環(huán)境信息披露對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的影響

伍中信　魏佳佳

【摘要】生態(tài)環(huán)境保護與經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展能否實現(xiàn)協(xié)同是一個長期以來頗受重視的議題。 企業(yè)是環(huán)境污染問題產(chǎn)生和環(huán)境保護的主體， 應承擔環(huán)境社會責任并對其環(huán)境信息進行披露。 同時， 企業(yè)也是經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的微觀基礎。 依據(jù)波特假說、自愿性信息披露和信息不對稱等理論， 以2010 ～ 2018年滬深A股上市公司為研究樣本， 考察環(huán)境信息披露對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的影響及作用機制。 結果表明： 環(huán)境信息披露水平的提高能夠顯著促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展; 企業(yè)創(chuàng)新和資源配置效率在環(huán)境信息披露與企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展之間起到部分中介作用; 進一步研究發(fā)現(xiàn)， 在高污染行業(yè)、東部地區(qū)、國企及大規(guī)模企業(yè)樣本中， 環(huán)境信息披露對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的促進作用更為顯著。

【關鍵詞】環(huán)境信息披露;企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展;企業(yè)創(chuàng)新;資源配置效率

【中圖分類號】F234.3? ? ? 【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2022）08-0007-9

一、引言

黨的十九大提出， 我國經(jīng)濟已由高速增長階段轉為高質(zhì)量發(fā)展階段。 要推動我國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展， 就要加快轉變經(jīng)濟增長方式， 改變以往以要素、投資規(guī)模驅動發(fā)展為主的“粗放式增長”老路， 向以創(chuàng)新驅動發(fā)展為主、提高全要素生產(chǎn)率的“集約式增長”新路邁進。 經(jīng)濟發(fā)展歸根結底要通過作為經(jīng)濟活動主體的企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展來實現(xiàn)， 其中企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升是關鍵[1] 。

隨著全球工業(yè)化進程加速、經(jīng)濟高速發(fā)展， 環(huán)境污染問題逐漸嚴峻， 甚至威脅到人類的生存與可持續(xù)發(fā)展。 在可持續(xù)與高質(zhì)量發(fā)展中， 自然資源和環(huán)境不僅是經(jīng)濟發(fā)展的內(nèi)生變量， 而且對發(fā)展體量和速度也具有硬性約束[2] 。 環(huán)境污染屬于“市場失靈”的表現(xiàn)， 企業(yè)作為生產(chǎn)者給公共資源環(huán)境帶來污染卻未付出其應有的成本， 因而政府需要憑借適當?shù)沫h(huán)境規(guī)制措施對此進行干預和匡正[3] 。 現(xiàn)代企業(yè)作為經(jīng)濟活動的主體， 在為社會創(chuàng)造價值與財富的同時， 也是環(huán)境問題的主要責任方， 因此應當對其經(jīng)營活動所涉及的環(huán)境問題負責， 并有責任和義務就環(huán)境信息進行對外披露。 近年來我國陸續(xù)出臺了一系列環(huán)境信息披露的相關政策， 在2015年修訂發(fā)布的《環(huán)保法》中將其提升到法律層面。 2021年5月， 生態(tài)環(huán)境部發(fā)布《環(huán)境信息依法披露制度改革方案》， 同年9月發(fā)布《企業(yè)環(huán)境信息依法披露管理辦法》和《企業(yè)環(huán)境信息依法披露格式準則》， 對具體環(huán)境信息披露管理辦法作出了詳細規(guī)定。 基于我國在高質(zhì)量發(fā)展階段對于綠色發(fā)展形態(tài)的要求， 持續(xù)推進生態(tài)環(huán)境治理體系和治理能力現(xiàn)代化， 有效落實環(huán)境信息依法披露制度， 對于推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展至為關鍵。 上述舉措最終將落實到微觀企業(yè)層面上， 因此研究環(huán)境信息披露是否會對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展產(chǎn)生作用， 對證實環(huán)境信息披露的價值以及經(jīng)濟與環(huán)境實現(xiàn)協(xié)同發(fā)展具有一定意義。

