審計質量與融資效率
——來自光伏產業(yè)的實證研究

龐 明 張瑞敏

(西安石油大學 經(jīng)濟管理學院，陜西 西安 710065)

0 引 言

光伏產業(yè)因其特有的優(yōu)勢在綠色經(jīng)濟發(fā)展中脫穎而出，但在發(fā)展的同時也引發(fā)了許多問題。例如部分光伏企業(yè)為獲得政府補貼而盲目擴張，在非研發(fā)環(huán)節(jié)過度消耗資金，因此政府根據(jù)實際情形限制了分布式電站的規(guī)模，大幅度減少了度電補貼。政策的變化導致光伏企業(yè)獲取財政補貼的難度加大，部分企業(yè)開始轉向資本市場以獲取資金支持，但光伏產業(yè)因其特殊的產業(yè)性質而存在投資周期長、融資效率低等問題。

審計作為第三方機構，在企業(yè)的經(jīng)營管理活動中發(fā)揮著監(jiān)督、鑒證的作用。外部投資者因不能全面獲取企業(yè)信息，從而無法做出有效的投資決策，所以上市公司定期公布的會計信息對投資者有著重要作用。經(jīng)過高質量審計的會計信息才更容易獲得投資者的信任，從而影響到上市公司的資金籌集效率。因此，驗證審計質量對光伏產業(yè)融資效率的影響結果具有重要的現(xiàn)實意義。

1 國內外研究現(xiàn)狀

1.1 融資效率的相關研究

目前國內已有學者對企業(yè)的融資效率問題進行了研究。曾康霖[1]7-11最先指出我國股份制企業(yè)應選擇間接融資而非直接融資，間接融資增加了公眾的參與度，能夠更好地監(jiān)督公司的經(jīng)營活動，提高資金的使用效益。關于融資效率的定義，宋文兵[2]3-5指出融資效率包含融資交易效率和融資配置效率，融資交易效率涉及資金取得環(huán)節(jié)，包含融資成本、融資額度和融資獲取難易程度等因素；融資配置效率涉及資金使用環(huán)節(jié)，配置效率即投入資本和產出之間的關系。對于光伏產業(yè)融資問題，Swarnalakshmi，Rajiv[3]166-177提出，可再生能源滿足了印度的能源需求并緩解其環(huán)境壓力，但融資已成為其發(fā)展的巨大障礙。Kabir E，Kumar P等[4]894-900研究指出，發(fā)展太陽能技術是解決能源需求增長的重要方案，并討論了太陽能產業(yè)面臨的技術不確定、能源效率低、缺乏融資機制等問題。

雖然國外對有關融資效率問題的論述不多，但卻為融資效率的衡量提供了測量方法。早期關于融資效率測量方法主要是產出投入法，隨著融資效率含義的不斷深化，數(shù)據(jù)包絡分析法(DEA)成為更普遍的衡量方法，從兩階段模型，發(fā)展為三階段、四階段模型，以及動態(tài)研究的DEA-Malmquist指數(shù)，[5]51-61DEA模型不斷豐富。關于融資效率影響因素的研究，均是從企業(yè)內部因素和宏觀經(jīng)濟因素出發(fā)，提出了企業(yè)內部資本結構、規(guī)模大小、盈利能力、技術發(fā)展水平、政府補貼等各項影響因素。

1.2 審計質量的相關研究

目前關于審計質量的相關研究集中于影響因素以及經(jīng)濟后果方面。(1)審計質量的影響因素。主要從審計人員和上市公司兩個角度進行探索。從審計人員自身出發(fā)，研究審計師的工作時長、審計師特征、審計師團隊對行業(yè)的了解程度等因素對審計質量的影響；從上市公司角度出發(fā)，研究公司經(jīng)營狀況和公司治理環(huán)境等因素對審計質量的影響。(2)審計質量經(jīng)濟后果。許建偉、陳彥斌等[6]11-20研究發(fā)現(xiàn)，高質量的審計可以減少管理層和股東之間的代理成本并提高企業(yè)的融資效率。郭照蕊、黃俊[7]80-89研究審計質量與公司商譽的關系，發(fā)現(xiàn)審計質量越高，被審計上市公司商譽更加真實，說明高質量審計工作能抑制商譽泡沫的產生。

