俄羅斯盧布匯率為何回升？

李建民

俄烏沖突已持續(xù)三個多月。美國及其盟友在對烏克蘭軍援不斷升級、消耗俄軍事力量的同時，對后者實施了前所未有的金融和經(jīng)濟(jì)制裁。與軍事沖突中的膠著和態(tài)勢不斷演變相比，俄羅斯在金融戰(zhàn)線上的盧布“保衛(wèi)戰(zhàn)”已取得階段性成果，但如何使盧布回歸“經(jīng)濟(jì)合理水平”，真正實現(xiàn)長期穩(wěn)定仍任重道遠(yuǎn)。

一場雙方早有準(zhǔn)備的博弈

金融制裁是西方經(jīng)濟(jì)制裁的重點。2月21日，俄宣布承認(rèn)烏東頓巴斯和盧甘斯克兩個共和國獨立后，美歐即在最短時間內(nèi)出臺了配套制裁措施，包括限制俄羅斯使用美元、歐元、英鎊和日元進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算;將俄主要銀行納入美國“特別指定國民名單”，這些銀行不僅不能使用這些貨幣，也不能與美國的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行交易;將選定的七家俄羅斯銀行從環(huán)球同業(yè)銀行金融電訊協(xié)會管理的銀行結(jié)算系統(tǒng)（SWIFT）中剔除，以確保這些銀行脫離國際金融體系;凍結(jié)俄羅斯中央銀行一半的外匯儲備，使其無法通過外匯干預(yù)來支持盧布匯率;禁止俄使用受美管轄的資金償還債務(wù)，停止美國信用卡萬事達(dá)和維薩在俄業(yè)務(wù)等。此外，美國財政部還采取措施阻止俄通過虛擬貨幣、“暗網(wǎng)”等手段規(guī)避美制裁。

美國希望，通過制裁造成盧布大幅貶值和資本外流，輸入高通脹，癱瘓俄羅斯經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而引發(fā)政局動蕩。

金融制裁對俄羅斯盧布匯率及金融市場穩(wěn)定、進(jìn)出口貿(mào)易與金融交易、外匯平衡乃至宏觀經(jīng)濟(jì)平衡均產(chǎn)生重大沖擊，俄羅斯隨時有可能被人為宣布國家債務(wù)違約，盧布和股市也經(jīng)歷了當(dāng)代俄羅斯歷史上最大的崩盤。2月24日，也就是俄羅斯宣布在烏克蘭展開“特別軍事行動”的當(dāng)天，俄羅斯兩大股市莫斯科交易所指數(shù)（MOEX）和俄羅斯交易系統(tǒng)指數(shù)（RTS）分別下挫45%和40%，倫敦交易市場俄大銀行和大公司股票平均暴跌98%，盧布匯率從沖突爆發(fā)前的1美元兌70.5盧布-71盧布，暴跌至3月7日的1美元兌150盧布。

為應(yīng)對制裁，俄羅斯迅速出臺相應(yīng)的金融組合拳，主要分為三大部分：（1）央行一次性緊急加息1050個基點，將關(guān)鍵利率從9.5%上調(diào)至20%;（2）實行臨時資本管制，要求國內(nèi)出口商強制售匯80%，禁止與“不友好國家和地區(qū)”有聯(lián)系的非居民出售證券和其他俄羅斯資產(chǎn)，限制企業(yè)和居民從銀行賬戶提取外幣的額度（不得超過1萬美元），并限制將外幣提取到國外;（3）將盧布與黃金掛鉤，交易以每克黃金5000盧布固定價格進(jìn)行;要求對俄“不友好國家和地區(qū)”改用盧布結(jié)算俄天然氣。

俄財政、金融主管部門希望通過實施以上三大類措施，達(dá)到抵消通脹和貨幣貶值預(yù)期，增加持有本國貨幣資產(chǎn)的吸引力，遏制資本外逃，穩(wěn)定匯率的目的。隨著上述措施的出臺，俄金融形勢得以快速穩(wěn)定，截至3月31日，盧布對美元匯率已恢復(fù)到俄開展特別軍事行動前的水平，之后兩個月持續(xù)走強。據(jù)測算，截至5月下旬，盧布自年初以來已累計上漲20%，較三個月前俄烏沖突爆發(fā)后的低谷回漲約160%，從2月底的全球表現(xiàn)最差貨幣轉(zhuǎn)而成為全球表現(xiàn)最好貨幣。