目前， 關于企業(yè)環(huán)境信息披露經(jīng)濟后果的文獻主要研究其對財務績效、融資成本、企業(yè)價值和企業(yè)創(chuàng)新等的影響， 以及環(huán)境規(guī)制對企業(yè)競爭力、生產(chǎn)率或創(chuàng)新等的作用， 但少有文獻從微觀企業(yè)層面探討環(huán)境信息披露對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的影響。 因此， 本文主要基于波特假說[4] 、自愿性信息披露和信息不對稱等理論， 探究環(huán)境信息披露水平對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的影響， 發(fā)現(xiàn)環(huán)境信息披露通過企業(yè)創(chuàng)新和資源配置效率影響企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。 進一步地， 研究在異質(zhì)性條件下， 環(huán)境信息披露對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的影響產(chǎn)生的差異及可能的原因， 以期為新時代高質(zhì)量發(fā)展背景下的環(huán)境政策制定者和企業(yè)提供建議。 本文的邊際貢獻可能在于以下兩點： 第一， 豐富和補充了環(huán)境信息披露的經(jīng)濟后果和企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的相關研究， 將以往學者研究的經(jīng)濟后果進一步擴展。 第二， 揭示了企業(yè)創(chuàng)新和資源配置效率在環(huán)境信息披露促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展中起到的中介作用， 并拓展研究了環(huán)境信息披露影響企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展在不同條件下的作用差異。

二、理論分析與研究假設

（一）環(huán)境信息披露與企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展

首先， 根據(jù)波特假說， 環(huán)境信息披露作為環(huán)境規(guī)制的工具之一， 理論上對企業(yè)技術創(chuàng)新、競爭力或生產(chǎn)率具有一定影響。 從強制性披露規(guī)制的角度來說， 企業(yè)進行環(huán)境信息披露雖然會產(chǎn)生環(huán)境遵循成本和披露成本， 但同時也會激勵企業(yè)進行研發(fā)創(chuàng)新或引入新技術應對環(huán)境規(guī)制， 以“創(chuàng)新補償效應”抵消或超過成本增加的“擠占效應”， 提升企業(yè)生產(chǎn)率和競爭優(yōu)勢， 從而有利于企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。 此外， 信息披露機制可以改善企業(yè)環(huán)境信息透明度， 使隱瞞環(huán)境信息、逃避環(huán)境監(jiān)管行為的成本增加， 倒逼企業(yè)進行綠色創(chuàng)新[5] ， 從而促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

其次， 根據(jù)自愿性信息披露理論和信號傳遞理論， 環(huán)境績效優(yōu)良的企業(yè)偏向自愿披露更多的環(huán)境信息， 以便于與績效較劣企業(yè)進行區(qū)分[6] ， 傳遞自身良好的環(huán)境管理和績效信息， 向外界樹立綠色環(huán)保的正面形象， 有利于獲得聲譽資源、提升市場競爭力和發(fā)展質(zhì)量。 企業(yè)在價值創(chuàng)造實現(xiàn)的基礎上需要進行價值溝通， 環(huán)境信息披露便是對外溝通的一種形式， 可以提高企業(yè)運營和環(huán)境透明度， 使利益相關者和公眾知悉企業(yè)環(huán)境保護的努力程度與結果， 并創(chuàng)建優(yōu)異的企業(yè)聲譽， 以此實現(xiàn)外界對企業(yè)的理解、認同與支持。 另外， 黃速建、肖紅軍和王欣[7] 認為， 企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展包括透明開放運營、一流的綜合績效和良好的形象與聲譽等七個核心特質(zhì)， 因此高水平的環(huán)境信息披露有利于企業(yè)實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

再次， 基于信息不對稱和委托代理理論， 一方面， 披露環(huán)境信息能夠使企業(yè)內(nèi)外部信息不對稱程度減輕， 投資者的投資風險和要求回報率下降， 從而增加證券流動性， 減少交易成本， 進而降低企業(yè)的融資成本[8-12] ， 緩解融資約束， 增強融資能力， 使企業(yè)避免因資金不足而被迫放棄技術創(chuàng)新的情況。 另一方面， 披露高質(zhì)量的環(huán)境信息能夠減輕投資者的信息劣勢， 提高投資者對管理者的監(jiān)控能力， 避免投資者合法權益被侵害， 降低管理者由于自身利益而主觀上不愿將資金投資于高風險、長周期和大投入且利于企業(yè)長期發(fā)展的創(chuàng)新項目的可能性， 從而緩解代理問題， 降低代理成本， 優(yōu)化資源配置效率， 促進技術創(chuàng)新[13] ， 進而推動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

