N公司并購B公司的動因及財務風險分析

張愉敏

【摘? 要】企業(yè)在經(jīng)營過程中出于各種戰(zhàn)略考慮，經(jīng)常會發(fā)生并購行為，隨之而來的是并購財務風險。論文以處于同一控制下的N公司并購B公司為例，分析其并購B公司的動因及財務風險，發(fā)現(xiàn)N公司并購B公司的動因有：降低退市風險、促進企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。其財務風險無論在估值、支付和整合風險上都較小，由此可見，此次并購N公司獲得的效益利大于弊，最終解除退市危機。

【關鍵詞】并購動因;財務風險;N公司;B公司

【中圖分類號】F271;F715.5【文獻標志碼】A【文章編號】1673-1069（2022）05-0173-03

1 引言

企業(yè)并購在現(xiàn)今的市場活動中常常成為企業(yè)擴大經(jīng)營、優(yōu)化經(jīng)營指標、避免退市的常用手段之一。N公司是由A集團有限公司為主要發(fā)起人成立的股份有限公司，是成為中國第一家可轉換債券的試點企業(yè)。作為A股中的耀眼之星，N公司是跨地區(qū)、多品種、多元化經(jīng)營的企業(yè)集團，榮獲各類獎項。然而這樣的“耀眼之星”卻于2021年4月27日出現(xiàn)了股票被實施退市的風險警示。為避免接下來即將出現(xiàn)的退市風險，N公司并購了B公司，并出具了相關公告說明表明這次并購行為旨在挽救N公司的退市危機。最終，N公司于2022年5月27日撤銷退市風險警示及其他風險警示暨停牌的公告，股票也于2022年5月27日開市起復牌。文章將重點分析N公司并購B公司的戰(zhàn)略動因和并購帶來的相關財務風險。

2 案例介紹

2.1 并購方

1998年A集團有限公司（以下簡稱“A集團”）作為主要發(fā)起人成立了N公司，同年8月，N公司在上海證券交易所成功發(fā)行1.5億元“N轉債”，N公司也因此成為中國第一家可轉換債券的試點企業(yè)。公司主要經(jīng)營企業(yè)自產(chǎn)產(chǎn)品及技術的出口業(yè)務，包括各類原輔材料、配件等，多次榮獲各類優(yōu)秀的產(chǎn)品稱號，極具發(fā)展?jié)摿?。但即使N公司擁有如此多的榮譽，也免不了經(jīng)營每況愈下。自2014年始，N公司的凈利潤為-3.18億，2015年為-6 114.79萬元，2016年為-1 955.96萬元，2017年為-6 819.90萬元，直到2018年凈利潤才終于為正數(shù)4 487.66萬元，然而到了2019年凈利潤卻再度下跌，僅有650.37萬元，2020年凈利潤達到了907.40萬元，但扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤卻只有-921.96萬元。僅僅幾年的虧損還不至于迫使N公司做出并購的行動，但隨后2020年由于其貿(mào)易業(yè)務客戶和供應商單一，且已停止業(yè)務開展，N公司將2020年度的貿(mào)易收入調整為與主營業(yè)務無關的業(yè)務收入（新增的貿(mào)易等難以形成穩(wěn)定業(yè)務模式的業(yè)務產(chǎn)生的收入）在營業(yè)收入中扣除，被扣除數(shù)多達72 842.05萬元人民幣，營業(yè)收入?yún)s僅有90 294.67萬元，這極大地影響了N公司的整體營業(yè)收入，報表也因此受到了巨大的影響，N公司面臨退市危機。在這樣的情況下，N公司不得不通過并購獲得一線生機。

2.2 被并購方

B公司于1994年11月經(jīng)交通部批復成立，是國有獨資企業(yè)。2011年B公司被正式劃入M開發(fā)投資集團有限公司（以下簡稱“M集團”），成為其全資子公司。2018年M開發(fā)投資集團有限公司被L集團有限公司（以下簡稱“L集團”）收至麾下，B公司自此便成為L集團的二級子公司。公司主營五大業(yè)務板塊：一是公路工程、水運工程、市政公用工程的監(jiān)理等;二是公路、水運行業(yè)專業(yè)設計、公路和水運、房建工程咨詢;三是工程招標代理、政府采購代理;四是公路、水運工程試驗檢測;五是工程項目管理、代建、總承包。多年來所監(jiān)理的項目建設與運營情況良好，與此同時，B公司近年來報表賬面收益良好，未有高風險的不合理負債，營業(yè)收入結構合理，企業(yè)整體發(fā)展勢頭良好。

2.3 并購過程

2021年8月2日，N公司決定收購關聯(lián)方M開發(fā)投資集團（以下簡稱“M集團”）下的全資子公司B公司，交易價格為人民幣15 900萬元現(xiàn)金收購B公司的100%股權，以此來避免退市危機。2021年8月18日，N公司召開公司2021年第一次臨時股東大會，審議通過了《關于以現(xiàn)金方式收購B公司100%股權暨關聯(lián)交易的議案》;2021年8月26日N公司收到B公司提供的工商變更資料，M集團持有的B公司100%股權已經(jīng)過戶到N公司名下;2021年8月25日N公司收購B公司的相關工商變更登記已辦理完成。