1.3 審計質量和融資效率關系的相關研究

國外學者從獨立審計的聲譽機制和治理作用機制出發(fā)，研究其對融資成本的影響。Saffar、Walid等[8]34-69發(fā)現(xiàn)，高質量審計工作能提高公司財務信息等方面的透明度，減輕貸款人的疑慮，從而減少了公司的融資約束。高質量的審計工作不僅降低了債權人與管理者之間的道德風險，而且也提高了公司在銀行的貸款優(yōu)勢。

國內學者關于審計質量和融資效率問題的研究集中于兩個方面：一是獨立審計對債務融資的影響。余冬根、張嘉興[9]111-120證實審計師聲譽可以通過信號傳遞機制向金融機構傳遞公司經(jīng)營良好的信息，審計師良好的聲譽能夠影響企業(yè)債務融資成本，提高企業(yè)債務融資能力。劉文歡、陳璐瑤等[10]80-86證實了在出具非標準審計意見的公司中，企業(yè)獲取貸款的難度更高，貸款額度更小，企業(yè)為達到融資目的而付出的資金成本更多。二是審計質量對權益融資的影響。沈忱、張立民[11]39-53基于聲譽視角研究了審計質量和融資效率的關系，認為高質量審計有利于增加企業(yè)定向增發(fā)額度。侯曉靖、康萌等[12]30-35提出了高質量的審計工作對上市公司具有監(jiān)督和鑒證作用，它可以提高公司年報披露信息的可靠性，從而提高投資者風險評估的正確性， 降低企業(yè)權益融資成本。

通過梳理國內外關于審計質量和融資效率的研究發(fā)現(xiàn)，目前對融資效率的評價方法大多采用數(shù)據(jù)包絡分析法(DEA)測量上市公司融資效率，部分文獻注重高質量審計對融資成本以及融資金額的影響，有關研究需要進一步拓展。本文以2015—2019年73家光伏產業(yè)上市公司為研究對象，運用數(shù)據(jù)包絡法衡量光伏產業(yè)的融資效率，并以代理成本為中介變量，研究審計質量與融資效率的關系，以期為促進光伏產業(yè)發(fā)展、提高融資效率提供參考依據(jù)。

2 理論分析與研究假設

2.1 審計質量與融資效率

企業(yè)所有者與管理層的委托代理關系促使了獨立審計的產生。在企業(yè)的經(jīng)營過程中，企業(yè)所有者因不具有專業(yè)的管理技巧，因此委托執(zhí)業(yè)經(jīng)理人對企業(yè)進行經(jīng)營管理。為了監(jiān)督執(zhí)業(yè)經(jīng)理人的經(jīng)營行為，企業(yè)所有者聘請獨立的審計機構為其提供鑒證服務，從而產生了獨立審計。對于債務融資來說，銀行等債權人更加注重其資金的安全性，對貸款資金的流向以及用途有嚴格的限制。未經(jīng)審計的企業(yè)在貸款時需要付出更大成本。而審計的鑒證作用，不僅可以增加銀行等債權人對企業(yè)的信任，而且使企業(yè)獲取貸款的可能性增大，說明高質量審計可以降低企業(yè)的融資難度。在資本市場不斷發(fā)展的過程中，上市公司的融資渠道也更加廣泛。投資者依賴企業(yè)披露的會計信息進行投資決策，此時真實可靠的會計信息對投資者而言十分重要，而高質量審計能夠提升會計信息的真實性、可靠性。例如聲譽良好的會計師事務所審計的上市公司，投資者會更加青睞。獨立審計通過披露上市公司，提高了上市公司的融資能力。除此之外，聘請高質量的審計師這一行為本身就向社會公眾傳達出上市公司經(jīng)營狀況良好的信號。當社會公眾接收到這一信號后，他們的投資積極性會有所提高。綜上所述，高質量審計披露了被審計單位真實的會計信息，更易取得投資者的信任，從而提高上市公司的融資能力和融資效率。另外，高質量審計作為外部治理機制，不僅可以促進上市公司經(jīng)營管理的規(guī)范性、生產活動的合規(guī)性，而且還可以提高上市公司資金使用的規(guī)范性，從而提高企業(yè)資金的使用效率?；谝陨戏治?，高質量審計拓寬了上市公司融資渠道，提高了上市公司融資能力和資金使用效率，本文提出第一個假設：