最后， 環(huán)境信息披露能夠帶來經(jīng)濟收益[14] 。 一方面， 企業(yè)披露高質(zhì)量的環(huán)境信息展示的是其環(huán)境社會責任履行情況， 以及對環(huán)境問題的重視和對節(jié)能減排的承諾， 反映了企業(yè)承擔社會責任的態(tài)度和實力， 能夠形成正面環(huán)保形象和好聲譽。 由于消費者對于環(huán)保企業(yè)的產(chǎn)品或服務具有購買偏好， 使得環(huán)保企業(yè)的市場份額擴大， 企業(yè)預期現(xiàn)金流量和利潤增加。 鄒江英[15] 認為， 企業(yè)披露高質(zhì)量環(huán)境信息對于消費者以及政府對企業(yè)的信任具有促進作用， 使企業(yè)能夠獲得一定的競爭優(yōu)勢。 另一方面， 企業(yè)通過環(huán)境信息披露與監(jiān)管部門積極溝通， 表達其環(huán)保意愿和配合監(jiān)管態(tài)度， 從而減少政治和環(huán)境風險， 避免面臨環(huán)保行政處罰、環(huán)境損害賠償或環(huán)境公益訴訟的損失。

因而綜合來說， 環(huán)境信息披露帶來的經(jīng)濟收益效應有利于企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。 綜上， 本文提出假設1。

H1： 企業(yè)環(huán)境信息披露能夠促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

（二）環(huán)境信息披露、企業(yè)創(chuàng)新與高質(zhì)量發(fā)展

企業(yè)需要切實貫徹五大新發(fā)展理念， 通過“三大變革”即質(zhì)量、效率和動力變革走向高質(zhì)量發(fā)展。 遲福林[16] 指出動力變革是核心， 同時也是質(zhì)量變革、效率變革的前提條件， 動力轉型的一個要點在于創(chuàng)新驅動發(fā)展。 在我國經(jīng)濟步入高質(zhì)量發(fā)展的新常態(tài)之下， 創(chuàng)新驅動是發(fā)展的重中之重[17] 。 創(chuàng)新包含關鍵核心技術的產(chǎn)品創(chuàng)新以及工藝流程創(chuàng)新， 這些創(chuàng)新所引致的技術進步和效率提升， 可以優(yōu)化產(chǎn)品質(zhì)量、簡化生產(chǎn)流程、提高生產(chǎn)效率， 這是全面提升企業(yè)發(fā)展質(zhì)量的關鍵路徑[18] 。 結合此前的理論推導， 環(huán)境信息披露機制具有波特效應， 能夠激勵企業(yè)進行技術創(chuàng)新， 高水平的環(huán)境信息披露可以削弱信息不對稱、降低融資成本、緩解融資約束和代理問題、產(chǎn)生經(jīng)濟收益效應等， 從而促進企業(yè)創(chuàng)新， 推動企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。 因此， 本文提出假設2。

H2： 企業(yè)環(huán)境信息披露能夠通過促進企業(yè)創(chuàng)新來推動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

（三）環(huán)境信息披露、資源配置效率與高質(zhì)量發(fā)展

推動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的要領在于提高全要素生產(chǎn)率， 而提高全要素生產(chǎn)率的有效渠道除技術進步以外， 提高資源配置效率也是一個關鍵方面[19，20] 。 任保平等[21] 提出了新時代高質(zhì)量發(fā)展的戰(zhàn)略思路， 即提高要素市場化程度、優(yōu)化配置結構， 使資源和要素流動到高效率的生產(chǎn)環(huán)節(jié)和領域， 從而提高資源利用效率和生產(chǎn)效率。

一方面， 資源錯配、要素市場扭曲意味著資源配置效率低， 會對全要素生產(chǎn)率產(chǎn)生不利影響[22，23] 。 企業(yè)可能通過資源錯配而并非依賴高效率獲取利潤， 這會降低企業(yè)提高生產(chǎn)率的動機。 要素市場扭曲意味著資本、勞動力等資源的分配不是完全依靠市場決定， 使得應當配置于技術創(chuàng)新、管理及新產(chǎn)品創(chuàng)新的資源被錯配， 從而降低市場整體的創(chuàng)新、知識和管理等要素的貢獻率， 即抑制全要素生產(chǎn)率提高[24] 。 而披露高質(zhì)量的環(huán)境信息能提高企業(yè)信息透明度， 減少信息不對稱， 有利于資源配置市場化， 使要素資源在市場競爭機制下流出低生產(chǎn)率企業(yè)、流入高生產(chǎn)率企業(yè)， 從而提升市場整體的全要素生產(chǎn)率。

另一方面， 環(huán)境信息披露也能夠提高企業(yè)內(nèi)部資本配置效率， 進而促進企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升。 從強制性披露角度來看， 環(huán)境信息披露作為環(huán)境規(guī)制的一種方式， 會使企業(yè)不得不在環(huán)境保護方面加大投入， 從而會增加企業(yè)的信息披露成本， 為實現(xiàn)最大利益需要企業(yè)尋求更為有效的內(nèi)部資本配置方式， 如增加環(huán)保高效的生產(chǎn)設備投資、減少高污染低效率的投資， 進而提升全要素生產(chǎn)率。 因此， 企業(yè)環(huán)境信息披露可以通過改善資源配置效率來提高全要素生產(chǎn)率， 促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。 據(jù)此， 本文提出假設3。

