融資約束視角下綠色信貸對企業(yè)綠色創(chuàng)新效應(yīng)的研究

蘇 蕾，翁赫章

(東北林業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院，哈爾濱 150040)

長期以來，嚴重污染和大量碳排放是我國面臨的主要環(huán)境問題，為此，國家積極部署生態(tài)文明建設(shè)，倡導(dǎo)綠色低碳的生產(chǎn)生活方式，并提出了力爭于2030年前實現(xiàn)碳達峰、2060年前實現(xiàn)碳中和的戰(zhàn)略目標。為了實現(xiàn)雙碳目標，環(huán)保企業(yè)的綠色創(chuàng)新必不可少，綠色創(chuàng)新能夠帶動綠色經(jīng)濟轉(zhuǎn)型進而改變現(xiàn)有環(huán)境狀況，是支撐我國碳達峰、碳中和穩(wěn)步實現(xiàn)的有力手段。然而，由于綠色創(chuàng)新本身具有周期長、風(fēng)險高等特點[1]加之企業(yè)進行綠色創(chuàng)新更多的是出于企業(yè)自身社會責(zé)任的要求和政府的監(jiān)督，而并非行業(yè)競爭[2]，導(dǎo)致長期以來環(huán)保企業(yè)綠色創(chuàng)新意愿低下?！?030年前碳達峰行動方案》，明確提出大力發(fā)展綠色貸款等綠色金融工具，引導(dǎo)金融機為了調(diào)動環(huán)保企業(yè)綠色創(chuàng)新積極性，滿足環(huán)保企業(yè)經(jīng)營需要，2021年10月國務(wù)院印發(fā)《2030年前碳達峰行動方案》，引導(dǎo)金融機構(gòu)為綠色低碳項目提供長期限、低成本資金。該方案的制定明確了以綠色金融來優(yōu)化我國污染性經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、進而實現(xiàn)雙碳目標的戰(zhàn)略方向；肯定了綠色信貸為低碳環(huán)保行業(yè)優(yōu)化資金配置、為環(huán)保企業(yè)綠色創(chuàng)新提供源源不斷資金支持的重要作用。從預(yù)期達到的目標來看，綠色信貸和綠色創(chuàng)新都有共同的目的，即追求環(huán)境收益。然而，綠色信貸是否如政策初衷對環(huán)保企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)生了正向作用，并且，融資約束在綠色信貸與企業(yè)綠色創(chuàng)新的關(guān)系當(dāng)中又產(chǎn)生了何種作用，這些問題并不明晰。因此，本研究通過分析融資約束視角下綠色信貸融資量對環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新水平的影響，探究綠色信貸對環(huán)保企業(yè)綠色創(chuàng)新的推動效應(yīng)，對于實現(xiàn)我國綠色信貸合理配置，加快實現(xiàn)雙碳目標發(fā)揮著重要作用。

1 理論分析

1.1 綠色信貸與綠色創(chuàng)新的關(guān)系梳理

關(guān)于綠色創(chuàng)新，本研究在相關(guān)學(xué)術(shù)研究梳理當(dāng)中，發(fā)現(xiàn)研究方向的不同會導(dǎo)致綠色創(chuàng)新的定義和名稱產(chǎn)生較大的差別[3]，總的來說，綠色創(chuàng)新的定義存在廣義和狹義之分。

國際經(jīng)合組織(OECD)早在2008年就給出了綠色創(chuàng)新的廣義定義：即在產(chǎn)品、生產(chǎn)過程、服務(wù)或管理和商業(yè)方法上生產(chǎn)、吸收或利用一種新事物，其目的是在其整個生命周期內(nèi)防止或大幅減少資源使用(包括能源使用)的環(huán)境風(fēng)險、污染和其他負面影響[4]。綠色創(chuàng)新概念的提出引起了國內(nèi)學(xué)者的討論，張鋼和張小軍(2013)提出綠色創(chuàng)新的狹義定義，他們認為：綠色創(chuàng)新是旨在減少對環(huán)境不利影響的創(chuàng)新，它的產(chǎn)生是對環(huán)境創(chuàng)新或環(huán)境績效的改進[5]。李旭(2015)則認為綠色創(chuàng)新主要是對資源與環(huán)境產(chǎn)生了效果，并且綠色創(chuàng)新具有雙重外部特性[6]。近些年我國部分學(xué)者從綠色技術(shù)創(chuàng)新的角度賦予綠色創(chuàng)新定義，并用綠色專利作為綠色創(chuàng)新產(chǎn)出的數(shù)據(jù)源進行研究[7-8]。