假設H1：審計質量正向影響光伏產業(yè)融資效率

2.2 審計質量、代理成本與融資效率

股東聘請職業(yè)經(jīng)理人管理上市公司，管理層希望獲得更高的薪酬以及非貨幣收益，而股東希望股東權益最大化，管理層在經(jīng)營管理活動中可能會損害股東的權益。因代理問題的存在，股東為實現(xiàn)股東權益最大化，采取監(jiān)督和激勵管理層的措施。而獨立審計作為第三方在監(jiān)督管理層經(jīng)營管理行為方面發(fā)揮著重要的作用，例如減少了代理成本、增加了企業(yè)現(xiàn)金流。獨立審計的監(jiān)督不僅減少了管理層和所有者之間的代理成本，也減少了股東之間的代理成本，在一定程度上保護了股東權益，從而提高了資金的使用效率。因此，審計除發(fā)揮監(jiān)督作用外，對投資者也起到一定的保護作用。當審計業(yè)務完成后，若投資者因為不真實的審計信息而遭受重大損失時，會把矛頭對準曾提供審計服務的會計師事務所，要求他們承擔連帶賠償責任。這就促使審計人員必須認真對待審計業(yè)務，更加負責地監(jiān)管企業(yè)活動，從而提高了審計質量，減少了代理成本。對于企業(yè)融資活動而言，資金融入僅是融資活動的第一步。資金是否按照融資目的使用，或者是否按照債權人的要求使用，這些問題涉及資金配置環(huán)節(jié)的代理問題。高質量審計可以監(jiān)督上市公司經(jīng)營管理行為，從而減少企業(yè)的代理成本，因此本文提出第二個假設：

假設H2：審計質量通過影響代理成本作用于融資效率

3 研究設計

3.1 模型構建

構建模型1對假設H1進行驗證，構建模型2對假設H2進行驗證。

AEi,t=γ1+γ2DAi,t+Controls+∑lnd+∑Year+εi,t

(模型1)

AEi,t=α0+α1DAi,t+α2AC+Controls+∑lnd+∑Year+εi,t

(模型2)

3.2 樣本選取和數(shù)據(jù)來源

2015年，中國政府頒布各項補貼政策以支持光伏產業(yè)的持續(xù)發(fā)展。本文選取2015—2019年光伏產業(yè)滬深上市公司為研究樣本。融資效率和審計質量數(shù)據(jù)來源于Choice金融終端和CSMAR數(shù)據(jù)庫，并對數(shù)據(jù)進行了如下處理：(1)刪除ST類、*ST類、PT類上市公司。(2)刪除退市的上市公司；(3)刪除數(shù)據(jù)缺失的上市公司，最終獲得上市公司73家。融資效率的測量利用DEAP2.1、Stata14軟件進行實證分析。

3.3 變量定義

3.3.1 被解釋變量

融資效率。對融資效率利用數(shù)據(jù)包絡分析法(DEA)進行研究，DEA是一個線性規(guī)劃模型，表示為產出對投入的比率。目前數(shù)據(jù)包絡分析方法廣泛應用DEAP軟件。由于DEAP軟件要求投入、產出指標數(shù)據(jù)均為正值，而上市公司數(shù)據(jù)存在負值的可能，因此在計算融資效率值之前利用min-max標準化方法對各投入產出指標數(shù)據(jù)進行標準化處理。第一步選取投入產出指標。本文借鑒有關研究選取總資產規(guī)模、資產負債率、融資活動產生的現(xiàn)金流量凈額、財務費用4項投入指標。產出環(huán)節(jié)主要涉及資金使用階段，本文選取資產報酬率、總資產周轉率、企業(yè)成長能力3項產出指標。利用DEAP2.1軟件計算融資效率，將企業(yè)每年的投入指標和產出指標輸入DEAP 2.1，即可得出每個決策單元上市公司的融資效率值。

