股權(quán)激勵還是員工持股

張宏亮 王詩淇

摘要隨著市場競爭的日漸激烈，員工激勵制度引起越來越多公司的重視，其在公司治理中發(fā)揮著更加重要的作用。股權(quán)激勵和員工持股計(jì)劃作為兩種激勵模式，既存在相似之處又有差異，不同的激勵模式會表現(xiàn)出不同的激勵效果，選擇適合公司自身的激勵模式是做好員工激勵的第一步。本文以啟明星辰公司為例，比較企業(yè)實(shí)施兩種激勵模式的差異，為其他公司在激勵模式的選擇和方案設(shè)計(jì)上提供參考建議。

關(guān)鍵詞 股權(quán)激勵；員工持股計(jì)劃；激勵模式

DOI： 10.19840/j.cnki.FA.2022.03.001

*基金項(xiàng)目：國家社科基金一般項(xiàng)目“注冊制下機(jī)構(gòu)投資者促進(jìn)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的模式、機(jī)制及制度設(shè)計(jì)”（21BGL098）；北京市社科基金重點(diǎn)項(xiàng)目“創(chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)視角下高管激勵結(jié)構(gòu)的測度、效應(yīng)及設(shè)計(jì)”（19GLA007）；教育部人文社科規(guī)劃基金項(xiàng)目“高管激勵結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與企業(yè)創(chuàng)新研究規(guī)劃基金項(xiàng)目”（20YJA630089）

股權(quán)激勵和員工持股計(jì)劃作為長期激勵機(jī)制的兩種表現(xiàn)形式，在現(xiàn)代公司的治理體系中扮演著重要的角色。二者的理論基礎(chǔ)均來源于美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯利和米恩斯于20世紀(jì)30年代提出的“委托代理理論”及美國心理學(xué)家弗雷德里克·赫茨伯格在1959年提出的“雙因素理論”，通過授予員工部分股權(quán)，使其具有股東身份認(rèn)同感，與企業(yè)形成“利益共同體”，以此實(shí)現(xiàn)企業(yè)的長期發(fā)展目標(biāo)。但不論是制度要求還是在激勵要素的設(shè)計(jì)上，股權(quán)激勵和員工持股計(jì)劃都存在些許差異，這種差異性體現(xiàn)在方案設(shè)計(jì)上，進(jìn)而對激勵效果產(chǎn)生不同的影響。面對這兩種激勵模式，應(yīng)如何結(jié)合自身的實(shí)際情況做出準(zhǔn)確選擇并合理運(yùn)用加以實(shí)施也一直是國內(nèi)企業(yè)需要認(rèn)真思考的問題。但由于員工持股計(jì)劃引入國內(nèi)的時間較晚，實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)與推廣度均不及股權(quán)激勵，部分想實(shí)施員工持股計(jì)劃的企業(yè)還處在觀望之中。因此本文選取較早一批實(shí)施員工持股計(jì)劃的啟明星辰作為研究對象，采取對比研究的方法，虛擬若采用股權(quán)激勵中的限制性股票模式，通過對比其與目前實(shí)施的第三期員工持股計(jì)劃在激勵成本與收益、稅收、對象、約束條件和激勵效果五個方面的差異，得出員工持股計(jì)劃更有助于案例公司達(dá)成激勵目標(biāo)的結(jié)論，并為其他公司在模式選擇與方案設(shè)計(jì)上提出對策建議，以此為員工持股計(jì)劃在國內(nèi)的推廣與應(yīng)用提供實(shí)踐依據(jù)與指導(dǎo)作用。

一、文獻(xiàn)回顧與制度背景

（一）文獻(xiàn)回顧

國外學(xué)者普遍認(rèn)為股權(quán)激勵就是對公司高管的激勵。在管理層的激勵動因方面，有學(xué)者在對組織、環(huán)境以及個人特征這三個方面深入分析之后，認(rèn)為相比于個人因素，組織與環(huán)境對激勵動因的影響更大[1]。在股權(quán)激勵的實(shí)施效果方面，國外學(xué)者指出上市企業(yè)在實(shí)施股權(quán)激勵后，可以有效緩解委托代理問題，改善公司的經(jīng)營業(yè)績，給股東創(chuàng)造更多的利益[2]。另外，稅收也會影響股權(quán)激勵的實(shí)施效果，稅收政策引起的高額稅負(fù)會相應(yīng)降低高管獲得股票期權(quán)的金額與比例[3]。國內(nèi)學(xué)者運(yùn)用案例分析的方法研究了股權(quán)激勵的作用機(jī)制，認(rèn)為股權(quán)激勵在提升企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新能力的同時，將核心高管與企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)捆綁，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)的業(yè)績增長[4]。

