融資約束、供應(yīng)鏈融資對企業(yè)創(chuàng)新效率的影響研究
——以科技型中小企業(yè)為例

羅鄂湘，孫心怡

（上海理工大學(xué)管理學(xué)院，上海 200093）

黨的十九屆五中全會強(qiáng)調(diào)，要提升企業(yè)創(chuàng)新能力，以科技創(chuàng)新催生新發(fā)展動能。創(chuàng)新是企業(yè)培養(yǎng)核心能力的重要途徑，已有關(guān)于企業(yè)創(chuàng)新的研究大多關(guān)注企業(yè)創(chuàng)新水平、創(chuàng)新能力、創(chuàng)新戰(zhàn)略決策、創(chuàng)新效率等，其中創(chuàng)新效率涵蓋企業(yè)從創(chuàng)新投入到創(chuàng)新產(chǎn)出的全過程，衡量的是既定創(chuàng)新投入產(chǎn)出比，反映了企業(yè)對創(chuàng)新資源的配置和整合能力，是企業(yè)能力的關(guān)鍵考量（胡元木、紀(jì)端，2017）[1]。

在市場經(jīng)濟(jì)的各方參與者中，科技型中小企業(yè)規(guī)模較小、成立時間較短、融資需求金額小，加之投融資各方之間的信息不對稱、政策環(huán)境等因素，導(dǎo)致其往往面臨著融資約束的問題（馬衛(wèi)民、張冉冉，2019）[2]。關(guān)于科技型中小企業(yè)融資約束的研究，大多是企業(yè)面臨的外部融資約束，但是企業(yè)的內(nèi)部和外部都是資本來源，都可能面臨融資約束；另外，僅僅使用現(xiàn)金流等單一要素來反映企業(yè)面臨的融資約束是片面的，因此本文把融資約束分為內(nèi)部和外部進(jìn)行研究。目前國內(nèi)外在融資約束對企業(yè)創(chuàng)新效率影響方面的研究主要有兩種觀點，一種是融資約束降低企業(yè)創(chuàng)新效率（Silva&Carreira，2012）[3]，另一種則是融資約束提高企業(yè)創(chuàng)新效率（顧群、翟淑萍，2012）[4]?？梢妼τ谌谫Y約束與企業(yè)創(chuàng)新效率的關(guān)系問題學(xué)術(shù)界并無定論，而且這些研究的共同特點是研究融資約束對企業(yè)創(chuàng)新效率的直接影響，忽視了產(chǎn)生影響的原因，因此需要更為深入、細(xì)致的研究，以探索內(nèi)、外部融資約束對科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率產(chǎn)生的影響以及其中的影響機(jī)制。

在傳統(tǒng)的金融服務(wù)時代，由于信貸風(fēng)險難以控制，中小企業(yè)很難從金融機(jī)構(gòu)獲得融資支持和信貸服務(wù)。隨著時代發(fā)展，銀行等金融機(jī)構(gòu)逐漸探索出了兼有供應(yīng)鏈屬性和金融屬性的供應(yīng)鏈金融服務(wù)。而供應(yīng)鏈融資，作為供應(yīng)鏈金融的主要業(yè)務(wù)，逐漸成為中小企業(yè)解決融資困境的新型融資工具。學(xué)術(shù)界對供應(yīng)鏈融資進(jìn)行的研究主要集中于供應(yīng)鏈融資的內(nèi)涵、運作模式、網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)、風(fēng)險管理等。供應(yīng)鏈融資為科技型中小企業(yè)帶來新的融資渠道，在一定程度上可以緩解企業(yè)的融資約束，資金流入的同時也對企業(yè)的創(chuàng)新效率產(chǎn)生影響。然而已有文獻(xiàn)在研究融資約束和企業(yè)創(chuàng)新效率關(guān)系時，關(guān)于供應(yīng)鏈融資這個重要因素所產(chǎn)生的影響分析較少，特別地，以科技型中小企業(yè)作為研究對象也是少見。

