軟件行業(yè)上市公司EVA模型的價(jià)值評(píng)估

陳俊平

(河南質(zhì)量工程職業(yè)學(xué)院 河南平頂山 467000)

1 軟件行業(yè)現(xiàn)狀及特點(diǎn)

1.1 軟件上市公司行業(yè)現(xiàn)狀

在全球化經(jīng)濟(jì)不斷滲透的今天，傳統(tǒng)企業(yè)依靠軟件技術(shù)的應(yīng)用不僅提升了管理水平而且增強(qiáng)了在國(guó)際上的競(jìng)爭(zhēng)力。軟件產(chǎn)業(yè)的成功使我國(guó)經(jīng)濟(jì)從資源經(jīng)濟(jì)過渡到知識(shí)經(jīng)濟(jì)的時(shí)代，科技發(fā)展創(chuàng)新能力的實(shí)現(xiàn)使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式發(fā)生巨大變革。

1.2 軟件上市公司行業(yè)特點(diǎn)

供應(yīng)方規(guī)模經(jīng)濟(jì)、高風(fēng)險(xiǎn)性、穩(wěn)定現(xiàn)金流。

2 EVA特點(diǎn)及計(jì)算方法

EVA是指企業(yè)稅后營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)減去所有資本成本后的凈值，它可衡量企業(yè)真正價(jià)值增加(某一年份)，主要利用盈利扣除所有資本機(jī)會(huì)成本后的值來計(jì)算。EVA價(jià)值評(píng)估模式的特征: EVA是站在股東的立場(chǎng)上來計(jì)量利潤(rùn)。它可以促使高層管理者更加有效地使用其資本金和留存收益；它將股東與高層管理人員的利益真正統(tǒng)一起來，共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，共享收益。

EVA作為一個(gè)衡量公司盈利能力指標(biāo)，同時(shí)評(píng)估了企業(yè)的價(jià)值。計(jì)算公式是:經(jīng)濟(jì)增加值EVA=調(diào)整后的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(NOPLAT)-全部資本價(jià)值(IC)*加權(quán)平均資本成本(WACC)。經(jīng)濟(jì)增加值EVA實(shí)質(zhì)上是企業(yè)剩余收益的調(diào)整變形。某一企業(yè)的總價(jià)值=開始投入資本+預(yù)測(cè)期所獲利潤(rùn)現(xiàn)值+后續(xù)期所獲利潤(rùn)現(xiàn)值。

3 用友軟件基于EVA模型的價(jià)值評(píng)估分析

3.1 用友軟件公司概況

1988年用友公司成立，向各行業(yè)提供企業(yè)管理ERP軟件、售后服務(wù)和解決策略，在國(guó)內(nèi)管理軟件、小型企業(yè)管理軟件市場(chǎng)占有較大的份額，是一個(gè)相當(dāng)可靠的提供商。因客戶關(guān)系管理、集團(tuán)管理、人力資源管理軟件給其帶來巨大盈利，用友軟件股份有限公司于2001年5月成為上市公司(股票代碼:600588)。

3.2 資產(chǎn)負(fù)債表及利潤(rùn)表的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

在對(duì)用友軟件公司的經(jīng)濟(jì)增加值做價(jià)值估價(jià)時(shí)，我們選取上市公司公布的年度主要報(bào)告進(jìn)行分析研究，所選數(shù)據(jù)來自2007—2008年，該數(shù)據(jù)采用新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則報(bào)表格式。

3.2.1 基本財(cái)務(wù)報(bào)表

資產(chǎn)負(fù)債表記錄了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和來源，可以提供公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中投入的資產(chǎn)規(guī)模，資產(chǎn)方項(xiàng)目代表了公司所投資產(chǎn)，負(fù)債方項(xiàng)目提供了每一個(gè)會(huì)計(jì)期間投資者投入的資本額，經(jīng)營(yíng)投入的資本主要包含固定資本、無形資本等。表1提供了用友軟件公司2007—2008年連續(xù)兩年的主要報(bào)表數(shù)據(jù)。

表1 用友軟件公司資產(chǎn)負(fù)債表

3.2.2 利潤(rùn)表

利潤(rùn)表從公司歷史發(fā)展的角度，對(duì)公司特定會(huì)計(jì)期間經(jīng)營(yíng)成果的度量，它能夠評(píng)價(jià)公司經(jīng)營(yíng)成果和投資效率，是公司收益率計(jì)算的重要依據(jù)(見表2)。