在員工持股計(jì)劃的實(shí)施動因方面，國內(nèi)學(xué)者表示企業(yè)之所以熱衷于實(shí)施員工持股計(jì)劃，是因?yàn)樗梢云鸬骄徑赓Y金壓力、留住人才、提高股價的作用[5]。對于實(shí)施效果，國外學(xué)者從資本成本的角度指出，隨著持股計(jì)劃的推進(jìn)，員工的工作積極性、決策參與度隨之提高，這為公司節(jié)省了代理成本、降低了風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而減少了資本成本[6]。具體到財(cái)務(wù)績效方面，有學(xué)者認(rèn)為實(shí)施員工持股計(jì)劃的公司表現(xiàn)出較強(qiáng)的盈利能力，反過來，盈利能力高的公司實(shí)施員工持股計(jì)劃的意愿也較強(qiáng)，這二者是相互促進(jìn)的關(guān)系[7]。也有學(xué)者認(rèn)為員工持股比例與財(cái)務(wù)績效之間不是簡單的線性關(guān)系，而是倒U形關(guān)系。員工持股比例在一定范圍內(nèi)與財(cái)務(wù)績效顯著正相關(guān)，比例增加財(cái)務(wù)績效隨之提高，達(dá)到一定程度后與財(cái)務(wù)績效是負(fù)相關(guān)關(guān)系，比例增加反而對財(cái)務(wù)績效起到抑制作用[8]。

在對股權(quán)激勵與員工持股計(jì)劃的對比研究中，我國學(xué)者大多立足于宏觀視角。有學(xué)者對2018年深圳市實(shí)施股權(quán)激勵與員工持股計(jì)劃的公司進(jìn)行了大樣本統(tǒng)計(jì)，概括股權(quán)激勵與員工持股計(jì)劃的基本特征，對比分析了兩種激勵模式各自存在的問題，認(rèn)為在當(dāng)前的稅收政策下，股權(quán)激勵的個人所得稅負(fù)擔(dān)沉重，員工持股計(jì)劃規(guī)定不明確，對激勵效果均有一定的影響[9]。同樣采取實(shí)證研究方法，有學(xué)者對這兩種激勵模式的效果及背后原因進(jìn)行了對比分析，認(rèn)為員工持股計(jì)劃相比股權(quán)激勵對企業(yè)績效的改善效果較弱，主要是由持股計(jì)劃方案設(shè)計(jì)上的激勵效應(yīng)不足導(dǎo)致。就激勵對象而言，相比股權(quán)激勵的核心管理層，員工持股計(jì)劃的普通員工在激勵效果上表現(xiàn)出明顯的弱勢，同時在行權(quán)條件和行權(quán)價格等方面也沒有體現(xiàn)出很好的激勵性[10]。在具體的案例研究中，國內(nèi)學(xué)者對一家同時實(shí)施了股權(quán)激勵和員工持股計(jì)劃的公司進(jìn)行了效果分析，發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵更注重激勵，員工持股計(jì)劃則傾向于發(fā)放福利的觀點(diǎn)[11]，同時指出不論是股權(quán)激勵還是員工持股計(jì)劃，公司的短期傾向更為明顯。

鑒于國內(nèi)學(xué)者對具體個案的股權(quán)激勵與員工持股計(jì)劃的對比研究較少，因此本文以案例研究的方式對比案例企業(yè)實(shí)施兩種方案下的差異，為其選擇適合公司自身的激勵模式提供參考建議。