鑒于以上問題的思考，本文以我國科技型中小企業(yè)2015—2019年數(shù)據(jù)為樣本，實證檢驗融資約束、供應(yīng)鏈融資對科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率所產(chǎn)生的影響。本文可能的貢獻(xiàn)有：第一，從科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率的視角出發(fā)，研究其與內(nèi)外部融資約束、供應(yīng)鏈融資之間的交互作用及其內(nèi)在機(jī)理，又引入創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出到研究的邏輯體系中進(jìn)行進(jìn)一步分析，豐富了創(chuàng)新效率的研究框架以及融資約束、供應(yīng)鏈融資等相關(guān)領(lǐng)域的文獻(xiàn)；第二，研究供應(yīng)鏈融資在融資約束與企業(yè)創(chuàng)新效率關(guān)系之間的調(diào)節(jié)作用，從融資和供應(yīng)鏈關(guān)系兩個角度對供應(yīng)鏈融資的重要作用進(jìn)行了探索，為供應(yīng)鏈融資助力科技型中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展提供了經(jīng)驗證據(jù)；第三，以科技型中小企業(yè)為研究對象，在增加相關(guān)研究領(lǐng)域經(jīng)驗數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，還具有為提升科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率獻(xiàn)計獻(xiàn)策的現(xiàn)實意義，也為我國緊扣產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈部署創(chuàng)新鏈的改革提供一定的經(jīng)驗參考。

一、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

（一）融資約束與創(chuàng)新效率

一般來說，企業(yè)可以從內(nèi)部和外部兩個渠道進(jìn)行融資，內(nèi)部融資指企業(yè)依靠自身現(xiàn)金流或留存收益、資本公積等方式從企業(yè)內(nèi)部獲得資金，外部融資則指企業(yè)依靠銀行貸款、發(fā)行股票或債券等方式從企業(yè)之外的經(jīng)濟(jì)體獲得資金（曹獻(xiàn)飛，2014）[5]。從資本的供需兩方來看，當(dāng)科技型中小企業(yè)內(nèi)部或外部資本供給不能滿足投資需求時，就會相應(yīng)地面臨內(nèi)部或外部融資約束（李勇、胡非凡，2016）[6]。

內(nèi)部融資約束的增大對科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率產(chǎn)生了負(fù)面影響。創(chuàng)新投資是一種需要持續(xù)資金支持的長期投資，科技型中小企業(yè)自身規(guī)模和資金需求較小，同時由于研發(fā)過程的復(fù)雜性、研發(fā)投入形成無形資產(chǎn)的不確定性以及企業(yè)保密的需要，往往造成與外部投資者信息不對稱的問題，使得創(chuàng)新投資活動在很大程度上受到外部融資的限制?；趦?yōu)序融資理論，羅軍（2018）[7]認(rèn)為企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新融資會偏好內(nèi)部渠道，然后再是外部渠道。這是由于內(nèi)部融資相較于外部融資更易于獲得，且成本較低，為科技型中小企業(yè)研發(fā)提供資金較為快速（吳淑娥等，2016）[8]。內(nèi)部現(xiàn)金流對于企業(yè)的研發(fā)投資至關(guān)重要，如果內(nèi)部資本市場不夠完善、內(nèi)部資金不能滿足長期的投資需求會使得企業(yè)研發(fā)投入減少，甚至研發(fā)過程中斷，無法形成創(chuàng)新成果，從而降低科技型中小企業(yè)創(chuàng)新投入轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出的比率（譚建華等，2019）[9]。

