導(dǎo)至消費(fèi)端，推高產(chǎn)品價(jià)格。其次，沖突導(dǎo)致的能源價(jià)格暴漲，還將加快全球碳中和進(jìn)程。德國已率先提出在2035年實(shí)現(xiàn)100%可再生能源發(fā)電，較此前計(jì)劃提前了15年。碳中和進(jìn)程的加速，將同時(shí)推高傳統(tǒng)能源以及新能源所需要的鋰、鉻、銅等稀有金屬的價(jià)格，形成結(jié)構(gòu)性通脹壓力。隨著越來越多國家加入對(duì)這些稀有金屬資源的爭(zhēng)奪并制定保護(hù)政策，這種壓力也將持續(xù)增大。最后，發(fā)達(dá)國家和中國的勞動(dòng)年齡人口（15～64歲人口）占比持續(xù)下滑，已步入老齡化社會(huì)。人口老齡化除直接減緩經(jīng)濟(jì)增速并導(dǎo)致通脹上升外，還將提高政府醫(yī)療和社保支出，推升財(cái)政赤字，迫使政府增加稅收或負(fù)債。勞動(dòng)力供給降低和稅收提升也將增加工資上漲壓力，并可能導(dǎo)致工資—稅收螺旋上升。上述三股趨勢(shì)力量的結(jié)合，無疑將持續(xù)推動(dòng)全球中長期通脹中樞，2008年金融危機(jī)以來的低通脹時(shí)代或?qū)⒁蝗ゲ环怠?/p>

與20世紀(jì)70年代“大通脹”的比較

回顧歷史，全球經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀與20世紀(jì)70年代極為相似，兩個(gè)年代的通貨膨脹均源于大規(guī)模的財(cái)政和貨幣寬松政策，能源和糧食危機(jī)造成的外生供應(yīng)沖擊則進(jìn)一步推動(dòng)通脹持續(xù)上漲。對(duì)比兩次通脹的誘因和驅(qū)動(dòng)因素，有助于我們認(rèn)清本輪通脹的本質(zhì)，并對(duì)其走勢(shì)進(jìn)行判斷。

第一，兩次通脹誘因極為相似。幾乎貫穿整個(gè)20世紀(jì)70年代的“大通脹”形成于美國自60年代中期開始長期實(shí)施的大規(guī)模財(cái)政和貨幣寬松政策，包括約翰遜總統(tǒng)通過“赤字貨幣化”操作所支持的“偉大社會(huì)”（Great Society）計(jì)劃。本質(zhì)上，寬松政策支持的福利社會(huì)計(jì)劃快速推高了社會(huì)總需求，打破了此前的供需均衡，成為日后通脹的最大推手。彼時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)的政策目標(biāo)聚焦在難以精確衡量的“自然失業(yè)率”和“產(chǎn)出缺口”上，且估算過度樂觀，使其在通脹形成后仍采取過寬的貨幣政策，助推了通脹的發(fā)展。與之類似，本輪通脹也起源于疫情后美、英、歐等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體擁抱“現(xiàn)代貨幣理論”，采取超大規(guī)模財(cái)政和貨幣刺激政策，打破此前的經(jīng)濟(jì)“低均衡”，提升總需求的同時(shí)也加劇了通脹發(fā)展。尤其是2020年3月，美國國內(nèi)疫情暴發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)迅速將聯(lián)邦基金利率從1.75%降至0%附近，并大幅增加貨幣供應(yīng)，通過購買美國國債進(jìn)行“赤字貨幣化”操作，其持有國債總額在2個(gè)月內(nèi)增長超60%，總規(guī)模超4萬億美元并持續(xù)增長，至今已達(dá)5.76萬億美元;同時(shí)，直到2022年3月，美聯(lián)儲(chǔ)政策利率仍維持在0%～0.25%區(qū)間。超大規(guī)模刺激也使美國居民儲(chǔ)蓄和總需求迅速擴(kuò)張。在疫情暴發(fā)后1個(gè)月內(nèi)，美國居民儲(chǔ)蓄從約2.1萬億美元快速漲至6.4萬億美元，直至2022年1月才恢復(fù)到疫情前水平。而2021年內(nèi)，美聯(lián)儲(chǔ)卻堅(jiān)定認(rèn)為通脹僅是“暫時(shí)的”，使其錯(cuò)過了抑制通脹發(fā)展的最佳時(shí)機(jī)，導(dǎo)致美國通脹水平攀升至近40年新高。