H3： 環(huán)境信息披露能夠通過改善資源配置效率促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本研究的初始樣本為2010 ～ 2018年滬深A股上市公司。 企業(yè)環(huán)境信息披露數(shù)據(jù)來源于潤靈環(huán)球責任評級（RKS）， 其分別在2010 ～ 2018年對471、518、582、644、681、708、747、795、851家A股上市公司的社會責任履行情況依據(jù)MCT評價體系進行了評級打分。 其他數(shù)據(jù)取自CSMAR數(shù)據(jù)庫。 本文還剔除了以下樣本： 金融業(yè)、ST類型的上市公司、數(shù)據(jù)異常和缺失的樣本。 最后， 通過以上篩選獲得846家公司的4978個有效觀測值的非平衡面板數(shù)據(jù)。 此外， 對所有連續(xù)變量進行了上下1%的縮尾處理， 以消除極端值的影響。 本文采用 Excel、Stata 15軟件進行數(shù)據(jù)處理。

（二）變量定義

1. 被解釋變量。 黨的十九大報告提出要提高全要素生產(chǎn)率、推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展， 為現(xiàn)有研究中使用全要素生產(chǎn)率作為高質(zhì)量發(fā)展的測度指標提供了參考。 經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展要通過作為經(jīng)濟活動主體的企業(yè)來達成， 企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展在于提高全要素生產(chǎn)率。 全要素生產(chǎn)率可以理解為總產(chǎn)出中無法由資本、勞動等要素投入所解釋的“剩余”， 它體現(xiàn)了各種要素投入轉化為最終產(chǎn)出的總效率[25] 。 全要素生產(chǎn)率反映了要素投入之外的技術進步、資源配置優(yōu)化、組織制度創(chuàng)新、規(guī)模經(jīng)濟等所能解釋的產(chǎn)出增長。 因此， 提高全要素生產(chǎn)率本質(zhì)上就是提升技術、人力資本、資源配置效率等， 使可定量衡量要素的利用效率得到提升。 全要素生產(chǎn)率數(shù)值的大小能夠反映企業(yè)發(fā)展質(zhì)量的高低， 是衡量企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的核心指標[26] ， 大多數(shù)相關文獻使用該指標開展研究。 基于此， 本文使用企業(yè)全要素生產(chǎn)率度量企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展水平， 借鑒以往研究[25-29] ， 以利用OP法計算的全要素生產(chǎn)率作為被解釋變量， 并以利用OLS法和LP法計算的結果進行穩(wěn)健性檢驗。

2. 解釋變量。 已有相關研究主要采用內(nèi)容分析法對環(huán)境信息披露水平進行衡量與評價。 一些學者根據(jù)不同法律法規(guī)自行構建環(huán)境信息披露指標衡量企業(yè)環(huán)境信息披露水平， 還有學者采用機構評級數(shù)據(jù)衡量企業(yè)環(huán)境信息披露水平， 但手工搜集企業(yè)信息并構建信息披露指標有一定主觀性且無統(tǒng)一標準， 機構提供的數(shù)據(jù)則通常具有客觀性和公正性且相對易于獲取。 已有很多文獻采用潤靈環(huán)球責任評級（RKS）的數(shù)據(jù)衡量社會責任和環(huán)境信息披露水平[30-33] ， 該第三方機構提供的數(shù)據(jù)已經(jīng)獲得學術界一定的認可。 本文首先參照已有研究， 主要采用RKS的MCT評價體系中內(nèi)容性評價得分（C值）取自然對數(shù)來測度企業(yè)環(huán)境信息披露水平（EDI）。 其次， 收集國泰安數(shù)據(jù)庫中有關上市公司環(huán)境信息披露的數(shù)據(jù)， 將各個項目的值累加后除以最優(yōu)得分42， 得到環(huán)境信息披露指數(shù)， 將其用作穩(wěn)健性檢驗。

3. 其他變量。 參考黨力等[34] 、王玉澤等[35] 的研究中對相關變量的衡量方式， 本文的中介變量企業(yè)創(chuàng)新采用研發(fā)投入金額加1取自然對數(shù)來衡量。 參考鄭寶紅和張兆國[36] 的研究設計， 本文的中介變量資源配置效率的衡量方式為行業(yè)年度中全要素生產(chǎn)率的標準差。 參照已有文獻， 采用企業(yè)年齡、規(guī)模、各類財務指標等一系列控制變量。 具體變量定義見表 1。