應(yīng)該說，此次金融攻防戰(zhàn)，美俄雙方均早有準(zhǔn)備。自2014年烏克蘭危機(jī)爆發(fā)后，俄羅斯一直處于美歐制裁之下，制裁具有長期化和常態(tài)化特點。2022年2月24日之后，美歐更是加大制裁力度和密度，截至4月29日的兩個月內(nèi)，共對俄發(fā)起7374項制裁，數(shù)量超過對伊朗、敘利亞、朝鮮、委內(nèi)瑞拉、緬甸和古巴數(shù)十年制裁的總和。對俄制裁措施推出的數(shù)量及速度表明，制裁計劃醞釀已久。

而在過去八年里，俄當(dāng)局也一直堅持底線思維并做好脫鉤準(zhǔn)備：建立起獨立的國家支付系統(tǒng)（NPS）和金融報文傳送系統(tǒng)（SPFS），推出“米爾”支付系統(tǒng);積累大量外匯儲備，不斷推進(jìn)去美元化，靈活實施外匯儲備資產(chǎn)多元化，擴(kuò)大與主要貿(mào)易伙伴的本幣結(jié)算規(guī)模等，以防范外部金融風(fēng)險。與此同時，俄央行還構(gòu)建了宏觀審慎政策框架，定期對金融組織和銀行體系的系統(tǒng)性風(fēng)險進(jìn)行合規(guī)審查，關(guān)閉大量有問題的銀行，保證了國內(nèi)金融體系的健康安全。

能源助力金融戰(zhàn)

在俄羅斯應(yīng)對西方金融制裁的措施中，盧布與天然氣掛鉤發(fā)揮了關(guān)鍵性作用。

西方金融制裁的一個重要特點是留有余地，繞過了天然氣和進(jìn)行天然氣出口結(jié)算的天然氣工業(yè)銀行，正是這一制裁漏洞和俄羅斯作為全能型大宗商品超級大國的優(yōu)勢地位為其提供了絕地反擊的機(jī)會。根據(jù)俄羅斯總統(tǒng)普京簽署的總統(tǒng)令，對俄不友好國家的油氣進(jìn)口商必須使用盧布購買俄羅斯天然氣。俄經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，該措施不僅降低了俄方交易成本，提高民眾對本幣的信任度，也減少了國際市場做空盧布的意愿，確保出售天然氣的收入安全，同時加速去美元化進(jìn)程，客觀上破解了西方的SWIFT制裁。3月28日，盧布結(jié)算天然氣的消息發(fā)布后，盧布對美元匯率旋即止跌轉(zhuǎn)漲，開始一路走強。

進(jìn)一步分析可以看到，以盧布結(jié)算天然氣背后的邏輯在于，延續(xù)半個多世紀(jì)的能源貿(mào)易將俄歐深度捆綁，歐盟多數(shù)成員國在短期內(nèi)難以擺脫對俄能源的高度依賴。俄烏沖突爆發(fā)后，對俄能源全面禁運是西方制裁政策協(xié)調(diào)的核心問題之一，由于歐盟各國對俄能源依存度不同，在“能源供應(yīng)去俄化方面”無法形成統(tǒng)一時間表，只能通過漸進(jìn)式推動來實現(xiàn)與俄能源的終極脫鉤。雖然歐盟表面上強烈反對“天然氣盧布”，但越來越多的歐洲企業(yè)開始接受俄羅斯的要求。據(jù)外媒報道，截至5月中旬，已有20家歐洲企業(yè)在俄羅斯天然氣工業(yè)銀行開設(shè)盧布賬戶，以滿足俄方用盧布結(jié)算天然氣的要求，另有14家歐洲企業(yè)向該銀行索要開設(shè)盧布賬戶的相關(guān)資料。5月30日，在歐盟就對俄實施石油禁運達(dá)成的共識中，仍為匈牙利、捷克、斯洛伐克等國留出一條陸路輸油管道免受制裁?？梢哉J(rèn)為，只要歐洲未能實現(xiàn)與俄能源完全脫鉤，制裁的效果就會大打折扣。