第二，能源危機(jī)引發(fā)的“外生性”供應(yīng)沖擊是推動(dòng)20世紀(jì)70年代通脹持續(xù)發(fā)展的核心因素。美英等發(fā)達(dá)國家分別在1973年和1979年經(jīng)歷了兩次石油危機(jī)，并在1973年同時(shí)遭遇糧食危機(jī)。兩次危機(jī)均引發(fā)石油價(jià)格成倍上漲，并帶動(dòng)其他大宗商品價(jià)格上漲，演變?yōu)榇笠?guī)模供應(yīng)沖擊，推動(dòng)通脹持續(xù)上漲。在此期間，1971年8月“布雷頓森林體系”瓦解使美元失去通過黃金定價(jià)的“錨”，導(dǎo)致美元流動(dòng)性泛濫，貨幣政策事實(shí)上進(jìn)一步寬松。然而，在貨幣寬松和外部供應(yīng)沖擊的環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)迫于政治壓力，僅采取不充分的“漸進(jìn)式”貨幣政策對(duì)抗通脹，最終導(dǎo)致通脹預(yù)期“脫錨”，通脹失控。具體來看，自1970年起，美聯(lián)儲(chǔ)就開始大幅放寬貨幣政策，并在同年11月到次年2月間連續(xù)五次降息，這期間廣義貨幣（M2）貨幣供應(yīng)增速也開始迅速增長，奠定了“大通脹”的基礎(chǔ)。此外，20世紀(jì)70年代美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策變化頻繁，缺乏一致性和持續(xù)性。尤其在兩次石油危機(jī)期間，其利率政策方向與通脹走勢(shì)高度趨同，并均在通脹高點(diǎn)開始降息，難以有效遏制通脹發(fā)展。反觀當(dāng)下，在疫情后大規(guī)模刺激導(dǎo)致通脹高企的背景下，俄烏沖突再度引發(fā)全球能源和糧食危機(jī)，石油和大宗商品價(jià)格暴漲，供應(yīng)鏈擾動(dòng)加劇，大規(guī)模供應(yīng)沖擊已形成。沖突發(fā)生后，美聯(lián)儲(chǔ)在2022年3月僅加息25個(gè)基點(diǎn)，但美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在政策發(fā)布會(huì)中著重強(qiáng)調(diào)了對(duì)抗通脹的決心，并暗示將提前開始“縮表”。最新消息顯示，美聯(lián)儲(chǔ)加快了加息的步伐，并于2022年5月和6月連續(xù)兩次加息，分別加息50個(gè)基點(diǎn)和75個(gè)基點(diǎn)以遏制通脹的飆升。然而，目前美國通脹預(yù)期已出現(xiàn)“脫錨”趨勢(shì)。若美聯(lián)儲(chǔ)緊縮政策不到位，此后通脹的發(fā)展很可能類似上輪石油危機(jī)發(fā)生時(shí)期。

綜上，本輪通脹無論是成因還是演變路徑均與20世紀(jì)70年代的“大通脹”非常相似，且本輪通脹發(fā)展更迅猛，外部環(huán)境更復(fù)雜，距失控僅“一箭之遙”。美聯(lián)儲(chǔ)政策是決定通脹走勢(shì)的核心變量，一旦政策不力，重回寬松，通脹最終很可能再次演變?yōu)椤按笸洝薄?/p>

美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策或?qū)⒗^續(xù)寬松

美聯(lián)儲(chǔ)已開啟貨幣政策緊縮進(jìn)程，目前仍處于緊縮早期階段。然而，它在緊縮路上將面對(duì)來自政府債務(wù)和財(cái)務(wù)支出的壓力，而烏克蘭危機(jī)將使這一壓力急劇增大，大幅限制美聯(lián)儲(chǔ)及其他主要央行的貨幣緊縮空間。