（二）制度背景

股權(quán)激勵最早產(chǎn)生于美國，主要是為了緩解管理層高額的個人所得稅與公司的代理問題。隨著改革開放以來市場經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，股權(quán)激勵制度被引入國內(nèi)，1972年上海首次引入了企業(yè)股權(quán)激勵制度試點(diǎn)方案，股權(quán)激勵便由此在國內(nèi)興起。2002年財(cái)政部和科技部聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于國有高新技術(shù)企業(yè)開展股權(quán)激勵試點(diǎn)工作的指導(dǎo)意見》，鼓勵高新技術(shù)企業(yè)投入到股權(quán)激勵的實(shí)踐當(dāng)中。2006年證監(jiān)會頒布的《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》正式實(shí)施，明確規(guī)范了股權(quán)激勵實(shí)施的要求與標(biāo)準(zhǔn)，是國內(nèi)首個關(guān)于股權(quán)激勵的規(guī)范性文件，隨后證監(jiān)會不斷完善相關(guān)政策，在2016年7月正式發(fā)布《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》，并于當(dāng)年次月開始施行。隨著股權(quán)激勵在上市公司應(yīng)用的越來越廣泛，相關(guān)政策制度也根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢不斷修改完善，我國逐漸培育出了適合股權(quán)激勵發(fā)展的活躍市場。截至2020年底，我國共有超過1600家上市公司實(shí)施了股權(quán)激勵，僅2020年就有392家A股上市公司發(fā)布了股權(quán)激勵方案，可見股權(quán)激勵在國內(nèi)發(fā)展之迅速。4B569AAB-FB12-45A3-859E-0FF1D1245903

員工持股計(jì)劃起源于20世紀(jì)50年代的美國，相比股權(quán)激勵，員工持股計(jì)劃在國內(nèi)的起步較晚，20世紀(jì)80年代，在政府大力推動國有企業(yè)股份制改革的背景下，員工持股計(jì)劃才開始在我國出現(xiàn)。1984年，我國第一家股份制企業(yè)——北京天橋百貨股份有限公司成立時，在公司總股本中設(shè)立了個人股供員工購買，也就是現(xiàn)在的員工持股。1992年，國家體制改革委員會《股份有限公司規(guī)定意見》正式對定向募集公司和社會募集公司的內(nèi)部職工持股計(jì)劃做出規(guī)定，這也是員工持股計(jì)劃在國內(nèi)的第一個官方性文件，標(biāo)志著這一激勵模式得到了國家的認(rèn)可。但好景不長，由于當(dāng)時國內(nèi)資本市場不夠成熟，證監(jiān)會于1998年叫停了內(nèi)部職工股的實(shí)施。直到2014年5月國務(wù)院發(fā)布的《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》中指出“允許上市公司按規(guī)定通過多種形式開展員工持股計(jì)劃”，這也是在1998年被終止之后推出的首個政府指導(dǎo)意見。隨后，同年6月，中國證監(jiān)會通過頒布《關(guān)于上市公司實(shí)施員工持股計(jì)劃試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》，向市場傳遞著員工持股計(jì)劃被再次啟用的信號。自此，員工持股計(jì)劃在國內(nèi)逐漸興起，受到企業(yè)界尤其是中小國有企業(yè)和學(xué)術(shù)界的高度重視。2018年11月，證監(jiān)會、財(cái)政部、國資委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于支持上市公司回購股份的意見》，鼓勵上市公司回購股票用于股權(quán)激勵或員工持股計(jì)劃，豐富了員工持股計(jì)劃中股票的來源渠道。2019年12月，國務(wù)院國有企業(yè)改革領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室發(fā)布《百戶科技型企業(yè)深化市場化改革提升自主創(chuàng)新能力專項(xiàng)行動方案》，提出大力推行員工持股計(jì)劃等中長期激勵方式，不受試點(diǎn)的限制。截至2020年底，我國已有800多家上市公司實(shí)施了員工持股計(jì)劃。