然而，企業(yè)內(nèi)部融資具有融資規(guī)模有限、易受經(jīng)濟(jì)周期等因素影響的特點，使得企業(yè)轉(zhuǎn)而選擇外源融資?？萍夹椭行∑髽I(yè)所面臨的外部融資約束必然對企業(yè)創(chuàng)新過程和創(chuàng)新效率產(chǎn)生影響。研究表明，外部融資約束與企業(yè)創(chuàng)新績效呈顯著正相關(guān)關(guān)系（PETERSEN&HIMMELBERG，1994；李 杰義、何亞云，2019）[10-11]。根據(jù)代理理論，由于企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，企業(yè)管理者往往會違背大多數(shù)股東的利益而從自己利益出發(fā)進(jìn)行決策，把多余的現(xiàn)金流用于更多額外的投資。當(dāng)科技型中小企業(yè)面臨較高外部融資約束時，外部資本難以滿足所有投資需求，這會使得企業(yè)管理者變得保守和謹(jǐn)慎，選擇更有投資價值的研發(fā)項目而不是一味地過度投資，同時也會加強(qiáng)對項目的把控和管理，因此融資約束實際上是對管理層非效率投資的約束。這也契合David J Denis和Diane K Denis（1993）[12]的研究結(jié)論，企業(yè)會因為資金來源的限制放棄一些低收益、高風(fēng)險的投資項目。而當(dāng)科技型中小企業(yè)面臨較低外部融資約束時，能夠從外部獲得較為充足的資金，現(xiàn)金持有量高，這會提高管理層的代理成本和投機(jī)風(fēng)險，降低創(chuàng)新效率。

基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：內(nèi)部融資約束降低科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率；

假設(shè)2：外部融資約束提高科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率。

（二）供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率

供應(yīng)鏈融資以核心企業(yè)的信用和供應(yīng)鏈上下的合作關(guān)系和運作情況為重點，由金融機(jī)構(gòu)為供應(yīng)鏈上的中小企業(yè)提供融資服務(wù)（姚王信等，2017）[13]。張偉斌和劉可（2012）[14]提出把供應(yīng)鏈融資模式分為預(yù)付賬款融資、動產(chǎn)質(zhì)押融資和應(yīng)收賬款融資三種。科技型中小企業(yè)可以依托供應(yīng)鏈中核心企業(yè)的優(yōu)勢和上下游企業(yè)的信息共享，向銀行提供更真實、全面的資金流、物流信息，從而獲得預(yù)付賬款融資或應(yīng)收賬款融資，或者通過與第三方物流合作，獲得動產(chǎn)質(zhì)押融資。

關(guān)于科技型中小企業(yè)供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率的關(guān)系，首先，從融資角度來看，通過供應(yīng)鏈融資，企業(yè)一方面獲得了足夠的資金來用于研發(fā)投入，另一方面可以延伸供應(yīng)鏈層面的信用融資，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)為企業(yè)提供外部融資，同時提高企業(yè)拓展外部融資渠道的能力，為創(chuàng)新提供新的融資支持。在市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展較穩(wěn)定的背景下，企業(yè)研發(fā)投入會根據(jù)市場需求進(jìn)行決策，選擇被市場認(rèn)可的、具有前景的投資項目，從而可以提高企業(yè)創(chuàng)新效率（宋來勝、蘇楠，2017）[15]，因此供應(yīng)鏈融資可以使科技型中小企業(yè)加大研發(fā)投入進(jìn)而提升創(chuàng)新效率。其次，從供應(yīng)鏈關(guān)系角度來看，企業(yè)通過供應(yīng)鏈渠道進(jìn)行融資，意味著供應(yīng)鏈上下游以及銀企協(xié)作關(guān)系都頗為緊密，這有助于關(guān)系資本的積累，也可解決部分信息不對稱問題；同時可以加速創(chuàng)新要素流動，比如創(chuàng)新知識的交流分享使得企業(yè)管理者更科學(xué)、謹(jǐn)慎地對創(chuàng)新項目做出投資決策，也會推動企業(yè)創(chuàng)新投入向創(chuàng)新產(chǎn)出的轉(zhuǎn)換過程，優(yōu)化創(chuàng)新資源的配置，降低創(chuàng)新成本和非效率因素的影響程度，為提高創(chuàng)新效率提供穩(wěn)定支撐（凌潤澤等，2021）[16]。

基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：供應(yīng)鏈融資提高科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率。

（三）融資約束、供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率

企業(yè)的創(chuàng)新投資往往比其他類型的投資面臨更大的融資約束，有限的資金制約著科技型企業(yè)的發(fā)展（盧馨等，2013）[17]。多項實證研究表明，我國的科技型中小企業(yè)普遍面臨著融資約束問題，在此背景下，供應(yīng)鏈融資對科技型中小企業(yè)融資績效的提升勢必會對內(nèi)、外部融資約束與企業(yè)創(chuàng)新效率的關(guān)系產(chǎn)生影響。