（三）模型設定

本文依據(jù)假設1， 構建基本回歸模型（1）如下：

其中， Controls是一系列控制變量（下同）; 模型控制了時間（Year）、地區(qū)（Reg）、行業(yè)（Ind）固定效應， 或控制時間（Year）和個體（Firm）的雙向固定效應（下同，用γ、η代替）， 以部分緩解遺漏變量帶來的內(nèi)生性問題。

根據(jù)假設2和假設3， 企業(yè)環(huán)境信息披露能夠通過促進企業(yè)創(chuàng)新和資源配置效率來推動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展， 依據(jù)溫忠麟等[37] 的中介效應模型， 構造本文中介效應模型如下[模型（3）和模型（4）中的M分別為企業(yè)創(chuàng)新RD和資源配置效率Factord]。

此外， 為檢驗假設3， 從企業(yè)內(nèi)部資源配置的角度， 借鑒任勝鋼等[38] 的研究， 采用資本配置效率衡量， 對于企業(yè)內(nèi)部來說， 資源的配置主要體現(xiàn)在資本的流動和配置上。 因此， 為研究環(huán)境信息披露能否通過資本配置效率作用于企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展， 本文參考Chen等[39] 、喻坤等[40] 關于資本配置效率的研究， 建立以下投資—投資機會敏感性模型：

其中， Invest為企業(yè)投資水平， 采用固定資產(chǎn)等購建所支付現(xiàn)金與處置所收到現(xiàn)金之差除以總資產(chǎn)并乘以100。 L.Tobinq是企業(yè)滯后一期的托賓Q值， 用來測度投資機會。 其他控制變量分別是現(xiàn)金流量（Cashflow）、償債能力（Lev）、企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)年齡（Lnage）、股權性質(zhì)（Soe）， 同時控制了企業(yè)和時間固定效應。 本文主要關注交互項Tobinq×EDI的系數(shù)β2， 因為該系數(shù)能夠反映企業(yè)環(huán)境信息披露對投資效率的影響。 如果該系數(shù)為正且顯著， 則表明企業(yè)環(huán)境信息披露利于提升企業(yè)資本配置效率; 如果該系數(shù)顯著為負， 則表明環(huán)境信息披露抑制了企業(yè)資本配置效率。

四、實證結果分析

（一）描述性統(tǒng)計

表 2展示了主要變量的描述性統(tǒng)計結果， 企業(yè)全要素生產(chǎn)率的均值為16.6935， 極差為10.1588， 標準差為1.4456， 環(huán)境信息披露指數(shù)的均值為2.7969， 極差為1.6756， 標準差為0.3331， 表明上市公司發(fā)展質(zhì)量、環(huán)境信息披露水平均具有一定差異。

（二）基準回歸分析

針對H1進行回歸分析， 表 3為全樣本回歸結果。 列（1）和列（2）分別是未加入和加入控制變量的OLS回歸結果， 控制行業(yè)、地區(qū)和時間固定效應， 可以看出全要素生產(chǎn)率（TFP）與環(huán)境信息披露（EDI）具有顯著的正相關關系。 列（3）主要采用個體固定效應模型， 在未加入相關控制變量的情況下， TFP和EDI顯著正相關。 列（4）加入了相關控制變量， 回歸得到的EDI系數(shù)在5%的水平上顯著為正。 這表明， 環(huán)境信息披露對企業(yè)全要素生產(chǎn)率呈現(xiàn)顯著的促進作用。 企業(yè)進行環(huán)境信息披露具有創(chuàng)新補償效應， 強制性披露制度會激勵企業(yè)進行技術創(chuàng)新， 同時， 依據(jù)自愿性信息披露理論， 環(huán)境績效卓越的企業(yè)會進行更高水平的信息披露。 信息披露具有降低信息不對稱程度和代理成本等作用， 詳盡的環(huán)境信息披露還可能帶來經(jīng)濟收益效應。 因此綜合來說， 這些有利影響最終會促進企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。 回歸結果驗證了H1。

（三）中介效應分析

表4展示了H2和H3的中介效應回歸結果。 列（1） ～ （3）以企業(yè)創(chuàng)新為中介變量的回歸結果顯示， EDI的系數(shù)顯著為正， 說明環(huán)境信息披露對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展和企業(yè)創(chuàng)新均具有促進效果， 企業(yè)創(chuàng)新對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展也具有推動作用， 且在環(huán)境信息披露與企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展之間起到部分中介作用， H2得到支持。 列（4） ～ （6）是以資源配置效率為中介變量的回歸結果， 列（5）中EDI的系數(shù)顯著為負， 說明環(huán)境信息披露可以提高企業(yè)資源配置效率; 列（6）中中介變量Factord的回歸系數(shù)顯著為負， 說明資源配置效率在環(huán)境信息披露與企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的關系中存在部分中介效應， 驗證了H3。

