高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)金融化

周 婷，花馮濤

(安徽師范大學(xué)，安徽 蕪湖 241000)

當(dāng)前我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時期，實體產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩，而金融、房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)利潤率超高現(xiàn)象，這使得大量資金進(jìn)入金融等行業(yè)，導(dǎo)致資金出現(xiàn)分配不均勻。根據(jù)“高階梯隊理論”，企業(yè)的日常決策活動受到高管團(tuán)隊人員的影響。

1 文獻(xiàn)綜述

隨著金融市場的服務(wù)需求加大，為了規(guī)避風(fēng)險購買金融資產(chǎn)，從而造成了經(jīng)濟(jì)“脫實向虛”現(xiàn)象。Krippner等認(rèn)為經(jīng)濟(jì)金融化指實體經(jīng)濟(jì)部門參與金融投資活動的增加，以及利潤中金融投資收益占比的提高[1]。蔡明榮等認(rèn)為企業(yè)金融化是企業(yè)偏重于將日常生產(chǎn)活動所用資金用于金融投資，并且企業(yè)的利潤更多來源于金融部門投資所得[2]。企業(yè)金融化產(chǎn)生的原因主要集中于3個方面：①資本套利動機。鄧超等認(rèn)為企業(yè)為了追求股東價值最大化而持有金融資產(chǎn)[3]。②緩解融資約束動機。由于經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定性以及中小企業(yè)融資難、融資貴的問題，企業(yè)會發(fā)生財務(wù)困境，由于金融資產(chǎn)具有流動性高，變現(xiàn)能力強等特點，Stulz得出企業(yè)為緩解財務(wù)困境，將金融投資獲得的收益“反哺”主業(yè)[4]。③“實體中介”理論。該理論認(rèn)為一些大中型企業(yè)融資條件相對較寬松，易于從銀行獲得資金，但是資金使用效率極低，而中小企業(yè)的融資成本相對較大，資金使用效率較高。由于我國中小企業(yè)的相關(guān)財務(wù)信息披露較不完善，銀行難以全面評估，因此銀行對中小企業(yè)借貸條款較為苛刻。由于“影子銀行”的存在，進(jìn)一步促進(jìn)了金融化的形成[5]。高層梯隊理論認(rèn)為，管理者的特質(zhì)影響著他們的戰(zhàn)略選擇，高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷要求高管謹(jǐn)慎考慮再進(jìn)行決策，因此高管在企任職期間，會聚焦于主營業(yè)務(wù)實體投資，由此提出：假設(shè)1：高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)金融化投資呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管有助于抑制企業(yè)金融化投資。

沈華玉研究高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷抑制公司審計費用[5]；周楷唐研究得出了高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷抑制公司債務(wù)融資成本[6]；曹越等認(rèn)為高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷一定程度上提高了企業(yè)社會責(zé)任水平[7]。委托代理理論認(rèn)為，股東與企業(yè)管理層存在信息不對稱，使得股東很難對企業(yè)的經(jīng)營活動、發(fā)展前景等情況有深入的了解。股東為了防止此類現(xiàn)象的產(chǎn)生，采用業(yè)績完成目標(biāo)使其行為符合股東利益最大化原則。由于實體經(jīng)濟(jì)投資回報較緩慢，高管人員為了完成股東設(shè)置的業(yè)績目標(biāo)，將用于實體所獲得的資金用于金融化投資。由于高管在企業(yè)任職也需要基本的生活保障和未來發(fā)展，考慮企業(yè)業(yè)績。高管進(jìn)行年度考核時，實體投資回報率較遲緩，金融投資回報率較快，股東期望的業(yè)績未能達(dá)成，將影響學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管薪酬。會追求公司業(yè)績，會導(dǎo)致學(xué)術(shù)高管偏向于金融性投資。由此，我們提出假設(shè)2：高管薪酬水平對高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)金融化之間的負(fù)向關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用，即在高管薪酬水平的影響下，高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷將促進(jìn)企業(yè)金融化投資。

2 研究設(shè)計

2.1 樣本選取及數(shù)據(jù)來源

筆者選取了2008年—2018年滬深A(yù)股上市公司作為研究樣本。并按照相關(guān)原則對研究樣本進(jìn)行篩選，為了避免極端值的影響，對所有連續(xù)變量進(jìn)行1%和99%的Winsorize處理。

2.2 變量定義

2.2.1 被解釋變量。 企業(yè)金融化(Fin) 企業(yè)所持金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例。