通過文獻的整理和分析，本研究提出綠色創(chuàng)新的狹義定義：即綠色創(chuàng)新是指為了減少能源利用和環(huán)境污染增加環(huán)境績效，而進行的工藝的改良或技術(shù)的改進。

然而，在現(xiàn)實中，這種改良或改進使得綠色創(chuàng)新具有較強的知識溢出效應(yīng)和環(huán)境外部性，加大了企業(yè)的綠色創(chuàng)新成本，并且長時間內(nèi)并得不到有效補償。這導(dǎo)致了綠色創(chuàng)新內(nèi)生動力不足的問題在我國長期存在。有學(xué)者提出，綠色創(chuàng)新動力性不足的根本原因是：企業(yè)進行綠色創(chuàng)新風(fēng)險高，所需投入量大且回報周期長，同時，企業(yè)也并不會獲得所有、甚至大多數(shù)進行綠色創(chuàng)新活動而帶來的社會收益[9]。因此，僅僅依靠傳統(tǒng)的融資渠道和金融手段來推動企業(yè)綠色創(chuàng)新是遠遠不夠的，合理的金融工具、強有力的政策和資金支持缺一不可。隨著問題的日益尖銳，綠色信貸工具在推動綠色經(jīng)濟發(fā)展、企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型方面的重要影響逐漸得到了社會的認可[10]，綠色信貸要求金融機構(gòu)在對投資項目綜合評估時融入項目的社會及環(huán)境影響，以金融杠桿的作用提升企業(yè)融資的“環(huán)保門檻”。

1.2 融資約束對綠色信貸與環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新關(guān)系的影響

優(yōu)序融資理論和信息不對稱理論認為，信息不對稱導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)外部融資存在成本差異，即外部融資成本高于內(nèi)部融資成本。當(dāng)所面臨的成本差異較大時，企業(yè)只能選擇內(nèi)部融資進行投資活動，進而產(chǎn)生了融資約束問題[11]。

由于綠色創(chuàng)新具有投入量大、風(fēng)險高、回報低的特點，環(huán)保上市公司若長期使用內(nèi)部融資資金進行綠色創(chuàng)新活動，不僅很快會使企業(yè)陷入資金短缺的困境[12-13]，而且會因出于商業(yè)機密的保護和沒有恰當(dāng)?shù)呐肚赖确N種問題，造成信息不對稱問題的加劇，環(huán)保上市公司在綠色創(chuàng)新項目外部融資方面的制約也將因此變得更加嚴峻[14]。另一方面，外部投資者為了降低風(fēng)險、緩解信息的高度不對稱，則需要付出大量的信息搜尋成本，這使得本就嚴峻的環(huán)保上市公司的融資難題雪上加霜，企業(yè)綠色創(chuàng)新的發(fā)展進而受到嚴重的打擊。然而，作為戰(zhàn)略與核心，環(huán)保上市公司即使在融資方面面臨巨大阻礙也不會輕易放棄對于綠色創(chuàng)新項目的投資，相反，融資約束十分嚴重的企業(yè)的綠色創(chuàng)新意愿往往更加強烈[15]。因此，相較于低融資約束企業(yè)，當(dāng)?shù)玫降屠是揖哂兄卮笸顿Y價值信號的綠色信貸[16]支持后，高融資約束企業(yè)會因融資約束得到一定程度的緩解而更加積極的開展綠色創(chuàng)新活動。