國際收支狀況是穩(wěn)定盧布匯率的主導(dǎo)因素?？傮w看，俄烏沖突爆發(fā)以來，西方對俄制裁升級刺激國際油價持續(xù)上漲，使以能源原材料出口為主的俄羅斯大大獲益，其國際收支經(jīng)常項目盈余不減反增。根據(jù)俄央行數(shù)據(jù)，2022年1月-4月，俄實現(xiàn)外貿(mào)順差1065億美元，國際收支經(jīng)常賬戶盈余達(dá)958億美元，是去年同期的3.5倍，其中油價上漲起到了重要作用。1月-4月，俄烏拉爾牌石油均價同比上漲40%，在石油出口量減少0.6%的情況下，石油出口收入?yún)s增長50%。國際能源署確認(rèn)，保持每晝夜出口800萬桶的水平（比沖突爆發(fā)前約減少100萬桶），俄能源公司月均收入仍高達(dá)200億美元。這意味著，在俄烏沖突導(dǎo)致國際油價大幅上漲的情況下，即使減少出口量和貼水銷售，俄油氣收入仍然會增加。有專業(yè)媒體預(yù)測認(rèn)為，考慮到能源價格飆漲，今年俄羅斯僅能源出口就能獲得近3210億美元的收入，比2021年增加三分之一以上，這對維護(hù)盧布走強會起到重要支撐作用。

盧布匯率的未來走向

俄烏沖突爆發(fā)以來，盧布匯率經(jīng)歷了V型大反轉(zhuǎn)。除俄央行大幅提高利率、加強資本管制和盧布與天然氣掛鉤三大措施，西方對俄科技和貿(mào)易制裁導(dǎo)致的進(jìn)口暴跌也是重要原因。據(jù)不同機(jī)構(gòu)的估計，作為西方制裁的影響和后果，俄4月進(jìn)口下跌50%-70%，造成了國際收支只進(jìn)不出和盧布對美元匯率的持續(xù)走高。從長期看，過高的利率和嚴(yán)厲的資本管制都不利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，會增大俄經(jīng)濟(jì)收縮的可能性，盧布的過度升值對預(yù)算和出口也將造成負(fù)面影響，如何抑制盧布過度升值已成為俄金融當(dāng)局需要應(yīng)對的新問題。

從俄央行貨幣政策走向看，隨著匯率和金融穩(wěn)定風(fēng)險不再上升，貨幣政策重點已從化解金融風(fēng)險轉(zhuǎn)向支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展。自4月8日以來的一個半月內(nèi)，俄央行已連續(xù)三次降息，將關(guān)鍵利率從20%降至11%。為使企業(yè)適應(yīng)新的市場條件，央行開始小步調(diào)整，逐步放松資本管制，將原材料出口商強制售匯標(biāo)準(zhǔn)從80%下調(diào)至50%，非原材料非能源出口商強制售匯標(biāo)準(zhǔn)降至0。開始放寬對海外轉(zhuǎn)賬限制，并撤銷向個人出售外幣現(xiàn)金的禁令。

未來，俄央行貨幣政策將在抵御金融風(fēng)險、抑制通脹和發(fā)展經(jīng)濟(jì)之間尋找平衡點，金融當(dāng)局希望通過新的“寬松政策”在未來幾個月使盧布匯率逐步回到 “經(jīng)濟(jì)合理水平”，以助力實現(xiàn)俄當(dāng)前面臨的穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)基本盤、重構(gòu)對外經(jīng)濟(jì)關(guān)系和強化進(jìn)口替代實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵任務(wù)。

總體看，西方的金融制裁短期內(nèi)使俄羅斯經(jīng)濟(jì)受到嚴(yán)重打擊，但俄同時也有反制手段和博弈空間，優(yōu)越的自然資源稟賦和長期應(yīng)對制裁的經(jīng)驗使其能夠在金融戰(zhàn)中扭轉(zhuǎn)局勢，但這只是階段性的成果。從中期看，美國西方把俄羅斯踢出國際金融體系和國際貿(mào)易體系將會對俄經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。面對制裁的長期化，如何擺脫被孤立局面，將是對俄羅斯的長期考驗。更值得關(guān)注的是，俄烏沖突背景下，西方與俄羅斯的金融制裁與反制裁博弈顛覆了傳統(tǒng)的金融思維定式，促使各國央行開始尋求美元之外的儲備多元化。中國作為全球最大的外匯儲備國，如何堅持底線思維，制定防范和應(yīng)對制裁的預(yù)案已是當(dāng)務(wù)之急。

（編輯：郝洲）