二、案例企業(yè)背景

（一）公司簡介

啟明星辰信息技術(shù)集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“啟明星辰”）成立于1996年，2010年在深圳A股中小板上市，集團(tuán)總部位于北京，發(fā)展至今已在全國各省、市、自治區(qū)設(shè)立分、子公司及辦事處近百個。該公司一直致力于信息安全領(lǐng)域，自上市以來先后收購了四家同業(yè)公司，現(xiàn)已逐步發(fā)展成國內(nèi)極具專業(yè)實(shí)力、擁有完全自主知識產(chǎn)權(quán)的網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品、信息安全管理平臺、安全服務(wù)與解決方案的綜合提供商。作為國內(nèi)信息安全領(lǐng)域的領(lǐng)先者，該公司為金融、電信、能源、醫(yī)療、教育等行業(yè)提供了完善的網(wǎng)絡(luò)安全解決方案，服務(wù)對象以政府、軍工為主，并擁有國家級網(wǎng)絡(luò)安全技術(shù)研發(fā)基地，研發(fā)實(shí)力雄厚，公司已申請及獲得授權(quán)的國家發(fā)明專利500余項(xiàng)，計(jì)算機(jī)軟件產(chǎn)品著作權(quán)近500項(xiàng)，國內(nèi)外注冊商標(biāo)60余項(xiàng)。2020年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入36.47億元，資產(chǎn)總額83.67億元，市值高達(dá) 272.7億元。

（二）競爭對手分析

啟明星辰的主要業(yè)務(wù)是提供網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品，對標(biāo)公司有天融信、深信服、奇安信、安恒信息、美亞柏科、綠盟科技、藍(lán)盾股份、山石網(wǎng)科、億林網(wǎng)絡(luò)等，本文通過綜合考量挑選出了與案例公司相似度較高、競爭性較大且具有代表性的六家公司，具體對比情況見表1。其中市值的統(tǒng)計(jì)時點(diǎn)是2020年12月31日，營業(yè)收入選取的是2020年的全年總收入。需要特別說明的是奇安信是從奇虎360中分立出來獨(dú)立上市的子公司，因此它的實(shí)際成立時間為2005年，與其他公司相近。

總體來說，啟明星辰的體量處于上游水平，也是唯一一家只實(shí)施了員工持股計(jì)劃的公司，能夠排除股權(quán)激勵與員工持股計(jì)劃共同實(shí)施所產(chǎn)生的聯(lián)合激勵效應(yīng)。相比其他公司，啟明星辰的競爭優(yōu)勢體現(xiàn)在綜合性強(qiáng)，客戶覆蓋面廣，產(chǎn)品多而全面，多款產(chǎn)品排名第一。再加上信息技術(shù)行業(yè)政策驅(qū)動的特點(diǎn)，啟明星辰的主要客戶群體又是政府和軍工，所以該公司的穩(wěn)定性較高，并且具有代表性，適合做案例研究。

三、案例企業(yè)不同方案設(shè)計(jì)的比較分析

啟明星辰在2015年至2020年共推出了三期員工持股計(jì)劃，雖然第一期是在2015年推行的，但該公司自2010年上市以來就十分重視員工激勵，不斷嘗試各種形式的激勵，最終選擇了員工持股計(jì)劃。首期持股計(jì)劃草案于2015年7月公布，當(dāng)時正是啟明星辰對外擴(kuò)張收購杭州合眾、安方高科的重要時期，在搭配重大資產(chǎn)重組的同時進(jìn)行拆股，使得募集資金的發(fā)行價格為10.79元/股（原發(fā)行價格為21.62元/股），再加上當(dāng)時啟明星辰在股票市場上的良好表現(xiàn)，因此第一期員工持股計(jì)劃取得了較好的效果。2016年啟明星辰收購了賽博興安，并配套實(shí)施了第二期員工持股計(jì)劃，但相比于第一期，第二期持股計(jì)劃發(fā)行在股市低迷時期，實(shí)際收益不及第一期。前兩期員工持股計(jì)劃的方案基本一致，特點(diǎn)是價格優(yōu)惠、覆蓋全體員工、不設(shè)置業(yè)績考核、按照比例分配收益。然而，考慮到前兩期激勵方案受制于市場與大盤的整體表現(xiàn)、上市公司減持的窗口期與資產(chǎn)重組的限售期導(dǎo)致操作復(fù)雜、流動性差等缺點(diǎn)，啟明星辰在相關(guān)政策的引導(dǎo)下對前兩期持股計(jì)劃進(jìn)行了改進(jìn)和完善，制定了第三期員工持股計(jì)劃，并于2020年9月開始實(shí)施。區(qū)別于前兩期，第三期員工持股計(jì)劃的創(chuàng)新點(diǎn)是公司回購股票作為部分薪酬發(fā)放給核心員工，做成了類似于限制性股票的員工持股計(jì)劃，不但降低了員工承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，還有效緩解了員工的稅負(fù)壓力。