基于以上理論分析，本研究的創(chuàng)新主要體現(xiàn)在：首先，從企業(yè)層面研究綠色信貸對綠色創(chuàng)新的影響。已有研究多集中在綠色信貸政策的宏觀視角對高污染、高耗能企業(yè)融資的制約，而本研究以環(huán)保上市公司的角度，對綠色信貸融資量和綠色創(chuàng)新水平的關(guān)系進行了實證分析，拓展了綠色信貸現(xiàn)有研究內(nèi)容，豐富了企業(yè)視域下綠色創(chuàng)新的研究成果。其次，對環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新指標體系進行了創(chuàng)新構(gòu)建。由于節(jié)能環(huán)保行業(yè)的概念較為新穎，學(xué)術(shù)界尚未對環(huán)保上市公司或節(jié)能環(huán)保企業(yè)的概念進行明確解釋[17-18]。為了確保研究的真實性與科學(xué)性，本文通過《綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄(2019版)》《國民經(jīng)濟行業(yè)分類》及《上市公司行業(yè)分類指引》等政策文件的梳理，結(jié)合CSMAR數(shù)據(jù)庫構(gòu)建了完整的環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新指標體系。最后，本研究以融資約束為視角，探究不同融資約束下綠色信貸融資量與環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新水平關(guān)系當(dāng)中的調(diào)節(jié)效應(yīng)。這不僅拓寬了綠色信貸與綠色創(chuàng)新關(guān)系的研究視角，延伸了綠色創(chuàng)新影響因素的研究范疇，并且為實踐中綠色信貸的投向選擇上提供了方向性建議。

2 數(shù)據(jù)來源與研究方法

2.1 數(shù)據(jù)來源

本研究采用研究期間內(nèi)我國A股市場上市公司專利數(shù)據(jù)以及對應(yīng)的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，上市公司綠色專利數(shù)據(jù)來自中華人民共和國國家知識產(chǎn)權(quán)局(SIPO)，經(jīng)濟數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)服務(wù)中心(CSMAR)和同花順。

由于學(xué)術(shù)界未對環(huán)保上市公司的概念進行明確解釋，本研究依據(jù)2019年國家發(fā)改委發(fā)布的《綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄(2019 年版)》對其進行了界定。結(jié)合《國民經(jīng)濟行業(yè)分類與代碼(GB / 4754—2011)》的四位數(shù)小類代碼提取出節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)的行業(yè)代碼，并在CSMAR數(shù)據(jù)庫及同花順軟件中篩選得到環(huán)保上市公司名單。在剔除未連續(xù)經(jīng)營的、主研變量數(shù)據(jù)嚴重缺失和ST類企業(yè)后，最終構(gòu)建了104家環(huán)保上市公司2015—2019年的平衡面板數(shù)據(jù)庫，在剔除無效數(shù)據(jù)及缺省值后，觀測值為372。

關(guān)于綠色專利授權(quán)數(shù)據(jù)，本研究選擇采用WIPO于2010年推出的《國際專利分類綠色清單》作為政策標準和劃分依據(jù)。該報告項下的檢索條目以《聯(lián)合國氣候變化框架公約》為基本框架進行綠色專利分類。依照上述綠色專利劃分的分類標準，最終在中國國家知識產(chǎn)權(quán)局官網(wǎng)根據(jù)IPO專利分類號和企業(yè)名稱進行搜集，識別并核算了環(huán)保上市公司逐年的綠色專利授權(quán)數(shù)量，并將搜集結(jié)果作為企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的核心衡量指標。

其他經(jīng)濟數(shù)據(jù)均從CSMAR數(shù)據(jù)庫獲取。

2.2 變量選擇

被解釋變量為綠色創(chuàng)新水平PAT，用上市公司綠色專利授權(quán)數(shù)量來衡量。借鑒齊紹洲(2018)、何凌云(2019)的研究，筆者認為，相較于政策等虛擬變量指標，將綠色專利授權(quán)數(shù)量作為度量環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新產(chǎn)出水平的指標具有客觀性；同時，相比與單純的專利數(shù)量，采用綠色專利數(shù)量指標能有效地剔除其他促進環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新的其他不可觀察到的因素，如政府補貼等。