表5展示了投資—投資機會敏感性模型的回歸結果。 列（1）是未添加任何控制變量的結果， 模型的擬合優(yōu)度較低， 在列（2）加入控制變量后模型的擬合優(yōu)度得到提高。 列（3）列示了加入EDI得到的回歸結果， 交互項L.Tobinq×EDI的系數(shù)為0.4954， 在5%的水平上顯著。 這說明企業(yè)環(huán)境信息披露確實可以提高投資對投資機會的敏感性， 即資本投資效率， 有利于企業(yè)資本的有效配置， 這揭示了企業(yè)環(huán)境信息披露可以通過提高企業(yè)資源配置效率促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展， H3再次得到了驗證。

（四）異質(zhì)性檢驗

進一步地， 分別從行業(yè)、地區(qū)、企業(yè)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模層面分組進行異質(zhì)性檢驗分析， 得出的回歸結果如表6所示。

1. 在行業(yè)層面， 將樣本分為高污染行業(yè)和非高污染行業(yè)進行分組回歸。 由列（1）、列（2）可以看出， 高污染行業(yè)樣本的EDI系數(shù)顯著為正， 而非高污染行業(yè)樣本的EDI系數(shù)不顯著， 這說明環(huán)境信息披露影響企業(yè)發(fā)展質(zhì)量在高污染行業(yè)的作用發(fā)揮， 可能是由于高污染行業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營中對環(huán)境產(chǎn)生的污染程度較高， 會得到政府及社會公眾的更多關注， 從而在環(huán)境規(guī)制方面會受到更嚴格的監(jiān)管， 因此， 高污染行業(yè)企業(yè)應當依照各類規(guī)定進行更多更詳細的環(huán)境信息披露。 在日趨嚴格的環(huán)境監(jiān)管之下， 高污染行業(yè)企業(yè)為提高自身競爭力， 對于開展環(huán)保活動和綠色創(chuàng)新有更強的意愿， 因此環(huán)境信息披露水平促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的作用在高污染行業(yè)更為顯著。

2. 在地區(qū)層面， 將樣本分為東部地區(qū)、中西部地區(qū)進行分組回歸。 由列（3）、列（4）可以看出， 東部地區(qū)樣本的EDI系數(shù)為正數(shù)， 且在5%的水平上顯著， 而中西部地區(qū)樣本的EDI系數(shù)不顯著。 結果表明， 東部地區(qū)企業(yè)的環(huán)境信息披露會正向影響企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展， 而這種效應在中西部地區(qū)不明顯。 這可能是由于東部地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展水平較高， 技術和創(chuàng)新能力等更強， 市場化水平更高， 企業(yè)環(huán)境信息披露水平提高可以更好地發(fā)揮創(chuàng)新補償效應， 降低融資成本， 提高經(jīng)濟收益效應， 促使企業(yè)增加創(chuàng)新投入、提高創(chuàng)新產(chǎn)出。 同時， 環(huán)境信息披露水平的提高， 可以促使企業(yè)內(nèi)部更好地進行資本配置， 提高投資效率， 披露內(nèi)容的完善也可以緩解信息不對稱和代理問題， 從而降低代理成本和融資成本。 因此， 在市場化水平較高的東部地區(qū)更能夠發(fā)揮出引導資源有效配置的效用。 顯然， 在東部地區(qū)提高環(huán)境信息披露的水平， 可以顯著促進企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升和高質(zhì)量發(fā)展。

3. 在企業(yè)性質(zhì)層面， 將樣本分為國企、非國企進行分組回歸。 由列（5）、列（6）可以看出， 國企的EDI系數(shù)為正， 且在5%的水平上顯著， 而非國企的EDI系數(shù)為正但不顯著。 這說明環(huán)境信息披露對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的正向影響在國企中更為顯著， 可能的原因是國企具有更好的環(huán)境績效， 信息披露水平也較高， 并且可能會得到地方政府更多的政策支持和補貼[41] ， 較少面臨融資約束問題， 在稅收優(yōu)惠和獲取高素質(zhì)勞動力方面也具有更大的優(yōu)勢。 因此， 在國企環(huán)境信息披露更能夠促進技術或管理創(chuàng)新， 優(yōu)化資源配置， 提高企業(yè)發(fā)展質(zhì)量， 其環(huán)境信息披露水平越高， 則越能促進企業(yè)全要素生產(chǎn)率提高， 但在非國企中這種關系并不顯著。