3.3.2 解釋變量

審計質量。審計質量的高低表明審計人員對企業(yè)財務信息等進行審查、監(jiān)督、評價和鑒證的能力，一般來說，審計質量越高，會計信息越真實可靠。目前研究主要用可操縱性應計利潤表示，即操縱性利潤越少，審計質量越高。一般而言，審計質量越高，越能抑制上市公司的利潤操縱行為，操縱性應計利潤就越少。本文利用模型3截面瓊斯模型計算操縱性應計利潤。

(模型3)

其中TAi,t代表上市公司i第t年的總應計利潤，等于第t年上市公司的凈利潤減去經(jīng)營活動產生的現(xiàn)金流量凈額；Ai,t-1代表上市公司i第t-1年的總資產；REV代表上市公司i第t年的營業(yè)收入增量；PPEi,t代表上市公司i第t年的固定資產原值；εi,t為殘差項；α1、α2、α3為各參數(shù)。利用模型3計算出的操縱性應計利潤值代表審計質量，操縱性應計利潤值越大，代表上市公司利潤操縱行為更明顯。 假若監(jiān)督的審計人員沒有發(fā)現(xiàn)這種

利潤操縱行為，從而沒有在審計報告中公布，則說明審計質量較差。

3.3.3 中介變量

代理成本。本文借鑒已有研究用管理費用率衡量股東與管理層之間的代理成本，如果企業(yè)管理費用率越高，說明企業(yè)管理層在日常經(jīng)營活動中在職消費越多，為自身利益侵占公司資產越多，利用企業(yè)資金獲利的可能性越大，因此股東與管理層之間的代理成本越高。即管理費用率一定程度上代表了代理成本的高低。

3.3.4 控制變量

本文借鑒已有相關研究，選取對融資效率產生影響的控制變量。選取資產報酬率、資產總額、資產周轉率、營業(yè)收入增長率、每股收益等項目進行研究。各變量定義見表1。

表1 變量定義表

4 實證分析

4.1 描述性統(tǒng)計

變量描述性統(tǒng)計見表2。

從表2可知，光伏產業(yè)上市公司融資效率均值為0.680 7、標準差為0.223 8、最大值為1、最小值為0.221 0，說明各光伏產業(yè)上市公司籌資效率存在較大差異，大部分光伏上市公司的融資效率較低，證實了光伏產業(yè)目前存在的融資難題。審計質量均值為0.003 4，說明目前審計市場沒有發(fā)揮更好的作用；審計質量最大值為0.266 1，標準差為0.093 0，說明各上市公司之間審計質量差異不是很大；代理成本均值為0.158 3、最大值為5.235 1、最小值為0.010 8，說明光伏產業(yè)上市公司內部的代理成本差異明顯。此外，控制變量的描述性統(tǒng)計中，光伏產業(yè)上市公司的盈利性、周轉率標準差較小，說明光伏產業(yè)內部各公司經(jīng)營狀況差異較小。光伏產業(yè)上市公司的規(guī)模、資產負債率、成長性差異較大。

表2 變量描述性統(tǒng)計

4.2 相關性分析

為了檢驗各變量之間的關系，本文對各變量的相關關系進行分析。主要變量的相關性分析見表3。

表3 主要變量的相關性分析

由表3可知，審計質量的衡量指標是可操縱應計利潤，它是一種逆指標?？刹倏v性應計利潤和融資效率的相關性系數(shù)是-0.033 2，說明審計質量和融資效率呈正向關系，初步驗證了假設H1，并且驗證了代理成本和融資效率二者的負相關關系，以及資產報酬率、資產總額、資產周轉率、營業(yè)收入增長率、每股收益等控制變量和融資效率的正相關關系。但相關性分析僅檢驗兩個變量之間的關系，驗證審計質量和融資效率的關系需要進行多元回歸分析。