模型的解釋變量:一是反映環(huán)保上市公司綠色信貸投放情況的指標GCL，本文采用綠色信貸余額衡量環(huán)保上市公司的綠色信貸實施情況；二是反映企業(yè)融資約束強度的指標SA。借鑒Hadlock&Pierce設(shè)計的能夠避免內(nèi)生性的SA指標計算公式為SA=-0.737·SIZE+0.043·SIZE2-0.040·AGE，其中SIZE為企業(yè)規(guī)模，取總資產(chǎn)的自然對數(shù)；AGE為企業(yè)的成立時間，以企業(yè)觀測年度減去注冊年度表示。SA指標數(shù)值越大，說明企業(yè)融資約束水平越高；三是融資綠色信貸和約束強度的交乘項GCL ×SA。模型(2)在模型(1)的基礎(chǔ)上加入綠色信貸與融資約束強度的交互項，使得研究能夠證明在不同融資約束強度的企業(yè)中，綠色信貸融資對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平造成的不同影響。關(guān)于模型(1)，本研究主要關(guān)注GCL的系數(shù)，其正負能夠說明綠色信貸對綠色創(chuàng)新水平的作用關(guān)系；而關(guān)于模型(2)，本研究主要關(guān)注交乘項系數(shù)，其正負能夠說明在不同的融資約束下，綠色信貸對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平影響的差異性。

控制變量主要包括了企業(yè)盈利能力ROA、社會財富創(chuàng)造力托賓Q、市場競爭度MAR和發(fā)展能力GROWTH的企業(yè)微觀特征，具體定義見表1。另外，在實證分析過程中，使用的是面板數(shù)據(jù)，選擇固定效應(yīng)進行研究，控制企業(yè)的個體固定效應(yīng)，以消除因不同企業(yè)而帶來的不易觀測到的其他影響。

表1 變量的定義

2.3 模型設(shè)定

PATi,t=α0+α1GCLi,t+α2SAi,t+α3GROWTHi,t+α4MARi,t+α5Qi,t+α6ROAi,t+εi,t

(1)

PATi,t=β0+β1GCLi,t+β2SAi,t+β3SAi,t×GCLi,t+β4GROWTHi,t+β5MARi,t+β6Qi,t+β7ROAi,t+σi,t

(2)

3 實證分析

3.1 描述性統(tǒng)計

表2列示了主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果。綠色創(chuàng)新水平方面，綠色專利授權(quán)數(shù)量自然對數(shù)的均值為1.859，標準差為1.349，最大值為6.497，表明在樣本期間，環(huán)保上市公司綠色專利授權(quán)數(shù)量均值為6.417，標準差為3.854，最大值為663，說明環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新平均水平較差，不同企業(yè)綠色創(chuàng)新水平差異較大。融資約束強度方面，最小值為1.955，最大值為9.513，標準差為1.29，表明不同企業(yè)融資約束程度存在較大差異。

表2 變量的描述性統(tǒng)計

3.2 實證結(jié)果分析

表3中模型(1)、(2)的回歸結(jié)果中可以看出，DW檢驗值均接近2，調(diào)整R2達到了90%，表明兩個模型均由較好的擬合效果且沒有自相關(guān)情況。

表3 檢驗結(jié)果

模型(1)的回歸結(jié)果中可以看出，綠色信貸投放水平(GCL)的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，表明當(dāng)綠色信貸投放水平越高時，環(huán)保上市公司的綠色創(chuàng)新水平越高?？刂谱兞恐校l(fā)展能力(GROWTH)系數(shù)顯著為負，表明企業(yè)發(fā)展能力的提升在一定程度上阻礙了企業(yè)綠色創(chuàng)新能力的提升；市場競爭度(MAR)和盈利能力(ROA)的系數(shù)都顯著為正，表明企業(yè)較好的市場表現(xiàn)和較強的盈利能力可以給企業(yè)綠色創(chuàng)新的發(fā)展產(chǎn)生積極的影響；社會財富創(chuàng)造能力(Q)的系數(shù)為負，但顯著性水平不高，表明企業(yè)對社會的財富溢出效應(yīng)阻礙了企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的提升。

模型(2)的回歸結(jié)果中可以看出，模型(2)的R2顯著高于模型(1)的R2，并且交乘項SA·GCL的系數(shù)也通過了5%的顯著性檢驗，根據(jù)溫忠麟(2005)的研究，證明模型(2)調(diào)節(jié)效應(yīng)顯著。交乘項系數(shù)為0.250，且通過5%顯著性水平檢驗，表明環(huán)保上市公司的融資約束越強，綠色信貸對綠色創(chuàng)新的正向作用越明顯。