從企業(yè)內(nèi)部融資角度來看，當(dāng)科技型中小企業(yè)的供應(yīng)鏈融資能力較強(qiáng)時，可以獲得足夠的資金進(jìn)行企業(yè)的運營和項目的投資活動，同時也能更好地整合供應(yīng)鏈及周邊的各項資源，提升了資產(chǎn)管理和成本控制的水平，這使得企業(yè)的盈利能力和內(nèi)部融資能力得到了提升，通過內(nèi)部現(xiàn)金流降低了科技型中小企業(yè)的融資約束程度，進(jìn)而緩解內(nèi)部融資約束對創(chuàng)新效率的抑制作用。

換個角度來看，內(nèi)部融資約束的存在使得科技型中小企業(yè)只有有限的內(nèi)部資金投入創(chuàng)新項目，這種情況下外部資金和資源的供給就越能發(fā)揮作用。供應(yīng)鏈融資給企業(yè)帶來的外部創(chuàng)新資金能夠緩解創(chuàng)新過程中的內(nèi)部資金受限問題，同時也使企業(yè)更好地整合供應(yīng)鏈資源產(chǎn)生創(chuàng)新成果，提高創(chuàng)新效率。因此內(nèi)部融資約束會強(qiáng)化供應(yīng)鏈融資對科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率的促進(jìn)作用。

從企業(yè)外部融資角度來看，當(dāng)科技型中小企業(yè)面臨較高的外部融資約束時，獲得外部資金的能力下降，無法投資資金需求量大和持續(xù)時間長的創(chuàng)新項目。依托于供應(yīng)鏈協(xié)同等功能，供應(yīng)鏈融資為企業(yè)拓寬了融資渠道，給企業(yè)帶來豐富的外部創(chuàng)新資源，而這些資源要在企業(yè)內(nèi)形成創(chuàng)新知識和創(chuàng)新成果，離不開長期、穩(wěn)定的資金支持。較高的外部融資約束一方面使科技型中小企業(yè)整合創(chuàng)新資源和積累關(guān)系資本的過程受阻，另一方面還可能會對現(xiàn)有的創(chuàng)新投資產(chǎn)生擠出效應(yīng)（王文娜等，2020）[18]，從而抑制供應(yīng)鏈融資對創(chuàng)新效率的促進(jìn)作用。

基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)4：供應(yīng)鏈融資負(fù)向調(diào)節(jié)內(nèi)部融資約束與創(chuàng)新效率的負(fù)向關(guān)系，同時內(nèi)部融資約束正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率的正向關(guān)系；

假設(shè)5：外部融資約束負(fù)向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率的正向關(guān)系。

三、研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源和樣本選擇

本文選取在深交所上市的中小板上市公司為樣本，經(jīng)過處理最終得到468家公司2015—2019年的2340個平衡面板數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)搜集及處理過程如下：（1）變量數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、銳思數(shù)據(jù)庫和國家知識產(chǎn)權(quán)局；（2）根據(jù)科技型中小企業(yè)的定義及余應(yīng)敏等（2013）[19]的研究，由于中小板上市公司中制造業(yè)企業(yè)占比很大，且制造業(yè)企業(yè)創(chuàng)新活動往往較多，為最大限度地減少行業(yè)差異帶來的誤差，本文選取中小板中的制造業(yè)企業(yè)作為研究樣本；（3）選取在2014年12月31日前上市的企業(yè)，剔除期間*ST、ST以及資產(chǎn)負(fù)債率大于1的企業(yè)；（4）剔除數(shù)據(jù)缺失過多的企業(yè)，對于個別缺失數(shù)據(jù)采用均值或者零值進(jìn)行填充，同時對于部分絕對值數(shù)據(jù)進(jìn)行了取對處理。為消除極端值的影響，對所有連續(xù)型變量進(jìn)1%的縮尾處理。