4.3 多元回歸分析

審計質量、代理成本與融資效率多元回歸分析見表4。

表4中(1)是審計質量與融資效率的多元回歸結果?；貧w方程的擬合優(yōu)度為0.357 2，審計質量和融資效率的回歸系數(shù)是0.126 3，且在5%的水平下顯著正相關，說明審計質量越高，融資效率越高，從而驗證了假設H1。另外回歸結果也表明企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模和發(fā)展能力對融資效率有顯著正向影響。

表4 審計質量、代理成本與融資效率多元回歸分析

為檢驗代理成本的中介作用，本文依據(jù)已有研究的中介效應檢驗方法，檢驗審計質量是否通過降低管理層的代理成本對融資效率發(fā)揮作用。表4中(2)顯示審計質量和代理成本的回歸系數(shù)為-0.586 6，且在5%的水平下顯著負相關，表明審計質量越高，管理費用率越低，審計質量能減少管理層的代理成本。表4中(3)證實代理成本在審計質量和融資效率的關系中發(fā)揮部分中介效應，驗證了假設H2。即審計質量通過減少代理成本進而提高融資效率，但代理成本僅發(fā)揮了部分中介效應，即審計質量不止通過減少代理成本這一條途徑提高融資效率。

4.4 穩(wěn)健性檢驗

為驗證上述結論的穩(wěn)健性，本文借鑒已有研究，用審計費用替換可操縱性應計利潤作為審計質量的衡量指標。穩(wěn)健性檢驗結果見表5。

由表5可知，審計質量和融資效率的回歸系數(shù)為0.045 4，且在5%的水平下顯著正相關，說明審計質量促進了融資效率的提高；審計質量和代理成本的回歸系數(shù)為-0.435 1，且在1%的水平下顯著負相關，說明審計質量降低了代理成本。在審計質量、代理成本和融資效率的三者關系中，審計質量和融資效率的回歸系數(shù)為0.033 2，且在5%的水平下顯著正相關，代理成本和融資效率的回歸系數(shù)為-0.056 3，且在1%的水平下顯著負相關，說明代理成本在審計質量和融資效率關系中發(fā)揮了部分中介效應。綜上分析，本文研究結論具有穩(wěn)健性。

表5 穩(wěn)健性檢驗

5 研究結論與建議

本文以光伏產業(yè)2015—2019年上市公司為研究對象，在采用數(shù)據(jù)包絡分析法衡量融資效率，借助瓊斯模型衡量審計質量的基礎上，實證檢驗了審計質量和融資效率二者間的關系，并進一步研究了審計質量對光伏產業(yè)融資效率影響的作用機制。

研究結果表明：(1)審計質量越高，光伏產業(yè)上市公司融資效率越高。當審計質量越高時，獨立審計的信號傳遞作用更強，可以有效降低投資者和企業(yè)之間的信息不對稱程度，提高資金籌集環(huán)節(jié)效率，進一步提高光伏產業(yè)的融資效率； (2)代理成本作為中介變量在審計質量與融資效率關系間具有傳導作用，較高的審計質量通過降低代理成本的方式提高融資效率。企業(yè)內部的代理成本影響了資金的使用效率以及籌集效率，不利于融資效率的提升，但是提高審計質量有助于減少企業(yè)內部的代理成本，進而提升企業(yè)的融資效率。

基于以上結論，本文提出以下政策建議：

(1)對于光伏產業(yè)上市公司而言，需要重視融資效率問題。在融資效率較低的狀況下，不僅要重視資金籌集環(huán)節(jié)的籌集成本，也必須重視籌集后的資金使用問題。特別是應注重資金的使用規(guī)范，將資金更多用于研發(fā)環(huán)節(jié)。在企業(yè)內部的代理問題方面，要提高企業(yè)的管理水平，改善治理機制，減少代理成本以提高融資效率。

(2)對于會計師事務所而言，應重視審計質量的提高。會計師事務所在提供審計服務時，應投入必要的人力資源嚴格執(zhí)行審計規(guī)范，制定相應質量監(jiān)督制度，嚴格執(zhí)行注冊會計師輪換制度，從而使獨立審計發(fā)揮監(jiān)督鑒證的作用。