2.2.2 解釋變量。高管是否具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷(Acadumy)。

高管薪酬水平(Lnwage) 上市公司年報披露的前三名高管薪酬總額的自然對數(shù)。

表1 變量名稱及具體定義

2.3 模型設(shè)計

finit=α0+α1acadumyi，t+α2sizei，t+α3top10i，t+α4LNVit+α5fari，t+α6roai，t+α7boardi，t+α8dualsi，t+α9levi，t+α10SOEi，t+Σindu+Σyear+εi，t

(1)

fini，t=α0+α1acadumyi，t+α2lnwagei，t+α3acadumyi，t×lnwagei，t+α4sizei，t+α5top10i，t+α6LNVi，t+α7fari，t+α8roai，t+α9boardi，t+α10dualsi，t+α11levi，t+α12SOEi，t+Σindu+Σyear+εi，t

(2)

3 實證分析

3.1 描述性統(tǒng)計

由表1可知企業(yè)金融化(Fin)的均值為0.0241，表明該研究樣本中有2.41%的上市公司進(jìn)行金融投資。高管學(xué)術(shù)背景(Acadumy)均值為0.352，表明上市公司中約35.2%的高管具有學(xué)術(shù)背景。

3.2 相關(guān)性檢驗

表3報告了文中相關(guān)變量之間的相關(guān)系數(shù)。由相關(guān)統(tǒng)計結(jié)果可得，高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)金融化程度的相關(guān)系數(shù)為-0.064，在1%的水平上呈顯著，具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管抑制企業(yè)金融化投資，初步表明假設(shè)1得到成立。同時筆者還進(jìn)行了多重共線性檢驗，變量間不存在多重共線性問題。

表2 描述性統(tǒng)計

3.3 多元回歸分析

表4報告了學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管與企業(yè)金融化的多元回歸結(jié)果。第(1)列為具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管對企業(yè)金融化的影響分析，Acadumy的回歸系數(shù)為-0.0071，在1%的水平上顯著的；加入了控制變量后，(2)的高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷(Acadumy)的回歸系數(shù)為-0.0055，在1%的水平上依然顯著，具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管與企業(yè)金融化呈顯著為負(fù)相關(guān)關(guān)系，即高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷抑制企業(yè)金融投資。證明H1成立。第(3)列為高管薪酬水平(Lnwage)對高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷(Acadumy)與企業(yè)金融化(Fin)投資的調(diào)節(jié)作用，交互項(Acadumy×Lnwage)的系數(shù)為0.0036，在10%的水平上是顯著的，說明高管薪酬水平將反向調(diào)節(jié)高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷對企業(yè)金融化投資的影響，即在高管薪酬水平的影響下，具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管將促進(jìn)企業(yè)金融化投資，H2成立。

表3 相關(guān)性分析

表4 高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷、高管薪酬與企業(yè)金融化

3 研究結(jié)論與啟示

我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時期，實體企業(yè)出現(xiàn)“脫實向虛”的現(xiàn)象是近些年來我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢，有效防范金融風(fēng)險，防止虛擬經(jīng)濟(jì)過度膨脹也是我國當(dāng)前任務(wù)之一。筆者從“高層梯隊”理論出發(fā)，研究發(fā)現(xiàn)高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷對企業(yè)金融化具有顯著的負(fù)向作用，但在高管薪酬這一外在因素影響下，反向調(diào)節(jié)了學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管與企業(yè)金融化負(fù)向作用，顯著地促進(jìn)了企業(yè)金融化。

高管團(tuán)隊在配備高管人員時，在一定的范圍內(nèi)配置學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管人員，防止企業(yè)過度金融化帶來的危害。同時在配備學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管人員時，應(yīng)關(guān)注高管薪酬水平這一外在因素，將薪酬和業(yè)績之間制定在合理范圍內(nèi)。上市公司應(yīng)關(guān)注實行高管薪酬水平與企業(yè)的主營業(yè)務(wù)相關(guān)聯(lián)，以防止學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管由于薪酬水平的外在因素刺激下，可能會轉(zhuǎn)變自我標(biāo)準(zhǔn)，追求短期金融投資。由于實體經(jīng)濟(jì)的投資回報時間較緩慢，企業(yè)對高管進(jìn)行年度考核可以兩年或者三年進(jìn)行考核。同時，相關(guān)監(jiān)管部門，加大對金融監(jiān)管力度，推進(jìn)市場化進(jìn)程。