（二）變量測量

1.創(chuàng)新效率。對于創(chuàng)新效率的測量，本文參考姚立杰和周穎（2018）[20]、李田和杜陽（2020）[21]的做法，以本期專利申請與本期及往期研發(fā)投入的比率衡量創(chuàng)新效率，以體現(xiàn)企業(yè)的研發(fā)產(chǎn)出的滯后性，并且為消除量綱差距，將結(jié)果擴(kuò)大106倍，具體計算公式為：

2.融資約束。本文把融資約束分為內(nèi)部融資約束和外部融資約束進(jìn)行研究。內(nèi)部融資約束IFC參考王希泉和申俊龍（2016）[22]、馬晶梅等（2020）[23]，采用經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額與總資產(chǎn)之比來衡量。企業(yè)有數(shù)額較大的經(jīng)營現(xiàn)金流，表明企業(yè)更容易進(jìn)行內(nèi)部融資，內(nèi)部融資約束較低。所以IFC越大，企業(yè)面臨的內(nèi)部融資約束越小。

Li等（2009）[24]認(rèn)為企業(yè)支付利息越多獲得的銀行貸款越多，從而表示企業(yè)面臨的融資成本越低，外源融資越容易取得。因此本文參考馬晶梅等（2020）[23]、張夏和施炳展（2016）[25]的研究，采用利息支出與主營業(yè)務(wù)收入之比來衡量外部融資約束OFC。OFC越大，企業(yè)面臨的外部融資約束越小。

3.供應(yīng)鏈融資。對于供應(yīng)鏈融資的測量，本文借鑒劉兢軼等（2019）[26]的研究，計算公式為：

4.控制變量。根據(jù)已有研究，考慮影響企業(yè)創(chuàng)新效率的其他因素，本文選取控制變量有：企業(yè)規(guī)模Size，企業(yè)年齡Age，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況Tat，盈利能力Roe，成長能力Growth以及前十大股東持股比SR10。變量說明如表1所示。

表1 變量及計算方法

（三）模型構(gòu)建

為了驗證研究假設(shè)，本文構(gòu)建以下模型：

其中，i表示第i個企業(yè)，t表示第t年，CONi,t表示控制變量，εi,t為誤差項。模型中的IFCi,t、OF?Ci,t和SCFi,t分別用于驗證假設(shè)1、2、3，交乘項IF?Ci,t*SCFi,t和OFCi,t*SCFi,t分別用于驗證假設(shè)4的交互作用和假設(shè)5外部融資約束的調(diào)節(jié)作用。

三、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計如表2所示。創(chuàng)新效率IE最小值為0，最大值為1.047，表明科技型中小企業(yè)間的創(chuàng)新效率差別較大，均值為0.121則反映出企業(yè)的創(chuàng)新效率普遍有待提高。內(nèi)部融資約束IFC最小值為-0.115，說明部分企業(yè)的現(xiàn)金流為負(fù)，面臨較大的內(nèi)部融資約束；外部融資約束OFC最小值為0，說明含有利息支出為零的企業(yè)，這些企業(yè)往往面臨著較大的外部融資約束。供應(yīng)鏈融資SCF均值為0.23，根據(jù)張敏（2018）[27]研究，表明科技型中小企業(yè)的供應(yīng)鏈融資發(fā)展水平到了一定的階段，有待進(jìn)一步提高。

表2 描述性統(tǒng)計結(jié)果

（二）相關(guān)性分析

變量的相關(guān)性分析結(jié)果顯示，各自變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.5，說明不存在嚴(yán)重多重共線性問題。相關(guān)性分析的結(jié)果有待在回歸模型中做進(jìn)一步的檢驗。

（三）回歸分析

由于創(chuàng)新效率的值均大于或等于零，屬于受限因變量，為了在進(jìn)行回歸時使結(jié)果更穩(wěn)健，考慮歸并數(shù)據(jù)的面板模型（冉茂盛等，2021）[28]，本文使用Tobit模型進(jìn)行實證檢驗，并采用聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤，表3所示為模型的實證結(jié)果。