表2 2007—2008年用友軟件公司合并利潤(rùn)表

3.3 EVA價(jià)值評(píng)估計(jì)算過程

3.3.1 加權(quán)平均資本成本(WACC)的計(jì)算

用友軟件公司兩年的資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)表明：權(quán)益資本在資本結(jié)構(gòu)站所占比重較大。債務(wù)成本的計(jì)算主要采用國(guó)家公布的銀行借款利率，但是用友軟件近年幾乎未持有長(zhǎng)期或者短期有息負(fù)債，所以主要考慮資本資產(chǎn)定價(jià)(CAPM)計(jì)算出的股權(quán)成本。在計(jì)算EVA時(shí)，無風(fēng)險(xiǎn)利率為10年期國(guó)債的票面利率4.07%，這種利率是財(cái)政部2008年發(fā)行的，當(dāng)年的國(guó)內(nèi)GDP增長(zhǎng)率被作為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的值。據(jù)統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站提供的我國(guó)歷年GDP總額與增長(zhǎng)率可知:2007—2008年GDP增長(zhǎng)率分別為11.4%和9%。軟件行業(yè)平均的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)0.7是從券商中信建投研究中選擇數(shù)據(jù)。WACC=所有者權(quán)益資本成本*權(quán)益所占比例+債務(wù)總成本*(1-稅率)*債務(wù)所占比例。所有者權(quán)益資本成本=風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)B*(市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)-無風(fēng)險(xiǎn)收益率)+無風(fēng)險(xiǎn)收益率。2007—2008年用友軟件WACC計(jì)算：2007年無風(fēng)險(xiǎn)收益率4.07%，風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)β70.00%，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)11.40%，權(quán)益資本成本9.20%，債務(wù)成本6.39%，稅率13.60%，WACC9.20%；2008年無風(fēng)險(xiǎn)收益率4.07%，風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)β70.00%，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)9.00%，權(quán)益資本成本7.52%，債務(wù)成本5.85%，稅率13.60%，WACC7.52%。兩年的債務(wù)比例0.00%、權(quán)益比例100.00%相同。

3.3.2 調(diào)整后的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(NOPLAT)計(jì)算

NOPLAT的計(jì)算公式:調(diào)整后的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)NOPLAT=息稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)EBIT*(1-T)。其中，EBIT是息稅前盈余，所得稅率T=所得稅利潤(rùn)總額各年的均值。EBIT由稅前及利息開支前的所有營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)計(jì)算所得。T為調(diào)整所得稅率，調(diào)整后的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)NOPLAT可依據(jù)公司調(diào)整后的所得稅率*息稅前盈余(EBIT)估算出來。

以營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為基準(zhǔn)進(jìn)行調(diào)整可獲取EBIT的值，調(diào)整營(yíng)業(yè)利潤(rùn)時(shí)，把投資收益、公允價(jià)值變動(dòng)以及資產(chǎn)減值損失增加到營(yíng)業(yè)利潤(rùn)核算中，在計(jì)算EBIT時(shí)先扣除相應(yīng)抵減項(xiàng)目，再把經(jīng)常性投資收益加入。其次，2007—2008年作為一次性收益管理費(fèi)用中的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用應(yīng)不予計(jì)算在內(nèi)。非營(yíng)業(yè)項(xiàng)目收支及所得可依據(jù)近年公司的利潤(rùn)表對(duì)稅進(jìn)行調(diào)整，計(jì)算調(diào)整后EBIT的結(jié)果應(yīng)為：EBIT=管理費(fèi)用中的股權(quán)激勵(lì)+營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+經(jīng)常性投資收益+財(cái)務(wù)費(fèi)用+資產(chǎn)減值損失-投資收益-公允價(jià)值變動(dòng)收益

3.3.3 歷年經(jīng)營(yíng)投入資本(IC)計(jì)算

經(jīng)營(yíng)投入資本包括股權(quán)所有者及付息債權(quán)人的投資。IC的計(jì)算公式為:IC=股東權(quán)益+長(zhǎng)期借款+短期借款+應(yīng)付債券十少數(shù)股東權(quán)益-現(xiàn)金-短期投資-長(zhǎng)期投資。在執(zhí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則后，IC的計(jì)算公式也相應(yīng)有所改變，其中需要調(diào)整貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)與長(zhǎng)期股投資等幾項(xiàng)數(shù)據(jù)。

3.3.4 連續(xù)兩年投入資本收益率(ROIC)的計(jì)算是:。根據(jù)以上的計(jì)算公式，2007-2008年用友軟件投入資本收益率為2007年：NOPLAT 11625.48，經(jīng)濟(jì)投入資本IC40497.30，ROIC28.71%；2008年：NOPLAT 14049.47經(jīng)濟(jì)投入資本IC 39018.85，ROIC 36.01%。