具體來看，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體為應(yīng)對(duì)2008年金融危機(jī)均采取了擴(kuò)張性貨幣政策，提升了債務(wù)水平，而它們?yōu)閼?yīng)對(duì)疫情沖擊采取的超級(jí)財(cái)政和貨幣刺激政策進(jìn)一步使債務(wù)飆升。2020年，美國政府和企業(yè)債務(wù)更是大幅攀升，其占GDP比重相對(duì)疫情前分別增26.1和58.8個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)127%和359%;其財(cái)政赤字率也較疫情前大增10.39個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)14.99%，遠(yuǎn)超2008年金融危機(jī)后的高點(diǎn)。然而，因疫情后美聯(lián)儲(chǔ)迅速大幅降息至0%附近，2020年美聯(lián)邦政府利息支出占GDP比重反較疫情前下降0.13%（見圖1）。

可以看出，在2008年金融危機(jī)后經(jīng)濟(jì)增長低迷和疫情沖擊下，美國只能靠低利率降低政府利息支出，使其高債務(wù)可持續(xù)。然而，若美聯(lián)儲(chǔ)急劇收緊貨幣政策，將打破美國目前高債務(wù)—低利息支出的均衡，并同時(shí)影響財(cái)政收入和支出。財(cái)政收入層面，美聯(lián)儲(chǔ)大幅加息將刺破金融資產(chǎn)和房地產(chǎn)泡沫，增加銀行壞賬，導(dǎo)致稅收和財(cái)政收入降低。財(cái)政支出層面，美國政府債務(wù)平均期限較短，對(duì)利率變動(dòng)比較敏感。大幅加息將顯著提升政府利息支出，進(jìn)一步推高財(cái)政赤字率，導(dǎo)致其難以維系并可能出現(xiàn)失控。

當(dāng)前的烏克蘭危機(jī)將進(jìn)一步增加美國的財(cái)政支出。首先，俄烏沖突中美對(duì)烏援助將直接增加美國的財(cái)政支出。據(jù)統(tǒng)計(jì)，自俄羅斯在烏克蘭發(fā)動(dòng)軍事行動(dòng)至4月中旬，美國已向?yàn)蹩颂m提供約34億美元軍事援助。隨著俄烏沖突持續(xù)，類似的直接援助還可能增加。其次，軍事沖突及其引發(fā)的全球地緣政治和安全問題將迫使美國和其他主要國家增加國防預(yù)算。美國已率先將其2023年國防預(yù)算較2022年提高4.1%，規(guī)模已至7730億美元，而美國在安全科技和經(jīng)濟(jì)安全等領(lǐng)域的支出也出現(xiàn)類似的增幅。再次，危機(jī)后“去全球化”進(jìn)程加速也將使美國加快實(shí)施其“供應(yīng)鏈回流”計(jì)劃，并可能為此提高財(cái)政補(bǔ)貼并增加支出。最后，疫情后美國國內(nèi)收入分配的繼續(xù)惡化也將進(jìn)一步需要政府加大社會(huì)福利相關(guān)支出。雖然拜登政府已在2023財(cái)年預(yù)算中提案增加美國高收入人群所得稅，但綜合其國內(nèi)黨派政治現(xiàn)狀及以往加稅記錄來看，該計(jì)劃可能難以被完全實(shí)施，且難以覆蓋因危機(jī)新增的財(cái)政支出。屆時(shí)，美國政府將不得不通過發(fā)行國債的方式應(yīng)對(duì)財(cái)政赤字。而新增的債務(wù)融資要么來自美聯(lián)儲(chǔ)增加貨幣供應(yīng)，要么來自美國國內(nèi)私營部門，要么來自國外政府和私人投資者。第二種情形下，新增國債將在美國資本市場(chǎng)產(chǎn)生“擠出”效應(yīng)，并推升實(shí)際利率，減少固定資產(chǎn)投資，降低經(jīng)濟(jì)增速。第三種情況下，疫情期間美國采取的超級(jí)刺激政策已大幅降低美國國債對(duì)海外投資者的吸引力，俄烏地緣政治沖突更加劇了這一效應(yīng)，使美國融資能力受限。所以，至少部分新增債務(wù)只能通過美聯(lián)儲(chǔ)融資來實(shí)現(xiàn)。若美聯(lián)儲(chǔ)拒絕進(jìn)行“赤字貨幣化”操作，將增加美國國債違約概率，推升利率，并導(dǎo)致其債務(wù)在美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息情景下難以持續(xù)。為避免債務(wù)危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退，美聯(lián)儲(chǔ)最終只能重回貨幣寬松之路。