表3 實證結(jié)果

模型（1）是參照模型，僅含控制變量作為模型自變量。模型（2）是在模型（1）的基礎(chǔ)上加入內(nèi)部融資約束，從結(jié)果可以看出，內(nèi)部融資約束與創(chuàng)新效率在5%水平上顯著負(fù)相關(guān)，聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤為0.116，內(nèi)部融資約束每增大1個單位，創(chuàng)新效率就減小0.228個單位，這驗證了假設(shè)1。模型（3）是在模型（1）的基礎(chǔ)上加入外部融資約束，結(jié)果顯示外部融資約束與創(chuàng)新效率呈正相關(guān)關(guān)系，但是回歸系數(shù)不顯著，沒有驗證假設(shè)2。模型（4）是在模型（1）的基礎(chǔ)上加入供應(yīng)鏈融資，結(jié)果顯示供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率顯著正相關(guān)，回歸系數(shù)為0.125，聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤為0.07，在10%水平上顯著，表示供應(yīng)鏈融資每提高1個單位，創(chuàng)新效率提高0.125個單位，這驗證了假設(shè)3供應(yīng)鏈融資能提高科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率。

模型（5）是在模型（2）的基礎(chǔ)上加入供應(yīng)鏈融資以及供應(yīng)鏈融資和內(nèi)部融資約束的交互項，結(jié)果顯示，供應(yīng)鏈融資和內(nèi)部融資約束的交乘項IFC*SCF系數(shù)為-2.006，聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤為0.887，在5%的顯著性水平上顯著，對比模型（5）與模型（1），可以得出供應(yīng)鏈融資負(fù)向調(diào)節(jié)內(nèi)部融資約束與創(chuàng)新效率的負(fù)向關(guān)系；而對比模型（5）與模型（4），則得出內(nèi)部融資約束正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈融資對創(chuàng)新效率的促進(jìn)作用，因此假設(shè)4得到了驗證。

模型（6）是在模型（3）的基礎(chǔ)上加入供應(yīng)鏈融資以及供應(yīng)鏈融資和外部融資約束的交互項，供應(yīng)鏈融資和外部融資約束的交乘項OFC*SCF系數(shù)為3.778，聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤為2.084，在10%的顯著性水平上顯著，對比模型（6）與模型（4），可以得出外部融資約束負(fù)向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率的正向關(guān)系的結(jié)論，驗證了假設(shè)5。

綜上，假設(shè)1、3、4、5都得到了實證結(jié)果的驗證，假設(shè)2沒有得到驗證，也就是外部融資約束對創(chuàng)新效率的正向作用不顯著，這可能是由于外部融資約束增大時，有限的外部資金來源使得科技型中小企業(yè)管理層提高了創(chuàng)新項目選擇的效率，而不是直接提高企業(yè)創(chuàng)新效率?；蛘?，外部融資約束對于企業(yè)整個創(chuàng)新過程的影響不在于提升創(chuàng)新效率，而是對創(chuàng)新的投入或者產(chǎn)出產(chǎn)生了影響，這需要進(jìn)一步探索分析。

五、進(jìn)一步分析

以上研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部融資約束負(fù)向影響科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率，為了探索內(nèi)部融資約束的影響路徑，本文在研究體系中加入了研發(fā)投入這一變量，研究其在內(nèi)部融資約束和創(chuàng)新效率之間的作用。研發(fā)投入采用企業(yè)當(dāng)年的R&D投入金額來測量。本文參考BARON和KENNY（1896）[29]的“中介效應(yīng)三步法”來檢驗“內(nèi)部融資約束—研發(fā)投入—創(chuàng)新效率”這一路徑。構(gòu)建模型如下：

此外，由前文實證結(jié)果，外部融資約束對科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率的正向影響不顯著，因此本文繼續(xù)探索了外部融資約束對企業(yè)創(chuàng)新投入和產(chǎn)出的影響。創(chuàng)新產(chǎn)出通過企業(yè)當(dāng)年的專利申請數(shù)量來測算，符號為PATENT。