因此本文以改良后的第三期員工持股方案為研究對象，以假定的同期股權(quán)激勵方案為對比對象，通過分析兩種激勵模式下激勵成本與收益、激勵稅收、激勵對象、激勵約束條件以及激勵效果五個方面的差異，綜合評價兩種模式的優(yōu)劣勢，為企業(yè)選擇適合自身的激勵模式提供參考依據(jù)。此外，為了提高假定股權(quán)激勵方案的可靠性與可比性，本文將參考同行業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵的公司“山石網(wǎng)科通信技術(shù)股份有限公司”的方案。選擇山石網(wǎng)科作為參考對象的原因有三，一是該公司與啟明星辰同樣是從事網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品的生產(chǎn)廠商，在后續(xù)的激勵效果比對中能夠保證同一市場因素的控制變量；二是該公司只實(shí)施了股權(quán)激勵，能夠排除同時實(shí)施股權(quán)激勵與員工持股計(jì)劃而產(chǎn)生的混合效應(yīng)影響；三是該公司的股權(quán)激勵與啟明星辰的第三期員工持股計(jì)劃同樣是在2020年實(shí)施的，便于比較?；诖?，本文將借鑒參考公司的方案設(shè)計(jì)，結(jié)合啟明星辰實(shí)施第三期員工持股計(jì)劃的實(shí)際情況，模擬股權(quán)激勵方案進(jìn)行對比分析，以下資料均來自公司公告和年度報(bào)告。4B569AAB-FB12-45A3-859E-0FF1D1245903

（一）激勵成本與收益

無論是股權(quán)激勵還是員工持股，企業(yè)的初衷都是為了激勵員工，挽留核心人才，那么在整個激勵方案的推進(jìn)過程中，考慮激勵的成本與收益十分關(guān)鍵，如何平衡企業(yè)付出的成本與員工收益之間的關(guān)系是方案設(shè)計(jì)中的重中之重。就員工持股計(jì)劃而言，市面上多數(shù)公司的資金來源都是員工薪酬或者自籌資金，相對來說公司付出的成本較低，但也意味著員工要承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)，啟明星辰前兩期員工持股計(jì)劃便是采取了這種籌資方式。但由于員工付出的成本與風(fēng)險(xiǎn)都比較高，所以在這種模式下員工的參與積極性不高，激勵效果大打折扣。因此，啟明星辰第三期員工持股計(jì)劃采用在公司股價低點(diǎn)時回購的方式，累計(jì)回購股份4125184股，成交總金額為99981018.68元，雖然公司付出的成本較高，但從員工的收益角度看是零成本、零風(fēng)險(xiǎn)，所以激勵效果有所提升。假定采取股權(quán)激勵的模式（見表2），參照山石網(wǎng)科的限制性股票激勵方案，公司向激勵對象定向發(fā)行股票，員工用合法薪酬或自籌資金進(jìn)行認(rèn)購，同時享有股價五折優(yōu)惠，相當(dāng)于員工認(rèn)購4125184股普通股需繳納的總認(rèn)購款為49990509.34元，人均成本為204042.90元。雖然有認(rèn)購優(yōu)惠政策，但相比于員工持股計(jì)劃，股權(quán)激勵方案下員工付出的成本依然很高，在收益相同的情況下，不具備優(yōu)勢。