因此，疫情后美國高企的政府債務(wù)可持續(xù)的核心原因，在于美聯(lián)儲(chǔ)的超低利率政策壓低了利息支出。而美聯(lián)儲(chǔ)加息以及烏克蘭危機(jī)導(dǎo)致美國在多領(lǐng)域財(cái)政支出的增加，將使美國的債務(wù)和財(cái)政赤字升至不可持續(xù)的范圍，并可能引爆債務(wù)危機(jī)。為避免這一危機(jī)，預(yù)估美聯(lián)儲(chǔ)只能在加息到一定的利率水平后被迫停下，實(shí)際上仍實(shí)行貨幣寬松舉措。

結(jié)論

新冠肺炎疫情暴發(fā)后，發(fā)達(dá)國家采取的超寬松財(cái)政和貨幣政策是誘發(fā)本輪全球通脹的根本因素，烏克蘭危機(jī)更是將這一高通脹做實(shí)。危機(jī)不僅將大幅提升產(chǎn)業(yè)鏈上游成本，推動(dòng)通脹短期內(nèi)向下游傳導(dǎo)，還將加快世界“逆全球化”和碳中和進(jìn)程，在中長期進(jìn)一步加劇結(jié)構(gòu)性高通脹。上述進(jìn)程的加快，疊加主要國家人口老齡化，將推動(dòng)全球中長期通脹中樞。全球經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀與20世紀(jì)70年代的“大通脹”極為相像。而當(dāng)下的美聯(lián)儲(chǔ)正面臨兩難困境：大幅加息將引發(fā)債務(wù)危機(jī)和衰退，反之將使通脹失控。由于其迫不得已只能選擇后者，世界將進(jìn)入持續(xù)性高通脹時(shí)代。

面對(duì)走向“滯脹”的世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，對(duì)于正在全力構(gòu)建新發(fā)展格局的中國來說，應(yīng)保持好戰(zhàn)略定力、主動(dòng)加強(qiáng)應(yīng)對(duì)。重點(diǎn)須把握好以下幾個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)：第一，由于我國目前通脹水平仍然較低，應(yīng)當(dāng)重視全球持續(xù)的高通脹環(huán)境對(duì)我國物價(jià)波動(dòng)的沖擊和影響，適度超前進(jìn)行貨幣政策“逆周期”調(diào)節(jié)，堅(jiān)持慎審貨幣政策，綜合平衡物價(jià)、匯率、資本流動(dòng)和經(jīng)濟(jì)增長。第二，由于我國較大程度依賴進(jìn)口原材料，應(yīng)當(dāng)充分認(rèn)識(shí)到長期高通脹對(duì)大宗商品價(jià)格可能帶來的沖擊和對(duì)我國制造業(yè)成本可能帶來的不利影響。包括提前合理安排資源儲(chǔ)備，對(duì)沖通脹影響;統(tǒng)籌協(xié)調(diào)國內(nèi)資源產(chǎn)品價(jià)格，避免價(jià)格隨國際市場(chǎng)價(jià)格大幅波動(dòng);預(yù)先考慮PPI和CPI“剪刀差”可能擴(kuò)大并向下游企業(yè)傳導(dǎo)等。第三，加大春耕和糧食生產(chǎn)政策支持和協(xié)調(diào)，避免國際糧食危機(jī)和糧食價(jià)格上漲引發(fā)國內(nèi)食品價(jià)格波動(dòng)。第四，加大穩(wěn)定金融市場(chǎng)，特別是穩(wěn)定債券市場(chǎng)政策。第五，就美聯(lián)儲(chǔ)在其加速收緊貨幣政策階段可能引發(fā)的全球資本流動(dòng)波動(dòng)對(duì)我國資本市場(chǎng)的影響，提前做好預(yù)案部署，采取更為靈活有效的應(yīng)對(duì)措施。

（朱民為中國國際經(jīng)濟(jì)交流中心副理事長、國際貨幣基金組織原副總裁、中國人民銀行原副行長，鞏冰、李長泰為清華大學(xué)五道口金融學(xué)院博士后。本文編輯/孫世選）