3.3.5 連續(xù)兩年EVA的計(jì)算

依據(jù)以上所計(jì)算出的加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC、稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)NOPLAT及投資資本IC的結(jié)果，根據(jù)EVA的計(jì)算公式計(jì)算得出企業(yè)各年的EVA值，計(jì)算公式為:經(jīng)濟(jì)增加值EVA=息前稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)NOPLAT-投入資本IC*加權(quán)平均資本成本。WACC=投入資本IC*(投入資本收益率ROIC-加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC)。2007—2008年用友軟件EVA計(jì)算：2007年：基初經(jīng)營(yíng)投入資本IC40497. 30，ROIC28.71%，WACC9.20%，ROIC-WACC19.51%,EVA 7901.02，EVA增長(zhǎng)率110.05%；2008年：基初經(jīng)營(yíng)投入資本IC39018.85，ROIC 36.01%，WACC 7.52%，ROIC-WACC 28.49%，EVA 11116.47，EVA增長(zhǎng)率40.70%。

3.4 用友軟件未來各期EVA預(yù)測(cè)

結(jié)合市場(chǎng)表現(xiàn)來分析預(yù)測(cè)未來各期的EVA值。2007年EVA增速更是達(dá)到110.05%，由年報(bào)和行業(yè)基本面得到一定程度的解釋:2007年在推進(jìn)效率化經(jīng)營(yíng)的同時(shí)，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)21.5%，高于行業(yè)平均水平, 2007年扣除投資收益、公允價(jià)值變動(dòng)收益、非經(jīng)常性損益后的凈利

依據(jù)表4數(shù)據(jù)，連續(xù)兩年投資資本報(bào)酬率的計(jì)算公式潤(rùn)同比增長(zhǎng)65.8%。2008年用友軟件的EVA值較2007年有40.70%的提升，由年報(bào)和行業(yè)情況分析，我們必須關(guān)注以下幾個(gè)方面：

表3 2007—2008年調(diào)整后的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)計(jì)算

表4 2007—2008年用友軟件經(jīng)營(yíng)投入資本IC

(1)上市公司股東所擁有的凈利潤(rùn)為39，542.5萬元、非經(jīng)常性損益被扣除后的凈利潤(rùn)為22.948.0萬元、非經(jīng)常性損益以及股權(quán)激勵(lì)成本被扣除后的凈利潤(rùn)為26，772.3萬元，同比情況下增長(zhǎng)幅度分別為9.70%、6.79%、20.93%。對(duì)公司的總利潤(rùn)影響較大是2007年投資收益，這是其主要原因。

(2)公司2007年?duì)I業(yè)總收入為172，563.3萬元，與2008年同期相比增長(zhǎng)27.18%，足以證明公司的銷售規(guī)模持續(xù)處于增長(zhǎng)趨勢(shì)。

3.5 用友軟件公司價(jià)值評(píng)估結(jié)果

我們可以運(yùn)用以上EVA估價(jià)模型對(duì)用友軟件公司未來幾年進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。預(yù)測(cè)期內(nèi)，加權(quán)資本成本可依據(jù)連續(xù)兩年的平均加權(quán)資本成本所獲得，即8.3%，開始投入資本為39018.85萬元。利用以上經(jīng)濟(jì)增加值的價(jià)值評(píng)估模型：某一企業(yè)的總價(jià)值=開始投入資本+預(yù)測(cè)期所獲利潤(rùn)現(xiàn)值+后續(xù)期所獲利潤(rùn)現(xiàn)值。

期初投入資本39018.85萬元，由以上計(jì)算可得用友軟件公司價(jià)值是1037447.14萬元，按照公司總股本(2008年底) 46334萬股計(jì)算，可得每股價(jià)值大約為22.39元。

4 結(jié)語

公司財(cái)務(wù)信息和資料的質(zhì)量直接影響著EAV價(jià)值評(píng)估的有效性，證券市場(chǎng)監(jiān)管制度一定程度上也會(huì)影響EVA。從本文的分析得出結(jié)論，EAV評(píng)估方法和指標(biāo)體系是一種較新穎的財(cái)務(wù)工具方法，它為我們解決財(cái)務(wù)問題提供一種新思路。在現(xiàn)代企業(yè)制度的不斷革新中，希望EVA評(píng)價(jià)方法得到普及。

表5 用友軟件2008—2013年的EVA預(yù)測(cè)