（二）激勵稅收

稅收問題一直是企業(yè)在選擇激勵模式與設(shè)計(jì)方案時的重點(diǎn)考量因素。從目前的股權(quán)激勵稅收政策來看，激勵員工在持有股票期權(quán)或者限制性股票期間面臨著雙重稅負(fù)的壓力（見表3），一是在股票期權(quán)行權(quán)或限制性股票解鎖時按照“工資、薪金所得”繳納的個人所得稅額，適用3%～45%的超額累進(jìn)稅率；二是在股票轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)，對于高出股票市場價的增值部分征收的20%的比例稅率。盡管2016年發(fā)布的“財(cái)稅101號文件”適當(dāng)?shù)匮娱L了上市公司股票期權(quán)和限制性股票的納稅期限，但面對如此高額的雙重稅負(fù)以及先納稅再轉(zhuǎn)讓的資金壓力，使得許多員工望而生畏。假定啟明星辰采用限制性股票的激勵模式，由于是上市公司，無法享受相應(yīng)的稅收優(yōu)惠政策，所以員工在股票解禁以及轉(zhuǎn)讓時都要繳納個人所得稅。相比之下，員工持股計(jì)劃相當(dāng)于減持，在市場上自由買賣，無需交稅。從員工的角度看，無論是股票的取得、持有還是再售環(huán)節(jié)，都幾乎不涉及個人所得稅的繳納，即使是通過公司回購或非公開發(fā)行取得的股票，也是按照取得時低于回購價或法定發(fā)行價格的差額，按“工資薪金所得”繳納個人所得稅，這在一定程度上可以緩解員工的稅負(fù)壓力，提升員工參與的積極性。

（三）激勵對象

股權(quán)激勵與員工持股計(jì)劃的實(shí)施目的存在本質(zhì)上的不同。股權(quán)激勵側(cè)重于激勵性，意圖凝聚核心團(tuán)隊(duì)，改善公司的治理結(jié)構(gòu)；員工持股計(jì)劃則更加注重普惠性，試圖建立公司與員工的利益共享機(jī)制，提高公司的穩(wěn)定性。實(shí)施目的的差異也就導(dǎo)致了股權(quán)激勵和員工持股計(jì)劃的激勵對象側(cè)重不同。一般來說，股權(quán)激勵面向的是對公司的生產(chǎn)經(jīng)營起決定性作用的董事、高級管理人員與核心骨干員工，涉及的員工人數(shù)較少；而員工持股計(jì)劃適用的員工范圍更廣，市面上有許多員工持股方案都是面向全體員工的，實(shí)際參與人數(shù)較多。見表4，啟明星辰前兩期員工持股計(jì)劃便是面向包括管理層在內(nèi)的全體員工，激勵人數(shù)均超過了760人，管理層持股比例較高，以第二期持股計(jì)劃為例，5名管理層人員授予的股份占當(dāng)期員工持股計(jì)劃總份額的4%，相比之下其他員工的人均持股比例較低。改良后的第三期持股計(jì)劃由于激勵對象范圍與人數(shù)的縮小，人均持股比例相較于前兩期的其他員工有所提升。

從表4中可以看出，不同的激勵對象會引發(fā)不同規(guī)模的股票授予數(shù)量，通常來說，對管理層的激勵強(qiáng)度會遠(yuǎn)高于核心員工，以山石網(wǎng)科為參考，管理層的人均授予數(shù)量為9.85萬股，最高可達(dá)12.26萬股，是核心員工人均授予數(shù)量的六倍多，可見管理層的激勵力度之強(qiáng)。若啟明星辰采用股權(quán)激勵方案，參考前兩期將管理層納入激勵范圍，就可能因總股本10%的授予上限而壓縮員工的持有數(shù)量，不利于員工與公司利益共享機(jī)制的構(gòu)建，同時員工與管理層的授予差距也可能引起員工的失衡心理，難以建立相互制約機(jī)制，違背激勵的初衷。

