修復(fù)的力量正在積累

荀玉根

從配置層面看，上半年的主線是穩(wěn)增長(zhǎng)政策，下半年的主線是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

三大利空——美聯(lián)儲(chǔ)加息、俄烏沖突、國(guó)內(nèi)疫情——導(dǎo)致市場(chǎng)在一季度遭遇“寒冬”，投資者信心遇挫，市場(chǎng)情緒低迷。如果從2021年2月開始算，滬深300至今已下跌14個(gè)月，最大跌幅33%，對(duì)比歷史，調(diào)整的時(shí)空已經(jīng)很明顯了。往后看，隨著3月16日國(guó)務(wù)院金融委會(huì)議的召開， “春天”將會(huì)到來(lái)，未來(lái)市場(chǎng)將是慢慢填坑。

本輪政策底始于2021年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，3月中恐慌性下跌時(shí)市場(chǎng)底或已出現(xiàn)，往后看市場(chǎng)爬坑的動(dòng)力源自穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力。后續(xù)一系列政策舉措有望陸續(xù)出臺(tái)。隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策陸續(xù)落地并見到實(shí)效，預(yù)計(jì)全年5.5%左右的GDP增長(zhǎng)能實(shí)現(xiàn)，企業(yè)盈利下半年有望企穩(wěn)回升，預(yù)計(jì)2022年全部A股歸母凈利潤(rùn)同比增速5-8%左右。全年基本面和政策面類似2012年、2016年，更像2012年，穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，股市形態(tài)也類似2012年、2016年，更像2016年，年初砸坑后逐步填坑。從配置層面看，上半年的主線是穩(wěn)增長(zhǎng)政策，下半年的主線是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

成長(zhǎng)風(fēng)格性價(jià)比已經(jīng)顯現(xiàn)，一季報(bào)披露或?qū)⑹浅砷L(zhǎng)階段性占優(yōu)的催化劑。既然后面是填坑行情，那就要選擇布局的方向。從風(fēng)格的角度看，2019-2021年A股成長(zhǎng)風(fēng)格已經(jīng)連續(xù)跑贏三年，而2022年以來(lái)價(jià)值風(fēng)格開始占優(yōu)，這種風(fēng)格的切換是短期的小波折，還是類似2016-2018年那樣大風(fēng)格切換的前奏？其實(shí)，中期視角下影響風(fēng)格的決定變量是盈利，而自上而下對(duì)盈利趨勢(shì)判斷的核心是要把握國(guó)家產(chǎn)業(yè)變遷的趨勢(shì)。

“十四五”規(guī)劃綱要中指出，中國(guó)已轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，要“加快發(fā)展現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系”，深入實(shí)施制造強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略并發(fā)展壯大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，要“加快數(shù)字化發(fā)展”，建設(shè)數(shù)字中國(guó)。當(dāng)前正處于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵階段，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)能將趨勢(shì)性向科技創(chuàng)新轉(zhuǎn)換，其中數(shù)字經(jīng)濟(jì)和低碳經(jīng)濟(jì)均是高質(zhì)量發(fā)展的重要抓手，從數(shù)據(jù)上看，2021年高技術(shù)制造業(yè)利潤(rùn)較上年增長(zhǎng)48.4%，兩年平均增長(zhǎng)31.4%，占規(guī)模以上工業(yè)利潤(rùn)的比重較2020年、2019年分別提高2.1和4.2個(gè)百分點(diǎn)。從中長(zhǎng)期的視角來(lái)看，順應(yīng)中國(guó)轉(zhuǎn)型方向的成長(zhǎng)風(fēng)格在盈利趨勢(shì)上仍占優(yōu)。

那怎么理解年初的價(jià)值占優(yōu)？其實(shí)回顧歷史，在某一風(fēng)格占優(yōu)的時(shí)期內(nèi)另一風(fēng)格也會(huì)階段性反撲、再平衡。季度層面看，一季度受益于基建、地產(chǎn)等傳統(tǒng)板塊的穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力，價(jià)值風(fēng)格階段性占優(yōu)，而進(jìn)入二季度后成長(zhǎng)有望階段性占優(yōu)，可能的催化劑一是政策，二是基本面。政策方面，按照基建通公布的數(shù)據(jù)看，各地可以統(tǒng)計(jì)到的擬建項(xiàng)目中，與新基建（環(huán)境、電力與通信工程）相關(guān)的項(xiàng)目個(gè)數(shù)占比為16%，規(guī)模占比為13%，這些項(xiàng)目有望在二季度逐步落地;從盈利角度看，新能源和科技一季度景氣度較高。

金融地產(chǎn)仍有空間。2010年以來(lái)金融地產(chǎn)板塊存在6次既有絕對(duì)收益也有相對(duì)收益的行情，金融地產(chǎn)幾次高光時(shí)刻的背景都是宏觀政策寬松+估值低、基金配置比例低。過(guò)去幾個(gè)月金融地產(chǎn)也跑出了超額收益，對(duì)比前述6次行情，平均來(lái)看銀行相對(duì)滬深300超額收益的均值為18個(gè)百分點(diǎn)，地產(chǎn)為20個(gè)百分點(diǎn)。

目前大金融板塊整體估值依然處于底部，且在基金持倉(cāng)中相對(duì)滬深300的超配比例均較低。穩(wěn)增長(zhǎng)政策不斷發(fā)力，看好二季度市場(chǎng)，低估值、低配置的銀行和地產(chǎn)未來(lái)仍望繼續(xù)上漲，只是對(duì)比歷史，跑贏指數(shù)的空間可能不太大了，而券商指數(shù)跑贏指數(shù)的潛力更大。

新基建彈性更大，如低碳經(jīng)濟(jì)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)?！靶禄ā笔嵌唐诜€(wěn)增長(zhǎng)與中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的平衡點(diǎn)，二季度穩(wěn)增長(zhǎng)政策繼續(xù)推進(jìn)，其中新基建相關(guān)的增速和彈性更大，尤其是相關(guān)行業(yè)一季度回調(diào)比較明顯，二季度潛力更大，低碳經(jīng)濟(jì)中的光伏風(fēng)電，數(shù)字經(jīng)濟(jì)中的云計(jì)算數(shù)據(jù)中心等。