實證結(jié)果如表4所示，模型（7）（9）是面板固定效應(yīng)檢驗的結(jié)果，模型（8）是Tobit模型檢驗結(jié)果，模型（10）是面板負(fù)二項檢驗結(jié)果。首先，由前文表4中模型（2）的檢驗結(jié)果可得，β1為0.228，在5%水平上顯著；其次，模型（7）檢驗結(jié)果顯示，λ1等于1.24，在1%水平上顯著，表明內(nèi)部融資約束可以顯著降低企業(yè)的研發(fā)投入；最后，模型（8）中研發(fā)投入系數(shù)在5%水平上顯著為正，內(nèi)部融資約束系數(shù)不顯著。綜上，研發(fā)投入在內(nèi)部融資約束和創(chuàng)新效率之間具有完全中介作用，即科技型中小企業(yè)面臨內(nèi)部融資約束增大時會通過減少研發(fā)投入從而使創(chuàng)新效率下降。模型（9）（10）結(jié)果顯示，OFC對R&D的回歸系數(shù)不顯著，對PATENT的回歸系數(shù)在1%顯著性水平上顯著為負(fù)，這表明外部融資約束對創(chuàng)新投入沒有顯著影響，但是對創(chuàng)新產(chǎn)出具有正向影響?？梢娡獠咳谫Y約束對于緩解代理問題、提高管理層投資效率從而提高創(chuàng)新成果的產(chǎn)出有著重要作用。

表4 進(jìn)一步分析結(jié)果

本文對供應(yīng)鏈融資促進(jìn)科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率的原因也進(jìn)行了探索，根據(jù)文獻(xiàn)分析，供應(yīng)鏈融資可能通過增加研發(fā)投入來促進(jìn)創(chuàng)新效率的提高，也有可能是通過供應(yīng)鏈中汲取的各項資源、關(guān)系資本等來促進(jìn)創(chuàng)新過程從投入向產(chǎn)出發(fā)展。通過實證分析，“供應(yīng)鏈融資-研發(fā)投入-創(chuàng)新效率”這一路徑?jīng)]有通過顯著性檢驗，因此本文認(rèn)為供應(yīng)鏈融資可能是通過整合以及優(yōu)化配置各方資源等途徑來提升科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率的。

本文在實證分析后拓展了研究框架，加入了研發(fā)投入和創(chuàng)新產(chǎn)出變量，對實證結(jié)果進(jìn)行相應(yīng)的解釋和進(jìn)一步的機(jī)制分析，證實了融資約束對科技型中小企業(yè)創(chuàng)新投入、產(chǎn)出和效率的不同影響，為企業(yè)的創(chuàng)新決策提供了一定的參考。通過以上研究，可以得出本文的變量關(guān)系如圖1所示。

圖1 變量關(guān)系圖

六、結(jié)論與建議

本文以中小板制造業(yè)企業(yè)為樣本，探究了內(nèi)、外部融資約束和供應(yīng)鏈融資對科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率的影響以及其中的交互作用機(jī)制。通過實證分析，本文得出了以下結(jié)論：首先，融資約束對科技型中小企業(yè)創(chuàng)新效率有一定的影響，表現(xiàn)在內(nèi)部融資約束會降低創(chuàng)新效率，而外部融資約束提高創(chuàng)新效率的效果不顯著；其次，供應(yīng)鏈融資可以提高科技型中小企業(yè)的創(chuàng)新效率，這為企業(yè)探索提高創(chuàng)新效率提供了新路徑；再次，供應(yīng)鏈融資會緩解內(nèi)部融資約束與創(chuàng)新效率的負(fù)向關(guān)系，同時內(nèi)部融資約束正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率的正向關(guān)系；最后，外部融資約束負(fù)向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率的正向關(guān)系。進(jìn)一步分析得出，研發(fā)投入在內(nèi)部融資約束和創(chuàng)新效率之間具有完全中介作用，外部融資約束對創(chuàng)新產(chǎn)出具有正向促進(jìn)作用。