（四）激勵約束條件

員工激勵的約束條件主要體現(xiàn)在鎖定期與解鎖條件兩個方面，這也是公司為了規(guī)避員工短期行為的保障機(jī)制。通常來說，約束條件中的鎖定期或限售期、解鎖比例以及業(yè)績考核是一一對應(yīng)的，啟明星辰與山石網(wǎng)科的鎖定期、解鎖比例和考核指標(biāo)的選取基本一致（見表5），不同的是山石網(wǎng)科的考核標(biāo)準(zhǔn)更加嚴(yán)格，營業(yè)收入增長率的指標(biāo)設(shè)置遠(yuǎn)高于啟明星辰，甚至要求四年就實(shí)現(xiàn)翻倍增長，這也體現(xiàn)了當(dāng)前股權(quán)激勵方案的設(shè)計(jì)現(xiàn)狀。據(jù)統(tǒng)計(jì)報(bào)告顯示，多數(shù)上市公司在制定股權(quán)激勵方案時設(shè)置了過高的業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)，部分公司的激勵計(jì)劃因業(yè)績不達(dá)標(biāo)而被迫終止，比如萬科、蘇泊爾等。如果啟明星辰采用這種模式，可能因?qū)钚缘母咭筇嵘己藰?biāo)準(zhǔn)，過高的目標(biāo)導(dǎo)致員工行權(quán)得不到保證，得不償失。

（五）激勵效果

1.盈利能力分析

從企業(yè)效益的角度看（見表6），在2015年實(shí)施了第一期員工持股計(jì)劃之后，啟明星辰的營業(yè)收入增長了3.38億元，增幅達(dá)到了自上市以來的最大值，隨后有所放緩。在2019年底新冠肺炎疫情暴發(fā)以后，啟明星辰2020年的營業(yè)收入不降反增，甚至達(dá)到了歷年最大增長量5.58億元。主要原因有兩點(diǎn)，一是信息技術(shù)行業(yè)受疫情影響較小，二是改良后的第三期員工持股計(jì)劃展現(xiàn)出的良好激勵效果。同時，啟明星辰近幾年的營業(yè)利潤率也實(shí)現(xiàn)了整體上的持續(xù)增長，2020年的營業(yè)利潤率較2012年增長了2.5倍以上。由此可見，啟明星辰三期員工持股計(jì)劃起到了較好的激勵作用，公司整體的業(yè)績提升效果顯著，盈利能力和穩(wěn)定性有所提高。從資金使用效率的角度看，在實(shí)施了員工持股計(jì)劃之后，凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)出整體的上漲趨勢，2016年與2020年出現(xiàn)的短期下降原因是該公司在2016年收購了賽博興安90%的股權(quán)，2020年可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股導(dǎo)致的凈資產(chǎn)增加，屬于正常現(xiàn)象。因此，在實(shí)施了員工持股計(jì)劃之后，公司自有資本獲得凈收益的能力有所提高，資金使用效率得到了有效提升。4B569AAB-FB12-45A3-859E-0FF1D1245903

在與山石網(wǎng)科比較時，本文選取的是兩家公司 2020-2021年的季度營業(yè)收入，為了呈現(xiàn)更直觀的對比效果，將山石網(wǎng)科的數(shù)據(jù)等比擴(kuò)大五倍繪制成圖1，可以看出啟明星辰的營收斜率明顯大于山石網(wǎng)科，表明員工持股計(jì)劃對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的提升效果更好。

2.員工流動性分析

員工流動性在一定程度上可以反映激勵計(jì)劃吸引和挽留人才的效果。根據(jù)年報(bào)公布的情況，見表7，在2020年實(shí)施了激勵計(jì)劃之后，兩家公司的員工總?cè)藬?shù)都有所擴(kuò)充，體現(xiàn)了良好的激勵效果。理論上在實(shí)施股權(quán)激勵之后，管理層的離職情況應(yīng)該有所好轉(zhuǎn)，但就在實(shí)施當(dāng)年山石網(wǎng)科流失了五名管理層人員，其中一人還是參與該期激勵計(jì)劃并且授予了12萬余股份的董事，這也從側(cè)面證明了股權(quán)激勵并未有效減少核心員工的離職現(xiàn)象，沒有達(dá)到挽留優(yōu)秀人才的效果。如果啟明星辰采用股權(quán)激勵方案，可能會出現(xiàn)核心員工因行權(quán)條件過高不堪壓力離職的情況，高管的離職還可能引起上下級員工的跟風(fēng)現(xiàn)象，不利于人才隊(duì)伍的搭建。