4. 在企業(yè)規(guī)模層面， 將樣本分為大規(guī)模企業(yè)、小規(guī)模企業(yè)進行分組回歸。 列（7）、列（8）顯示了按規(guī)模劃分的分組回歸結果， 大規(guī)模企業(yè)的EDI系數(shù)為正， 且在5%的水平上顯著， 而小規(guī)模企業(yè)的EDI系數(shù)不顯著， 表明環(huán)境信息披露對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的正向影響在大規(guī)模企業(yè)更容易實現(xiàn)。 這是因為大規(guī)模企業(yè)的抗風險能力較強， 相較于小規(guī)模企業(yè)更能夠承受環(huán)境信息披露所帶來的風險， 有更強的環(huán)境信息披露能力和動機， 并將其轉化為提高企業(yè)生產(chǎn)率的動力， 而且大規(guī)模企業(yè)擁有的資源更多， 人力資本、技術創(chuàng)新潛力更大， 在面臨環(huán)境規(guī)制時的調(diào)節(jié)能力更強。 可見， 環(huán)境信息披露可以對大規(guī)模企業(yè)的生產(chǎn)率和發(fā)展質(zhì)量產(chǎn)生正向影響。

（五）穩(wěn)健性檢驗

為進一步驗證本文主回歸的可靠性， 下面進行一系列穩(wěn)健性檢驗。

1. 滯后變量回歸分析。 第一， 采用將解釋變量滯后的方法進行回歸， 以此緩解部分內(nèi)生性問題。 從表 7列（1）和列（2）可以看出， 滯后一期的解釋變量EDI的系數(shù)依然顯著為正， 說明本文的基準結論是較為穩(wěn)健的。 第二， 參考相關研究， 采用滯后三期的環(huán)境信息披露指數(shù)和滯后一期的行業(yè)年度均值作為工具變量， 運用工具變量法分別進行2SLS、LIML、GMM回歸。 列（3） ～ （5）顯示了所有解釋變量EDI的系數(shù)均為正數(shù)且顯著性水平為1%， 說明環(huán)境信息披露會對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展產(chǎn)生顯著正向影響， 保證了主回歸結論的穩(wěn)健性。

2. 替換變量回歸分析。 第一， 以采用分年度分行業(yè)的OLS回歸和LP法計算得到的全要素生產(chǎn)率為被解釋變量進行回歸。 表 8列（1）、列（2）的結果顯示EDI系數(shù)顯著為正， 說明本文結論穩(wěn)健。 第二， 以企業(yè)是否進行環(huán)境信息披露（Disclose）為解釋變量進行回歸。 Disclose賦值如下： 若披露則該值取1， 未披露則該值為0。 列（3）的結果驗證了披露環(huán)境信息對企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的正向作用。 第三， 采用CSMAR數(shù)據(jù)庫中上市公司環(huán)境信息披露數(shù)據(jù)， 將各個項目細分數(shù)據(jù)累加后除以最優(yōu)分數(shù)， 得出新的環(huán)境信息披露指數(shù)EDI， 列（4） ～ 列（6）的回歸結果表明研究結論穩(wěn)健。

五、研究結論與建議

（一）研究結論

本文以2010 ～ 2018年滬深A股上市公司為樣本， 實證檢驗了環(huán)境信息披露與企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展之間的關系， 得出以下主要研究結論： 企業(yè)環(huán)境信息披露水平的提高顯著正向影響企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展; 企業(yè)創(chuàng)新和資源配置效率在環(huán)境信息披露促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展中發(fā)揮部分中介效用; 高污染行業(yè)相較于非高污染行業(yè)、東部地區(qū)相較于中西部地區(qū)、國企相較于非國企、大規(guī)模企業(yè)相較于小規(guī)模企業(yè)， 環(huán)境信息披露與企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展之間的正相關關系更為顯著。