3.3 穩(wěn)健性檢驗

考慮到企業(yè)往往不是年初就獲得綠色信貸，加之開展綠色創(chuàng)新活動需要進行前期較長的計劃準備階段，當(dāng)年的綠色信貸可能不會立即被企業(yè)投入到當(dāng)年的綠色創(chuàng)新活動中，即綠色信貸的作用可能存在的滯后性。為了避免綠色信貸的滯后效應(yīng)對研究結(jié)果造成影響，本文將綠色信貸投放水平變量滯后一期，檢驗當(dāng)年綠色信貸對下一年企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響，結(jié)果如表4，研究結(jié)論并沒有受到實質(zhì)性的影響，具有穩(wěn)健性。

表4 穩(wěn)健性檢驗的檢驗結(jié)果

4 結(jié)論與啟示

本文以中國2015—2019年104家A股環(huán)保上市公司為樣本，實證檢驗了綠色信貸對環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新的影響及融資約束在其中的調(diào)節(jié)作用。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：①綠色信貸對環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新水平具有顯著的正向影響，表明若金融機構(gòu)加大綠色信貸投放力度將有助于改善環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新水平；②融資約束對綠色信貸與環(huán)保上市公司綠色創(chuàng)新指標之間的關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用，融資約束越大的企業(yè)綠色信貸越能顯著的提升企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，說明若金融機構(gòu)若能精確匹配融資約束高的環(huán)保上市公司并加大綠色信貸的投放力度，將進一步有效解決融資難點痛點，切實改善整個節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)的融資環(huán)境，并提升企業(yè)綠色創(chuàng)新水平。

基于以上研究結(jié)論，實踐過程中主要有以下啟示：

第一，應(yīng)開展金融機構(gòu)綠色信貸業(yè)績的評價。以2021年5月人民銀行發(fā)布的《銀行業(yè)存款類金融機構(gòu)綠色金融業(yè)績評價方案》為指引，實踐好綠色信貸業(yè)績評價方法，加強銀行業(yè)金融機構(gòu)綠色信貸業(yè)務(wù)的激勵約束的同時刺激金融機構(gòu)不斷拓寬綠色信貸業(yè)務(wù)模式，撬動更多低息信貸資源向節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)傾斜，進而促進節(jié)能環(huán)保行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，使得綠色創(chuàng)新意愿強、綠色創(chuàng)新能力強的優(yōu)秀環(huán)保上市公司受到可持續(xù)性的金融支持。

第二，應(yīng)基于環(huán)保企業(yè)綠色創(chuàng)新評價不斷加強金融機構(gòu)對環(huán)保企業(yè)信用評級的監(jiān)管。首先，銀行業(yè)金融機構(gòu)應(yīng)設(shè)計精確的核算方法評價企業(yè)綠色創(chuàng)新能力，并將評價結(jié)果納入銀行征信系統(tǒng)，進一步提升信貸資格審核效率，避免銀行信貸決策失誤；其次，應(yīng)進一步完善我國《企業(yè)環(huán)境信用評價辦法》，實施對綠色創(chuàng)新能力評價結(jié)果的動態(tài)管理。明確“底線”，對于創(chuàng)新能力強的環(huán)保企業(yè)給予不斷的資金支持、對于未達到評價要求的企業(yè)進行及時的資金限制，倒逼環(huán)保企業(yè)不斷提升并維持綠色創(chuàng)新能力，打破節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)融資約束瓶頸，實現(xiàn)綠色發(fā)展的良性循環(huán)。

第三，應(yīng)嚴控企業(yè)自身綠色信貸資金流向。對于A股環(huán)保上市公司綠色信貸流向普遍披露不足的問題，首先環(huán)保企業(yè)自身應(yīng)做到合理的運用綠色信貸資金盤活企業(yè)應(yīng)收賬款，進而提升環(huán)保企業(yè)綠色創(chuàng)新能力，在經(jīng)營過程中確保資金配置的合理性；同時，應(yīng)做到?？顚Ｓ茫⒓皶r進行相關(guān)財務(wù)信息的共享或披露，加強社會、政府及企業(yè)自身的監(jiān)督，確保綠色信貸資金“擲地有聲”。