從圖1可看出B公司原是M開發(fā)投資集團的全資子公司，本次交易的轉讓方M集團是L集團有限公司的全資子公司。N公司的控股股東為A集團有限公司，也是L集團有限公司的全資子公司，L集團通過A集團間接控制N公司32%的股份，并購后B公司正式成為N公司的全資子公司，持股達到100%，B公司與N公司此次的交易構成關聯(lián)交易。

3 并購動因分析

3.1 并購B公司能有效降低退市風險

N公司的主營業(yè)務是貿(mào)易業(yè)務：危險化學品的批發(fā)及國內貿(mào)易（國家有專項規(guī)定的除外）。根據(jù)2020年新修訂的《上海證券交易所股票上市規(guī)則（2020年12月修訂）》（以下簡稱“新《上市規(guī)則》”）和2021年的《關于落實退市新規(guī)中營業(yè)收入扣除相關事項的通知》等相關規(guī)定，公司2020年貿(mào)易業(yè)務收入被歸屬為與“主營業(yè)務無關的收入”，并且直到2021年貿(mào)易收入依舊被認定為“主營業(yè)務無關的收入”，這極大地影響了公司報表的凈利潤及營業(yè)收入，公司的股票也因此被實施了退市風險警示。B公司的主營業(yè)務是監(jiān)理類業(yè)務，根據(jù)相關規(guī)定，“同一控制下企業(yè)合并產(chǎn)生的子公司期初至合并日的收入”屬于與主營業(yè)務無關的收入，B公司和N公司的并購屬于“同一控制下企業(yè)合并”，N公司并購B公司的相關交易完成后，B公司的營業(yè)收入及凈利潤將納入N公司的合并報表范圍，監(jiān)理業(yè)務也將成為公司的主營業(yè)務之一，這對N公司能否挽救退市危機十分關鍵。截至2021年12月31日，N公司并購B公司后，其營業(yè)收入9.87億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤為5 425.4萬元，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為1 134.39萬元，相較于并購B公司之前2021年6月30日125.58萬元和107.01萬元來說，相差巨大，有效地降低了公司股票的退市風險。

3.2 并購B公司有利于N公司的可持續(xù)發(fā)展

首先，B公司內部員工中具有高級職稱和中級職稱的員工數(shù)量眾多，持有各類行業(yè)資格證書的員工多達500多人，員工的專業(yè)水平及能力皆有較大保證，對于并購方N公司來說有利于N公司的后續(xù)經(jīng)營，同時也對其余員工起到鞭策激勵作用。其次，從表1和表2呈現(xiàn)的信息來看，B公司近年來營業(yè)收入和利潤等方面皆呈現(xiàn)出良好的收益，其負債也是正常經(jīng)營產(chǎn)生的合理負債，并無重大的不合理支出和負債，財務方面風險較低，有利于N公司的后續(xù)管理。綜合來看，并購B公司對N公司來說有利于企業(yè)的可持續(xù)經(jīng)營和發(fā)展。

4 并購財務風險分析

文章依據(jù)N公司并購B公司目前所公示的資料進行并購估值風險分析、支付風險分析以及整合風險分析，分析此次并購行為的財務風險。

4.1 并購估值風險分析

企業(yè)并購的估值風險是指在企業(yè)并購的過程中由于對目標企業(yè)的相關信息收集不夠全面清晰，從而導致兩種結果出現(xiàn)，一是高估目標企業(yè)的經(jīng)濟規(guī)模，從而支付過高的價格，導致并購方無法承受這樣的結果，最終使得并購完成后未能實現(xiàn)預期目標的風險;二是低估目標企業(yè)的經(jīng)濟規(guī)模價值從而出現(xiàn)出價太低導致并購失敗，因此對于目標企業(yè)的并購估值具有一定的風險。

企業(yè)并購過程中的估值方法常常使用市場法和收益法兩種。市場法是指通過比較被評估資產(chǎn)與資本市場上相似或相同類資產(chǎn)之間的異同，由此根據(jù)市場價格進行相應的調整，最終確定被評估資產(chǎn)價值的一種資產(chǎn)評估方法，其適用的條件是需要有一個發(fā)育完全并活躍度高的資產(chǎn)市場存在，并且市場上有能搜集到相關數(shù)據(jù)的類似的資產(chǎn)可進行比較分析;收益法是指通過估算被評估資產(chǎn)的未來收益現(xiàn)值而對其確認價值的一種評估方法，其適用條件是被評估的資產(chǎn)未來的預期收益可以預測并可以用貨幣進行衡量，同時其資產(chǎn)所有者在獲得未來收益時面臨的風險可以得到可靠的預測并計量，其被評估資產(chǎn)預期獲利年限是可以預測的。