（二）建議

1. 政府和政策制定機構應持續(xù)完善環(huán)境信息披露相關法律法規(guī)， 加強資本市場非財務信息披露機制， 建立和完善環(huán)境信息披露監(jiān)督評價體系。 第一， 進一步規(guī)范和細化環(huán)境信息披露的具體內(nèi)容。 可以采用發(fā)布環(huán)境信息披露報告內(nèi)容格式模板等方式， 給企業(yè)提供參考標準， 使其具有可操作性和可比性。 第二， 建立約束和激勵機制， 持續(xù)完善強制披露政策， 支持企業(yè)自愿性披露。 可以通過建立相關獎懲制度， 對于未按強制性披露要求進行合規(guī)披露的企業(yè)實施一定的懲罰措施， 如罰款、降低信用評級等， 同時， 采用實際物質(zhì)激勵或稅收優(yōu)惠等政策， 以及建立適當?shù)脑u級制度進行“精神獎勵”， 激勵企業(yè)主動披露高質(zhì)量的環(huán)境信息。 第三， 制定環(huán)境信息披露政策時要考慮行業(yè)和區(qū)域特點。 因為， 本文研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境信息披露對于企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的作用具有區(qū)域、行業(yè)異質(zhì)性。 對于高污染行業(yè)加強披露管制， 在中西部地區(qū)要建立適當?shù)莫剳蜋C制， 控制好政策力度， 充分發(fā)揮激勵企業(yè)創(chuàng)新和提高資源配置效率的作用， 并為企業(yè)環(huán)境信息披露和長遠可持續(xù)發(fā)展創(chuàng)建適宜的外部環(huán)境。 第四， 加強政府監(jiān)管部門和第三方專業(yè)鑒證機構的聯(lián)合監(jiān)督， 提高環(huán)境信息的真實性、可靠性、完整性。 第五， 構建合理的環(huán)境信息披露質(zhì)量評價體系， 對企業(yè)履行環(huán)境責任和環(huán)境披露的情況進行嚴格監(jiān)督和及時評價。 這樣， 可以強化信息披露的價值， 引導企業(yè)重視并更多地自愿披露環(huán)境信息。

2. 企業(yè)應加強環(huán)保意識， 樹立自愿披露觀念。 企業(yè)要認識到環(huán)境問題的重要性， 積極應對環(huán)境規(guī)制， 加強環(huán)保管理， 提高環(huán)境績效， 并主動進行高質(zhì)量的環(huán)境信息披露， 認識并發(fā)揮信息披露的作用， 重污染行業(yè)企業(yè)更應如此。 在高質(zhì)量發(fā)展過程中， 企業(yè)經(jīng)營活動對環(huán)境產(chǎn)生的影響不可忽略， 高污染生產(chǎn)活動將面臨嚴重的處罰風險， 影響企業(yè)的生存與發(fā)展， 企業(yè)內(nèi)部應創(chuàng)設專門的環(huán)境管理部門， 提高環(huán)境治理水平和環(huán)境業(yè)績， 加大創(chuàng)新投入， 引入新技術新流程， 加強資源配置并提高資源利用效率， 實現(xiàn)環(huán)境保護和經(jīng)濟效益的共同發(fā)展。 并且， 企業(yè)應重視投資者等信息使用方對環(huán)境信息的需求， 對環(huán)境信息進行合理的充分據(jù)實披露， 展現(xiàn)企業(yè)環(huán)境管理情況和管理水平。 企業(yè)環(huán)境信息披露水平越高， 越能夠緩解信息不對稱， 增加投資者信心和意愿， 促進銀行等金融機構對企業(yè)經(jīng)營和環(huán)境管理情況的了解和信任， 企業(yè)就更易融得發(fā)展資金， 降低融資成本和環(huán)境處罰損失風險， 建立綠色環(huán)保形象， 提升環(huán)境溢價和產(chǎn)品競爭力， 提高企業(yè)現(xiàn)金流水平， 有利于企業(yè)對經(jīng)營活動和技術創(chuàng)新的投入， 促進企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。

3. 投資者、社會公眾等利益相關者應重視企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)并充分利用環(huán)境信息輔助決策。 政府和媒體應加強環(huán)保宣傳教育， 增強全社會對環(huán)境保護的重視程度。 利益相關者越關注企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)， 越能夠對企業(yè)形成外部壓力， 使企業(yè)環(huán)境違法成本增大， 起到約束和監(jiān)督企業(yè)環(huán)境行為的作用。 投資者和銀行等金融機構可以利用企業(yè)披露的環(huán)境信息了解和預測企業(yè)經(jīng)營和環(huán)境風險， 作出更為準確、理性的投資決策， 使環(huán)境問題的外部性內(nèi)部化， 創(chuàng)造市場公平競爭環(huán)境。 社會公眾的環(huán)保意識越強， 越能發(fā)揮社會輿論的外部治理作用， 對企業(yè)進行監(jiān)督， 促使企業(yè)采取環(huán)境友好政策， 并如實、及時地報告高質(zhì)量環(huán)境信息以滿足公眾需求。

總之， 披露高質(zhì)量的環(huán)境信息有利于促進企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展， 對于實現(xiàn)環(huán)境保護和經(jīng)濟發(fā)展共贏具有一定意義。

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（責任編輯·校對： 羅萍? 劉鈺瑩）