基于研究結(jié)論，本文提出如下建議，以此為促進(jìn)科技型中小企業(yè)的創(chuàng)新和發(fā)展提供方向。

第一，科技型中小企業(yè)應(yīng)以更卓越的核心能力、更有效的風(fēng)險控制和更合理的資金流動推進(jìn)更成功的內(nèi)部管理和更強(qiáng)的內(nèi)部融資能力。對于成長中的科技型中小企業(yè)，應(yīng)努力規(guī)范自身的生產(chǎn)、經(jīng)營、管理行為，引進(jìn)高水平管理人才，施行科學(xué)的創(chuàng)新投資決策，注重資金流和物流、信息流、技術(shù)流的結(jié)合，提高企業(yè)抗風(fēng)險能力，建立信息化共享平臺以整合內(nèi)外部資源，避免“信息孤島”現(xiàn)象的出現(xiàn)。另外，更重要的是提高企業(yè)的核心競爭力、創(chuàng)新能力和盈利能力，提升凈資產(chǎn)規(guī)模，增加企業(yè)的資本公積和留存收益等內(nèi)部資本，并且加強(qiáng)對現(xiàn)金流的運營和管理，盡可能地減少內(nèi)部融資約束給企業(yè)創(chuàng)新效率帶來的消極影響。

第二，以創(chuàng)新效率為創(chuàng)新活動的戰(zhàn)略目標(biāo)，打造企業(yè)信用品牌，削弱外部融資約束對科技型中小企業(yè)的負(fù)面影響。外部融資約束一方面會負(fù)向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈融資與創(chuàng)新效率的正向關(guān)系，另一方面對創(chuàng)新產(chǎn)出具有正向促進(jìn)作用。因此，科技型中小企業(yè)一方面要加強(qiáng)信息披露的真實性和及時性，減小逆向選擇和道德風(fēng)險的影響，同時樹立良好的信用形象，打造企業(yè)的信用品牌，以增強(qiáng)籌集外部資金的能力，并且積極拓展多層次、互補型的融資渠道，努力削弱外部融資約束的負(fù)面影響；另一方面，企業(yè)應(yīng)積極應(yīng)對所面臨的外部融資約束，考慮自身發(fā)展?fàn)顩r，把提高創(chuàng)新效率而不是創(chuàng)新產(chǎn)出作為創(chuàng)新投資的目標(biāo)，從戰(zhàn)略高度重新審視和規(guī)劃創(chuàng)新的過程，控制非效率因素，使創(chuàng)新效率和企業(yè)價值最大化。

第三，從內(nèi)部和外部兩個角度加強(qiáng)科技型中小企業(yè)供應(yīng)鏈融資的建設(shè)和管理，實現(xiàn)“供應(yīng)鏈融資+核心企業(yè)+科技型中小企業(yè)”協(xié)同發(fā)展新思路。鑒于供應(yīng)鏈融資對內(nèi)部融資約束和創(chuàng)新效率負(fù)向關(guān)系的緩解作用以及其本身對創(chuàng)新效率的促進(jìn)作用，企業(yè)應(yīng)積極推行供應(yīng)鏈融資業(yè)務(wù)的開展，最大限度地發(fā)揮其作用。一方面，科技型中小企業(yè)要提高對發(fā)展供應(yīng)鏈融資的重視程度，積極利用供應(yīng)鏈的整體協(xié)同效應(yīng)和核心企業(yè)的優(yōu)勢開展供應(yīng)鏈融資業(yè)務(wù)。另一方面，應(yīng)當(dāng)營造有利于供應(yīng)鏈融資運作的環(huán)境，政府相關(guān)部門可以通過政策法規(guī)完善中小企業(yè)信用擔(dān)保體系，引導(dǎo)、支持、監(jiān)管科技型中小企業(yè)的供應(yīng)鏈融資發(fā)展，有力發(fā)揮政策的撬動效應(yīng)。商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)可以建立供應(yīng)鏈融資相關(guān)的發(fā)展戰(zhàn)略，研究制定一套符合科技型中小企業(yè)特點的信用評定辦法和信貸業(yè)務(wù)流程，有效控制信貸風(fēng)險，推動供應(yīng)鏈融資業(yè)務(wù)的進(jìn)一步發(fā)展。