四、對策建議

（一）激勵模式選擇

除了以上列舉的五個要素，股權(quán)激勵和員工持股計(jì)劃還存在幾處差異，如對損益的影響，一般來說，員工持股計(jì)劃對公司損益無直接影響，而股權(quán)激勵適用于《股份支付》準(zhǔn)則，確認(rèn)相關(guān)成本或費(fèi)用，降低收益[12]；再如管理方式的不同，員工持股計(jì)劃一般是由公司自行管理或者設(shè)置專門的管理委員會，員工不直接參與股權(quán)行使，股權(quán)激勵則直接賦予員工股權(quán)，員工可直接行使。當(dāng)然，不管是哪種激勵模式，都有利弊，企業(yè)要做的便是綜合比較，結(jié)合公司的實(shí)際需求與發(fā)展目標(biāo)，選擇合適的激勵模式，制定完善的激勵方案，切實(shí)發(fā)揮激勵作用，從而實(shí)現(xiàn)激勵目標(biāo)。

員工持股計(jì)劃作為一種新型股權(quán)形式，有其獨(dú)特的優(yōu)勢，適合人力資本與研發(fā)成本較高的高新技術(shù)企業(yè)，這些企業(yè)可以通過實(shí)施員工持股計(jì)劃吸引并留住核心人才，構(gòu)建優(yōu)秀人才團(tuán)隊(duì)，助力企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展。因此就啟明星辰而言，員工持股計(jì)劃更有助于其實(shí)現(xiàn)“吸引和保留人才，提升公司凝聚力”的戰(zhàn)略目標(biāo)。

（二）建議

本文將借鑒啟明星辰的激勵方案，為同類型的其他公司提出兩點(diǎn)建議。

1.方案設(shè)計(jì)做到政策導(dǎo)向，結(jié)合內(nèi)外部環(huán)境

員工持股計(jì)劃的方案設(shè)計(jì)首先要遵從合法合規(guī)原則。監(jiān)管的規(guī)則往往隨著市場變化，公司在制定激勵方案時要緊跟制度與政策的要求，在監(jiān)管規(guī)則范圍內(nèi)及時做出相應(yīng)調(diào)整與改進(jìn)。例如證監(jiān)會在2018年發(fā)布的公告中鼓勵上市公司回購股票用于員工激勵，啟明星辰當(dāng)月便召開董事會討論此事，隨后發(fā)布《關(guān)于回購公司股份以激勵員工的預(yù)案》，可以說啟明星辰做到了對政策的快速響應(yīng)，值得其他公司參考借鑒。其次，方案設(shè)計(jì)要結(jié)合內(nèi)外部環(huán)境。股票市場影響員工的風(fēng)險(xiǎn)與收益，股價高會導(dǎo)致員工付出的成本高，影響其參與積極性，因此公司實(shí)施員工持股計(jì)劃的時間節(jié)點(diǎn)很重要，啟明星辰前兩期持股計(jì)劃都是在公司股價較低點(diǎn)時推出的，并且搭配并購重組與拆股，使得員工持股成本較低。此外，要考慮企業(yè)的內(nèi)部環(huán)境，如果現(xiàn)金流不足，資金來源可以采用員工自籌資金，側(cè)重員工持股計(jì)劃的融資效應(yīng)；現(xiàn)金流充足則可以采用股票回購的方式，提高員工參與積極性，側(cè)重激勵效應(yīng)。

2.適當(dāng)提高員工持股比例，提高員工參與度

決定員工參與度的一個關(guān)鍵因素就是持股比例，如果持股比例過低，員工的“主人翁”意識薄弱，那么員工對激勵計(jì)劃的參與積極性就會相應(yīng)降低。員工持股計(jì)劃的作用機(jī)制就是要在公司與員工之間建立起“利益共享”“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”的關(guān)系，以此解決二者目標(biāo)不一致問題，因此企業(yè)在制定激勵方案時應(yīng)適當(dāng)提高員工持股比例，促使員工產(chǎn)生股東身份認(rèn)同感，規(guī)避短視行為，追求企業(yè)價值最大化。同時，員工持股比例的提升有助于改善公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，形成員工與管理層的約束機(jī)制，使員工能夠?qū)嵸|(zhì)性地參與到公司的經(jīng)營決策中去，提高企業(yè)經(jīng)營效率。AFA

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（審稿：張多蕾編輯：趙晴）4B569AAB-FB12-45A3-859E-0FF1D1245903