N公司在并購B公司的過程中曾對其進行價值評估，并由審計單位出具了相關報告。北京中同華資產(chǎn)評估有限公司（以下簡稱“中同華”）按照必要的評估程序對B公司的股東全部權益進行了評估，其評估的范圍是B公司的全部資產(chǎn)及負債，包括流動資產(chǎn)、長期股權投資、投資性房地產(chǎn)、固定資產(chǎn)、長期待攤費用、遞延所得稅資產(chǎn)、流動負債和非流動負債，評估的方法選用的是合并口徑收益法和市場法。B公司之所以采用市場法和收益法作為評估的方法，其原因是被并購方B公司的主營業(yè)務是工程監(jiān)理咨詢業(yè)務，是一種有償?shù)募夹g服務活動，能利用自身的工程相關的知識和經(jīng)驗為顧客提供管理服務，是具有一定的營業(yè)規(guī)模和行業(yè)競爭力的，在市場上能夠找到與其相似或相同的具有可比性的上市公司。并且由于具有一定的營業(yè)規(guī)模和行業(yè)競爭力，所以其未來收益期、收益額及相關的風險可以被預測和用貨幣衡量，同時又可以量化，所以評估方法選擇市場法和收益法兩種。但由于評估過程中仍存在未能完全掌握可比對象獨有的資產(chǎn)以及或有負債等不確定的因素，因此最終選擇合并口徑收益法評估的結果作為評估的結論，如表3所示。

從表3可知，此次交易溢價僅為6 576.58萬元，N公司對其的并購估值方法使用得當，有效地降低了估值的風險。

4.2 并購支付風險分析

支付風險是指在并購過程中，由于支付方式選擇不當導致并購公司出現(xiàn)虧損的風險。企業(yè)常用的支付方式有現(xiàn)金、股權以及混合支付等，其中支付風險來源于現(xiàn)金并購。對于并購方而言，現(xiàn)金支付的方式需要大量的現(xiàn)金，對于并購方而言是一項重大的短期內出現(xiàn)的現(xiàn)金負擔，這會給企業(yè)帶來巨大的現(xiàn)金壓力。而對于被收購的公司而言，短時間內獲得大量的貨幣現(xiàn)金將會產(chǎn)生比較重的稅務負擔，不利于自身的納稅籌劃，不僅如此，采用現(xiàn)金支付還需要考慮匯率變動、稅收政策和企業(yè)的資金流動性等。

現(xiàn)金并購亦有其自身的優(yōu)勢，它的最大優(yōu)勢是速度快，有利于在短時間完成N公司對B公司的并購，使其降低退市風險。N公司于2021年8月2日發(fā)布《N公司關于以現(xiàn)金方式收購B公司100%股權暨關聯(lián)交易的公告》中表明以現(xiàn)金方式收購B公司，交易價格為15 900萬元人民幣，其中收購B公司的資金來源于N公司的自有資金，B公司賬面凈資產(chǎn)約為1億，基本為貨幣資金和應收賬款。N公司表示現(xiàn)金并購的方式并不會對N公司的經(jīng)營造成負擔，由于貨幣屬性相同，并購過程中無需考慮匯率變動，并且由于N公司在短時間內完成了對B公司的并購，極大地緩解了正面臨退市風險警告的N公司的“燃眉之急”;對于被并購方B公司來說，現(xiàn)金收購可以將自身的賬面資本在短時間內變現(xiàn)，不必承擔證券股票等并購帶來的風險，并購方未來的利息率以及通貨膨脹率帶來的變化也不會影響自身發(fā)展，交割方式簡單，對其影響較小。

4.3 并購財務整合風險分析

企業(yè)并購過程中出現(xiàn)的財務整合風險往往是指由于企業(yè)在并購過程中雙方的財務及管理方面在對接的過程中出現(xiàn)的各類問題的風險，這往往會造成并購行為的失敗。企業(yè)并購的財務整合風險一般包括財務戰(zhàn)略的設定、財務管理制度及財務人員隊伍的調整等，還包括當前會計核算體系方式及制度的改變，現(xiàn)金流轉控制及相關資產(chǎn)和負債的整合，這些不同部門的工作保持協(xié)調并配合良好將有利于降低并購的財務整合風險。N公司和B公司的并購屬于同一控制下的企業(yè)并購，二者皆歸屬于同一個母公司，兩家公司在并購過程中可以最大化地進行內部管理制度、財務人員隊伍的調整，還能統(tǒng)一財務戰(zhàn)略，在會計核算的體系方式方面可以最大程度地進行磨合，以此合理地對接雙方的財務組織，使得財務人員的工作效率進一步提高，財務整合方面的風險也因此降低。

5結論

此次N公司并購具有借鑒價值，從N公司決定并購B公司到后續(xù)工商變更登記完成這短短幾個月，表明關聯(lián)方交易能夠在短時間內完成并購，同時估值方法的合理選擇也是成功的關鍵，N公司從關聯(lián)方角度出發(fā)依據(jù)B公司的情況選擇了合理的估值方法，在支付手段上也充分考慮到自身的資金水平，其財務估值、支付及整合風險都較小，解決了它迫在眉睫的退市危機。同時并購后B公司的優(yōu)良經(jīng)營狀況亦有利于N公司整體企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，避免了后續(xù)更大的經(jīng)營及財務風險。

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